華泰證券 劉輝

　　投資要點(diǎn)：

　　重卡行業(yè)成長的故事仍在演繹。2007年1-5月份，行業(yè)累計(jì)銷量為127924輛，同比增長63.66%，維持快速增長。我們判斷推動(dòng)行業(yè)發(fā)展的因素將長期存在，08年重卡市場將依然樂觀，目前相對(duì)而言，業(yè)內(nèi)龍頭公司估值水平偏低，仍有提升空間。

　　客車行業(yè)：世界級(jí)的企業(yè)正在成長。07年以來客車行業(yè)在海外市場的推動(dòng)下同比增長21.74%，市場集中度有進(jìn)一步提高的趨勢(shì)。我們認(rèn)為龍頭公司憑借其優(yōu)秀的經(jīng)營獲得了超越行業(yè)的增長，在海外市場不斷突破的條件下，企業(yè)的成長價(jià)值正在顯現(xiàn)，估值水平理應(yīng)提升。

　　對(duì)于轎車行業(yè)，其焦點(diǎn)在于對(duì)于行業(yè)的長期看好與短期內(nèi)的行業(yè)現(xiàn)實(shí)之間的博弈。我們認(rèn)為，成長的動(dòng)力來自于宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好與人均GDP的增長導(dǎo)致轎車逐漸走入家庭，這是一個(gè)長期的趨勢(shì)，然而就目前行業(yè)的競爭狀況而言，對(duì)相關(guān)公司的估值應(yīng)較商用車板塊略低一些，原因在于目前的行業(yè)集中度較低，寡頭壟斷的競爭格局遠(yuǎn)未形成。

　　國際化視野下，零部件行業(yè)蘊(yùn)含著顯著的投資機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為，從世界零部件行業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，走向壟斷競爭是其必然的發(fā)展趨勢(shì)，而我國汽車工業(yè)的蓬勃發(fā)展又為其提供了堅(jiān)實(shí)的需求基礎(chǔ)，前景看好。但是我們判斷只有具備與外資合資或合作背景的零部件企業(yè)由于技術(shù)等原因才能更加充分的分享行業(yè)增長的果實(shí)，相關(guān)上市公司應(yīng)成為投資首選。

　　在對(duì)各個(gè)細(xì)分子行業(yè)的綜合分析后，我們的投資策略是尋找同時(shí)具備成長性和相對(duì)壟斷性的子行業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)配置，取得成功的投資。建議重點(diǎn)關(guān)注重卡行業(yè)的強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)業(yè)鏈條：中國重汽、濰柴動(dòng)力、威孚高科，分別給予“買入”的投資評(píng)級(jí)。同時(shí)重點(diǎn)關(guān)注具備比較優(yōu)勢(shì)的大中型客車行業(yè)，這里我們更看好宇通客車，給予“買入”的投資評(píng)級(jí)。

　　一、重卡行業(yè)：成長的故事仍在演繹

　　1.07年以來行業(yè)銷量維持快速增長

　　2007年1-5月，整個(gè)重卡行業(yè)累積銷售重型卡車127924輛，同比增長63.66%。5月份單月銷量為50053輛，同比增長77.82%，仍維持快速增長。

　　2、穩(wěn)定競爭格局下，龍頭公司將獲益頗豐

　　重卡行業(yè)競爭格局基本穩(wěn)定，寡頭壟斷的格局已經(jīng)形成。自06年以來，以中國重汽、陜西重汽等廠商為代表的生產(chǎn)的載重15噸以上大噸位重卡產(chǎn)品逐步替代以東風(fēng)、一汽集團(tuán)的準(zhǔn)重卡產(chǎn)品的行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)仍在繼續(xù)，中國重汽、陜西重汽的市場份額分別提升至20.49%和12.51%，而東風(fēng)汽車的市場份額則由06年的22%下降到16.99%。

　　經(jīng)過06及07年上半年的發(fā)展，我們認(rèn)為這種競爭格局盡管仍在進(jìn)一步發(fā)展，但是行業(yè)的市場集中度已經(jīng)比較穩(wěn)定，穩(wěn)定競爭的格局已經(jīng)基本形成。經(jīng)測(cè)算重卡市場的CR3為60%，CR5為90%，我們判斷穩(wěn)定競爭格局下，龍頭公司將獲益頗豐。

　　3、2008年重卡行業(yè)發(fā)展前景依然樂觀

　　3.1結(jié)構(gòu)性增長仍在持續(xù)進(jìn)行

　　07年1-5月，重卡市場依舊延續(xù)了05年以來的結(jié)構(gòu)性增長。半掛車增長迅速，結(jié)構(gòu)占比由05年的24%提升至07年的37.37%，1-5月份同比增長126.17%，帶動(dòng)了整個(gè)行業(yè)銷量的快速增長。

　　同時(shí)，盡管底盤和整車的銷售占比呈現(xiàn)出下降態(tài)勢(shì)，但是同比增長仍維持在高位。1-5月，行業(yè)銷售重卡底盤95865輛，同比增長36.67%，銷售整車35257輛，同比增長52.04%。我們判斷，在半掛車銷量快速增長的帶動(dòng)下，行業(yè)結(jié)構(gòu)性增長仍將持續(xù)。

　　3.2推動(dòng)行業(yè)銷量增長的內(nèi)在因素將長期存在

　　我們判斷，導(dǎo)致重卡行業(yè)處于景氣周期的主要原因在于：<1>物流運(yùn)輸行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生的增量需求，推動(dòng)了半掛車的強(qiáng)勁發(fā)展。<2>專用車發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁，增加了對(duì)于重卡底盤的需求。〈3〉“十一規(guī)劃”引發(fā)的相關(guān)工程建設(shè)對(duì)于重卡的需求。

　　對(duì)于下半年及08年重卡行業(yè)的快速增長，我們依舊樂觀。主要原因在于：〈1〉物流行業(yè)在我國正方興未艾，發(fā)展前景廣闊，將會(huì)迎來相對(duì)較長的成長期。〈2〉專用車在我國的發(fā)展正處于起步階段，后續(xù)發(fā)展?jié)摿�很大，因而�?huì)促進(jìn)對(duì)于重卡底盤的需求。〈3〉“十一五規(guī)劃”的既定工程項(xiàng)目也將對(duì)整車的需求構(gòu)成一定的支撐。

　　4、估值水平偏低，仍有提升空間

　　對(duì)于重卡行業(yè)的龍頭公司，在重卡行業(yè)增長預(yù)期明確的條件下，在周期性行業(yè)的上升階段其估值水平理應(yīng)提升。我們認(rèn)為，下半年對(duì)于龍頭企業(yè)上市公司而言，其合理估值水平可以提升至08年25-30倍PE，仍有較大的提升空間。

　　二、客車行業(yè)：世界級(jí)的企業(yè)正在成長

　　1、海外市場推動(dòng)下的快速增長仍在繼續(xù)

　　2007年1-5月，我國客車行業(yè)累計(jì)銷售客車60201輛，同比增長21.74%，其中大型客車銷售17405輛，同比增長31.73%，中型客車銷售24232輛，同比增長12.10%，輕型客車銷售18564輛，同比增長26.96%。整個(gè)行業(yè)的跨速增長仍在繼續(xù)。

　　在國內(nèi)需求平穩(wěn)增長的條件下，我們判斷維持行業(yè)銷量快速增長的主要驅(qū)動(dòng)力來自于海外市場的開拓。對(duì)于國內(nèi)主要的客車制造企業(yè)而言，其產(chǎn)品在價(jià)格上具有較強(qiáng)的國際比較優(yōu)勢(shì)，技術(shù)性能上由于較早就已經(jīng)與外資開展合資或合作，因此與世界巨頭的差距已經(jīng)不大，海外出口空間廣闊，前景看好。

　　2、行業(yè)市場集中度有進(jìn)一步提高的空間

　　目前，宇通和金龍為大眾型客車市場的雙寡頭，競爭優(yōu)勢(shì)十分明顯。07年1-5月，行業(yè)的CR2由06年底的43.56%提升至46.24%,而CR5亦相應(yīng)提高至50.65%。我們判斷，雖然現(xiàn)階段很多小的客車制造企業(yè)由于受地方保護(hù)的影響而維持經(jīng)營，但是新的《客車生產(chǎn)資質(zhì)》頒布實(shí)施將加快淘汰落后的小廠商，伴隨著行業(yè)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”競爭格局的延續(xù)，市場集中度有進(jìn)一步提升的空間。

　　3、龍頭公司優(yōu)秀的經(jīng)營獲得超越行業(yè)的增長

　　對(duì)于宇通客車及金龍客車等龍頭公司而言，我們認(rèn)為其優(yōu)秀的經(jīng)營帶來了超越行業(yè)的增長。07年至今，行業(yè)大型客車的銷售同比增長為31.73%，而宇通客車、金龍客車則分別為43%和50.44%，均顯著高于市場平均增幅。同時(shí)，宇通客車和金龍客車的中型客車銷量同比增長亦分別為18.66%和24.65%，均高于行業(yè)均值12.10%。

　　在銷售結(jié)構(gòu)比較中，我們認(rèn)為宇通客車優(yōu)于金龍汽車，原因在于宇通客車大型客車的銷售比重不斷提升至41.72%，而金龍汽車則為24.14%，在公司業(yè)績上則相應(yīng)地表現(xiàn)為盈利能力的略遜一籌。

　　4、海外市場擴(kuò)張下的價(jià)值重估

　　根據(jù)世界汽車制造商協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，2006年宇通客車已經(jīng)成為世界上生產(chǎn)規(guī)模最大的單一廠商，三家金龍企業(yè)合計(jì)亦為世界最大的客車企業(yè)集團(tuán)。我們認(rèn)為，在當(dāng)前形勢(shì)下需要重新審視行業(yè)龍頭公司的成長價(jià)值。

　　海外市場的開拓導(dǎo)致產(chǎn)品需求空間的打開，可以弱化國內(nèi)經(jīng)濟(jì)周期性波動(dòng)對(duì)行業(yè)的影響，在銷量維持快速增長的條件下，估值水平理應(yīng)提升。我們認(rèn)為，對(duì)于龍頭公司而言，下半年可以享有08年30倍PE左右的估值，有一定的提升空間。

　　三、轎車行業(yè)：長期看好與短期內(nèi)的投資選擇

　　1.成長的動(dòng)力長期存在

　　根據(jù)日本、美國等發(fā)達(dá)國家轎車市場的發(fā)展規(guī)律，當(dāng)人均GDP達(dá)到1000美元時(shí)，轎車開始進(jìn)入家庭。以轎車進(jìn)入家庭為標(biāo)志，轎車市場也必然進(jìn)入快速成長期。2003年我國人均GDP首次超越1000美元，而根據(jù)有關(guān)部門預(yù)測(cè)，至2015年，我國人均GDP將會(huì)達(dá)到3000美元，我們判斷，轎車行業(yè)將會(huì)迎來相對(duì)較長的成長期。

　　在我國，隨著國家宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)向好，轎車的消費(fèi)品屬性將得到充分體現(xiàn)，隨著人均GDP的增長，轎車行業(yè)將步入較長的成長期，而這將為我國轎車工業(yè)的發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的國內(nèi)需求基礎(chǔ)。

　　2、走向壟斷競爭將是行業(yè)發(fā)展的歸宿

　　就我國目前的情況而言，寡頭壟斷的格局遠(yuǎn)未形成，規(guī)模經(jīng)濟(jì)的作用還遠(yuǎn)未體現(xiàn)。目前市場占有率最大的上海通用和上海大眾的市場份額還未到10%，市場集中度遠(yuǎn)未達(dá)到一定的規(guī)模。結(jié)合汽車工業(yè)“十一五”規(guī)劃，我們判斷一方面，國家將在政策上促進(jìn)國內(nèi)轎車產(chǎn)業(yè)整合，進(jìn)而規(guī)模達(dá)到集中，以求培育優(yōu)勢(shì)企業(yè)的國際競爭力。另一方面，國內(nèi)廠商出于對(duì)利潤的追求，必然會(huì)加快規(guī)模擴(kuò)張的步伐，實(shí)現(xiàn)整合發(fā)展，前景看好。

　　3、關(guān)注整合趨勢(shì)下的龍頭企業(yè)

　　我們認(rèn)為，在走向壟斷競爭將是轎車行業(yè)發(fā)展的最終歸宿的調(diào)價(jià)下，應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注背靠優(yōu)勢(shì)汽車集團(tuán)的相關(guān)上市公司，他們將會(huì)是未來行業(yè)整合的最大受益者。我們判斷，在國家逐步整合央企的大環(huán)境下，將會(huì)出臺(tái)一些政策來推動(dòng)轎車行業(yè)的資產(chǎn)整合或以資產(chǎn)注入的方式來實(shí)現(xiàn)整體上市。建議重點(diǎn)關(guān)注上海汽車-未來整合的受益者，一汽轎車-央企整體上市的平臺(tái)。

　　4、競爭結(jié)構(gòu)還未理想狀態(tài)下的估值選擇

　　盡管我們對(duì)于行業(yè)的長期發(fā)展趨勢(shì)十分看好，預(yù)計(jì)至2010年，行業(yè)銷量的年復(fù)合增長率將會(huì)達(dá)到20%，但是由于就目前的競爭狀況而言，壟斷競爭的格局遠(yuǎn)未形成，相關(guān)上市公司還未能夠像商用車的龍頭公司一樣，享有足夠的市場空間，市場地位并不是十分強(qiáng)勢(shì)。

　　綜合分析后，我們認(rèn)為對(duì)于轎車行業(yè)的上市公司估值而言，存在著長期與短期的矛盾，合理估值水平應(yīng)較商用車龍頭公司略低一些，下半年可以享有08年業(yè)績25XPE左右的估值，仍有一定的提升空間。

　　四、零部件行業(yè)：國際化視野下行業(yè)蘊(yùn)含著顯著的投資機(jī)會(huì)

　　1.世界汽車零部件行業(yè)趨向壟斷競爭

　　20世紀(jì)90年代以來，世界汽車工業(yè)的格局發(fā)生了重大變化，各大跨國汽車公司的兼并和重組愈演愈烈。在汽車集團(tuán)“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”的推動(dòng)下，世界汽車零部件工業(yè)也經(jīng)歷了劇烈的產(chǎn)業(yè)重組過程。1988年全球零部件供應(yīng)商的數(shù)量有20000多家，到2000年只剩下2000家，預(yù)計(jì)到2010年還將淘汰一半。跨越國界的產(chǎn)業(yè)整合加劇了壟斷化趨勢(shì)。

　　在汽車生產(chǎn)全球化的背景下，為了保證整車質(zhì)量和降低成本，許多汽車廠家開展了零部件全球采購。全球采購的優(yōu)點(diǎn)是整車廠可充分利用世界范圍內(nèi)的零部件資源優(yōu)勢(shì)，降低制造成本。我們認(rèn)為，國際化采購要求進(jìn)入該體系的零部件廠商必須具有相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的品牌及深厚技術(shù)沉淀，經(jīng)過多年的發(fā)展依然成為行業(yè)的寡頭壟斷廠商，隨著零部件廠商數(shù)量的減少，走向壟斷競爭將成為世界零部件行業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)。

　　2.我國零部件行業(yè)擁有廣闊的發(fā)展空間

　　2.1國內(nèi)汽車市場潛力巨大提供發(fā)展基礎(chǔ)

　　2007年1-5月份汽車行業(yè)轉(zhuǎn)好，累計(jì)銷售364.62萬輛，同比增速達(dá)到了22.03%，預(yù)計(jì)未來幾年行業(yè)銷量仍將維持快速增長。我們判斷，國內(nèi)汽車市場的繁榮將給汽車零部件行業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的需求基礎(chǔ)。此外，在當(dāng)今的汽車制造采購全球化的大背景下，在全球OEM及AM兩塊市場的雙重推動(dòng)下，對(duì)于能夠進(jìn)入全球配套體系的國內(nèi)零部件廠商而言，其市場空間將會(huì)日趨廣闊。

　　2.2“節(jié)能減排”引導(dǎo)行業(yè)未來發(fā)展機(jī)遇

　　能源環(huán)境是汽車產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展的瓶頸。能源和環(huán)境的巨大壓力對(duì)中國可持續(xù)發(fā)展構(gòu)成了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。1980-2000年，中國創(chuàng)造了能源消費(fèi)翻一番，國內(nèi)生產(chǎn)總值翻兩番的業(yè)績，能源彈性系數(shù)平均為0.5。然而進(jìn)入新世紀(jì)，形勢(shì)發(fā)生了較大的改變。近幾年，GDP每增加一個(gè)百分點(diǎn)，石油消費(fèi)平均增加在1個(gè)百分點(diǎn)左右，呈現(xiàn)出能源消耗高增長的態(tài)勢(shì)。

　　我們判斷，“節(jié)能減排”將成為未來引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)。對(duì)于掌握發(fā)動(dòng)機(jī)節(jié)能技術(shù)，能夠幫助整車制造企業(yè)生產(chǎn)符合排放法規(guī)的零部件供應(yīng)商將面臨著較好的發(fā)展機(jī)遇和相對(duì)明確的成長空間。

　　3、國際化視野下行業(yè)蘊(yùn)含著顯著的投資機(jī)會(huì)

　　3.1外資進(jìn)入中國市場獨(dú)資化傾向日趨明顯

　　由于中國允許外資在中國獨(dú)資經(jīng)營汽車零部件項(xiàng)目，因此大的零部件集團(tuán)紛紛在中國設(shè)廠，不僅為國內(nèi)企業(yè)配套，也同時(shí)向國外出口。整車合資已基本塵埃落定，但零部件合資方興未艾，特別是引進(jìn)車型的國外原配廠家躍躍欲試，大舉進(jìn)駐中國市場。

　　據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，僅2003年就新合資30多家，新成立的外國獨(dú)資公司20多家，2005年新簽約來華的國際零部件企業(yè)就達(dá)90余家，協(xié)議投資額達(dá)40億美元，為2004年的3.2倍。面對(duì)國內(nèi)日益明確和旺盛的需求潛力，由于其擁有較強(qiáng)的研發(fā)能力和一定程度上對(duì)于技術(shù)的壟斷，外資對(duì)中國汽車零部件行業(yè)的投資策略已經(jīng)發(fā)生了較大的改變：從參股向控股轉(zhuǎn)變、從合資到獨(dú)資轉(zhuǎn)變、從占據(jù)市場向壟斷市場轉(zhuǎn)變，意圖最大程度的分享國內(nèi)汽車市場發(fā)展的果實(shí)。

　　3.2在產(chǎn)業(yè)鏈條上具有相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的定價(jià)權(quán)

　　我國汽車零部件企業(yè)起步于農(nóng)機(jī)、起步于配件、起步于卡車配套，這樣起步的方式?jīng)Q定了我國零部件長期以來存在的數(shù)量多、規(guī)模小、總體技術(shù)水平低的狀況。我國汽車零部件成長的過程中，過度的依賴于整車廠，依賴地方政府保護(hù)特點(diǎn)導(dǎo)致了企業(yè)產(chǎn)品的單一和缺乏市場競爭力的弊端，這決定了我國大部分企業(yè)缺乏技術(shù)研發(fā)能力，缺乏關(guān)鍵核心零部件的自制能力，因而導(dǎo)致了在產(chǎn)業(yè)鏈條中處于弱勢(shì)，沒有定價(jià)權(quán)，只能被動(dòng)降低價(jià)格。

　　然而，我們認(rèn)為對(duì)于具有外資背景或者通過合資、合作能夠生產(chǎn)整車制造所需要的核心零部件企業(yè)，由于其對(duì)于研發(fā)的巨大投入掌控著核心技術(shù)，因而在整個(gè)汽車行業(yè)中處于強(qiáng)勢(shì)地位，受整車降價(jià)影響較小，具有定價(jià)權(quán)，發(fā)展前景十分看好。

　　3.3投資首選—具備合資、外資背景的企業(yè)

　　盡管整體看來，中國汽車零部件企業(yè)在全球供應(yīng)鏈中的優(yōu)勢(shì)地位并不明顯，國內(nèi)的企業(yè)普遍存在著散、亂、差的局面，大部分國內(nèi)企業(yè)由于缺乏競爭力無法分享行業(yè)增長果實(shí)的情況，但是在世界汽車零部件行業(yè)趨向壟斷的國際化視野下，看似平淡卻依然存在著顯著的投資機(jī)會(huì)。

　　通過對(duì)跨國廠商進(jìn)駐中國市場的零部件配套模式分析，我們發(fā)現(xiàn)其戰(zhàn)略是整車廠先行，零部件廠商跟進(jìn)的策略，因此，進(jìn)入中國之初大部分是采用CKD的方式組裝，而后隨著其配套廠商的進(jìn)駐，開始國產(chǎn)化，這樣非原車型配套廠商很難進(jìn)入其零部件供應(yīng)體系，從而融入其全球零件供應(yīng)鏈。然而對(duì)于具備合資、外資背景的零部件企業(yè)，一方面，立足于國內(nèi)汽車市場的不斷發(fā)展，另一方面，又能夠走出國門進(jìn)入全球配套體系，參與全球OEM和AM市場的采購，成長空間十分廣闊。

　　投資首選—具備合資、外資背景的零部件企業(yè)。綜合分析后，我們認(rèn)為，伴隨著世界汽車零部件行業(yè)趨向壟斷競爭，供應(yīng)鏈全球采購的持續(xù)進(jìn)行，具備合資、外資背景的國內(nèi)零部件企業(yè)將面臨著較好的發(fā)展機(jī)遇，能夠分享行業(yè)增長的果實(shí)，發(fā)展前景十分看好。

　　五、投資策略：成長性+壟斷性=成功的投資

　　1、細(xì)分行業(yè)的估值因素分析與投資配置

　　在對(duì)轎車行業(yè)、重卡行業(yè)、大中型客車行業(yè)和汽車零部件行等細(xì)分子行業(yè)進(jìn)行深入的分析后，我們結(jié)合不同子行業(yè)的競爭態(tài)勢(shì)及發(fā)展前景后，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)配置具有成長性和壟斷性相結(jié)合的細(xì)分子行業(yè)，我們認(rèn)為只有這樣的投資才會(huì)更加成功，因而相應(yīng)地建議投資者采取這樣的投資策略：

　　〈1〉由最終的重卡需求為起點(diǎn)，尋找出中國重汽(整車)-濰柴動(dòng)力(發(fā)動(dòng)機(jī)+整車)-威孚高科(發(fā)動(dòng)機(jī)燃油噴射系統(tǒng))這樣一個(gè)依附同一需求而形成的強(qiáng)勢(shì)產(chǎn)業(yè)鏈條，結(jié)合估值水平的變化，做出適當(dāng)、動(dòng)態(tài)的資產(chǎn)配置。〈2〉重點(diǎn)配置大中型客車行業(yè)的龍頭公司，這里我們更看好宇通客車。

　　2、重點(diǎn)公司推薦

　　宇通客車(600066)：估值水平還有進(jìn)一步提升的空間

　　我國客車行業(yè)銷量維持快速增長，市場集中度不斷提升。2007年1-5月份，行業(yè)累計(jì)銷售客車60201輛，同比增長21.74%,維持快速增長。行業(yè)市場集中度進(jìn)一步提升，CR2由06年底的43.56%提升至46.24%,而CR5亦相應(yīng)提高至50.65%,我們預(yù)期伴隨著行業(yè)“強(qiáng)者恒強(qiáng)”競爭格局的延續(xù)，市場集中度有進(jìn)一步提升的空間。

　　宇通客車產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)進(jìn)行，大型客車銷售比重進(jìn)一步提高。

　　2006年產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)的偶然性變動(dòng)導(dǎo)致了當(dāng)年產(chǎn)品銷售均價(jià)和毛利率的降低，然而07年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，其大型客車銷售比重如預(yù)期般提高，自06年的36.84%快速提升至當(dāng)前的41.72%，同時(shí)輕型客車的比重則由10.63%下降至6.83%的低位，我們判斷這將會(huì)推動(dòng)公司產(chǎn)品銷售均價(jià)和毛利水平的提高，前景看好。

　　財(cái)務(wù)政策穩(wěn)健，利潤留有余地。備受市場關(guān)注的預(yù)提1.5%產(chǎn)品售后服務(wù)費(fèi)導(dǎo)致營業(yè)費(fèi)用增長的問題，2006年底公司沖回了8‰,剩余資金形成沉淀，預(yù)計(jì)07年這一財(cái)務(wù)計(jì)提方式仍將延續(xù)，但是我們判斷未來公司產(chǎn)品大面積召回的可能性微乎其微，因此持續(xù)累積的沉淀資金將為公司未來利潤持續(xù)穩(wěn)定的釋放留有空間。此外，對(duì)于來自政府的補(bǔ)貼收入仍然記錄在專項(xiàng)應(yīng)付款項(xiàng)目下并沒有增加為公司的利潤，財(cái)務(wù)政策依然穩(wěn)健。

　　增值稅稅制改革帶來利好。07年7月1日起，國家將允許宇通客車實(shí)施固定資產(chǎn)增值稅進(jìn)項(xiàng)稅的抵扣，鑒于宇通客車加速折舊的財(cái)務(wù)政策，我們預(yù)期未來幾年公司每年將可以形成500-600萬元的抵扣資金，影響EPS約為0.01元，構(gòu)成利好。

　　金融資產(chǎn)投資增值潛力巨大導(dǎo)致公司動(dòng)態(tài)PE不斷降低，估值空間不斷提升。截至日前，公司的金融資產(chǎn)收益已經(jīng)達(dá)到了6.35億元，影響EPS約為1.59元。扣除公司持有的金融股權(quán)市值后，公司主營業(yè)務(wù)07、08年的動(dòng)態(tài)PE只有27及19倍，估值水平顯著偏低，預(yù)期隨著金融資產(chǎn)的持續(xù)增值，公司的估值空間還將進(jìn)一步打開。

　　上調(diào)目標(biāo)價(jià)位，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司07、08、09年的EPS將分別為0.82、1.18及1.45元，我們認(rèn)為公司可以享有08年實(shí)際業(yè)績30XPE的估值水平，目標(biāo)價(jià)位35元，目前還有37.09%的潛在上升空間，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

　　威孚高科(000581)：轎車柴油化的推進(jìn)或?qū)⒊�出市場預(yù)期

　　轎車柴油化的推進(jìn)或?qū)⒊�出市場的預(yù)期。日前借著世界環(huán)境日的主題，中國最大的轎車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目出爐，華泰汽車集團(tuán)發(fā)布信息將在內(nèi)蒙古建立年產(chǎn)100萬輛的柴油發(fā)動(dòng)機(jī)基地。

　　根據(jù)我們的了解，截至日前國內(nèi)各大汽車廠商大部分已經(jīng)實(shí)施研究或推出轎車柴油化產(chǎn)品項(xiàng)目。早在2006年，玉柴集團(tuán)、奇瑞轎車就已經(jīng)在車展上推出了其轎車柴油動(dòng)力產(chǎn)品，而2007年大眾汽車集團(tuán)亦宣布將在中國推出其符合歐III排放標(biāo)準(zhǔn)的轎車產(chǎn)品，同時(shí)，福田、中興等其他廠商也適時(shí)展示了其柴油化產(chǎn)品。

　　備受市場關(guān)注的油品問題目前國家正在研究，中石油及中石化兩大巨頭亦在為此做著積極地準(zhǔn)備，相信08年符合歐III燃油排放標(biāo)準(zhǔn)的油品，其大面積推廣的可能性比較大。

　　博世汽柴的盈利前景或?qū)⒊�出市場預(yù)期。假設(shè)08年中、重卡市場對(duì)于07年實(shí)現(xiàn)零增長，那么保守估計(jì)08年將會(huì)實(shí)現(xiàn)總量約為57萬輛的銷售規(guī)模，加上大中型客車約為9萬輛的銷售規(guī)模以及保守預(yù)計(jì)的來自出口皮卡產(chǎn)品的需求7萬輛，那么以上幾項(xiàng)合計(jì)將有近73萬輛的潛在需求，同時(shí)如果考慮來自于轎車柴油化所帶來的額外需求，那么整個(gè)市場對(duì)于高端燃油噴射系統(tǒng)的需求很可能將會(huì)在100萬套左右。考慮到歐III排放標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施力度的問題，假設(shè)50%的潛在需求轉(zhuǎn)化為實(shí)際需求，以60%的市場份額計(jì)算，公司08年實(shí)現(xiàn)30萬套高壓共軌產(chǎn)品的預(yù)期將略顯保守。

　　歐III排放標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施進(jìn)度并不會(huì)影響我們對(duì)于公司長期投資價(jià)值的判斷，在“節(jié)能減排”引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的條件下，公司將面臨著發(fā)展的春天。

　　上調(diào)目標(biāo)價(jià)位，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。我們判斷轎車柴油化的進(jìn)程或?qū)⒊�出市場預(yù)期，這將給公司的業(yè)績?cè)鲩L帶來實(shí)質(zhì)性的影響。我們認(rèn)為公司能夠充分受益于國家的產(chǎn)業(yè)政策，成長性突出，對(duì)此市場應(yīng)給予一定的溢價(jià)，提高目標(biāo)價(jià)位至23元，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

　　中國重汽(000951)：盈利能力如預(yù)期般快速增長

　　1季度業(yè)績大幅增長，半年度經(jīng)營業(yè)績預(yù)增100%以上。07年1季度公司業(yè)績大幅增長。

　　共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入334972.79萬元，凈利潤12717.68萬元，分別同比增長94.99%和410.41%，每股收益為0.39元，同比增長290%。同時(shí)，公司發(fā)布半年度業(yè)績預(yù)增公告，預(yù)計(jì)半年度凈利潤將同比增長100%以上，全年高增長值得期待。

　　橋箱廠注入資產(chǎn)的盈利能力超出預(yù)期。我們之前根據(jù)對(duì)橋箱廠注入資產(chǎn)盈利能力的估算，模擬預(yù)測(cè)了中國重汽的合并財(cái)務(wù)報(bào)表，預(yù)期07年之后在能夠?qū)崿F(xiàn)橋箱廠資產(chǎn)全年并表的條件下，公司整體毛利率將會(huì)達(dá)到12.99%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出合并之前的8.38%，然而1季報(bào)顯示，1季度公司整體毛利率已經(jīng)達(dá)到了13.72%，盈利能力的增長速度超出了我們的預(yù)期，我們判斷公司全年的毛利率水平仍將維持較高的水平。

　　07年重卡銷量的高增長值得期待。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，07年1-5月整個(gè)行業(yè)銷售重卡209358輛，同比增長達(dá)到了63.66%。重汽集團(tuán)銷售重卡42889輛，同比增長60.93%，與行業(yè)增幅基本持平。然而，我們判斷中國重汽上市公司的銷量增幅應(yīng)該高于集團(tuán)銷量的增長，前景看好。

　　出于謹(jǐn)慎性原則，預(yù)計(jì)07年公司重卡銷量將會(huì)達(dá)到66671輛，同比增長50%。我們判斷，在銷量大幅增長，毛利率有較大提高的條件下，07年之后公司的業(yè)績將會(huì)快速增長，前景十分看好。

　　公司具備良好的成長性，PEG處于0.625的低位。預(yù)計(jì)公司07、08、09年的EPS將分別為1.60、2.26和2.75元，年均復(fù)合增長率在40%以上。在整個(gè)重卡行業(yè)復(fù)蘇性增長的過程中，龍頭公司的估值水平理應(yīng)提升，同時(shí)考慮到公司在業(yè)內(nèi)具備較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢(shì)，我們認(rèn)為給予公司08年30PE的估值較為合理，目標(biāo)價(jià)位67.80元，維持“買入”的投資評(píng)級(jí)。

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