國金證券 李偉奇

　　投資要點

　　我們在5月30日將銀行股的評級從“持有”提高到“增持”，并一直建議投資者買入業績高成長且估值相對安全的中小銀行。目前，我們的投資策略并無改變。基于估值和基本面的綜合考慮，我們的原先的推薦排序是浦發、華夏、興業、招商和民生。我們相信，推薦排序會以“此消彼漲”的形式而動態變化，不變的是目前的投資策略：誰的業績彈性更大，增長更為明確？在這個前提下，誰的估值最低誰就是首選。

　　與投資者溝通的過程中，我們了解到市場非常關心“凈利差”縮小對銀行業績的影響程度。盡管我們并不認為短期內上市銀行的凈利差會呈縮小趨勢，但是我們還是通過敏感性分析說明各上市銀行的業績對凈利差變化的敏感度，提示投資者持有銀行股的安全邊際。靜態分析結果顯示，凈利差變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感度為3.6%-9.1%(生息資產收益率不變而計息負債成本率變化)和9.5%-19.0%(生息資產收益率變化而計息負債成本率不變)；由于凈利差的變化是收益率和成本率同時變化形成的，因此各上市銀行的業績對凈利差變動的敏感度是兩組數據的區間。

　　經濟實體盈利能力的提高以及資產重估等因素，使得上市銀行的信貸風險成本下降，這也是目前銀行業績高增長的主要原因之一。因此，我們同樣分析了業績對信貸風險成本的敏感性，以便投資者參考。靜態分析結果顯示，信貸成本變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感度為1.1%-5.8%。

　　我們對凈利差的判斷..我們并不贊同部分投資者的觀點，即銀行的凈利差將呈縮小趨勢；當然更不贊同目前是銀行凈利差呈縮小趨勢的拐點。我們認為，上市銀行的凈利差短期內仍然會呈上升趨勢。原因在于：

　　新增貸款主要來源于中長期貸款，貸款期限的中長期化有利于貸款收益率提高。

　　存款的活期化較為明顯，存款期限的短期化有利于資金成本的降低。

　　我們認為，只有當管理層取消貸款利率的下限以及存款利率的上限，銀行業真正實現市場化競爭時，談論凈利差縮小似乎更有意義。

　　上市銀行業績對凈利差變動的敏感性

　　盡管我們并不認為短期內上市銀行的凈利差會呈縮小趨勢，但是我們還是通過敏感性分析說明各上市銀行的業績對凈利差變化的敏感度，提示投資者持有銀行股的安全邊際。

　　分析方法：我們測試凈利差變動幅度為5%時各上市銀行的敏感度。由于凈利差變化同時受生息資產收益率和計息負債成本同時變化的影響，而我們不可能完成無限的組合分析，因此我們采用單因素變化的分析方法進行分析。

　　靜態(以06年為基準)分析結果為：凈利差變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感度為3.6%-9.1%(生息資產收益率不變而計息負債成本率變化)和9.5%-19.0%(生息資產收益率變化而計息負債成本率不變)；由于凈利差的變化是收益率和成本率同時變化形成的，因此，各上市銀行的業績對凈利差變動的敏感度是兩組數據的區間。

　　動態(以07年的預測為基準)分析結果為：凈利差變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感度為3.1%-8.0%(生息資產收益率不變而計息負債成本率變化)和8.2%-18.7%(生息資產收益率變化而計息負債成本率不變)。

　　一般來講，非息收入占比較高的上市銀行的業績對凈利差變動的敏感度相對較低，主要原因是因為收入多元化能有效的平滑業績對凈利差變動的影響。

　　上市銀行業績對信貸成本的敏感度分析..經濟實體盈利能力的提高以及資產重估等因素，使得上市銀行的信貸風險成本下降，這也是目前銀行業績高增長的主要原因之一。因此，我們同樣分析了業績對信貸風險成本的敏感性，以便投資者參考。

　　靜態分析結果顯示，信貸成本變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感為1.1%-5.8%。

　　動態分析結果顯示：信貸成本變動幅度為5%時，上市銀行的業績敏感度為0.6%-5.3.%。

　　一般來講，信貸風險成本較高的銀行的業績對信貸成本變動的敏感度較高。