國(guó)金證券 張彥

　　投資要點(diǎn)

　　07年國(guó)內(nèi)需求旺盛的趨勢(shì)不變，1-5月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)15.1%，為近幾年新高，我國(guó)的批發(fā)零售業(yè)增長(zhǎng)水平居于世界各國(guó)增長(zhǎng)前列。物價(jià)上漲加速是當(dāng)前推動(dòng)消費(fèi)增速持續(xù)走高的重要因素，但4月份消費(fèi)者信心指數(shù)已止跌回升，消費(fèi)者信心基本保持平穩(wěn)。

　　一季度百貨類(lèi)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)14.55%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.06%。百貨業(yè)態(tài)已擺脫2001年至2005年業(yè)態(tài)的低迷階段，處于上升通道之中，我們的依據(jù)是：

　　居民消費(fèi)升級(jí)是百貨業(yè)的增長(zhǎng)的推動(dòng)力，其擅長(zhǎng)經(jīng)營(yíng)的品牌服裝、化妝品等商品，主要滿(mǎn)足顧客的心理需求，屬于享受型消費(fèi)。考慮到我國(guó)消費(fèi)升級(jí)呈現(xiàn)出持續(xù)性的特點(diǎn)，這使得百貨業(yè)景氣周期得以延長(zhǎng)，我們認(rèn)為百貨已迎來(lái)業(yè)態(tài)第二個(gè)快速發(fā)展期；業(yè)態(tài)自身實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新式發(fā)展，實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)向現(xiàn)代百貨的轉(zhuǎn)變，成為品牌商品的分銷(xiāo)渠道；

　　隨著業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，百貨店與超市、家電連鎖經(jīng)營(yíng)的商品差異性越來(lái)越大，超市、家電連鎖對(duì)百貨的沖擊在減少；..真正的歐美百貨巨頭目前都沒(méi)有正式進(jìn)入中國(guó)。亞洲最有實(shí)力的日本百貨公司也發(fā)展緩慢，外資競(jìng)爭(zhēng)壓力大大低于超市業(yè)態(tài)，對(duì)國(guó)內(nèi)百貨企業(yè)形成壓力還存在一定的時(shí)滯。

　　對(duì)行業(yè)的趨勢(shì)我們的判斷是：..聯(lián)營(yíng)模式今后仍是百貨店主流的盈利模式，自營(yíng)業(yè)務(wù)、“買(mǎi)斷”經(jīng)營(yíng)也是百貨店對(duì)贏利模式改進(jìn)的探索。

　　百貨業(yè)態(tài)今后細(xì)分趨勢(shì)愈加明顯，一種是向多元化、綜合性發(fā)展，另一種是向主題型、職能型發(fā)展。我們認(rèn)為多元化、綜合性百貨店內(nèi)生性增長(zhǎng)顯著，而主題型、專(zhuān)業(yè)型百貨店連鎖發(fā)展較為顯著。

　　百貨企業(yè)連鎖發(fā)展較弱的現(xiàn)狀短期內(nèi)難以改變，區(qū)域市場(chǎng)上的百貨龍頭企業(yè)隨著本區(qū)域銷(xiāo)售市場(chǎng)的不斷增長(zhǎng)和企業(yè)網(wǎng)點(diǎn)滲透度的加強(qiáng)，其業(yè)績(jī)提升的空間會(huì)高于全國(guó)性公司與單體百貨。

　　行業(yè)整合將是業(yè)態(tài)發(fā)展的必然趨勢(shì)，在優(yōu)勢(shì)企業(yè)和外資企業(yè)的并購(gòu)擴(kuò)張下，百貨行業(yè)集中度將逐漸提高，并帶動(dòng)行業(yè)利潤(rùn)率水平的上升。

　　百貨店是其中一個(gè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)、未來(lái)呈現(xiàn)快速發(fā)展的業(yè)態(tài)，我們關(guān)注以下幾類(lèi)公司：

　　定位清晰，經(jīng)營(yíng)方向明確的公司。此類(lèi)公司具有較強(qiáng)的業(yè)態(tài)創(chuàng)新能力，能夠保證其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)、穩(wěn)定。重點(diǎn)關(guān)注廣州友誼、新世界。..區(qū)域性百貨龍頭企業(yè)依舊是我們關(guān)注的重點(diǎn)。關(guān)注百聯(lián)集團(tuán)、銀座股份。

　　關(guān)注行業(yè)并購(gòu)整合的機(jī)會(huì)，我們建議投資者在投資中重點(diǎn)關(guān)注有可能帶來(lái)資產(chǎn)注入的公司，主要關(guān)注重慶百貨、銀座股份。

　　行業(yè)回顧

　　國(guó)內(nèi)需求旺盛的趨勢(shì)不變

　　2007年5月份社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)15.9%，增速比上月提高0.4個(gè)百分點(diǎn)，1-5月共實(shí)現(xiàn)消費(fèi)品零售總額35018億元，同比增長(zhǎng)15.1%，為近幾年來(lái)的新高，我國(guó)消費(fèi)品零售總額保持迅速增長(zhǎng)勢(shì)頭，物價(jià)上漲加速是當(dāng)前推動(dòng)消費(fèi)增速持續(xù)走高的重要因素，但1-5月實(shí)際增速比去年同期也高出0.2個(gè)百分點(diǎn)，消費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)的動(dòng)力相當(dāng)穩(wěn)健。

　　CPI成平穩(wěn)上升的格局，居民對(duì)未來(lái)消費(fèi)仍然保持較高的信心

　　1-5月物價(jià)指數(shù)明顯上升，具體分析物價(jià)指數(shù)變動(dòng)原因，主要源于食品價(jià)格的上漲。對(duì)于大多數(shù)零售企業(yè)而言，這一變動(dòng)對(duì)企業(yè)的銷(xiāo)售及利潤(rùn)情況影響有限。

　　07年以來(lái)我國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)有所下降，但到4月時(shí)已止住下跌趨勢(shì)，從總體來(lái)看，消費(fèi)者信心仍基本保持平穩(wěn)，對(duì)社會(huì)消費(fèi)負(fù)面影響不大。

　　我國(guó)零售業(yè)整體處于高速發(fā)展的階段

　　我國(guó)批發(fā)零售業(yè)1-5月份累計(jì)實(shí)現(xiàn)收入29553.7億元，同比增長(zhǎng)15%，預(yù)計(jì)全年將保持在14%左右，與世界其他國(guó)家相比，我國(guó)的增長(zhǎng)速度居世界居前列(但人均零售額偏低)。我國(guó)內(nèi)需潛力巨大，我們預(yù)計(jì)行業(yè)增長(zhǎng)勢(shì)頭今后仍將保持。

　　百貨進(jìn)入業(yè)態(tài)快速發(fā)展期

　　06年百貨業(yè)態(tài)整體表現(xiàn)搶眼，銷(xiāo)售收入與銷(xiāo)售毛利率均出現(xiàn)同步上升的趨勢(shì)。中國(guó)百貨商業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)顯示，2006年該協(xié)會(huì)214家會(huì)員百貨店的總營(yíng)業(yè)額同比增長(zhǎng)18.8 %，而利潤(rùn)同比增加19.8%。

　　我們認(rèn)為百貨業(yè)態(tài)整體回暖趨勢(shì)明顯，銷(xiāo)售凈利率、資產(chǎn)收益率、毛利率逐步回升，開(kāi)始擺脫2001年至2005年業(yè)態(tài)的低迷階段，即使在這一階段整個(gè)業(yè)態(tài)總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率仍保持在10%以上，投資的增加為今后業(yè)態(tài)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　07年百貨店整體發(fā)展的勢(shì)頭繼續(xù)保持，一季度百貨類(lèi)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)14.55%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)17.06%。

　　我們對(duì)百貨業(yè)今后發(fā)展的判斷：

　　百貨店已迎來(lái)快速發(fā)展時(shí)期，未來(lái)三年銷(xiāo)售將保持在12%-15之間的增長(zhǎng)速度，與社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)速度大致保持一致。考慮到我國(guó)消費(fèi)升級(jí)具有持續(xù)性的特點(diǎn)，我們認(rèn)為百貨業(yè)景氣度將延伸今后5-8年，未來(lái)五年將是百貨業(yè)黃金發(fā)展期；

　　從發(fā)達(dá)國(guó)家百貨業(yè)發(fā)展規(guī)律來(lái)看，百貨業(yè)增長(zhǎng)具有明顯的“階段性”特征，高增長(zhǎng)主要體現(xiàn)在工業(yè)革命的中后期，尤其是后期向后工業(yè)革命期的轉(zhuǎn)變階段。而我國(guó)的大城市已經(jīng)開(kāi)始進(jìn)入工業(yè)化中后期階段，因此該階段是百貨的快速發(fā)展期，而過(guò)了這一階段，百貨企業(yè)將進(jìn)入新的收入和盈利不穩(wěn)定的階段。

　　我們的依據(jù)由傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)向現(xiàn)代百貨，業(yè)態(tài)實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新式發(fā)展

　　百貨零售已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)從“品種齊全，薄利多銷(xiāo)”經(jīng)營(yíng)到“專(zhuān)而精”的品牌經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)變，與品牌供應(yīng)商建立合作，成為品牌供應(yīng)商的分銷(xiāo)渠道和服務(wù)平臺(tái)。顧客在購(gòu)買(mǎi)這些商品的過(guò)程中，不僅享受商品本身帶來(lái)的快樂(lè)，同時(shí)也享受到購(gòu)物環(huán)境、高附加值的服務(wù)帶來(lái)的滿(mǎn)足。從傳統(tǒng)百貨轉(zhuǎn)到現(xiàn)代百貨，百貨業(yè)整體煥發(fā)了生機(jī)。

　　進(jìn)入07年，百貨經(jīng)營(yíng)的理念繼續(xù)調(diào)整，品牌高端化趨勢(shì)越來(lái)越明顯，商品結(jié)構(gòu)調(diào)整不斷加快，百貨已成為品牌商品的代言人。

　　超市、家電連鎖對(duì)百貨的沖擊在減少，競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)形成..由于連鎖超市、大賣(mài)場(chǎng)、家電專(zhuān)業(yè)店等新業(yè)態(tài)的涌現(xiàn)，使得傳統(tǒng)百貨喪失了零售市場(chǎng)的主導(dǎo)地位。但是隨著自身業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型，百貨店與超市經(jīng)營(yíng)的商品差異性越來(lái)越大，二者商品結(jié)構(gòu)重疊度縮減到25%左右，今后重疊度越來(lái)越小，百貨與超市相對(duì)獨(dú)立的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境越來(lái)越明顯。

　　家電產(chǎn)品銷(xiāo)售曾經(jīng)受家電連鎖沖擊，從百貨公司退出，但是家電銷(xiāo)售有重新進(jìn)入百貨商場(chǎng)的趨勢(shì)，但是百貨商場(chǎng)家電銷(xiāo)售定位高端市場(chǎng)，與百貨商場(chǎng)內(nèi)其他品牌商品一樣，能夠接近高端消費(fèi)群體。

　　居民消費(fèi)升級(jí)是百貨業(yè)的增長(zhǎng)的推動(dòng)力..消費(fèi)升級(jí)是社會(huì)消費(fèi)增長(zhǎng)的主要因素。我國(guó)城鎮(zhèn)居民的消費(fèi)結(jié)構(gòu)開(kāi)始發(fā)生跨越性變化，居民消費(fèi)從生存型向享受、發(fā)展型轉(zhuǎn)變，享受型和發(fā)展型消費(fèi)熱點(diǎn)將支撐消費(fèi)品市場(chǎng)持續(xù)活躍與穩(wěn)定增長(zhǎng)。

　　百貨業(yè)是消費(fèi)升級(jí)的主要得益業(yè)態(tài)之一，其擅長(zhǎng)經(jīng)營(yíng)的品牌服裝、化妝品等商品，主要滿(mǎn)足顧客的心理需求，屬于享受型消費(fèi)。作為中高擋消費(fèi)品主要銷(xiāo)售通道，百貨在整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈條中的贏利能力逐步增強(qiáng)。我國(guó)消費(fèi)升級(jí)呈現(xiàn)出持續(xù)性的特點(diǎn)，這使得百貨業(yè)景氣周期得以延長(zhǎng)。

　　百貨業(yè)外資進(jìn)入的力度大大低于超市業(yè)

　　歐美國(guó)家進(jìn)入中國(guó)的零售業(yè)態(tài)以大型綜合超市為主，真正的歐美百貨巨頭如美國(guó)的Sears、加拿大的Huddson＆Bay、法國(guó)的Lafayette、英國(guó)的哈羅斯、Selfridges等都沒(méi)有正式進(jìn)入中國(guó)。亞洲最有實(shí)力的日本百貨公司在中國(guó)試水，但發(fā)展速度緩慢。

　　法國(guó)的Lafayette、英國(guó)的哈羅斯等對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已表現(xiàn)出極大的興趣，我們預(yù)測(cè)2007年外資將加大進(jìn)入我國(guó)百貨力度，推動(dòng)行業(yè)加快整合，但由于國(guó)外百貨業(yè)對(duì)中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)情況需要進(jìn)一步熟悉、適應(yīng)，對(duì)國(guó)內(nèi)百貨企業(yè)形成壓力還存在一定的時(shí)滯，因此我們認(rèn)為未來(lái)五年國(guó)內(nèi)百貨業(yè)仍然面臨一個(gè)相對(duì)寬松的市場(chǎng)環(huán)境。

　　我們對(duì)百貨業(yè)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)的判斷主流贏利模式保持穩(wěn)定，新的經(jīng)營(yíng)方式將深入探索

　　聯(lián)營(yíng)模式占到百貨店銷(xiāo)售的70%-90%，該模式今后仍是百貨店主流的盈利模式。聯(lián)營(yíng)的實(shí)質(zhì)是變相的租金，百貨店依靠經(jīng)營(yíng)策劃、整體形象定位，為品牌經(jīng)營(yíng)商提供經(jīng)銷(xiāo)平臺(tái)，為品牌經(jīng)營(yíng)商提供服務(wù)，與品牌經(jīng)營(yíng)商共同分享經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。贏利模式的穩(wěn)定有助于百貨店經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。

　　部分百貨07年開(kāi)始加大自營(yíng)商品采購(gòu)的力度，嘗試“買(mǎi)斷”經(jīng)營(yíng)，派買(mǎi)手到各地采購(gòu)，做知名品牌的總代理和總經(jīng)銷(xiāo)商。事實(shí)上，以買(mǎi)斷經(jīng)營(yíng)為主的業(yè)務(wù)能夠大幅提高門(mén)店商品的毛利率，是經(jīng)營(yíng)差異化、個(gè)性化的必要手段，也是百貨店對(duì)贏利模式改進(jìn)的探索。自營(yíng)要求采購(gòu)部門(mén)具有較高的市場(chǎng)預(yù)見(jiàn)能力和采購(gòu)水平，其發(fā)展是一個(gè)長(zhǎng)期的系統(tǒng)工程，需要一個(gè)合理的培育期。

　　百貨業(yè)態(tài)創(chuàng)新將繼續(xù)，細(xì)分趨勢(shì)愈加明顯

　　業(yè)態(tài)進(jìn)一步細(xì)分主要在于消費(fèi)分層越來(lái)越清晰，尤其是追求時(shí)尚、尊貴、新奇體驗(yàn)的消費(fèi)群體不斷壯大，因此使百貨店經(jīng)營(yíng)再次分化，出現(xiàn)了眾多百貨店類(lèi)型。業(yè)態(tài)進(jìn)一步細(xì)分體現(xiàn)了門(mén)店較為明確的市場(chǎng)定位，是百貨業(yè)成熟的標(biāo)志。

　　07年百貨業(yè)態(tài)細(xì)分趨勢(shì)愈加明顯，門(mén)店在不斷調(diào)整市場(chǎng)定位。業(yè)態(tài)細(xì)分我們歸納為兩種方向，一種是向多元化、綜合性發(fā)展，另一種是向主題型、職能型發(fā)展，我們認(rèn)為這兩種方向其今后發(fā)展的途徑是不盡相同的，多元化、綜合性百貨店內(nèi)生性增長(zhǎng)顯著，而主題型、專(zhuān)業(yè)型百貨店連鎖發(fā)展較為顯著。

　　連鎖擴(kuò)張的進(jìn)程仍相對(duì)緩慢，區(qū)域性公司業(yè)績(jī)提升空間會(huì)比較高

　　我們認(rèn)為百貨企業(yè)連鎖發(fā)展較弱的現(xiàn)狀短期內(nèi)難以改變，門(mén)店數(shù)量的增長(zhǎng)速度要慢于超市和電器專(zhuān)業(yè)連鎖店的增長(zhǎng)。但百貨店一旦開(kāi)店成功，則防守性也很強(qiáng)，短期內(nèi)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手很難奪取成功門(mén)店的客流量。

　　目前選擇全國(guó)分散布點(diǎn)擴(kuò)張的，主要以百盛、太平洋等強(qiáng)勢(shì)外資品牌為代表。內(nèi)資百貨開(kāi)展連鎖成功企業(yè)的數(shù)量極少，王府井是其中代表。

　　限制百貨連鎖發(fā)展的主要因素是：

　　與超市、專(zhuān)業(yè)店相比，百貨的供應(yīng)鏈?zhǔn)撬�有業(yè)態(tài)中最短的。百貨的供應(yīng)商是個(gè)品牌不同區(qū)域的代理商，跨地區(qū)發(fā)展門(mén)店要與不同區(qū)域的代理商分別談判，規(guī)模效應(yīng)難以形成，在銷(xiāo)售終端沒(méi)有協(xié)同效應(yīng)；..百貨店是最本土化的產(chǎn)業(yè)，即使在同一個(gè)城市，每個(gè)分店都需要單獨(dú)定位；

　　百貨選址較為嚴(yán)格，需要借助商圈的競(jìng)爭(zhēng)力達(dá)到吸引客流的目的，核心商圈租金的持續(xù)上漲部分地侵蝕企業(yè)的利潤(rùn)空間，抬高了商圈進(jìn)入壁壘。

　　資金鏈因素。連鎖發(fā)展的失敗往往在于戰(zhàn)線太長(zhǎng)、擴(kuò)張過(guò)快、對(duì)現(xiàn)金的需求沒(méi)有給予充分的重視。

　　我們認(rèn)為區(qū)域市場(chǎng)上的百貨龍頭企業(yè)，在當(dāng)?shù)鼐哂休^強(qiáng)的品牌優(yōu)勢(shì)和對(duì)供應(yīng)商議價(jià)能力，隨著本區(qū)域銷(xiāo)售市場(chǎng)的不斷增長(zhǎng)和企業(yè)網(wǎng)點(diǎn)滲透度的加強(qiáng)，具有壟斷性成長(zhǎng)。今后區(qū)域龍頭百貨企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)地位仍將保持，其業(yè)績(jī)提升的空間會(huì)高于全國(guó)性公司與單體百貨。

　　行業(yè)集中度仍然很低，今后整合進(jìn)一步加劇

　　2006年，我國(guó)連鎖百?gòu)?qiáng)總銷(xiāo)售額占社會(huì)批發(fā)零售總額13.39%(美國(guó)前10名零售企業(yè)的市場(chǎng)集中度在20%以上)，我國(guó)零售行業(yè)集中度比較低，而百貨業(yè)行業(yè)更是如此，07年一季度前三大百貨零售商百聯(lián)、大商、王府井主營(yíng)業(yè)務(wù)收入只占一季度批發(fā)零售總額的0.51%。整個(gè)業(yè)態(tài)呈現(xiàn)“群龍無(wú)首、強(qiáng)強(qiáng)割據(jù)”的特點(diǎn)。低集中度、高競(jìng)爭(zhēng)使我國(guó)百貨業(yè)態(tài)平均毛利率在17%左右，同國(guó)外百貨30%的行業(yè)平均毛利率水平相比，存在較大差距。

　　行業(yè)整合將是今后業(yè)態(tài)發(fā)展的必然趨勢(shì)，在優(yōu)勢(shì)企業(yè)和外資企業(yè)的并購(gòu)擴(kuò)張下，我們認(rèn)為百貨行業(yè)的集中度將逐漸提高，并帶動(dòng)行業(yè)利潤(rùn)率水平的提升。

　　投資策略

　　在國(guó)內(nèi)需求旺盛的背景下，我們看好零售業(yè)的發(fā)展前景，而百貨店是其中一個(gè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)、未來(lái)呈現(xiàn)快速發(fā)展的業(yè)態(tài)，我們的選股策略如下：

　　定位清晰，經(jīng)營(yíng)方向明確的公司。此類(lèi)公司具有較強(qiáng)的業(yè)態(tài)創(chuàng)新能力，與業(yè)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)一致，能夠保證其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)、穩(wěn)定。重點(diǎn)關(guān)注廣州友誼、新世界。

　　區(qū)域性百貨龍頭企業(yè)依舊是我們關(guān)注的重點(diǎn)。區(qū)域市場(chǎng)上龍頭企業(yè)在當(dāng)?shù)鼐哂休^強(qiáng)的品牌優(yōu)勢(shì)和對(duì)供應(yīng)商議價(jià)能力，隨著本區(qū)域銷(xiāo)售市場(chǎng)的不斷增長(zhǎng)和企業(yè)網(wǎng)點(diǎn)滲透度的加強(qiáng)，具有壟斷性成長(zhǎng)。主要關(guān)注百聯(lián)股份、銀座股份

　　關(guān)注行業(yè)并購(gòu)整合的機(jī)會(huì)，資產(chǎn)注入、并購(gòu)整合是支撐公司業(yè)績(jī)快幅上漲的另一推動(dòng)性因素，我們建議投資者在投資中重點(diǎn)關(guān)注有可能帶來(lái)資產(chǎn)注入的公司。主要關(guān)注重慶百貨、銀座股份

　　行業(yè)內(nèi)重點(diǎn)公司簡(jiǎn)析

　　廣州友誼：買(mǎi)入

　　市場(chǎng)當(dāng)中唯一家定位于高檔百貨的上市公司，在居民消費(fèi)升級(jí)與高檔消費(fèi)品市場(chǎng)不斷擴(kuò)大情況下，我們看好高檔百貨公司的市場(chǎng)前景，其今后將是一個(gè)快速發(fā)展的階段。

　　現(xiàn)有門(mén)店內(nèi)網(wǎng)點(diǎn)質(zhì)量較高，生性增長(zhǎng)顯著，07年一季度同比增長(zhǎng)20%左右，公司今后發(fā)展勢(shì)頭依然保持。

　　公司制定“五年發(fā)展規(guī)劃”，表現(xiàn)出公司加快發(fā)展的戰(zhàn)略意圖，計(jì)劃到2011年公司營(yíng)業(yè)規(guī)模超過(guò)50億元年均增速在20%左右，未來(lái)三年再確定兩家門(mén)店。

　　我們認(rèn)為廣州友誼具備快速發(fā)揮的能力：

　　公司市場(chǎng)定位清晰，有助于公司把握今后經(jīng)營(yíng)方向；

　　公司有良好的管理團(tuán)隊(duì)，從公司的歷史業(yè)績(jī)來(lái)看，公司管理層對(duì)百貨業(yè)經(jīng)營(yíng)理念日益成熟。而且公司已經(jīng)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，公司治理日趨完善；..有環(huán)市東路店、正佳店具有輻射力的網(wǎng)點(diǎn)資源，使公司內(nèi)生性增長(zhǎng)強(qiáng)勁；..具有較強(qiáng)的招商能力和品牌宣傳力；..公司會(huì)員銷(xiāo)售占比達(dá)到60%以上，擁有購(gòu)買(mǎi)力的客戶(hù)資源，憑借吸收高端會(huì)員來(lái)確保經(jīng)營(yíng)的持續(xù)穩(wěn)定。

　　新世界：買(mǎi)入

　　公司從單體百貨向綜合消費(fèi)圈轉(zhuǎn)型，為新世界迎來(lái)業(yè)績(jī)新起點(diǎn)。

　　從2005年中期，公司擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)面積，引進(jìn)杜莎夫人蠟像館、世嘉游藝城、等娛樂(lè)項(xiàng)目，并收購(gòu)麗笙大酒店，公司實(shí)現(xiàn)單一百貨向購(gòu)物中心經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)變，為顧客提供一站式服務(wù)。新增功能吸引消費(fèi)者進(jìn)入百貨店，最大限度的實(shí)現(xiàn)消費(fèi)。公司功能的延伸是今后百貨發(fā)展趨勢(shì)之一。

　　公司的百貨業(yè)務(wù)由中低檔向中高檔轉(zhuǎn)變，公司的市場(chǎng)形象大為改善。隨著公司經(jīng)營(yíng)的轉(zhuǎn)型，與供應(yīng)商談判力度的加大，公司毛利率將近一步提升，商圈內(nèi)充足的客流量為公司百貨業(yè)務(wù)內(nèi)生性增長(zhǎng)基礎(chǔ)。

　　北京城鄉(xiāng)：買(mǎi)入

　　公司業(yè)績(jī)來(lái)源于商業(yè)零售與商業(yè)地產(chǎn)兩塊業(yè)務(wù)。

　　公司商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)07年將大幅提升公司業(yè)績(jī)，公司先后投資中宇大廈及配套公寓項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，并向酒店業(yè)拓展，而先前投資的軍藝大廈、沈陽(yáng)財(cái)富中心也進(jìn)入投資收獲期，預(yù)計(jì)商業(yè)地產(chǎn)將占到公司利潤(rùn)比例07年為51%，08年為57%。

　　公司商業(yè)零售業(yè)務(wù)整體經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定，共有3家門(mén)店，位置優(yōu)越，均屬于成熟門(mén)店，總共營(yíng)業(yè)面積超過(guò)4.6萬(wàn)平方米，北京奧運(yùn)會(huì)的舉辦將惠及北京城鄉(xiāng)，推動(dòng)公司商業(yè)零售業(yè)績(jī)大幅提升。

　　益民百貨：買(mǎi)入

　　益民百貨的價(jià)值體現(xiàn)在旗下的古今內(nèi)衣商業(yè)連鎖業(yè)務(wù)和公司擁有的優(yōu)質(zhì)商業(yè)房產(chǎn)資源。

　　古今內(nèi)衣為行業(yè)一線品牌，擁有近千家營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)基本覆蓋全國(guó)，在“渠道為王”的今天，古今的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)渠道是其價(jià)值所在，也是古今引進(jìn)國(guó)外戰(zhàn)略投資者的優(yōu)勢(shì)，如果成功引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，將提高古今內(nèi)衣設(shè)計(jì)、研發(fā)、品牌營(yíng)銷(xiāo)策劃等薄弱環(huán)節(jié)，帶動(dòng)古今內(nèi)衣價(jià)值的重估。

　　公司擁有17.67萬(wàn)平方米的商業(yè)房產(chǎn)，大部分是處于淮海路商圈的特色房產(chǎn)。我們堅(jiān)持從租金收益、改善價(jià)值和升值價(jià)值全面看待益民百貨優(yōu)質(zhì)房產(chǎn)價(jià)值的觀點(diǎn)。當(dāng)前房產(chǎn)租金增長(zhǎng)幅度低于市場(chǎng)增長(zhǎng)，但其調(diào)整價(jià)值潛力比較大，通過(guò)對(duì)柳林大廈升級(jí)、霞飛新坊改建有望帶動(dòng)租金的上升。預(yù)計(jì)07年收到柳林商廈租金的可能性也很小，短期內(nèi)公司租金收入下降，但是這不改變公司房產(chǎn)長(zhǎng)期價(jià)值。公司房產(chǎn)重估價(jià)值在37.15億，折合每股重估價(jià)值在7.31元，每股增值4.48元，公司房產(chǎn)升值價(jià)值明顯。

　　當(dāng)前公司價(jià)值主要由房產(chǎn)價(jià)值構(gòu)成，但是如果古今內(nèi)衣引進(jìn)戰(zhàn)略投資者成功，則將成為公司價(jià)格上漲得催化劑。

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