銀河證券 沈文春

　　投資要點(diǎn)：

　　各子行業(yè)繼續(xù)分化，輸變電設(shè)備子行業(yè)持續(xù)快速增長：從06年和07年上半年數(shù)據(jù)來看，在電源設(shè)備方面，火電設(shè)備需求繼續(xù)萎縮，可再生能源如風(fēng)電、水電設(shè)備需求旺盛；受電網(wǎng)投資拉動，輸變電設(shè)備收入和利潤繼續(xù)快速增長，呈現(xiàn)良好勢頭；隨經(jīng)濟(jì)快速增長，電機(jī)需求穩(wěn)步增長；電線電纜行業(yè)集中度不高，競爭激烈，行業(yè)利潤率依然不高。

　　行業(yè)繼續(xù)面臨成本壓力：由于有色金屬等材料價(jià)格維持高位，電力設(shè)備特別是競爭激烈的低電壓等級的輸變電設(shè)備、電機(jī)和電纜等盈利能力將受很大影響，如果不能把來自材料的成本壓力轉(zhuǎn)嫁到下游，全年仍將面臨增收不增利的尷尬局面。

　　國家節(jié)能降耗政策對行業(yè)的影響凸顯：國家節(jié)能降耗政策正推動行業(yè)技術(shù)發(fā)展和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，在發(fā)電領(lǐng)域，新能源、高參數(shù)大容量和潔凈煤等發(fā)電技術(shù)成為市場熱點(diǎn)；在用電和輸配電領(lǐng)域，變頻技術(shù)、超高壓特高壓傳輸技術(shù)日益普及，新材料如非晶合金日益應(yīng)用于電機(jī)和變壓器制造，帶來相關(guān)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

　　07年下半年電力設(shè)備行業(yè)喜憂參半：一方面主要產(chǎn)品需求依然旺盛，另一方面行業(yè)整體面臨的成本壓力不減，在一些中低端產(chǎn)品領(lǐng)域競爭依然激烈，在出口受阻的情況下將更加惡化。由于國家推行節(jié)能降耗政策，給符合國家相關(guān)政策的企業(yè)帶來良好發(fā)展機(jī)遇，而產(chǎn)品不對路的企業(yè)則面臨生存壓力，也促使行業(yè)進(jìn)一步整合。..行業(yè)整體估值偏高：電力設(shè)備2006年加權(quán)平均市盈率為57倍，按2007年預(yù)測市盈率為40倍，與機(jī)械行業(yè)估值水平(06年65倍，07年42倍)接近，但高于A股市場平均估值水平(06年46倍，07年33倍)，電力設(shè)備目前估值一定程度上反映了對行業(yè)特別是對輸變電設(shè)備子行業(yè)快速增長的樂觀預(yù)期。

　　建議長期持有輸變電一二次設(shè)備子行業(yè)龍頭公司，如許繼電氣、國電南瑞、平高電氣和特變電工等；關(guān)注國家節(jié)能降耗政策受益的企業(yè)，如泰豪科技、置信電氣等；在風(fēng)電設(shè)備和特高壓設(shè)備領(lǐng)域?qū)⒋嬖谳^多交易性機(jī)會，關(guān)注華儀電氣、湘電股份和許繼電氣等。

　　一、2007年上半年電力設(shè)備行業(yè)狀況

　　1.2007年上半年主要電力設(shè)備狀況

　　電源設(shè)備經(jīng)過03年到06年的大規(guī)模火力發(fā)電建設(shè)，我國的火力發(fā)電無論能力還是裝機(jī)技術(shù)水平均有大幅提升，未來火電每年新增裝機(jī)將由05、06年的每年1億千瓦左右降至約5000千瓦。由于我國發(fā)電設(shè)備此輪景氣頂點(diǎn)已過，普遍發(fā)電設(shè)備企業(yè)新增訂單減少，隨著訂單的消耗，發(fā)電設(shè)備企業(yè)的收入增速繼續(xù)減緩，這一現(xiàn)象在06年下半年就已經(jīng)出現(xiàn)，從07年上半年數(shù)據(jù)來看，主要火電設(shè)備的收入和利潤增速繼續(xù)下滑。

　　我國火力發(fā)電設(shè)備制造業(yè)經(jīng)過前些年對國外先進(jìn)技術(shù)的引進(jìn)、消化吸收和自主創(chuàng)新，與國外差距不斷縮小，目前不但能夠滿足國內(nèi)的相關(guān)火電站建設(shè)的需求，而且逐漸走出國門，在東南亞、印度及中東等地區(qū)找到自己的市場。由于出口的規(guī)模還不足以彌補(bǔ)國內(nèi)的市場下降，我國的火力發(fā)電設(shè)備景氣下降仍不可避免。

　　在火力發(fā)電設(shè)備制造景氣回落的同時(shí)，隨著國家對可再生能源和清潔能源的扶持，相關(guān)的發(fā)電設(shè)備如風(fēng)力發(fā)電機(jī)組、核電機(jī)組和水電機(jī)組需求旺盛，增長很快。

　　輸配電及控制設(shè)備

　　受電網(wǎng)投資增加的帶動，變壓器、開關(guān)和電力電子元器件等產(chǎn)品繼續(xù)高速增長，收入和利潤同步增長，顯示良好的發(fā)展勢頭，而電容器增長速度一般。07年上半年年，由于有色金屬、硅鋼片和石油價(jià)格等原材料維持高位，作為下游行業(yè)，變壓器、開關(guān)等承受了巨大的成本壓力，普遍毛利率仍然較低。

　　從行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，高壓、超高壓和特高壓產(chǎn)品由于在電網(wǎng)投資中受益最大，并且行業(yè)技術(shù)、資金門檻較高，相對競爭不是特別激烈，因此訂單、收入和利潤增長都比較樂觀，而中低壓產(chǎn)品由于門檻不高，競爭激烈，行業(yè)內(nèi)的公司盈利前景并不樂觀。

　　電機(jī)制造

　　隨著經(jīng)濟(jì)快速增長，電力供給的根本改善，我國電機(jī)需求穩(wěn)步增長，雖然行業(yè)受到材料成本上漲、勞動力成本增加和行業(yè)競爭激烈、價(jià)格下降的雙重?cái)D壓，我國的電機(jī)制造業(yè)還是實(shí)現(xiàn)了利潤和收入的同步增長。

　　2.行業(yè)繼續(xù)面臨成本壓力

　　電力設(shè)備，特別是低電壓等級的輸變電設(shè)備，材料占成本的比例比較大，2006年以來有色金屬等材料價(jià)格大幅上漲并維持高位，給電力設(shè)備行業(yè)帶來很大壓力。2007年上半年，這種狀況仍未改觀，預(yù)計(jì)電力設(shè)備特別是低電壓等級的輸變電設(shè)備盈利能力將受很大影響，如果不能把來自材料的成本壓力轉(zhuǎn)嫁到下游，全年仍將面臨增收不增利的尷尬局面

　　3.國家節(jié)能降耗政策對行業(yè)的影響凸顯在發(fā)電設(shè)備領(lǐng)域，國家節(jié)能降耗政策推動行業(yè)技術(shù)發(fā)展和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整。最突出的方面就是我國鼓勵(lì)使用大容量高參數(shù)火力發(fā)電技術(shù)、大功率核電技術(shù)、潔凈煤發(fā)電技術(shù)、節(jié)水發(fā)電技術(shù)以及可再生能源發(fā)電技術(shù)，帶動了相關(guān)產(chǎn)品的需求，促使國內(nèi)企業(yè)對這些技術(shù)的研究和掌握，使發(fā)電設(shè)備產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整步入良性發(fā)展軌道。

　　在用電領(lǐng)域，得益于節(jié)能降耗政策，促使了變頻技術(shù)和新材料在電動機(jī)領(lǐng)域的使用，要求使用無功補(bǔ)償裝置提高功率系數(shù)等，使一批技術(shù)實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)脫穎而出。

　　在輸配電領(lǐng)域，為了減少傳輸中的損耗，要求建設(shè)更高電壓等級的傳輸線路，使用能耗少的非晶合金材料的變壓器，使相關(guān)企業(yè)受益。

　　二、展望2007年下半年，電力設(shè)備行業(yè)喜憂參半

　　1.受經(jīng)濟(jì)增長和電網(wǎng)投資驅(qū)動，主要產(chǎn)品需求仍然旺盛在電網(wǎng)投資快速增長帶動下下，輸配電設(shè)備如開關(guān)、變壓器、電線電纜和輸配電二次設(shè)備將繼續(xù)快速增長，預(yù)計(jì)2007全年，輸變電設(shè)備行業(yè)整體增速可以達(dá)到25%左右。

　　受固定資產(chǎn)投資快速增加拉動，對電動機(jī)等設(shè)備的需求會增長較快。

　　發(fā)電設(shè)備由于景氣頂點(diǎn)已過，估計(jì)下半年由減速增長變?yōu)樨?fù)增長，收入減少，利潤下滑。

　　2.成本壓力不減由于全球經(jīng)濟(jì)仍然向好，對有色金屬等原材料需求旺盛，預(yù)計(jì)有色金屬價(jià)格仍然會維持高位，這樣電力設(shè)備成本壓力依然較大。同時(shí)，電力設(shè)備行業(yè)很多領(lǐng)域，如微電機(jī)制造，勞動力密集，勞動力成本上升也給行業(yè)帶來壓力。

　　3.行業(yè)內(nèi)競爭依然激烈由于我國主要的電力設(shè)備特別是中低壓領(lǐng)域生產(chǎn)能力依然過剩，主要產(chǎn)品競爭激烈，在出口又受到國際市場相關(guān)國家的種種限制，成本上升，價(jià)格下降，盈利能力進(jìn)一步減弱。

　　國家對機(jī)電產(chǎn)品出口退稅政策的調(diào)整將更加加劇行業(yè)內(nèi)的競爭。

　　4.節(jié)能降耗政策促使行業(yè)洗牌由于節(jié)能降耗政策的推行，給符合國家相關(guān)政策的企業(yè)帶來良好發(fā)展機(jī)遇，而產(chǎn)品不對路的企業(yè)則面臨生存壓力，也促使行業(yè)進(jìn)一步整合。

　　三、電力設(shè)備投資策略

　　1.行業(yè)整體估值偏高電力設(shè)備

　　2006年加權(quán)平均市盈率為57倍，按2007年預(yù)測市盈率為40倍，與機(jī)械行業(yè)估值水平(06年65倍，07年42倍)接近，但高于A股市場平均估值水平(06年46倍，07年33倍)，電力設(shè)備目前估值一定程度上反映了對行業(yè)特別是對輸變電設(shè)備子行業(yè)快速增長的樂觀預(yù)期。

　　2.建議長期持有輸變電一次、二次設(shè)備子行業(yè)龍頭公司

　　根據(jù)我國電力工業(yè)的“十一五”規(guī)劃，“十一五”期間我國電力建設(shè)的重點(diǎn)將是“電源結(jié)構(gòu)調(diào)整和電網(wǎng)建設(shè)”。根據(jù)規(guī)劃，兩家電網(wǎng)公司在十一五期間投資總額在12000億元，平均每年2400億元，比2005年電網(wǎng)投資額增長70%。

　　在國家電力投資重點(diǎn)轉(zhuǎn)向電網(wǎng)建設(shè)的背景下，電站設(shè)備行業(yè)面臨需求萎縮，景氣回落，業(yè)績下滑將不可避免，建議盡量回避；輸變電設(shè)備行業(yè)由于投資持續(xù)增加，未來業(yè)績的增長有保證，特別是在競爭不那么激烈的高壓超高壓領(lǐng)域，受益于需求旺盛和國家扶持民族工業(yè)的產(chǎn)業(yè)政策，行業(yè)龍頭公司面臨良好的發(fā)展機(jī)遇，建議長期持有；在工業(yè)用電氣設(shè)備領(lǐng)域，建議關(guān)注公司治理良好，具有行業(yè)整合能力的行業(yè)龍頭公司。

　　個(gè)股方面關(guān)注技術(shù)實(shí)力強(qiáng)、行業(yè)地位突出的輸變電一次設(shè)備企業(yè)如平高電氣(600312)、天威保變(600550)和特變電工(600089)等，輸變電二次設(shè)備企業(yè)如許繼電氣(000400)、國電南瑞(600406)和國電南自(600268)等；公司治理良好，具有行業(yè)整合能力的工業(yè)用電氣設(shè)備企業(yè)如臥龍電氣(600580)、泰豪科技(600590)和湘電股份(600416)等。

　　3.關(guān)注因國家節(jié)能降耗政策受益的公司受國家節(jié)能降耗政策的影響，發(fā)電、用電和配電領(lǐng)域的用戶更加關(guān)注電機(jī)、變壓器等設(shè)備的節(jié)能性能，這樣市場就向生產(chǎn)相應(yīng)產(chǎn)品和研發(fā)實(shí)力比較強(qiáng)的企業(yè)集中，相關(guān)企業(yè)可以關(guān)注泰豪科技、置信電氣、湘電股份和國電南自等。

　　4.風(fēng)電設(shè)備和特高壓設(shè)備領(lǐng)域存在較多交易性機(jī)會我國風(fēng)電進(jìn)入加速發(fā)展期，風(fēng)電裝機(jī)快速增長，各風(fēng)電設(shè)備制造企業(yè)手中握有大量訂單，上市公司中也有不少涉及風(fēng)機(jī)制造行業(yè)，如華儀電氣、湘電股份、銀星能源和天威保變等。我國風(fēng)機(jī)制造業(yè)剛剛起步，市場處于開拓期，多采用引進(jìn)技術(shù)，關(guān)鍵核心技術(shù)為國外公司掌握。目前進(jìn)入風(fēng)機(jī)制造的上市公司都沒有掌握核心技術(shù)，產(chǎn)品能否為市場最終接受尚需時(shí)間檢驗(yàn)，未來前景尚不明朗，投資這些企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大。

　　但是，我們預(yù)計(jì)下半年國內(nèi)風(fēng)機(jī)制造的龍頭企業(yè)金風(fēng)科技將登陸A股市場，屆時(shí)市場對風(fēng)電概念的追逐將給風(fēng)電設(shè)備上市公司帶來較多的交易性機(jī)會，風(fēng)機(jī)制造領(lǐng)域可以重點(diǎn)關(guān)注華儀電氣、湘電股份和銀星能源。

　　自2006年下半年以來，我國陸續(xù)批準(zhǔn)了三條特高壓輸變電線路建設(shè)：晉東南-南陽-荊門1000KV特高壓交流示范工程、云南-廣東±800KV直流特高壓示范工程和向家壩-上海±800KV直流特高壓示范工程。前兩個(gè)工程已經(jīng)完成了設(shè)備招標(biāo)，大部分的設(shè)備由國內(nèi)相關(guān)領(lǐng)域的龍頭企業(yè)生產(chǎn)，目前的上市公司許繼電氣、平高電氣、天威保變和特變電工都在其中分到一杯羹。第三條特高壓線的設(shè)備招標(biāo)已經(jīng)開始，預(yù)計(jì)下半年會有結(jié)果，另外在整個(gè)“十一五”期間的南方電網(wǎng)的另一條特高壓線云南昭通-廣西桂林-廣東惠東1000KV特高壓輸變電線的獲批應(yīng)該也不會太遠(yuǎn)。

　　特高壓在“十一五”期間的四條試驗(yàn)工程的設(shè)備訂單占上市公司的收入比例不大，但是他們在參與特高壓項(xiàng)目中，不但能提高整體技術(shù)、裝備和工藝水平，而且鍛煉了隊(duì)伍，提升了行業(yè)知名度，為“十一五”以后特高壓大規(guī)模建設(shè)展開后獲取訂單，為企業(yè)進(jìn)軍國外，成長為國際級電力裝備制造企業(yè)打下了很好的基礎(chǔ)。

　　參與特高壓工程建設(shè)的企業(yè)估值都不低，但是在特高壓輸電工程建設(shè)期間，相關(guān)消息成為社會矚目的焦點(diǎn)，給參與特高壓建設(shè)的企業(yè)帶來交易性機(jī)會。