國泰君安 陳錫偉

　　投資要點：

　　世界旅游組織數(shù)據(jù)顯示，2006年全世界游客總數(shù)同比增長4.5%。2006年我國旅游總收入同比增長16.3%。宏觀經濟較快發(fā)展、人均收入穩(wěn)步提高、政府支持、消費升級等基本因素決定旅游業(yè)將繼續(xù)保持2位數(shù)增長。

　　對于景點行業(yè)，我們從景點的自然稟賦條件、景區(qū)的地理位置、景區(qū)周邊的交通條件、即景區(qū)的競爭壓力、景區(qū)營銷能力和管理能力等5各方面來衡量景區(qū)的綜合競爭力，我們對上市公司涉及景區(qū)進行比較，得出黃山的綜合競爭力最強，緊跟其后的漓江銀子巖等、峨眉山、玉龍雪山、烏鎮(zhèn)、海南南山。

　　酒店行業(yè)：數(shù)據(jù)顯示，盡管上海高檔酒店業(yè)前景依然看好，但房價增長速度已經趨緩，并且由于國際酒店集團的紛紛加入，高端酒店市場競爭也日趨激烈，客房平均出租率也略有下降趨勢。我們預計在奧運之前，尤其是08年上半年，各行各業(yè)的商業(yè)活動會明顯增多，加上入境客流的提前啟動，預計從現(xiàn)在到奧運會時，北京的酒店業(yè)都將持續(xù)景氣，很可能會出現(xiàn)出租率和酒店房價齊升的局面。奧運期間酒店供給需求缺口能否填補，關鍵是要看非星級住宿實施釋放接待能力的效果如何。我們大致測算，首旅股份在奧運會期間依靠酒店提價可增加EPS0.09元。

　　旅行社業(yè)：我國自今年7月1日起，取消對外商投資旅行社設立分支機構的限制。一旦出境游開放后，外資旅行社利用其境外完善的接待網絡、旅游產品的研發(fā)能力、雄厚的資金實力等優(yōu)勢會給內資社很大沖擊，一些缺乏競爭能力的內資社將可能淪落為外資社的零售代理商。

　　投資策略：在行業(yè)估值普遍較高的前提下，我們推薦藍籌和熱點品種的平衡配置，即：從長期來看，我們關注能持續(xù)成長、未來可做強作大的企業(yè)，如酒店龍頭集團錦江股份，綜合競爭力較強的景區(qū)企業(yè)黃山旅游。看淡單店酒店企業(yè)，看淡非專業(yè)化旅游公司。從短期來看，我們建議投資者關注以下兩條投資線索：1)關注存在事件性驅動的公司，如奧運概念、資產注入等，有可能獲得超預期增長，這類公司包括首旅股份、黃山旅游、桂林旅游。2)關注基本面好，估值低于行業(yè)平均水平的公司，這種公司存在補漲要求，如錦江股份。

　　1.行業(yè)景氣度依舊，將繼續(xù)保持兩位數(shù)增長

　　1.1 2006年全球旅游業(yè)保持良好發(fā)展態(tài)勢，旅游人數(shù)同比增長4.5%

　　世界旅游組織數(shù)據(jù)顯示，2006年全世界旅游業(yè)繼續(xù)保持著良好的發(fā)展態(tài)勢，全年游客總數(shù)達8.42億人，同比增長4.5%，但低于2005年5.5%的增長幅度。

　　從地區(qū)分布來看，2006年非洲旅游業(yè)增長了8.1%，增幅最快，得益于南非、摩洛哥作為新興旅游目的地國發(fā)展強勁。同期亞洲旅游市場繼續(xù)保持旺盛的發(fā)展勢頭，接待入境游人數(shù)1.67億人，同比增長7.6%。相對而言，像歐洲這樣傳統(tǒng)的旅游市場卻增長乏力，2006年僅為4%，這還是得益于2006年在德國舉辦的

　　美洲在這一年度入境游人數(shù)僅增長了2%。據(jù)該組織的預測，從現(xiàn)在起到2020年未來的十余年時間里，全球旅游業(yè)年增長率可望保持在4%的水平上，發(fā)展前景持續(xù)看好。

　　1.2我國旅游總收入增速有所加快

　　2006年我國入境、國內、出境三大旅游市場平穩(wěn)較快發(fā)展，我國繼續(xù)保持世界第四大入境旅游接待國、世界最大的國內旅游市場、亞洲第一大出境旅游市場的地位。

　　2006年旅游總收入8935億元，同比增長16.3%。其中，旅游外匯收入339億美元，同比增長15.9%；國內旅游收入達6230億元，同比增長17.9%。可以看出增速有加快之勢(不考慮04年增速因03年非典因素影響)。

　　從07年五一黃金周數(shù)據(jù)來看，出游人數(shù)和旅游收入再創(chuàng)新高，同比增長率分別達到23%、26%。

　　我們認為，宏觀經濟較快發(fā)展、人均收入穩(wěn)步提高、政府支持、消費升級等基本因素決定旅游業(yè)將繼續(xù)保持2位數(shù)增長。

　　2.景點行業(yè)：關注景區(qū)綜合競爭力

　　對于景點行業(yè)，我們最關心的是其游客量的增長，而其游客量的增長主要取決于：

　　硬件方面：1)景點的自然稟賦條件；2)景區(qū)的地理位置(決定其目標客戶市場)；3)景區(qū)周邊的交通條件(影響景區(qū)的通達性，即景區(qū)產品的時間優(yōu)勢)；4)景區(qū)周邊是否有類似景區(qū)(即景區(qū)的競爭壓力)；

　　軟件方面：1)景區(qū)的營銷能力和管理能力(影響景區(qū)的運營效率)。

　　上市公司涉及景區(qū)綜合競爭力比較

　　根據(jù)分析，我們綜合自然稟賦條件、地理優(yōu)勢、交通條件改善、競爭壓力、管理營銷能力等五方面指標對上市公司涉及景區(qū)進行比較，得出黃山的綜合競爭力最強，緊跟其后的漓江銀子巖等、峨眉山、玉龍雪山、烏鎮(zhèn)、海南南山。

　　3.酒店業(yè)：京滬地區(qū)酒店供需兩旺

　　3.1上海酒店業(yè)：景氣將持續(xù)，但競爭壓力增大

　　上海市旅游委和上海市信息中心聯(lián)合發(fā)布的2006-2007年度上海旅游產業(yè)調查報告披露，2006年上海五星級酒店平均房價達到了1406元/間夜，入住率保持在70%以上；四星級酒店日均房價達658元，入住率為66.74%。在各項指標中，五星級酒店平均客房收入創(chuàng)下了1994年來的歷史新高。

　　上海旅游產業(yè)調查報告的數(shù)據(jù)顯示，2000年以來，上海四、五星級酒店房價一路走高，且保持了較高的出租率。受旅游、會展經濟和奧運世博等因素的推動，國際酒店集團對上海的高檔酒店業(yè)一致看好，并將上海作為其進入中國的“橋頭堡”。

　　法國雅高集團、喜達屋酒店及度假村集團、希爾頓國際酒店集團、美國凱悅集團、香格里拉酒店集團等世界頂尖酒店管理集團，都對自己的中國區(qū)域負責人提出高端酒店數(shù)量從百分之五十到百分之二百的增長要求。

　　我們認為，從過去幾年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，盡管上海高檔酒店業(yè)前景依然看好，但房價增長速度已經趨緩，并且由于國際酒店集團的紛紛加入(07年上海有18家4-5星級酒店開業(yè))，高端酒店市場競爭也日趨激烈，客房平均出租率也略有下降趨勢(見圖表20和圖表21)。總體而言，在2010年世博會之前，上海高端酒店市場景氣將持續(xù)，但競爭壓力增大，房價還有上升空間，但出租率提高的難度較大。

　　3.2北京酒店業(yè)：奧運為酒店業(yè)發(fā)展提速注入動力

　　奧運住宿需求：每天至少有40萬人需要在北京住宿2008年8月8日至24日召開的第29屆奧運會會有多少游客進京？據(jù)悉，奧運會的接待工作分三部分：第一部分為奧林匹克大家庭的成員、贊助商、各國官員和裁判員等，主要由已經簽約的112家飯店接待。這些飯店將提供70%的客房，預計接待5萬人。第二部分為運動員和記者，統(tǒng)一住在運動員村和記者村。第三部分是觀眾和游客，由簽約飯店以外的酒店、旅館負責接待，而簽約飯店也將提供剩余30%的床位。

　　我們所關心的即第三部分——來自海外和外地的來京游客與觀眾的接待情況。據(jù)北京市旅游局預測，2008年北京奧運會總計700多萬張各類門票中將有20%銷往海外，國外旅游者有可能達到60萬左右，來京國內旅游者也將達到110萬人。根據(jù)對奧運觀眾購票傾向的調查，北京奧組委預測在奧運會期間，每天至少有40萬人需要在北京住宿。根據(jù)旅游局的預測，海外觀眾將需要客房約9萬至10萬間，國內觀眾將需要客房16萬至18萬間。

　　4.旅行社業(yè)：市場開放度增大，競爭更激烈

　　從今年2月1日起，全面取消對內資旅行社設立分支機構的限制。5月，國家旅游局下發(fā)《關于設立旅行社分社有關事項的通知》，規(guī)定了具體操作辦法。

　　按照我國加入WTO的承諾，我國自今年7月1日起，取消對外商投資旅行社設立分支機構的限制，并對外資旅行社的注冊資本實行國民待遇。

　　5月，國家旅游局公布了《關于在廣東省設立的港澳資旅行社試點經營廣東省居民赴港澳團隊旅游的通知》，宣告廣東居民赴港澳旅游市場將對部分符合資質要求的港澳資旅行社開放。

　　我們認為，首先，允許符合條件(年接待旅游者達到10萬人次以上)的內資旅行社在全國設立分社，意在打破地方“壁壘”、扶持旅行社做大做強。因為具備規(guī)模、品牌優(yōu)勢的旅行社，如中旅、國旅、中青旅利用此政策可以擴大其網絡優(yōu)勢，從而對當?shù)匦÷眯猩鐚�構成很大的競爭壓力，市場將經歷重新洗牌。

　　第二，自2003年我國允許設立獨資旅行社以來，截至2006年底，我國合資獨資旅行社已達到26家，但基本都處于盈虧邊緣。此次取消對外資分之機構設立的限制，給予外資旅行社擴展業(yè)務的空間。對國內旅行社的沖擊主要來自入境游業(yè)務，因為以前外資旅游社由于受到設立分支機構的限制，具備客源優(yōu)勢的外資社只能將客源轉移給內資旅行社，限制取消后外資社就可以鋪設全國性的網絡，而不必受制于內資地接社。

　　第三，目前外資社只能經營入境游、國內游業(yè)務，利潤最豐厚的出境游業(yè)務還是沒有對外資社開放，這給內資旅行社贏得了發(fā)展的時間，但是國家旅游局公布的《關于在廣東省設立的港澳資旅行社試點經營廣東省居民赴港澳團隊旅游的通知》已經打開了外資旅行社開展出境游的口子，意味著我國離全面放開外資旅行社經營出境游業(yè)務的日子己經不遠了。一旦出境游開放后，外資旅行社利用其境外完善的接待網絡、旅游產品的研發(fā)能力、雄厚的資金實力等優(yōu)勢會給內資社很大沖擊，一些缺乏競爭能力的內資社將可能淪落為外資社的零售代理商。

　　5.旅游行業(yè)投資策略

　　5.1估值高于國際平均水平，但與海外上市的中資股的估值水平相當

　　從全市場各行業(yè)估值比較來看，旅游行業(yè)重點覆蓋公司按08年業(yè)績、6月18日股價計算平均PE為50倍。旅游行業(yè)基本面持續(xù)景氣、消費升級和自然壟斷優(yōu)勢資源等有利因素支持行業(yè)的較高估值定位。

　　從國際估值比較來看，國內酒店類公司估值要偏高于國際平均水平，但中資股在海外都受到了較高的追捧，如錦江酒店、如家快捷的PE都達到36倍和58倍(按照08年預測業(yè)績計算)。旅行社中的在線旅游服務商發(fā)展前景看好，攜程網和億龍網的PE分別為45倍和50倍(按08年業(yè)績計算)。我們認為，中資股在海外受到追捧緣于海外市場對中國旅游市場的發(fā)展前景看好，而且海外上市的都是國內旅游行業(yè)中的熱點板塊：經濟型酒店和在線旅游服務商，這些公司都具備迅速擴張的能力，成長性和前景較好。

　　5.2投資策略：藍籌和熱點品種的平衡配置

　　在行業(yè)估值普遍較高的前提下，我們推薦藍籌和熱點品種的平衡配置，即：

　　從長期來看，我們關注能持續(xù)成長、未來可做強作大的企業(yè)，如酒店龍頭集團錦江股份，綜合競爭力較強的景區(qū)企業(yè)黃山旅游。看淡單店酒店企業(yè)，看淡非專業(yè)化旅游公司。關注區(qū)域市場領先酒店公司的異地連鎖擴張動作對公司價值的提升。

　　從短期來看，我們建議投資者關注以下兩條投資線索：

　　1)關注存在事件性驅動的公司，如奧運概念、資產注入等，有可能獲得超預期增長，這類公司包括首旅股份、黃山旅游、桂林旅游。

　　2)關注基本面好，估值低于行業(yè)平均水平的公司，這種公司存在補漲要求，如錦江股份。