長城證券 黃靜

　　行業景氣度略有回落。6月份我國出口鋼材再創歷史次新高，進一步緩解了國內過剩供給的壓力。

　　最不被市場看好的冷熱板卷價格終于在7月中旬止跌，但前期鋼材價格的大幅下跌所產生的高庫存的消化情況值得關注。如果庫存出現持續大幅下降，冷熱軋板卷的價格或將真正確立止跌回升的趨勢。

　　進口鐵礦石量減價升，6月單月鐵礦石進口量的同比增幅首次出現下降，同時價格繼續攀升，同比上漲32%。受鋼材價格下跌以及原材料價格上漲的雙重制約，鋼鐵企業利潤增幅大幅回落。

　　短期調整不足俱，行業景氣度有望回升。首先，出口政策頻繁調整使市場所擔憂的出口量的大幅回落不會出現，預計下半年月均鋼材出口量在400萬噸左右。其次，5月份以來的鋼材價格下跌屬于短期季節性調整。在供需結構持續改善，原材料價格和國際市場價格的高位運行，以及各個品種鋼材價格內在的聯動性的共同作用下，隨著庫存的逐漸消化，鋼材價格有望在三季度末全面企穩。第三，由于目前行業運行態勢與04年宏觀調控時有較大差異，加之上半年已經連續四次出臺了出口貿易政策，并且節能減排、關停和淘汰落后產能政策的效果需要時間顯現，因此后期繼續出臺新的調控政策的可能性不大。

　　投資策略。維持對行業“推薦”的投資評級。看好三類公司。第一類，行業內的龍頭公司，包括寶鋼股份、鞍鋼股份、武鋼股份、太鋼不銹。第二類，長材+中厚板的公司，包括濟南鋼鐵、韶鋼松山、南鋼股份、安陽鋼鐵、酒鋼宏興、邯鄲鋼鐵、柳鋼股份、重慶鋼鐵。第三類，產能大幅增長的公司，包括馬鋼股份、唐鋼股份等。

　　一、鋼鐵行業運行趨勢回顧-行業景氣度略有回落(一)六月出口再創次新高6月份，我國鋼材出口再創次新高，達到636萬噸，同比增長43.56%，僅次于4月份的716萬噸，高于5月份的617萬噸。1-6月份出口鋼材3379萬噸，同比增長97.7%。分析6月份出口量創出歷史次新高的原因在于，7月1日出口關稅實施之前鋼廠集中突擊出口所致。出口規模的擴大繼續在一定程度上緩解了過剩供應量的壓力，但國內仍呈現供大于求的供需關系。6月份鋼材產量達到4919.01萬噸，同比增長19.4%，增幅比上月增加1個百分點；表觀消費量為4424.01萬噸，同比增長15.1%，增幅比上月增加3.2個百分點。

　　(二)鋼材價格是否完全企穩尚待觀察，前期價格下跌導致的高庫存的消化情況值得關注6月中旬開始，國內各個品種的鋼材價格走勢出現分化。其中長材和中厚板價格開始止跌回升；冷熱軋板卷價格走勢較弱，直至7月中旬才開始出現止跌企穩的跡象。截止7月20日，Myspic鋼材綜合價格指數比去年同期上漲了15%，其中長材價格指數比去年同期上漲了19.5%，板材價格指數比去年同期上漲了8.3%。6月份鋼材價格特別是冷熱軋板卷價格的大幅下跌導致鋼材庫存有所回升，并創出新高。6月末鋼材庫存量達到651.9萬噸，其中板材庫存達到329.5萬噸。雖然7月中旬冷熱軋板卷價格止跌，但我們認為創出歷史新高的庫存量可能會使得近期冷熱軋板卷的價格出現反復，后期高庫存的消化情況值得關注。如果庫存出現持續大幅下降，冷熱軋板卷的價格或將真正確立止跌回升的趨勢。

　　(三)主要原材料鐵礦石價格繼續大幅上漲6月份，我國進口鐵礦石2690.2萬噸，同比下降6.2%，繼03年以來單月進口鐵礦石首次出現同比增幅下降；1-6月份累計進口鐵礦石18790.7萬噸，同比增長16.3%。分析6月份進口鐵礦石同比下降的原因在于08財年進口鐵礦石合同價格的談判日益臨近，國際鐵礦石三大巨頭意欲通過削減對我國的出口量造成供給短缺的現象從而達到繼續提高08財年鐵礦石合同價格的目的。進口鐵礦石價格方面，進口鐵礦石價格繼續呈現上漲態勢，5月份進口巴西的65%以上品位的鐵精礦的價格達到88.5美元/噸，比去年同期上漲32%。

　　二、行業運行趨勢展望-短期調整不足俱，行業景氣度有望回升(一)鋼材出口不會大幅回落今年以來，我國連續三次出臺鋼材出口政策，意在控制過快增長的鋼材出口。由于今年以來的數據顯示，出口已經成為調節國內供需關系的重要參數，上半年出口量的激增極大地緩解了國內過剩供應量的壓力，因此頻繁出臺的鋼材出口政策令市場預期未來鋼材出口將出現大幅回落，從而惡化國內供需關系。我們認為，未來鋼材出口不會因為已經出臺的鋼材出口政策而出現大幅回落，主要原因在于以下兩個方面。

　　首先，我們認為，國家出臺鋼材出口貿易政策的本意不是完全限制鋼材出口，而在于引導國內鋼鐵企業積極調整鋼材產品出口結構，提高高附加值產品的出口比重，進一步提升我國鋼鐵工業在世界鋼材市場的競爭力。其次，從政府對鋼材出口的度的把握來看，從維護鋼鐵工業健康發展的角度鋼材出口的合理比例為10%-15%。按照我們在《鋼鐵行業07年下半年投資策略報告》中對07-08年鋼材產量的預測，預計07年我國的鋼材出口在5500-6000萬噸，上半年我國的鋼材出口量達到3379萬噸，那么下半年月均的鋼材出口量在400萬噸左右。預計08年的鋼材出口在6100-7600萬噸，月均鋼材出口量在500萬噸以上。

　　(二)鋼材價格有望在三季度末全面企穩我們仍然堅持在《鋼鐵行業07年下半年投資策略報告》中對未來鋼材價格走勢的判斷，即鋼材價格將繼續呈現季節性波動特征，一季度和二季度價格走勢較為堅挺，三季度和四季度則表現為調整和鞏固行情。5月底以來的鋼材價格調整屬于短期季節性調整，鋼材價格不會從此一蹶不振，鋼材價格有望在三季度末全面企穩，主要原因在于以下四個方面。

　　1、國內供需狀況不會因為出口的回落而惡化需求方面，無論從與鋼材消費密切相關的GDP增長率、固定資產投資增速看，還是從鋼材消費的下游行業的增速看，國內對鋼材的需求都將保持持續增長的態勢。另外奧運前夕，新開工項目的增多對鋼材的需求也日益旺盛。因此，國內鋼材消費保持持續增長具有堅實的基礎。

　　供給方面，07-10年仍將是產能快速增長的時期，但增長速度則呈現逐年遞減的態勢，具體數據可見《鋼鐵行業07年下半年投資策略報告》。另一方面，根據2007-2010年關停和淘汰落后產能的目標，2010年將有10000萬噸煉鐵能力和5500萬噸煉鋼能力關停和淘汰。因此綜合來看，未來產能過剩的壓力將逐步緩解。

　　2、上游原材料價格高位運行對鋼材價格形成支撐上文已述，今年以來主要原材料鐵礦石的價格呈現持續上漲的態勢。5月份進口巴西的65%以上品位的鐵精礦的價格達到88.52美元/噸，比去年同期上漲32%。根據我們在《鋼鐵行業07年下半年投資策略報告》中對下半年和08年鐵礦石價格仍將呈現上漲態勢，但漲幅將趨緩的預測，未來鐵礦石價格的高位運行將對鋼材價格形成支撐。

　　3、各個品種價格走勢之間具有一定的聯動性今年以來，各個品種的鋼材價格走勢出現分化，其中長材和中厚板價格走勢較強，而冷熱軋板卷價格走勢較弱。從各個品種鋼材價格的歷史走勢來看，各個品種價格走勢之間具有內在的聯動性。這種聯動存在兩種可能。第一種可能是冷熱軋板卷價格跟隨長材和中厚板的價格走勢，呈現上漲態勢。

　　第二種可能是長材和中厚板的價格跟隨冷熱軋板卷的價格走勢，呈現下跌的趨勢。我們認為第一種可能應該是未來各個品種價格聯動的方向，主要原因在于以下幾個方面。

　　第一，供不應求的市場結構是長材和中厚板價格相對強勁走勢的源動力。對于長材來說，今年以來的強勁走勢主要得益于新增資源量的不斷萎縮，加上奧運前夕新開工項目的增多對長材的需求持續旺盛，使得長材價格走勢不斷趨好。對于中厚板來說，下游行業如造船、汽車、機械制造的高速增長，構成了對中厚板持續旺盛的市場需求，從而刺激中厚板價格不斷攀升。

　　第二，經過前期的下跌，冷熱軋板卷價格已經接近鋼廠的成本，自身存在止跌企穩的要求。根據國外研究機構分析，目前我國長流程的鋼鐵企業生產熱軋板卷的平均總生產成本為358.3美元/噸，而5月下旬以來4.75-11.5mm熱軋板卷價格最低跌至3480元/噸，接近鋼廠的生產成本，因此自身也存在止跌企穩的要求。

　　4、國際市場價格的高位運行也對國內鋼材價格形成支撐今年以來，國際市場價格保持強勁上漲態勢，導致國際國內的價格差進一步拉大。隨著我國鋼材出口規模的逐漸擴大，與國際市場的依存度將越來越高，因此國際市場價格的持續高位運行將對國內鋼材價格形成支撐。

　　(三)對行業出臺新的宏觀調控政策的可能性不大我們認為對行業出臺新的宏觀調控政策的可能性不大，主要原因在于兩個方面。首先，目前行業的運行態勢與04年宏觀調控時存在較大差異。無論是從鋼材價格比較，還是從行業的固定資產投資增速比較，現階段的行業運行態勢相對理性，而非瘋狂。其次，節能減排、關停和淘汰落后產能政策對鋼鐵行業調控的力度和涉及面已經比較到位，只是效果的顯現需要時間，加之上半年已經連續四次出臺了出口貿易政策，因此后期繼續出臺新的調控政策的可能性不大。

　　五、鋼鐵板塊投資策略(一)投資策略基于對目前行業景氣度回落屬于短期調整的判斷，我們維持對行業“推薦”的投資評級。看好三類公司。第一類，行業內的龍頭公司，包括寶鋼股份、鞍鋼股份、武鋼股份、太鋼不銹。這四家公司具有優化的產品結構、在細分市場上的產品定價能力以及低成本優勢，不僅能夠充分分享市場環境向好所帶來的經營業績的提升，而且能夠一定程度地抵御鋼材市場波動帶來的風險，目前07年和08年的動態市盈率分別處于行業內的最低水平。第二類，長材+中厚板的公司，包括濟南鋼鐵、韶鋼松山、南鋼股份、安陽鋼鐵、酒鋼宏興、邯鄲鋼鐵、柳鋼股份、重慶鋼鐵。受益于長材和中厚板價格的強勁走勢，預計這些公司的盈利能力將得到大幅提升，經營業績將出現大幅增長。

　　第三類，產能大幅增長的公司，包括馬鋼股份、唐鋼股份等。

　　(二)風險提示

　　1、鋼材價格波動的風險鋼鐵類上市公司的經營業績與鋼材價格密切相關，如果鋼材市場價格出現較大幅度的波動，將對上市公司的經營業績產生較大影響。

　　2、宏觀調控的風險自2004年以來，每一輪宏觀緊縮政策的出臺都引發了鋼材價格的大幅調整，如果未來宏觀政策再次緊縮，將對鋼材價格產生直接影響，進而影響到鋼鐵類上市公司的經營業績。