安信證券 鄧紅梅

　　投資概要

　　隨著空管瓶頸的突破，在需求增長尤其是國際航線需求增長推動下，樞紐機場航空流量有望再次加速。

　　通過資產(chǎn)收購，主要機場上市公司將實現(xiàn)由分割上市向整體上市的轉(zhuǎn)變，除了短期業(yè)績增厚外，整體上市有望帶來公司治理結(jié)構(gòu)改善，促進估值提升。

　　除了機場和航空公司的利益再調(diào)整外，機場收費改革還將助推機場經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變。

　　流量超預期增長、資產(chǎn)收購和首都機場回歸將成為下半年機場上市公司股價提升的三大刺激因素。上海機場仍是投資機場的首選，其次是白云機場和深圳機場

　　年度報告關注點—機場盈利模式

　　在“機場”向“航空城”的轉(zhuǎn)變中，非航業(yè)務替代航空性業(yè)務，成為全球主要樞紐機場最重要的盈利來源。

　　未來中國機場將經(jīng)歷“跑道”+“商鋪”雙輪驅(qū)動下的長期盈利增長。

　　本報告重點討論的問題

　　樞紐機場流量增長低于全國平均水平會成為常態(tài)嗎？

　　資產(chǎn)收購對主要機場公司業(yè)績和估值的影響。

　　機場收費改革會給機場業(yè)帶來怎樣的變化？

　　空管限制突破在即，樞紐機場增長有望加速

　　樞紐機場航班延誤問題突出

　　中國民航航班延誤率超過20%，遠超過歐美航空發(fā)達國家的水平。

　　15-20%的航班延誤是由于空管原因造成的。

　　中消協(xié)調(diào)查顯示，94%的旅客親歷過航班延誤，京、滬、深等機場航班延誤問題尤為突出。

　　政府管制制約樞紐機場航空流量增長

　　民航總局對北京、上海浦東、上海虹橋、深圳、廣州、成都、昆明、大連8個機場實施航班總量調(diào)控。

　　對涉及旅客吞吐量前15位機場之間的航線(航段)實施審批核準制(其他以備案制為主)。

　　航空公司在京、滬、深等部分流量問題突出的機場增開航班非常困難。

　　空域緊張的原因

　　空域狹窄

　　空管效率不高

　　空管設施和技術落后

　　空管改革突破在即

　　空管體制改革：政事分開、運行一體化

　　空管技術改進：11月21日起9000-12500米垂直間隔由600米縮小至300米，可提高空域能力20%以上

　　空管設施改造：航路改造、雷達管制工程等

　　三大因素推動國際航線流量高增長

　　居民消費升級和人民幣升值

　　航空自由化

　　對外貿(mào)易增長和全球經(jīng)濟復蘇

　　樞紐機場是國際航線流量增長的最大受益者

　　需求增長

　　航空公司航線布局

　　航權開放

　　樞紐機場流量增長有望再次加速

　　考慮到空管改革的推進，在需求增長尤其是國際航線需求增長推動下，樞紐機場流量增長有望再次加速，我們判斷轉(zhuǎn)折點可能發(fā)生在4季度或明年1季度。

　　資產(chǎn)收購漸入佳境

　　分割上市扭曲機場公司真實盈利差異

　　資產(chǎn)和收入不配比

　　航空性收入分成

　　機場建設費有無

　　非航業(yè)務(廣告、貨站等)

　　關聯(lián)交易過多

　　整體上市對上市公司的意義

　　資產(chǎn)收購增厚上市公司中短期業(yè)績

　　上市公司完整意義上擁有和經(jīng)營機場，促進上市公司治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變

　　上市公司之間具有可比性，對長期盈利增長潛力的關注成為判斷機場投資價值的唯一標準

　　機場收費改革助推機場盈利模式轉(zhuǎn)變

　　機場收費改革方案(修訂稿)主要原則

　　擴大機場定價自主權

　　調(diào)整機場收費結(jié)構(gòu)，逐步與國際接軌

　　建立機場收費協(xié)商機制

　　按照成本原則確定機場重要收費標準

　　機場收費改革助推機場經(jīng)營模式轉(zhuǎn)變

　　成本原則：機場對航空公司的收費原則上是應該不盈利的

　　協(xié)商機制：機場和航空公司都不再是被動的價格接受者，而成為一定意義上的價格制定者。

　　機場對航空公司的收費項目原則上不允許上浮，而下浮的幅度則不限。

　　在機場商業(yè)化、市場化改革的背景下，大力發(fā)展非航空業(yè)務成為機場提升盈利的不二選擇。

　　三大因素推動股價提升

　　機場股價上漲的催化劑

　　空管改革和需求增長帶來的流量增長超出預期

　　資產(chǎn)收購帶來的業(yè)績增厚

　　首都機場回歸引發(fā)行業(yè)整體估值提升

　　上海機場：機場翹楚，期待整體上市

　　國際和地區(qū)航線優(yōu)勢突出，空管改革釋放航空流量增長潛能。

　　公司將是機場收費改革的最大受益者之一。

　　資產(chǎn)收購對業(yè)績的增厚幅度有望達到20-30%。

　　浦東機場二期工程08年3月投入使用，公司航空業(yè)務和非航業(yè)務將面臨新一輪增長。

　　考慮資產(chǎn)收購，08年EPS1.2-1.3元，12個月目標價48-52元，維持“買入-A”評級。