東方證券 李淑花

　　通過對上市公司2007年一季度的財務數據的統計，上市公司的銷售收入從上年第四季度走出低谷以來，上市公司2007年的一季度延續了這一趨勢，上市公司的主營業務收入總和增長了10.1%，凈利潤同比增長了60.8%。

　　凈利潤同比大幅增長的原因：2007年一季度上市公司實現主營業務收入總計為427億元，同比增長了10.1%；期間費用控制良好：營業費用總計為42億元，同比增長僅為4.26%，低于5.59%的主營業務利潤的增速；管理費用總計為28億元，同比下降了3.82%；投資收益大幅上升。由于醫藥企業中有不乏交叉持股的公司，所持股公司的業績大幅增長導致了醫藥公司的投資收益大幅增長。一季度，醫藥上市公司實現投資收益總計為8.95億元，同比增長了387.9%。另外，藥品降價在2007年一季度中得以體現，一季度上市公司總體毛利率為23.5%，同比下降了一個百分點。

　　自2007年1月1日以來，整體醫藥板塊的股價上漲了166%，遠超大盤。目前整體2007年的行業PE達到了近70倍。醫藥板塊的股票處在高估狀態。而上半年以來股價漲在前面的是有投資收益公司的股票以及有在研新藥的公司股票。

　　在此次大盤的波動中無業績支撐公司的股票表現出了巨大的風險。而很多優質的股票卻表現出了很大的抗跌性。

　　因此我們建議在大盤反彈過程中減持公司業績增長主要來自投資收益的公司股票以及市場前期給予過于長遠及樂觀預期的公司股票，持有資產質量優良、長期戰略清晰、持續增長確定的公司股票，建議增持恒瑞醫藥、云南白藥、華蘭生物等。

　　一季報醫藥行業凈利潤同比大幅增長60.8%

　　通過對上市公司2007年一季度的財務數據的統計，上市公司的銷售收入從上年第四季度走出低谷以來，上市公司2007年的一季度延續了這一趨勢，上市公司的主營業務收入總和增長了10.1%，凈利潤同比增長了60.8%。凈利潤同比大幅增長的原因：

　　2007年一季度上市公司實現主營業務收入總計為427億元，同比增長了10.1%；

　　期間費用控制良好：營業費用總計為42億元，同比增長僅為4.26%，低于5.59%的主營業務利潤的增速；管理費用總計為28億元，同比下降了3.82%；

　　投資收益大幅上升。由于醫藥企業中有不乏交叉持股的公司，所持股公司的業績大幅增長導致了醫藥公司的投資收益大幅增長。一季度，醫藥上市公司實現投資收益總計為8.95億元，同比增長了387.9%。

　　另外，

藥品降價在2007年一季度中得以體現，一季度上市公司總體毛利率為23.5%，同比下降了一個百分點。

　　年初以來醫藥指數上漲了166%

　　自2007年1月1日以來，整體醫藥板塊的股價上漲了166%，遠超大盤。目前整體2007年的行業PE達到了近70倍。醫藥板塊的股票處在高估狀態。而上半年以來股價漲在前面的是有投資收益公司的股票以及有在研新藥的公司股票。

　　參股券商帶來投資收益大幅增長的公司股票。由于大“牛市”中券商的收益大幅增長，由于參股券商的公司業績也大幅增長。2006年吉林敖東(000623)實現投資收益32872.28萬元,較2005年的3318.26萬元增長了890.65%。投資收益增加的主要原因是參股的廣發

證券業績大增,近而使公司投資收益大增。資料顯示,廣發證券是吉林敖東的參股公司,吉林敖東共參股54274.04萬股,占廣發證券總股本的27.14%。吉林敖東1季報顯示，公司實現凈利潤38392萬元,同比增長334.15%,每股收益1.34元,同比增長332.26%,凈資產收益率達15.88%,同比增加9.65個百分點。公司同時表示,由于廣發證券贏利增幅較大,使公司投資收益較去年同期大幅度上升。按新會計準則對2006年中期凈利潤追溯調整后計算,預計公司2007年1至6月經營業績同比上升100%至200%。

　　產品價格大幅上漲的原料企業，對于原料藥企業，市場在用周期性產品規律來預測其頂峰利潤，而用醫藥行業的高市盈率來作為估值水準，30x甚至更高的市盈率水平乘以頂峰利潤來定價具有周期性特點的股票，在此基礎上，公司股價增幅巨大。包括受益于青霉素工業鹽、半合成青霉素和維生素C價格強勁上漲的華北制藥(600812)，受益于維生素C價格上漲的東北制藥(000597，維生素C業務已公告擬注入上市公司)，受益于核黃素價格上漲的廣濟藥業(000952)和泛酸鈣價格持續快速上漲的鑫富藥業(002019)。特別顯眼的是廣濟藥業，自2007年1月1日以來，股價上漲了437%，位居醫藥板塊漲幅榜第二。

　　而對于具有在研新藥的公司，市場的預期過于樂觀，并且充滿了想象。此類股票包括括長春高新(000661)、華神集團(000790)和岳陽興長(000819)。

　　在此次大盤的波動中無業績支撐公司的股票表現出了巨大的風險。而很多優質的股票卻表現出了很大的抗跌性。因此我們建議在大盤反彈過程中減持公司業績增長主要來自投資收益的公司股票以及市場前期給予過于長遠及樂觀預期的公司股票，持有資產質量優良、長期戰略清晰、持續增長確定的公司股票，建議增持恒瑞醫藥、云南白藥、華蘭生物等。

　　恒瑞醫藥

　　公司2000年上市以來表現出很強的持續增長能力。1999-2006年間，主營業務收入的復合增長率為19.3%，主營業務利潤的復合增長率為28.7%，凈利潤的復合增長率為22%。我們看好公司的民營機制，因為醫藥行業是一個競爭激烈、高風險、高收益的行業，民營機制比國有機制更適合于競爭性的行業。

　　對知識產權的保護，新藥的重新定義以及新《藥品注冊管理辦法》實施將使我國藥企兩極分化，具有研發優勢的恒瑞瑞醫藥將脫穎而出。新藥+知識產權=巨額利潤，這是世界各國醫藥企業的發展模式。公司將通過不斷地推出新藥，獲得較高的產品定價以及通過創新藥的專利保護獲得壟斷的利潤。這將是恒瑞醫藥不斷成長壯大的源動力。

　　創新藥及國際化戰略的實施使得公司有望在未來十年成長為千億元市值的醫藥股。

　　2008年，公司的第一個專利藥將上市，隨著專利藥的上市公司的增長將改變原有的增長軌跡，業績增速將提高。其中五個專利藥品中都有可能成為該治療領域的重磅炸彈。

　　公司報表凈利潤有所低估。公司財務穩健，資產負債率僅為18.6%，無短期負債，僅有4800萬元的財政貼息貸款。公司通過提高固定資產折舊的計提比例、壞帳的計提比例、研發費用的費用化以及存貨隱藏業績，我們估算，公司通過以上財務工具每年隱藏了大約9900萬元的凈利潤，合每股0.23元。

　　公司2008年并購豪森的預期將明確，并購將有效增厚每股收益。

　　在目前公司謹慎的會計處理上，我們預測公司2007、2008年每股收益為0.70元、1.04元，如果加上隱藏的業績，公司2007、2008年每股收益為0.93元、1.27元，2007年、2008年預測市盈率為42倍、31倍，遠低于目前行業的平均2007年65動態市盈率，給予該股買入的投資評級，十二個月的目標價位為50元，如果成功并購豪森，十二個月的目標價位為70元。

　　云南白藥

　　2007年公司面臨的兩大問題是產能瓶頸和激勵機制，公司將繼續加大市場資源、研發資源、生產資源、人力資源整合，克服產能瓶頸，預計營銷費用將新增超過8000-9000萬元，研發費用新增7000-8000萬。公司中中央產品平穩增長、兩翼產品大幅增長，下半年公司擬上市急救包、健康品等新品，因此2007年公司銷售收入將快速增長、費用大幅增加、凈利潤平穩增長。2007年為公司的蓄勢年，2008年增速有所加快，經過資源整合到位和新品推廣產生成效，2009年為跨越年。

　　控股公司云南醫藥集團完成撤消后，云南省國資委將成為公司直接控股股東，持股比例為45.8%；紅塔回歸主業，正在轉讓其持有的白藥13.6%股權，公司股東層面復雜的股權結構將變得非常簡單干凈，但同時也加大了政府對公司經營直接干涉的風險；呈貢生產基地受政府土地劃撥影響，進度較慢，預計生產基地竣工在2008年。

　　從跟蹤的情況來看白藥歷年年度費用預算年終總是有所節余，我們預估公司2007-2009年每股收益分別為0.67元、0.89元、1.2元，同比增長17%、33%、35%，對應的預測市盈率分別為55倍、41倍、31倍，云南白藥是A股市場非常優秀的資源型中藥企業，我們看好公司積極進取的優秀管理團隊和以市場為導向的藥用消費品設計能力，我們認為如果公司機制理順，長期發展值得市場期待。

　　給予該股增持的投資評級。

　　華蘭生物

　　血漿供應緊張將持續到2008年。自2005年進行單采血漿站整頓以來，血漿供應出現緊張狀態。90年代初，血液制品行業因高利潤低風險特點，生產企業曾多達50家以上。由于血液制品對于安全性和質量，特別是病毒安全性要求極高，國家陸續出臺了一系列整頓、規范措施。2004年6月國家4部委聯合進行采供血液和單采血漿的專項整治，使得國內合格的單采血漿站由原來的約120多家減少至約90家，減少了1/3，而根據國家有關規定，血液制品企業不能自行從其所屬省以外或指定的單采血漿站之外的其它地方采購血漿，這導致國內血漿原料的供應自05年以來處于“緊缺”狀態。2007年血漿供應仍將緊張，預計將持續到2008年，原因：①衛生部頒布《單采血漿站管理辦法》，血漿站將納入GMP管理，全行業血漿站將逐一實施GMP認證；②SFDA要求推進血液制品原料血漿“檢疫期”。原料血漿投產前需要放置90天，經對獻漿員的血漿樣本再次進行病毒篩查并檢測合格，方可投入生產。該窗口期制度將直接減少血漿投產量30%左右。預計2007年公司的投資漿量將減20-30%。公司的銷售收入仍將呈現下降的趨勢，預計半年報凈利潤將下降10%左右。

　　收購血漿站進展順利，資金需求大，2007年公司需要進行再融資。公司目前已經收購了12個血漿站，數量業內最多，年產血漿量業內最大，未來還將繼續收購更多的血漿站。公司收購血漿站資金需求量巨大，公司在已經收購的血漿站中，價格最貴的為2000萬元。

　　因此我們認為年內公司可能要進行再融。預計2007年公司凈利潤增長10%左右，2008年凈利潤增長35%。由于投漿量下降，而且今年疫苗的新增銷售不大，但由于噸漿銷售額的上升，使得公司2007全年的業績將小幅增長。隨著公司血漿站收購到位，疫苗的放量增長，2008年公司的業績將出現較大幅度的增長。

　　預計2008年的每股收益為0.80元。

　　由于公司在血制品行業的龍頭地位以及國家大力支持疫苗行業發展，華蘭生物為值得長期關注的公司，

　　給予該股增持的投資評級。

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