東方證券 王小罡

　　事件：中國人壽1至6月原保險保費收入人民幣1213億元。

　　2006年1-6月份，國壽保費收入1114億元，比2005年同期增長22.3%。2007年1-6月的1213億元則比2006年同期增長8.9%。保費收入增幅的下降比較明顯，主要原因在于部分期繳產品的繳費期到今年結束。因此，國壽必須首先彌補這塊保費收入的缺失，之后才能實現保費收入的增長�？梢姲l展10年期以上的長期期繳產品，對保費收入的穩定和持續增長是很有必要的

　　如果國壽下半年保費收入依然維持8.9%的同比增速，那么國壽07年保費收入將達到2000億元，正好達到公司內部計劃目標。國壽的市場分額將從2007年上半年的47%下降到2007年全年的43%，類似于從2006年上半年的49%下降到全年的45%。原因在于國壽保費收入的季節性相對顯著，上半年收入占比超過60%。

　　如果下半年國壽能借助豐富的渠道網絡成功推廣投連險產品，那么全年保費收入有望大幅超過上半年8.9%的水平。目前中資公司在此類產品上行動遲緩，部分原因在于01-03年傷痛猶在。但時移世變，近來合資/外資公司緊抓投連險，獲得突出成績：“老大”友邦今年前五月保費收入同比增長36%，“小兄弟”中德安聯、瑞泰人壽同比增長173%、203%。當然，投連險產品近似于有一定保障功能的投資期限較長的基金(或FOF)，其內含價值低于分紅和萬能產品，對公司的意義在于擴大資產規模，以及收取2%左右的費用收入。

　　雖然國壽07年全年的保費收入增幅可能低于行業平均，但國壽在產品業務結構優化方面還有較廣闊的空間，如果進展順利，我們估計國壽07年新業務價值依然能夠維持20%以上的較高增速。

　　近期保險股將面臨兩大風險因素：一是利息稅可能取消，二是保單預定回報率2.5%上限可能放開(據傳方案即將出臺，或曰大公司逐步放開，小公司全面放開，存疑)。以上任何一個因素若成為現實，將對保險股的盈利和估值產生不可忽視的負面影響(或許5%-15%)，請各位投資者關注。