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新浪財經

長城證券:下半年交通運輸行業投資策略報告

http://www.sina.com.cn 2007年06月19日 18:32 長城證券

  下半年交通運輸行業(航空/機場/高速)投資策略報告

  投資評級:謹慎推薦

  2007年6月15日

  長城證券 宋偉亞

  要點:

  • 當前國際航空業運營及財務狀況持續好轉,國內行業運營指標整體也表現較好,扭虧在即。具體來看,行業優化重組前景隱現、供求關系樂觀、人民幣持續升值和國際原油價格企穩,航空公司正在步入新一輪盈利周期,我們給予行業“謹慎推薦”投資評級。個股方面,謹慎推薦行業龍頭國航和正在推動國際化規模網絡航空公司戰略轉型、認沽權證鎖定下行風險的南航。

  • 航空業的旺盛發展使得機場航空性業務表現良好,非航業務發展潛力巨大。估值角度看,當前機場股已不具備較好的吸引力,但機場類股票屬于典型的防御類品種,當前市場形勢下,具有較好的抗風險能力,且具有行業性資產注入預期,給予“謹慎推薦”投資評級。個股方面,謹慎推薦當前具有較好容量利用空間、成長不受瓶頸限制的白云機場廈門空港;對于行業龍頭上海機場,考慮到公司巨大的成長潛力和顯著的戰略性資源地位,給予謹慎推薦投資評級。

  • 路網效應日趨顯現、汽車/重卡產銷兩旺、計重收費普遍實施及路產收購前景等因素使得高速板塊持續景氣。動態市盈率顯示當前高速公路板塊估值趨于合理,但相對于交通運輸板塊和整個市場的估值水平,優質高速公路股因其穩定的業績表現和成長性仍能彰顯相對投資價值,給予行業“謹慎推薦”投資評級。個股方面,應以資產注入、計重收費、新建完工和成本控制等為關注主線逢低介入,因考慮到資產收購預期和公司治理溢價,上調山東高速評級為推薦。維持對贛粵高速皖通高速的推薦,維持對現代投資、楚天高速的謹慎推薦。

  • 提請關注地緣矛盾激化油價高企等突發風險。

  航空運輸:千金散盡將復來

  國際航空業扭虧為盈,運營方式持續演進

  在經歷了上世紀90年代的長足發展之后,國際航空市場進入了一個長達6年的低迷時期。期間,9.11事件使得航空運輸量出現了自海灣戰爭以來世界航空運輸史上第二次大衰退,2003年非典和2004年以來持續高漲的國際原油價格雪上加霜,2001-2006年全球航空業累計虧損達410億美元。

  隨著航空需求回暖走強、國際原油價格下滑企穩及各航空公司持續的成本消減措施,盈虧拐點預期將出現在07年。IATA6月份再次提高了全球航空業盈利預測,07年和08年分別達到51億和96億美元,這是自去年末IATA第3次提高行業盈利預測。從07年以來的運行情況來看,亞洲和歐洲超預期的經濟增長使得客運業務07年一季度維持強勢,顯著改善的上座率是盈利看好的重要因素。

  運營環境及方式上,全球范圍來看,航空運輸業已經并將繼續經歷在主要領域的巨大變化。如:

  *全球化與激烈的競爭

  *放松管制/自由化/私有化

  *主要聯盟集團的形成或失敗

  *重大財務虧損創傷,恢復元氣尚需時日

  *全球經濟增速放緩

  *技術進步,如電子商務

  *商務旅行減少,轉向低成本航空公司和折扣票價

  國內航空業新近運營情況:持續增長,盈利在望

  國內航空業務整體上繼續保持快速增長。從周轉量上看,07年1-4月總周轉量繼續較快增長,累計達1094400萬噸公里,同比增長19.5%,其中國際航線增長顯著,總周轉量、旅客轉轉量及貨郵運輸量累計增幅分別高于國內航線13個、7.1個和16.7個百分點,主要原因一方面是由于市場需求增加,進出口貿易繼續增長;另一方面是由于對市場的開拓力度加大,運力投入加快。港澳航線因競爭加劇和運力投入不足等原因持續低迷,旅客運輸自去年下半年開始呈低速增長,貨物運輸去年9月開始為負增長。

  4月份行業客座率和載運率分別為76.6%和67.1%,繼續保持穩中有升態勢。國內航線綜合票價指數整體保持平穩。因不同的細分競爭格局,中程票價指數同比有所下降,遠程基本平穩,支線持續增長,亞洲及港澳航線和國際航線票價指數同比穩中有升。因總體供求關系較為樂觀,預計票價態勢將持續走穩。

  財務角度看,航空公司07年一季度實現主營業務收入405.1億元,同比增長19.9%;成本費用412.7億元,同比增長16.5%;虧損8.2億元,比去年同期減虧12.8億元,減虧幅度達61%。鑒于航空業是顯著的杠桿經營,隨著傳統旺季的到來,全行業盈利局面已成定局。宏觀經營環境持續向好

  *國際貿易順差持續高位運行,截至6月12號,07年人民幣兌美元已累計升值2%,折合年升值率約4.44%,加息在帶來一定財務負擔的同時更趨于強化升值預期,航空公司繼續享受巨額匯兌收益和購買力提升。

  *地緣政治矛盾有所緩解,假定排除重大意外情況的發生,因供應增加和需求減弱,國際原油價格今明年將趨于穩定。美能源署預計07和08年WTI平均年度價格均為每桶64美元。

  *旅游、對外貿易及消費方式升級等支撐了較樂觀的航空需求,而運力供給方面將相對克制,單位收益品質有望穩中有升。

  投資策略

  歷史的看,航空業對宏觀經營環境敏感,近10年來全球航空業投入資本報酬率持續低于資本成本,盈利波動性大的特性使其更多以一種交易性投資品種出現。當前國內行業優化重組前景隱現、供求關系樂觀、人民幣持續升值和國際原油價格企穩,航空公司正在步入新一輪盈利周期,我們給予行業“謹慎推薦”投資評級。個股方面,我們謹慎推薦國航和南航:國航具有穩定而良好的盈利記錄和前景,并且受益于日益臨近的奧運會的消費驅動和品牌驅動;S南航正在積極推進國際化規模網絡航空公司的戰略轉型,行權價為7.43元的認沽權證鎖定的股價下行風險,也是對公司經營管理的一種激勵。

  機場:關注產能利用空間和資產注入

  *行業整體向好與各公司分別處于不同產能利用周期局面并存。一方面,進出口貿易、旅游、航空公司規模持續放大及準入門檻的降低等各方面的利好因素使得機場業整體經營環境持續向好;另一方面,由于機場業存在產能利用周期問題,其航空及非航業務增速基本呈波浪式攀升態勢,當業務量趨近設計容量和規定標準時,業務增長趨緩,在經過了新擴建產生巨額折舊和財務費用的投產初期,業務及利潤重新進入新一輪增長周期。在產能利用空間方面,白云機場和廈門空港較為優越。

  *優質資產注入已成為行業發展共識。深圳機場和白云機場已先后公布收購集團資產方案,上海機場預計將于下半年啟動整體上市計劃,廈門空港也存在資產注入的可能,但時間較為不確定。由于注入資產質地均較優良,對股份公司EPS均有不同程度的增厚;長期來看,飛行區資產、航站區配套資產、物流園等資產的注入有利于優化核心業務及非航業務的價值鏈流程,減少關聯交易,為公司做大做強提供有力支撐。

  從當前業務運營情況看,各主要機場有所分化。受惠于南航等公司顯著增長的運力投入,白云機場起降架次和旅客吞吐量均顯示出良好的增長勢頭,但貨運仍暫未有較好改善的跡象。上海機場和深圳機場貨運業務均較強勢和平穩;但上海機場受周邊機場的分流和容量限制影響,起降架次和旅客吞吐量同比增速均顯著下降,因二期擴建工程進展順利,虹橋機場容量日趨飽和,預計這一態勢將逐漸得到扭轉;深圳機場容量飽和問題在起降架次和旅客吞吐量上的影響已顯露無遺。廈門空港則暫不存在容量問題,客貨業務發展態勢良好,正處在最佳效益區間。《機場收費改革方案(征求意見稿)》主要調整和基本影響

  概括來講,與第二稿相比,第三稿主要對機場級別和收費標準兩個方面做了調整,其中白云機場從一類機場調為一類二級機場,其原本所受較大的負面影響已趨向中性;收費標準的調整整體上呈內航內線下調、內航外線上調和外行收費上調趨勢,這對于廈門空港影響較為有利,因其沒有跑道資產,不受起降費下調影響,而受益于安檢費等收費上調,國際航班占較大比重的上海機場影響也較積極,白云機場和深圳機場所受影響整體趨向中性,其中白云機場相較第二稿有較大改善。

  投資策略

  隨著股價的不斷上揚,估值角度看,當前機場股已不具備較好的吸引力,但我們認為,機場類股票屬于典型的防御類品種,當前市場形勢下,具有較好的抗風險能力,且具有行業性資產注入預期,我們給予“謹慎推薦”投資評級。個股方面,謹慎推薦當前具有較好容量利用空間、成長不受瓶頸限制的白云機場和廈門空港,對于行業龍頭上海機場,當前的股價已在很大程度上反映了整體上市預期,但考慮到公司巨大的成長潛力和顯著的戰略性資源地位,我們也給予謹慎推薦投資評級。

  高速公路:景氣度持續向好,估值具相對優勢

  新近公路運輸指標回顧

  07年以來公路客貨運輸業務量繼續穩健增長,客運量1-4月累計為68億人次,客運周轉量為3800億人公里,同比增速分別達11.5%和11.4%;貨運量累計為50億噸,貨運周轉量3400億噸公里,同比也均是兩位數增長。根據交通部國家高速公路網規劃,預計到2010年全國公路客貨周轉量將分別達到14300億人公里、9800億噸公里;2020年分別達到25000億人公里和15000億噸公里。

  宏觀環境支撐行業持續向好

  *我國將在2007年底完成“五縱七橫”國道主干線系統最后2385公里的建設任務。到2010年,中東西部地區將基本形成“東網-中聯-西通”的高速網絡,日趨顯著的路網效應必將成為高速公路業績快速增長的重要驅動。

  *汽車銷售形勢良好,07年1-4月國內汽車銷量累計達293.4萬輛,同比增長21.5%,全年旺銷可以期待。

  *計重收費的普遍實施和重卡日趨增多將大幅提高高速公司業績。1-4月重卡銷量同比增長60%,預計下半年結構性增長仍將延續。

  不變的關注:內外雙修的優質公司

  在既定的宏觀環境下,高速類上市公司業績成長主要取決于內涵式成本控制和外延式資產收購,計重收費的漸趨普及則對行業主營收入的提升和養護成本的減少帶來了雙重利好。股改過程中對成本控制、資產收購、股權激勵以及分紅比例的承諾大大增強了業績提升的可預期性。

  計重收費帶來了行業性利好,已實施計重收費的公司通行費收入普遍有較大幅度的提升。贛粵高速計重收費對業績提升的影響將在07年全年體現,福建高速和現代投資也分別于07年5月份和6月份開始實施計重收費,其業績提升將有較有力的支撐。平行的未實施計重收費的替代性公路則會對計重收費的效果有一定影響。

  去年年底交通部發布《關于進一步規范收費公路管理工作的通知》暫停收費公路收費權轉讓,日前有跡象表明,新的收費公路權益轉讓辦法有望于3季度推出,考到行業性融投資需求,預計新的辦法將重開收費公路權益轉讓的大門,但將對權益轉讓流程本身進行規范。有資產收購預期的皖通高速、山東高速、福建高速等前景看好。

  高速公路的大修計劃是應該關注的另一個重點,一方面會影響相關路段的車流量,另一方面會導致大量改良支出的資本化攤銷,影響后期利潤。已經完成大修、改良項目較小或道路使用率尚較低的上市公司則可持樂觀態度,這一方面可關注滬寧高速、深高速、楚天高速、贛粵高速和皖通高速。投資策略

  動態市盈率顯示當前高速公路板塊估值趨于合理,但相對于交通運輸板塊和整個市場的估值水平,優質高速公路股因其穩定的業績表現和成長性仍能彰顯相對投資價值,給予行業“謹慎推薦”投資評級。個股方面,我們重申一季度的投資思路:以資產注入、計重收費、新建完工和成本控制等為關注主線逢低介入,因考慮到資產收購預期和公司治理溢價,上調山東高速評級為推薦。維持對贛粵高速、皖通高速的推薦,維持對現代投資、楚天高速的謹慎推薦。

  投資評級說明

  推薦——未來3~6個月內股價上漲超過20%;

  謹慎推薦——未來3~6個月內股價上漲幅度10%-20%

  中性——未來3~6個月內股價波動幅度在-10%~10%之間;

  回避——未來3~6個月內下跌超過10%。

    新浪聲明:本版文章內容純屬作者個人觀點,僅供投資者參考,并不構成投資建議。投資者據此操作,風險自擔。

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