長(zhǎng)城證券 王陽(yáng)

　　要點(diǎn)：

　　西飛國(guó)際定向增發(fā)獲批、國(guó)防科工委陸續(xù)四大促進(jìn)軍工企業(yè)轉(zhuǎn)型和深化投資體制改革的文件、國(guó)家暫免征收軍工企業(yè)紅利都是對(duì)軍工企業(yè)極大政策推動(dòng)力；從上半年軍工企業(yè)在資本市場(chǎng)上的重大事件來(lái)看，軍工企業(yè)借助資本市場(chǎng)有加速發(fā)展的跡象；從注入資產(chǎn)的質(zhì)量來(lái)看，其盈利能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出預(yù)期；

　　“大飛機(jī)”是航空工業(yè)未來(lái)的發(fā)展的重中之重和希望所在。而眼下刺激航空工業(yè)發(fā)展的則是外貿(mào)航空的持續(xù)升溫和國(guó)家采購(gòu)力度的加大；

　　航天產(chǎn)業(yè)繼續(xù)保持國(guó)際的先進(jìn)水平，已經(jīng)跨上新的臺(tái)階。由內(nèi)向外的擴(kuò)張和衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域?qū)⒊蔀槲磥?lái)發(fā)展的亮點(diǎn)所在；

　　持續(xù)的資產(chǎn)注入仍然是未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間促進(jìn)軍工企業(yè)上市公司發(fā)展的主要?jiǎng)恿��?lái)源，預(yù)計(jì)將會(huì)在2008年達(dá)到高峰；國(guó)家的各項(xiàng)政策將促進(jìn)軍工集團(tuán)內(nèi)部和跨軍工集團(tuán)產(chǎn)業(yè)整合的開(kāi)始；

　　雖然經(jīng)歷了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的釋放，但軍工板塊的估值水平仍然不低，繼續(xù)維持“中性”投資評(píng)級(jí)。可積極關(guān)注業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定，未來(lái)發(fā)展目標(biāo)明確的上市公司，謹(jǐn)慎推薦火箭股份、中國(guó)衛(wèi)星。

　　一、上半年軍工行業(yè)回顧

　　1、審批破題和利好政策將加速資本運(yùn)作速度

　　西飛國(guó)際資產(chǎn)注入方案獲得國(guó)防科工委的原則性批準(zhǔn)，這個(gè)事件對(duì)于軍工概念板塊的示范效應(yīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于事件本身對(duì)于上市公司業(yè)績(jī)提升的影響。從2006年10月西飛國(guó)際發(fā)布定向增發(fā)公告以來(lái)，由于其注入的資產(chǎn)存在部分涉及國(guó)家安全的資產(chǎn)，在國(guó)防科工委的審批環(huán)節(jié)屬于無(wú)前例性的事件，同時(shí)公司在信息披露方面存在不完善的地方，導(dǎo)致定向增發(fā)方案遲遲不能獲得主管部門(mén)的批準(zhǔn)。此次原則性批準(zhǔn)，為軍工資產(chǎn)注入上市公司樹(shù)立了標(biāo)桿，無(wú)論是上市公司、控股股東還是主管部門(mén)都通過(guò)該事件汲取了經(jīng)驗(yàn)，為后續(xù)類(lèi)似事件的審批掃清了障礙。

　　自今年年初至今，國(guó)防科工委連續(xù)發(fā)布了多個(gè)文件，其目的都是在于加大軍工產(chǎn)業(yè)的資源整合力度，實(shí)現(xiàn)投資主體多元化，積極推進(jìn)軍工企業(yè)建立現(xiàn)在企業(yè)制度和現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度的變革，形成規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，打造管理高效、機(jī)制靈活、決策科學(xué)的新型軍工企業(yè)，建立起有效的激勵(lì)機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)制約機(jī)制，使其成為真正的市場(chǎng)主體。其中《深化國(guó)防科技工業(yè)投資體制改革的若干意見(jiàn)》、《關(guān)于非公有制經(jīng)濟(jì)參與國(guó)防科技工業(yè)建設(shè)的指導(dǎo)意見(jiàn)》、《大力發(fā)展國(guó)防科技工業(yè)民用產(chǎn)業(yè)的指導(dǎo)意見(jiàn)》和《關(guān)于軍工企業(yè)股份制改造的指導(dǎo)意見(jiàn)》是指導(dǎo)今后一段時(shí)間軍工企業(yè)改革的四大綱領(lǐng)性文件。

　　5月30日召開(kāi)的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議對(duì)國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算試行工作進(jìn)行了全面部署，意味著國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算制度進(jìn)入實(shí)施階段，政府開(kāi)始要求央企交納紅利，而軍工企業(yè)將在2007年免于交納。從實(shí)行國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算的目的來(lái)看，是國(guó)家以所有者身份取得企業(yè)國(guó)有資本收益，用于支持實(shí)施產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃、國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局和結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)技術(shù)進(jìn)步，補(bǔ)償國(guó)有企業(yè)改革成本以及補(bǔ)充社會(huì)保障。軍工行業(yè)屬于國(guó)家重點(diǎn)支持的戰(zhàn)略性行業(yè)，而且歷史負(fù)擔(dān)普遍過(guò)重，目前發(fā)展所需要的資金比能夠交納的要多，免于交納屬于正常。同時(shí)，當(dāng)前國(guó)家對(duì)國(guó)防科技工業(yè)的扶持力度很大，國(guó)家財(cái)政很有可能將征收的其他行業(yè)紅利投入到國(guó)防軍工研發(fā)項(xiàng)目中來(lái)，促進(jìn)軍工企業(yè)更好更快的發(fā)展。

　　2、軍工企業(yè)借助資本市場(chǎng)有加速發(fā)展的跡象

　　從今年以來(lái)，先后有多家軍工上市公司發(fā)布了融資公告，或者用于收購(gòu)公司大股東的資產(chǎn)，或者用于建設(shè)新的項(xiàng)目。無(wú)論是融資次數(shù)和融資金額都達(dá)到了歷史的新高。從1993年以來(lái)各年度軍工企業(yè)融資次數(shù)、增發(fā)金額、配股金額變化情況來(lái)看，2007年呈現(xiàn)出了“火箭式”爆發(fā)。籌集資金主要用于收購(gòu)控股股東的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，以這種外延式擴(kuò)張方法達(dá)到提高上市公司實(shí)力的目的。

　　而從各大軍工集團(tuán)的近期動(dòng)向來(lái)看，各大軍工集團(tuán)都在謀劃在資本市場(chǎng)的運(yùn)作，無(wú)論股改承諾中的被動(dòng)性承諾還是自發(fā)性的開(kāi)始向上市公司進(jìn)行資產(chǎn)注入，目的都是做大做強(qiáng)上市公司。在資本運(yùn)作方面，中航第一集團(tuán)遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑在了各大軍工集團(tuán)的前列：中國(guó)一航今年計(jì)劃完成4家企業(yè)首發(fā)上市。目標(biāo)到2010年，希望在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)融資超過(guò)300億元，海外融資100億元，并構(gòu)建10大業(yè)務(wù)板塊，即防務(wù)、民機(jī)、動(dòng)力、航電、機(jī)電、金融、重機(jī)、汽車(chē)、地產(chǎn)酒店、貿(mào)易零售和其他業(yè)務(wù)。從而完成從單純的實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)向?qū)崢I(yè)經(jīng)營(yíng)和資本運(yùn)作并舉轉(zhuǎn)變。中航一集團(tuán)的資本運(yùn)作的目標(biāo)和經(jīng)驗(yàn)，會(huì)給其他還處于觀(guān)望和等待的軍工集團(tuán)起到示范作用，進(jìn)而拉開(kāi)更大規(guī)模的軍工集團(tuán)資本運(yùn)作的序幕。

　　3、注入的軍工資產(chǎn)的盈利能力超出預(yù)期

　　對(duì)此前進(jìn)行定向增發(fā)收購(gòu)大股東的資產(chǎn)質(zhì)量進(jìn)行分析可以發(fā)現(xiàn)，新置入的資產(chǎn)的質(zhì)量和盈利能力都高于或遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于目前公司本身的盈利水平，這一點(diǎn)對(duì)于公司的業(yè)績(jī)提升具有很大的推動(dòng)作用。

　　從國(guó)資委公布的數(shù)據(jù)顯示，國(guó)資委公布的數(shù)據(jù)顯示，2006年以軍工、電力、機(jī)械等為代表的中央企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)增幅均在20%以上。2006年中航一集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)35.8億元，同比增長(zhǎng)55%。中航二集團(tuán)2006年集團(tuán)實(shí)現(xiàn)工業(yè)總產(chǎn)值同比增長(zhǎng)20.3%；銷(xiāo)售收入同比增長(zhǎng)19.6%；實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)88.9%。

　　透過(guò)這些數(shù)據(jù)可以看出，經(jīng)過(guò)近些年不斷的發(fā)展，軍工企業(yè)憑借自己在技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)、國(guó)家政策的扶植以及企業(yè)自身不斷改善的經(jīng)營(yíng)，整體的經(jīng)營(yíng)面貌有了翻天覆地的改觀(guān)，其中不乏涌現(xiàn)出了很多掌握國(guó)際先進(jìn)技術(shù)、經(jīng)營(yíng)理念靈活、市場(chǎng)開(kāi)拓能力強(qiáng)、具有很強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。通過(guò)這種外延式的擴(kuò)張，一方面可以在短期內(nèi)大幅提升上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。另外一方面，注入的新的資產(chǎn)，將擴(kuò)大公司的實(shí)力，減少同大股東及下屬企業(yè)之間的關(guān)聯(lián)交易，增強(qiáng)公司的透明度。

　　二、各個(gè)子行業(yè)分析

　　1、航空板塊

　　大飛機(jī)戰(zhàn)略是整個(gè)板塊的強(qiáng)心劑

　　“大飛機(jī)”作為目前最具吸引力的軍工項(xiàng)目，已經(jīng)獲得了國(guó)務(wù)院的原則批準(zhǔn)。

　　大型飛機(jī)研制重大科技專(zhuān)項(xiàng)正式立項(xiàng)，國(guó)務(wù)院同意組建大型客機(jī)股份公司。初步測(cè)算投資研制經(jīng)費(fèi)約500-600億元人民幣，預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)有更多渠道的資金投入到大飛機(jī)的研制項(xiàng)目中來(lái)。

　　對(duì)于“大飛機(jī)”的前景，目前市場(chǎng)上存在兩種看法：一種看法是只要研制成功，就可以和波音、空中客車(chē)在國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)上展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)，分得這個(gè)大市場(chǎng)的一杯羹；另外一種看法是即使研制出來(lái)，由于在服務(wù)、配套、培訓(xùn)等技術(shù)應(yīng)用成熟度方面的欠缺，大飛機(jī)最終不可能同兩大寡頭進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。

　　但是無(wú)論那種看法，“大飛機(jī)”的上馬是毋庸置疑的，它的作用不光在于提高了國(guó)人的自豪感，更重要的是它對(duì)于整個(gè)航空工業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的巨大的帶動(dòng)作用。“大飛機(jī)”項(xiàng)目的正式立項(xiàng)，確立了今后五到十年內(nèi)航空工業(yè)發(fā)展的目標(biāo)，更為該產(chǎn)業(yè)提供了有力的資金和政策的支持。

　　從我國(guó)航空產(chǎn)業(yè)目前的格局來(lái)看，從中受益最大的當(dāng)屬中航一集團(tuán)。從最初體制改革確立的各個(gè)集團(tuán)的主業(yè)目標(biāo)來(lái)看，一集團(tuán)就在大型民用飛機(jī)方面占據(jù)了先機(jī)。

　　此外，二集團(tuán)下的陜飛集團(tuán)和哈飛集團(tuán)也會(huì)由于在各自專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)而獲得部分的研制項(xiàng)目。在一集團(tuán)內(nèi)部，從目前支線(xiàn)客機(jī)ARJ的研發(fā)過(guò)程來(lái)看，未來(lái)一航一飛研究所、西飛集團(tuán)、上飛集團(tuán)、成飛集團(tuán)和沈飛集團(tuán)將會(huì)從“大飛機(jī)”研制的蛋糕中取得較大的份額。

　　外貿(mào)航空持續(xù)升溫

　　我國(guó)A股上市航空制造類(lèi)企業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)源于外貿(mào)航空零部件加工和對(duì)內(nèi)航空零部件及飛行器制造兩大部分。從外貿(mào)零航空零部件加工也來(lái)看，近幾年來(lái)一直保持了高速的增長(zhǎng)，上市公司中外貿(mào)產(chǎn)品份額占比較大的兩家公司西飛國(guó)際和成發(fā)科技的外貿(mào)航空產(chǎn)品近三年的復(fù)合增長(zhǎng)率分別為35.25%和70%。分析高速增長(zhǎng)的原因有兩點(diǎn)：

　　第一、國(guó)際上同我國(guó)保持緊密合作關(guān)系的航空制造企業(yè)也保持了較快的發(fā)展，包括通用動(dòng)力(GD)、羅爾斯羅依斯(RR)、波音(BA)、空中客車(chē)(EAD)等，近幾年的復(fù)合增長(zhǎng)率也都保持在11%到17%之間；

　　第二、技術(shù)進(jìn)步和勞動(dòng)力成本再次體現(xiàn)了“自主創(chuàng)新”和“中國(guó)制造”的特色。與國(guó)際上其他航空轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)大國(guó)相比，我國(guó)在勞動(dòng)力成本上有較大的優(yōu)勢(shì)。隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新能力日益增強(qiáng)，更多高技術(shù)含量、高附加值的轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)會(huì)由于勞動(dòng)力成本上的優(yōu)勢(shì)流入我國(guó)。

　　從未來(lái)發(fā)展來(lái)看，全球航空運(yùn)輸業(yè)持續(xù)保持景氣，導(dǎo)致對(duì)航空飛行器的需求也繼續(xù)升溫。在干線(xiàn)客機(jī)市場(chǎng)上，空中客車(chē)和波音公司的訂單仍然保持較快增長(zhǎng)。今年前五個(gè)月，波音公司共接到訂單416架，其中新型波音787飛機(jī)收到訂單136架。

　　空中客車(chē)接到訂單201架，雖然大大落后于波音公司。但是，在剛剛結(jié)束的巴黎航展上，空中客車(chē)收復(fù)失地，共計(jì)收到339架訂單，總計(jì)金額約為457億美元。巨額的在手訂單，為我國(guó)航空制造企業(yè)積極參與國(guó)際轉(zhuǎn)包業(yè)務(wù)，分享國(guó)際航空市場(chǎng)的蛋糕打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　根據(jù)波音公司和空中客車(chē)公司披露的歷年飛機(jī)的訂單和交付數(shù)量來(lái)看，從2002年以來(lái)，兩大公司的飛機(jī)訂單數(shù)量和交付數(shù)量在穩(wěn)步回升。航空制造業(yè)在2002年的拐點(diǎn)出現(xiàn)以后，正在步入新一輪的上升勢(shì)頭之中。

　　內(nèi)需動(dòng)力來(lái)源于國(guó)家采購(gòu)

　　從國(guó)內(nèi)對(duì)于航空飛行器需求來(lái)看，包括軍用和民用飛機(jī)采購(gòu)兩方面組成。軍用飛機(jī)采購(gòu)主要是各類(lèi)戰(zhàn)斗機(jī)，包括重型、輕型戰(zhàn)斗機(jī)，轟炸機(jī)，殲擊轟炸機(jī)，武裝直升機(jī)，大型軍用運(yùn)輸機(jī)，各代軍用教練機(jī)等等。民用飛機(jī)采購(gòu)主要是輕型直升機(jī)、支線(xiàn)飛機(jī)和通用飛機(jī)等。

　　從軍用飛機(jī)采購(gòu)來(lái)看，有兩大刺激因素：首先是目前我國(guó)軍隊(duì)的空軍裝備極其落后，主要的機(jī)型仍然以殲七、殲八、轟六等為主，遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到現(xiàn)代化戰(zhàn)爭(zhēng)的需要。

　　在我國(guó)軍隊(duì)裝備研制獲得突破的背景下，建設(shè)現(xiàn)代化軍隊(duì)的要求將會(huì)帶動(dòng)武器裝備的升級(jí)換代。其次是國(guó)防費(fèi)用投入的持續(xù)增加，為裝備升級(jí)提供了財(cái)政基礎(chǔ)。每年3000多億元的國(guó)防投入，其中有三分之一會(huì)用于武器裝備的建設(shè)。依此估算，幾大軍工集團(tuán)每年單單從國(guó)家采購(gòu)方面就會(huì)得到千億元以上的訂單。

　　從民用飛機(jī)采購(gòu)來(lái)看，國(guó)內(nèi)處于剛剛起步的階段，未來(lái)發(fā)展?jié)摿�巨大，主要有兩個(gè)看點(diǎn)：

　　看點(diǎn)一：支線(xiàn)客機(jī)的快速發(fā)展。國(guó)內(nèi)支線(xiàn)客機(jī)的制造由兩大主力，一是哈飛集團(tuán)同巴西航空組建的哈爾濱安博威飛機(jī)工業(yè)有限公司，主要生產(chǎn)制造ERJ145系列支線(xiàn)客機(jī)，目前已接到訂單50架，可以滿(mǎn)足未來(lái)幾年的生產(chǎn)；另外就是正在研制中的國(guó)產(chǎn)ARJ支線(xiàn)客機(jī)，目前正處于總裝階段，預(yù)計(jì)明年首飛，目前也已經(jīng)獲得訂單達(dá)到60多架。

　　看點(diǎn)二：通用航空的快速普及。在發(fā)達(dá)國(guó)家，通用航空被廣泛的應(yīng)用在公務(wù)航空、緊急救護(hù)、海上石油服務(wù)、環(huán)境保護(hù)、司法執(zhí)勤、資源勘探和農(nóng)林航空等眾多領(lǐng)域。我國(guó)的通用航空市場(chǎng)發(fā)展滯后，1979年到2004年，作業(yè)量始終徘徊在4萬(wàn)小時(shí)左右。2001年至2004年，每年飛行量上升到6萬(wàn)小時(shí)，2005年猛增到8.5萬(wàn)小時(shí)，2006年達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的9.87萬(wàn)小時(shí)，同比增長(zhǎng)了16.12%。“十五”期間累計(jì)完成通用航空作業(yè)飛行33.6萬(wàn)小時(shí)，比“九五”期間增長(zhǎng)了59%，五年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到了11%。國(guó)內(nèi)的通用航空目前主要集中于緊急救護(hù)、農(nóng)林航空等較為狹窄的領(lǐng)域。預(yù)計(jì)未來(lái)，通用航空將會(huì)在公務(wù)飛行、警務(wù)執(zhí)勤、海關(guān)緝私、環(huán)境保護(hù)、海上石油服務(wù)等領(lǐng)域有較大的增長(zhǎng)，這些增長(zhǎng)大多將來(lái)源于政府采購(gòu)。到2015年，通用航空年飛行小時(shí)將增長(zhǎng)2倍，達(dá)到18萬(wàn)小時(shí)。

　　2020年，中國(guó)通用航空飛機(jī)保有量會(huì)達(dá)到1萬(wàn)架以上，達(dá)到發(fā)展中國(guó)家的先進(jìn)水平。

　　2、航天板塊

　　航天產(chǎn)業(yè)跨上新臺(tái)階

　　從上半年進(jìn)行航天活動(dòng)可以映射出航天產(chǎn)業(yè)正處在快速發(fā)展的通道之中。截至6月20日，2007年我國(guó)共進(jìn)行創(chuàng)紀(jì)錄的6次航天發(fā)射活動(dòng)，將包括北斗-1D、海洋-1B、北斗-2A、鑫諾三號(hào)、浙大皮星、中星6B、尼日利亞通信衛(wèi)星等衛(wèi)星成功的送入預(yù)定軌道。

　　同時(shí)，在“十一五”期間，我國(guó)計(jì)劃研制近100顆空間飛行器，包括通信廣播衛(wèi)星、地球資源衛(wèi)星、返回式衛(wèi)星、氣象衛(wèi)星、導(dǎo)航衛(wèi)星和科學(xué)試驗(yàn)衛(wèi)星六大系列。

　　進(jìn)而建立起一個(gè)由60至70顆衛(wèi)星組成的空間信息系統(tǒng)，服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)建設(shè)和社會(huì)發(fā)展。

　　今年，我國(guó)啟動(dòng)了新衛(wèi)星發(fā)射基地項(xiàng)目：計(jì)劃2010年前，在海南文昌建立起包括航天發(fā)射港、太空主題公園、火箭組裝廠(chǎng)以及指揮中心等一系列項(xiàng)目在內(nèi)的新衛(wèi)星發(fā)射基地。地處低緯度的海南可增強(qiáng)火箭有效發(fā)射能力，廣袤的南海也可成為火箭殘骸安全的墜落區(qū)。在現(xiàn)有的技術(shù)條件下，能將中國(guó)的“長(zhǎng)征F”火箭的推力從70多噸提升一個(gè)檔次，是節(jié)約燃料的有效辦法，從而大大提高“長(zhǎng)征”系列衛(wèi)星在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)能力。

　　由內(nèi)向外的擴(kuò)張

　　我國(guó)航天工業(yè)從發(fā)展初期，在國(guó)際上始終都占有一席之地。可以說(shuō)，在國(guó)防科技工業(yè)眾多領(lǐng)域中，航天工業(yè)與國(guó)際先進(jìn)水平之間的差距是最小的。這個(gè)成績(jī)的取得，與國(guó)家在緊縮國(guó)防工業(yè)的時(shí)期并沒(méi)有減少對(duì)于航天產(chǎn)業(yè)的投入以及航天工業(yè)的民用轉(zhuǎn)化的關(guān)系，使得航天產(chǎn)業(yè)的發(fā)展保持了持續(xù)性。

　　目前，我國(guó)在運(yùn)載火箭發(fā)射技術(shù)、大中小型衛(wèi)星研制、導(dǎo)航應(yīng)用、載人航天等方面已經(jīng)具備了一定的國(guó)際地位。在90年代，航天系統(tǒng)承擔(dān)了多次國(guó)際衛(wèi)星發(fā)射的任務(wù)，并保持了很高的成功率，這個(gè)也正是航天產(chǎn)業(yè)邁出國(guó)門(mén)的第一步。

　　日前，由航天科技集團(tuán)為尼日利亞研制的通信衛(wèi)星一號(hào)發(fā)射成功，實(shí)現(xiàn)中國(guó)整星出口零的突破。表明了我國(guó)正在向更為高端的衛(wèi)星出口領(lǐng)域邁進(jìn)。此前，中國(guó)和巴西長(zhǎng)達(dá)19年的衛(wèi)星研制領(lǐng)域的合作也已經(jīng)結(jié)出碩果。中巴資源1星、2星分別于1999年和2003年發(fā)射。后續(xù)的03星、04星和增加的02B星也將于今年年底發(fā)射。

　　而中國(guó)已經(jīng)與委內(nèi)瑞拉簽訂了“委內(nèi)瑞拉通信衛(wèi)星”合同，預(yù)計(jì)將于明年下半年發(fā)射升空。鑒于中國(guó)同廣大第三世界國(guó)家的良好的外交關(guān)系背景，有望獲得更多的海外衛(wèi)星研制和發(fā)射的訂單。由內(nèi)向外的擴(kuò)張將會(huì)從這些國(guó)家突破。

　　衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域潛藏巨大的機(jī)遇

　　衛(wèi)星應(yīng)用從狹義來(lái)看包括衛(wèi)星通訊服務(wù)、衛(wèi)星導(dǎo)航服務(wù)和對(duì)地觀(guān)測(cè)服務(wù)三大領(lǐng)域。

　　從應(yīng)用的范圍來(lái)看，衛(wèi)星通訊服務(wù)應(yīng)用的最為廣泛，技術(shù)也最為成熟。衛(wèi)星通訊服務(wù)廣泛的應(yīng)用在銀行、證券、經(jīng)貿(mào)、海關(guān)、交通、氣象、遠(yuǎn)程教育等上百個(gè)行業(yè)，是未來(lái)實(shí)現(xiàn)數(shù)字化、信息化生活的重要組成部分。截至2006年底，我國(guó)衛(wèi)星通信與廣播服務(wù)的衛(wèi)星資源主要有亞洲2號(hào)、亞洲3S、亞洲4號(hào)、亞太1號(hào)、亞太1A、亞太2R、亞太V號(hào)、亞太VI號(hào)、中衛(wèi)1號(hào)、鑫諾1號(hào)和鑫諾3號(hào)衛(wèi)星等。其中鑫諾1、3號(hào)為航天科技集團(tuán)基于完全自主產(chǎn)權(quán)的“東方紅”衛(wèi)星應(yīng)用平臺(tái)研制的新一代通訊服務(wù)衛(wèi)星。未來(lái)通訊衛(wèi)星國(guó)產(chǎn)化已經(jīng)初見(jiàn)端倪。

　　在對(duì)地觀(guān)測(cè)服務(wù)方面，主要借助于衛(wèi)星遙感應(yīng)用技術(shù)，開(kāi)展氣象預(yù)報(bào)、國(guó)土普查、作物估產(chǎn)、森林調(diào)查、災(zāi)害監(jiān)測(cè)、環(huán)境保護(hù)、海洋預(yù)報(bào)、荒漠化監(jiān)測(cè)、區(qū)域性及行業(yè)性地理信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)庫(kù)與數(shù)字地球、地震地面監(jiān)測(cè)預(yù)報(bào)、城市規(guī)劃和地圖測(cè)繪等服務(wù)。目前我國(guó)已經(jīng)有風(fēng)云系列氣象衛(wèi)星、資源系列衛(wèi)星、海洋系列衛(wèi)星，基本上可以滿(mǎn)足目前對(duì)于氣象、地礦資源勘探、災(zāi)害監(jiān)測(cè)、環(huán)境保護(hù)、城市規(guī)劃、海洋監(jiān)測(cè)、海洋資源開(kāi)發(fā)等眾多領(lǐng)域。

　　在衛(wèi)星導(dǎo)航領(lǐng)域里，目前全球已經(jīng)進(jìn)行的四大衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)我國(guó)均有涉及，包括美國(guó)的GPS、俄羅斯的GLONSS、歐盟的“伽利略”系統(tǒng)以及我國(guó)自行設(shè)計(jì)的“北斗”系統(tǒng)。隨著今年年初發(fā)射的兩個(gè)北斗系列衛(wèi)星，北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)已經(jīng)從第一代向第二代過(guò)渡。“北斗一號(hào)”導(dǎo)航系統(tǒng)民用運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)初具規(guī)模，并不斷建設(shè)和完善。

　　我國(guó)已經(jīng)成為導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)最大的新興市場(chǎng)，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年導(dǎo)航產(chǎn)業(yè)將以每年超過(guò)100%的速度增長(zhǎng)。

　　三、行業(yè)的發(fā)展方向

　　1、持續(xù)的資產(chǎn)注入將在2008年達(dá)到高峰

　　從國(guó)防科工委出臺(tái)的《關(guān)于推進(jìn)軍工企業(yè)股份制改造的指導(dǎo)意見(jiàn)》和《深化國(guó)防科技工業(yè)投資體制改革的若干意見(jiàn)》可以看到，“對(duì)從事戰(zhàn)略武器裝備生產(chǎn)、關(guān)系國(guó)家戰(zhàn)略安全和涉及國(guó)家核心機(jī)密的少數(shù)核心重點(diǎn)保軍企業(yè)，應(yīng)繼續(xù)保持國(guó)有獨(dú)資。”對(duì)于各大軍工企業(yè)集團(tuán)而言，目前都存在有國(guó)家禁止類(lèi)的資產(chǎn)，例如一航、二航集團(tuán)的軍用飛機(jī)資產(chǎn)、中船集團(tuán)和中船重工的艦艇、潛艇資產(chǎn)，兵器裝備集團(tuán)和兵器工業(yè)集團(tuán)的彈道武器資產(chǎn)等等。另一方面，目前，我國(guó)國(guó)防工業(yè)還屬于國(guó)家支配性行業(yè)，發(fā)展的動(dòng)力主要來(lái)源于國(guó)內(nèi)防務(wù)的需求，遠(yuǎn)未發(fā)展成類(lèi)似美歐國(guó)家那樣的完全獨(dú)立的盈利性產(chǎn)業(yè)，不具備全面開(kāi)放的條件和環(huán)境。這就決定了在軍工集團(tuán)整體上市之路上，還需要制度和政策上的再次突破。

　　在集團(tuán)整體上市目前還存在政策性障礙的背景下，采用資產(chǎn)注入的形式將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司將成為未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)軍工企業(yè)借助資本市場(chǎng)擴(kuò)張的主旋律。從目前軍工上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，相當(dāng)大一部分從事的是零部件加工等業(yè)務(wù)，集團(tuán)公司的關(guān)鍵武器裝備總體設(shè)計(jì)、總裝集成以及關(guān)鍵分系統(tǒng)等盈利能力較強(qiáng)的資產(chǎn)都沒(méi)有進(jìn)入上市公司，這在很大程度上降低了上市公司抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。而業(yè)務(wù)品種單一，產(chǎn)業(yè)規(guī)模小也限制了上市公司內(nèi)涵式增長(zhǎng)的潛力。通過(guò)向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，可以擴(kuò)大規(guī)模，豐富產(chǎn)品，延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力，通過(guò)外延式擴(kuò)張?jiān)鰪?qiáng)企業(yè)內(nèi)涵式增長(zhǎng)的潛能。

　　而從上市公司情況來(lái)看，包括中國(guó)核工業(yè)建設(shè)集團(tuán)、中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)、中國(guó)船舶重工集團(tuán)在資本市場(chǎng)所占據(jù)的份額偏小。其中中國(guó)核工業(yè)建設(shè)集團(tuán)目前還沒(méi)有任何上市公司，中國(guó)核工業(yè)集團(tuán)和中國(guó)船舶重工集團(tuán)分別只有一家上市公司，分別是從事閥門(mén)零件生產(chǎn)的中核科技和從事蓄電池生產(chǎn)的風(fēng)帆股份。而且，中核科技和風(fēng)帆股份所從事的業(yè)務(wù)都不是集團(tuán)公司的核心業(yè)務(wù)。在國(guó)資委、證監(jiān)會(huì)等鼓勵(lì)大型國(guó)企上市的背景下，這幾家集團(tuán)公司在未來(lái)會(huì)通過(guò)不同的渠道，將集團(tuán)的資產(chǎn)打包上市。

　　2、產(chǎn)業(yè)整合或?qū)⑵茪?/p>

　　從軍工概念類(lèi)上市公司的所從事的產(chǎn)業(yè)格局上來(lái)看，有很大一部分從事了汽車(chē)、摩托車(chē)等民用產(chǎn)業(yè)。根據(jù)對(duì)軍工上市類(lèi)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入統(tǒng)計(jì)，從事汽車(chē)及零部件加工的公司達(dá)到了11家，從事摩托車(chē)業(yè)務(wù)的企業(yè)達(dá)到了4家。而從企業(yè)盈利能力來(lái)看，這些企業(yè)大多處于虧損或微利的狀態(tài)。同時(shí)可以看到即使在同一個(gè)集團(tuán)內(nèi)部，也存在有具有一定競(jìng)爭(zhēng)性的上市公司。這些上市公司普遍規(guī)模較小，在遇到汽車(chē)行業(yè)低谷的時(shí)候大都處于虧損狀態(tài)，缺乏抵御經(jīng)濟(jì)周期性風(fēng)險(xiǎn)的能力。

　　剛剛發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)軍工企業(yè)股份制改造的指導(dǎo)意見(jiàn)》首次明確提出了“鼓勵(lì)境內(nèi)資本(指內(nèi)資資本)參與企業(yè)股份制改造，允許企業(yè)在行業(yè)內(nèi)部或跨行業(yè)實(shí)施以市場(chǎng)為主導(dǎo)的重組、聯(lián)合或者兼并，允許企業(yè)非核心資產(chǎn)在改制過(guò)程中租賃、轉(zhuǎn)讓或拍賣(mài)”。“鼓勵(lì)軍工集團(tuán)公司之間交叉持股，經(jīng)批準(zhǔn)允許其主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)整體重組改制。”該項(xiàng)措施將積極拓寬軍工企業(yè)在集團(tuán)內(nèi)部和跨集團(tuán)進(jìn)行兼并重組的渠道。

　　四、投資策略

　　經(jīng)過(guò)了市場(chǎng)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的釋放，軍工概念類(lèi)上市公司的估值水平有了一定的回落，但是大部分公司的估值仍然存在一定的高估，有透支未來(lái)業(yè)績(jī)和對(duì)尚不明朗的資產(chǎn)注入預(yù)期的嫌疑。因此繼續(xù)維持行業(yè)“中性”的投資評(píng)級(jí)。從個(gè)股方面，可以關(guān)注已經(jīng)完成了資產(chǎn)注入和有明確資產(chǎn)注入預(yù)期的，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)穩(wěn)定，未來(lái)發(fā)展目標(biāo)明確的上市公司，謹(jǐn)慎推薦火箭股份和中國(guó)衛(wèi)星。

　　火箭股份(600879)：公司主營(yíng)衛(wèi)星導(dǎo)航產(chǎn)品、衛(wèi)星導(dǎo)航天線(xiàn)、傳感器、衛(wèi)星通信、各類(lèi)機(jī)電組件(包括繼電器、電連接器)、感與電子測(cè)量等產(chǎn)品。公司遙感遙測(cè)產(chǎn)品在我國(guó)航天衛(wèi)星發(fā)射市場(chǎng)占有90%以上的份額，壟斷優(yōu)勢(shì)明顯。同時(shí)公司的衛(wèi)星導(dǎo)航產(chǎn)品、機(jī)電組件產(chǎn)品等主要面向軍品采購(gòu)生產(chǎn)，屬于國(guó)家航天專(zhuān)用產(chǎn)品，在價(jià)格和毛利率方面有可靠的保證，受原材料及經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響較小。

　　2007年6月8日，公司非公開(kāi)發(fā)行的實(shí)施完畢。原大股東旗下的慣性導(dǎo)航等資產(chǎn)劃入上市公司名下，公司募集資金建設(shè)的項(xiàng)目也已經(jīng)陸續(xù)開(kāi)始建設(shè)，部分項(xiàng)目在年內(nèi)即可建成投入生產(chǎn)。

　　預(yù)計(jì)公司2007年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入可達(dá)17億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.9億元，攤薄每股收益0.54元。公司2008年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入25億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4億元，每股收益可達(dá)0.83元。07年和08年對(duì)應(yīng)的PE分別為52和34，雖然相對(duì)A股市場(chǎng)市盈率偏高，但相對(duì)于目前軍工概念類(lèi)其他上市公司相對(duì)較低。同時(shí)，公司自1999年以來(lái)，主營(yíng)收入復(fù)合增長(zhǎng)率21%，凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率為26.7%，凈資產(chǎn)收益率也保持在15%左右的水平，表現(xiàn)出了良好的成長(zhǎng)性和穩(wěn)定性。進(jìn)一步而言，在目前軍工企業(yè)股份制改造和資產(chǎn)注入的大潮下，也不排除未來(lái)有進(jìn)一步資產(chǎn)注入或重組的可能。給予公司“謹(jǐn)慎推薦”。

　　中國(guó)衛(wèi)星(600118)：

　　公司是惟一的衛(wèi)星制造上市公司,也是國(guó)內(nèi)制造“工程應(yīng)用”級(jí)別小衛(wèi)星的唯一廠(chǎng)商。公司在未來(lái)3到4年內(nèi)在我國(guó)小衛(wèi)星制造和衛(wèi)星應(yīng)用領(lǐng)域仍然將保持壟斷的地位。大股東強(qiáng)大的實(shí)力將在公司的客戶(hù)資源開(kāi)發(fā)、市場(chǎng)議價(jià)能力等方面給公司帶來(lái)優(yōu)勢(shì)。國(guó)家“十一五”期間計(jì)劃制造100顆左右空間飛行器，并規(guī)劃建立由50-70顆衛(wèi)星組成的空間信息系統(tǒng)，這為公司未來(lái)的發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

　　公司目前發(fā)布了配股公告，募集資金12.24億元。其中6.34億元用于收購(gòu)控股股東航天五院及其下屬單位的相關(guān)小衛(wèi)星及衛(wèi)星應(yīng)用資產(chǎn)，其余投資包括小衛(wèi)星研制和衛(wèi)星應(yīng)用項(xiàng)目。根據(jù)公司發(fā)布的公告，實(shí)施收購(gòu)的資產(chǎn)2006年可以增加公司凈利潤(rùn)3700萬(wàn)元，增長(zhǎng)67.8%。按照發(fā)行5000萬(wàn)股，06年每股收益為0.34元，較原先0.24元有42%的增長(zhǎng)。

　　預(yù)期公司07年和08年的增長(zhǎng)分別為50%和40%，同時(shí)08年新建項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)，可以成為新的利潤(rùn)來(lái)源，07年和08年的每股收益分別為0.53元和1.05元。對(duì)應(yīng)PE分別為58和30，在軍工概念類(lèi)上市公司中屬于相對(duì)估值較低的品種，給予“謹(jǐn)慎推薦”的評(píng)級(jí)。