安信證券 衡昆

　　報告摘要：

　　中國鋁業(601600)和包頭鋁業(600472)今天分別發布公告，稱近期將有重大信息披露，股票即日起停牌。目前，包頭鋁業和中國鋁業的控股股東均為中鋁公司。我們認為，這很可能意味著中國鋁業將啟動對包頭鋁業的資產收購進程。我們猜測，可能的方案包括：中國鋁業以換股方式吸收合并包頭鋁業，或中鋁公司注入資產換出包頭鋁業的現有資產等。

　　在中國鋁業完成對蘭州鋁業和山東鋁業的吸收合并時，中鋁公司曾于2006年12月18日出具了承諾函，承諾“自中國鋁業

股票在上海證券交易所上市交易后，中國鋁業公司將擇機注入優質鋁業資產(包括但不限于電解鋁、鋁加工等業務的資產和股權)，促進中國鋁業進一步完善產業鏈。”之后，中國鋁業還于2007年3月22日出具《關于避免同業競爭的補充承諾函》，承諾公司將在公司A股發行后一年內收購中鋁公司下屬陜西銅川鑫光鋁業有限公司、蘭州連城鋁業有限責任公司的原鋁業務，在公司A股發行后擇機整合包頭鋁業的原鋁業務。

　　2006年以來，由于氧化鋁長單比例高，包頭鋁業已率先受益于行業復蘇,當年凈利潤同比增長205%，實現每股收益0.94元。我們預計公司2007年每股盈利為1.22元。與國內其它A股電解鋁上市公司相比，包頭鋁業的估值明顯處于行業高端，考慮到未來兩年包頭鋁業的成長性較弱，表明市場已經給予了包頭鋁業一定的收購因素溢價。

　　焦作萬方將是下一個收購目標。目前，中國鋁業持有焦作萬方29%股權；另外，焦作萬方集團還持有11.01%股權。同時，焦作萬方已成為中國鋁業戰略規劃中的重要一環。這主要體現在：1)中鋁旗下的氧化鋁企業中州分公司與焦作萬方相隔僅幾十公里，可大大降低了氧化鋁運輸成本；2)中鋁公司正在河南打造鋁加工基地，這包括在洛陽和鄭州等地新建多個鋁加工項目；焦作萬方可為其提供優質的鋁錠，產業鏈間的協同優勢明顯。我們認為，受益于產能擴張以及行業景氣度上升，焦作萬方未來三年的成長性非常突出。考慮到焦作萬方的盈利前景、戰略地位和估值優勢(比中鋁折價30%)等因素，我們認為中國鋁業將會盡快完成對焦作萬方的收購。

　　我們看好國內電解鋁行業的盈利前景，認為受益于鋁價的高企以及氧化鋁價格的緩慢回落，未來兩年行業的盈利能力仍將維持在歷史最好水平。而且，隨著產能擴張以及資產注入，行業內優勢企業的盈利表現可望超出市場預期。我們給予國內電解鋁行業“優于大盤-B”的投資評級。需要指出的是，我們對2007年的盈利預測較為保守(按鋁價19,000元/噸和氧化鋁3,300元/噸得出)，未來存在上調的可能。在相對樂觀的情景假設下(鋁價20,000元/噸，氧化鋁3,800元/噸)，焦作萬方、中國鋁業和包頭鋁業的2007年盈利均將有兩位數的增加。

　　目前，我們德重點鋁行業上市公司投資評級為：焦作萬方(買入-A)、中孚實業(買入-B)、南山鋁業(買入-B)、神火股份(增持-A)和中國鋁業(增持-A)。

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