銀河證券 朱力軍

　　投資要點：

　　國際方面，平板電視發展迅猛，市場占有率不斷擴大。平板電視在全球電視市場的份額已經占到37%。預計2007年，美歐市場將出現超薄彩電銷售量超過顯像管電視的情況，而到2009年，平板類彩電有望占據全球市場主體。細分市場有較大差異，其中液晶電視的發展速度遠遠快于等離子彩電的發展速度。2007年一季度，全球液晶電視銷售額繼續大幅上升，同比增加54%，與此同時，等離子電視的銷售額卻減少了9%。

　　國內方面，傳統彩電發展平穩。經過十多年的發展，我國傳統彩電廠商在CRT產品上的研發、生產和銷售管理等方面已經成熟，幾大主流廠商占據著大部分的市場份額，產品價格變動小，毛利率穩定，呈現出波士頓矩陣模型中“現金�！睒I務的特點，是目前彩電廠商的穩定盈利業務。

　　彩電市場結構性變革明顯，平板電視逐漸取代CRT，液晶市場增速高于

等離子市場，行業競爭激烈，新產品推出速度加快。技術進步和消費升級是推動市場變革的重要驅動力之一。為了獲得相對高的利潤，整個產業新產品發布頻率非常高。目前中國平板電視的普及率僅為18%，平板電視有著巨大的增長潛力,液晶電視代表著增長和發展，等離子電視和背投電視將維持相對弱勢狀態。

　　平板電視價格下降是一個全球的趨勢，2007年一季度國際液晶電視和等離子電視的價格比去年同期分別下降了22%和33%。從整個彩電產業鏈來看，我國的彩電制造商處于一種被動和相對弱勢的地位，產品表現出低差異化和低利潤貢獻率的特點，各個廠商產品營銷策略選項不多，基本上是以價格刺激為主要手段。

　　彩電行業波動有望平緩，產業鏈上各個單位有望走向均衡。國家政策支持進一步加強，平板電視顯示器件已經列為信息產業“十一五”期間十二大重點工程之一，整個彩電行業的安全和利潤有望得到提升。國內彩電生產商與國外廠商相比,仍然具有一定的競爭力,具有產業鏈配套和勞動力成本低廉等優勢。

　　行業風險提示：彩電核心技術的缺失制約著整個行業的發展，技術的突破始終是一個急迫的問題，否則始終無法擺脫核心專利受制于人的窘境；人民幣的升值對彩電行業的出口將產生負面影響。

　　重點關注廈華電子和海信電器。這兩個公司分別作為在產業鏈中縱向整合最為徹底的公司和在平板電視市場的領跑者有望在彩電市場變革中獲得較大的收益。

　　國際部分平板電視發展迅猛，趨勢明顯目前全球彩電行業仍處于結構調整之中，由于新型顯示技術的出現，傳統的CRT彩電市場占有率逐年下滑，液晶彩電和等離子彩電由于其美觀、輕薄等優點迅速搶占市場，目前，平板電視在全球電視市場的份額已經占到37%。預計2007年，美歐市場將出現超薄彩電銷售量超過顯像管電視的情況，而到2009年，平板類彩電有望占據全球市場主體。在亞洲市場方面，根據日本電子情報技術產業協會的預測,2005年液晶與等離子相加的超薄彩電的市場占有率已經超過顯像管電視的市場占有率,未來平板電視將逐漸取代傳統的CRT彩電。

　　LCD彩電的發展速度高于PDP的發展速度2006年全球LCD電視全球市場規模達到4640萬臺,同比2005年增長119%;LCD電視市場份額由05年的11%迅速上漲到24%，LCD彩電的市場份額增長趨勢明顯。

　　PDP發展速度明顯慢于LCD的發展速度。從美國ISUPPLI的統計數據來看，2006年全球PDP產量為1000萬臺，銷售額為77億美元。目前只有松下電器一家廠商在擴大PDP生產,松下期待著大屏幕PDP的需求擴大，而其他廠商根據市場狀況，將生產線的開工率控制在70%左右。預計2007年全球PDP產量為1340萬臺，2007年后將開始以每年14%的速度增長，2011年將達到2270萬臺。今年第一季度，全球液晶電視銷售額繼續大幅上升，同比增加54%，升至136億美元。與此同時，等離子電視的銷售額卻減少了9%，降至36億美元。

　　近些年，中國彩電行業整體保持穩定增長，2006年1-12月份生產彩電共計8375.4萬臺，比2005年同期增長92.2萬臺，增長1.1%。平板電視市場迅速擴大，增長速度在100%以上，銷售量和需求量得到了大幅提升。隨著平板電視市場消費規模的繼續擴大，彩電產業上下游也在加速調整和融合。我們認為，技術進步推動的產業結構變革是目前彩電行業的最重要特征，居民可支配收入穩定增長，消費結構性改變與消費的多樣性相互作用，消費升級成為加速產業調整的重要驅動力之一。

　　傳統彩電發展平穩

　　經過十多年的發展，我國傳統彩電廠商已經形成了巨大的產能，像傳統的彩電廠商深康佳已經達到1000多萬臺的產能，TCL有超過2000萬臺的產能，在CRT產品上的研發、生產和銷售管理等方面已經成熟，基本上形成了自己獨特的運營模式；CRT市場已經進入產品成熟期，市場格局穩定，品牌集中度高。幾大主流廠商占據著大部分的市場份額，產品價格變動小，毛利率穩定，呈現出波士頓矩陣模型中“現金�！睒I務的特點，是目前彩電廠商穩定盈利的業務。

　　技術壟斷成為平板彩電廠商的發展瓶頸在平板彩電的發展上，國內彩電廠商沒有掌握顯示屏的核心技術，而彩電顯示屏占彩電總成本的60%左右，核心技術的缺少已經成為各彩電廠商發展的瓶頸。由于LCD和PDP生產技術主要集中在日本、韓國和臺灣廠商的手中，以臺灣的奇美和友達，日本的Sharp為代表的前五大LCD TV面板廠商占全球市場的92%，我國彩電廠商不得不向這些上游廠商購買，缺乏對上游資源的掌控能力使得各彩電生產商處于彩電產業鏈中較弱的位置上。

　　彩電市場結構性變革明顯平板電視逐漸取代CRT，液晶市場增速高于等離子市場。國內彩電市場變化趨勢明顯，傳統的CRT彩電市場份額逐步下降，2006年1-11月CRT產量出現4.9%的負增長，同時，CRT出口增幅放緩；液晶電視仍然保持高度發展，2006年1-11月生產LCD彩電共計1002萬臺，比2005年同期增長130.3%；但是，由于國內廠商對等離子投入少，等離子彩電產量出現下跌，2006年1-11月共生產61.5萬臺，比2005年同期下降3.9%。背投市場小幅增長，比2005年同期增長17.5%。在出口方面，液晶電視成為彩電行業出口增長的主要驅動力。

　　目前，國內等離子電視市場上，品牌已經比較集中，松下、長虹、海信、日立，四個品牌的銷售已經占到整體的60%。國內企業TCL、創維、康佳，外資企業索尼、東芝則都已全面主攻液晶電視。

　　20071-4月，國內彩電總產量為2288.2萬臺，同比小幅上升3.2%，其中，除液晶電視表現為高速正增長外，其他品種均出現負增長，液晶電視產量為426.9萬臺，同比增長89%，等離子電視生產15.1萬臺，同比負增長31.1%，傳統的CRT彩電產量為1843.7萬臺，同比負增長3.6%，背投電視幾乎退出市場，產量為2.5萬臺，同比負增長95.6%。各品種之間的強弱一目了然。

　　我們認為在未來的一定時間內，傳統CRT彩電、液晶電視、等離子電視和背投彩電在相當長的一段時間內將共同存在，但彩電企業競爭的焦點將仍然主要是液晶電視，與美國、日本、西歐的76%的平板電視普及率相比，中國平板電視的普及率僅18%，液晶電視代表著增長和潛力，等離子電視和背投電視將維持相對弱勢狀態。雖然近期松下、長虹、日立、LG、三星等公司醞釀推動等離子產品的發展，進行市場開拓，但是由于技術的更新和市場的推廣等因素，我們判斷等離子電視的發展速度仍將低于液晶電視的發展速度。

　　行業競爭激烈，新產品推出速度加快由于我國彩電生產企業基本上不掌握顯示屏的核心技術，大家主要是在產品外形工業設計等方面下功夫，所以產品沒有根本的差異，從而導致行業競爭異常激烈。為了獲得相對高的利潤率，整個產業新品發布頻率非常高，部分國內企業全年發布系列新品4～5次或更高。不斷推出新品導致產品生命周期迅速縮短，企業的投入得不到充分的回報，毛利率無法維持在高位置。液晶彩電尺寸升級加快，等離子彩電大屏幕性價比優勢逐漸減小。從目前來看，32英寸液晶彩電銷量占比最高，但是大尺寸(37”/40”/42”)液晶彩電發展迅速，價格和性能與等離子彩電逐漸接近，逐漸對等離子彩電形成巨大的競爭威脅。

　　由于彩電市場缺少能夠極大吸引客戶并形成穩定忠誠度的能力，初期依靠價格獲得的市場份額很容易被其他產品的降價而奪走。這就決定了只有在實現了相對較高集中度的情況下，市場份額才能有效的轉化為利潤，所以，我們預計目前彩電市場的激烈競爭將繼續，各廠商的收益難以出現大幅度的提升。

　　產業結構影響企業的盈利能力從整個彩電產業鏈來看，彩電制造商處于一種被動和相對弱勢的地位。日本、韓國和臺灣的顯示屏制造商掌握著平板彩電的關鍵資源，我國的彩電生產商目前只能被動的跟隨著上游的變化而變化，在日常的經營上表現出，淡季時上游資源豐富，旺季時無法拿到充分的顯示屏；下游的銷售渠道由國美、蘇寧等大型的電器連鎖店控制，在產品議價方面，彩電制造商沒有充分的話語權。在獲取資源的能力和渠道銷售的能力上，國內的彩電生產廠商無法取得優勢，成本控制能力成為各廠商盈利和發展的重要手段。

　　行業壁壘逐漸形成經過多年的發展，傳統的CRT市場格局基本穩定，不同的品牌逐漸形成了自己得競爭優勢，但是就平板電視而言，由于生產、銷售更貼近于IT行業，傳統的彩電生產企業無法在短期內復制原有的生產管理模式，這就給了弱小廠商一些機會。如果說，傳統彩電廠商的主要優勢在于生產規模優勢的話，目前的平板電視廠商的優勢在于上游結合的優勢和產品管理、銷售效率的優勢，行業壁壘逐漸形成。缺乏綜合競爭力的新進入者已經很難從市場中分得一杯羹了。

　　市場競爭主要依靠價格手段國內彩電品牌之間的競爭，以及國內彩電品牌與國外彩電品牌之間的競爭主要依靠價格手段。從目前市場銷售額狀況來看，國內品牌占據了市場份額的48%，主要包括海信、TCL、廈華、長虹；日系品牌占占據市場份額的29%，主要包括索尼、松下、東芝、夏普、日立等；韓系品牌占據市場的16%，主要包括三星和LG；歐美品牌占7%，包括飛利浦等。國內彩電的經營策略主要是采用中低價格，而國外品牌主要走高端路線，但國外品牌有降價進入低端的趨勢。

　　平板電視價格下降是一個全球的趨勢，2007年一季度國際液晶電視和等離子電視的價格比去年同期分別下降了22%和33%。國內平板彩電廠商面臨同樣的問題，各個廠商在選擇產品營銷策略時選擇不多，基本上是以價格刺激為主要手段，通過不斷推出新產品來維持毛利率。表現在各個公司的財務報表上，出現銷售額上升，利潤沒有同步提升的現象。

　　國內品牌目前的均價大大低于國外品牌。主要原因來自兩方面，一方面，國內廠商采取了低價策略；另一方面，國產品牌在37”/40”/42”大尺寸液晶彩電銷售比率低于國外品牌也是重要因素之一。我們預計，未來價格競爭將持續進行，國內外品牌之間爭奪市場份額的競爭將更為激烈，液晶彩電價格還將繼續下降。

　　政策扶持2007年電子信息產業部將組織實施“平板顯示器件產業化專項工程”，平板電視顯示器件已經列為信息產業“十一五”期間十二大重點工程之一。在產品類別方面，將以5代以上TFT-LCD屏、CF、玻璃、LED背光源和大尺寸PDP屏為重點，加快平板顯示器件新品研發及產業化；將積極推進平板顯示器件等領域的標準化工作。

　　關于液晶電視方面，將重點建設液晶生產工藝、模塊技術開發中心。加快國內關鍵配套件的開發與產業化進程。同時，將引導和鼓勵企業間合作，建立國內彩電整機和顯示器件企業間的合作機制。對等離子(PDP)顯示器件的發展思路是，以技術引進和自主開發相結合，重點發展42英寸以上等離子顯示屏、驅動電路及模塊，掌握規模量產技術；建設PDP顯示屏及模塊生產線，鼓勵引導設備和專用材料的開發和產業化。并且，將建設PDP顯示屏及模塊生產線，鼓勵引導設備和專用材料的開發和產業化。

　　我們認為政策的扶持將有助于整個彩電行業和相關產業的發展，一方面，能夠加快我國產業技術的升級換代，有利于集中力量突破技術壁壘，并帶動相關產業集群的進步；另一方面，國內彩電廠商有望擺脫過度依賴國外彩電顯示屏的窘境，從而增強競爭優勢。

　　未來趨勢分析隨著平板電視產業進入穩定快速發展期，產業結構特性、面板供需關系和消費趨勢變化等因素相互作用，我們認為可能會形成以下趨勢。

　　(1)液晶電視依然占據消費主流，隨著液晶顯示技術的不斷突破，等離子在大尺寸上的優勢將逐漸喪失，但是等離子電視依然擁有色彩柔和等鮮明的技術特色，在一定的時期內仍然擁有一定的消費人群。

　　(2)液晶面板價格下跌趨勢放緩。由與前期大量的投資，面板廠商在2006年出現虧損。2007年初，三星、友達等廠商紛紛宣布放慢投資速度和規模，所以液晶電視面板價格出現反復，4月份以來32寸液晶面板的價格持續小幅上漲，累計漲幅約25美元左右；而進入6月，其他尺寸面板價格也出現上漲苗頭，其中37寸面板出現10美元的漲幅。

　　國內彩電生產商的競爭力所在技術的主導曾經造成產品的巨大差異，但是由于國際化造成生產力要素的充分流動，技術優勢已經成為優勢之一，而非唯一要素。在沒有掌握核心技術的情況下，我國的彩電行業依然存在經營優勢，在國際分工日益明確的大背景之下，電子信息業向中國產業轉移成為趨勢，經過多年的積淀，從原材料到零部件的采購已經形成規模和集群，珠江三角洲和長江三角洲已經成為我國電子行業起飛的雙引擎，產業鏈配套完善是我國家電廠商的重要優勢之一；作為本土企業，國內彩電廠商對居民的消費習慣、消費心理和生活文化有著更加深刻的理解，在營銷手段上更富有彈性；中國的勞動力結構為國內企業提供長久的成本優勢因素。

　　重點關注的公司

　　廈華電子(SH 600870)

　　上下游融合的典范產業鏈的有效結合是各個廠商的夢想，借助于中華映管(臺灣排名第三、世界排名第五的液晶面板廠)，上下游的縱向整合將提供給廈華電子最強大的增長動力，未來比較穩定的LCD顯示屏供給和國際化管理的指導將迅速提升廈華電子在行業中的地位。

　　產能擴大將持續提高公司的盈利水平產量持續擴大，液晶屏配套前景樂觀。2007年公司將加大平板電視的產量，翔安工業區的新廠區一期將于2007年下半年建成投產。全部建成后總產能可達到800萬臺，其中平板電視達到500萬臺。廈華電子的生產基地與中華映管的顯示屏生產基地(年產LCD面板模組500萬只)僅一墻之隔，這將意味著廈華電子加速發展的開始。

　　從戰略上講，廈華電子將打通上游的彩電顯示屏供應瓶頸，彩電顯示屏的充足供應將保證公司在旺季中滿足訂單需求，可以進一步提高市場占有率，擴大產品影響力。

　　從生產成本角度分析，公司在彩電顯示屏的管理上基本可以實現零庫存，可以提高存貨周轉率，減少資金占用，節約公司原材料運輸和包裝費用，這部分成本占到總成本的5-6%，公司的毛利率將會上升3個百分點左右，大大的節約公司運行成本，盈利能力將得到提升。

　　快速反應提升公司效率目前彩電生產企業逐步有了IT行業的影子，上游電子元器件的快速更新升級和價格的迅速下滑以及彩電整機價格的快速下跌都要求彩電整機廠商有更高超的庫存管理水平和產品推銷策略。

　　第一大股東陸續引進了一些新的管理措施，主要是圍繞著成本控制、流程再造進行，快速盤點技術提高公司運營效率。例如公司從11月份開始逐步推行月盤點制度，經過11月和12月的盤點，總共清理出5000M2的倉庫，某些重要部門(例如生產線)將實現每日盤點制度。

　　及時的盤點有利于公司掌握資產狀況，采購、生產和銷售各部門能夠共享信息，提高存貨周轉率；銷售部門能夠及時的根據市場情況調整銷售策略，能夠做到透明經營，提高公司的運營質量；過季的原材料和產成品也可以及時地進行清理，把損失減少到最小。

　　另外，根據中華映管在吳江和福州的企業運作經驗來看，在目前的經濟政治環境下，通過嚴格的成本控制可以有效的降低成本，提高公司的盈利水平，根據我們的初步估算，在2007年公司的成本有望下降一個百分點左右。

　　..運行策略及時靈活產品機構調整：根據市場變化，公司將會逐漸調整產品結構，首先，保證CRT產品生產的穩定，公司能夠獲得穩定的現金流；其次，逐步提高平板電視在產品結構中的比重，液晶電視的生產銷售將超過總量的50%以上，重點提高大尺寸產品的比例，提高公司的總體毛利率水平。

　　面板采購多樣化：由于廈華平板電視產品線的長度與寬度均比較大，覆蓋了20寸到71寸的各種規格，所以廈華的產品線布局決定了多元化的面板供應需求，廈華電子目前與韓國LG等各個顯示屏供應商保持了較好的關系，并著力大尺寸高端平板電視領域的深層次戰略合作，采購面板的多樣化能夠照顧到公司目前的經營發展，減少經營風險。

　　結論：我們認為公司在液晶細分市場上占據了較好的地位，有相對樂觀的發展趨勢，尤其是公司第一大股東對公司的發展會起到至關重要的良性作用，將進一步加強公司在液晶電視市場上的優勢地位，所以我們對公司的長期發展持相對樂觀的態度。

　　海信電器(SH 600060)

　　正確的戰略指導雖然海信不是傳統彩電時代的重量級選手，但是海信電器是行業發展戰略選擇最準確的企業，當大多數彩電企業在選擇背投、液晶和等離子之間徘徊時，或者仍然癡迷于傳統CRT的游戲中，海信電器在國內最先預見到平板電視的發展將不可逆轉，并最早將發展平板電視的策略轉化為具體企業行為，2004年上半年，海信電器開始啟動“平板戰略”，研發和銷售重心也逐漸傾向液晶電視。大量的人力、物力資源投入和技術、市場的積累最終獲得了回報。隨著平板電視在2005爆發性增長的開始，海信電器成為這場彩電結構性變革中最大的收獲者之一，分享了產品高速增長的成果。從2004年起，海信電器連續兩年多保持國內平板電視市場第一，成為平板電視市場上最大的廠商之一。

　　平板電視技術上的積淀成為公司成長的重要驅動力海信電器持續在彩電核心技術上進行大量投入，研發出了具有自主知識產權的

數字電視圖像處理芯片“信芯”，從而結束了中國年產量達8000多萬臺的彩電沒有“中國芯”的歷史。繼在2005年研制成功“信芯”一代以來，2006第四季度“信芯”2代流片。該芯片是一組集成芯片，主要用于高清數字電視和平板彩電，這將有力的提升海信平板電視的差異化能力和產品競爭能力。核心技術的不斷突破給公司穩定毛利率水平提供了保證。

　　牢固的產業鏈合作關系海信電器比較早進入到平板電視的生產領域，與生產平板顯示屏的上游企業建立了牢固的合作關系。為改變彩電整機制造處于中間環節的劣勢，海信一方面保持積極與三星、LG的緊密關系，目前每月技術交流、每周互通信息；另一方面，海信電器自有核心技術的突破提升了海信電器在上下游產業鏈中的談判議價能力。

　　結論：先發優勢加上平板電視應用技術方面深厚的積累，提供了公司持續高速的增長動力；不斷的推陳出新和為不同的客戶提供差異化的解決方案保證了毛利率的穩定；優異的

供應鏈管理能力，保證公司高效的運營。我們對公司未來的發展保持樂觀的態度。

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