聚焦十五大行業景氣(3)

　　房地產行業：吹盡浮華始見金

　　自今年3月份以來，國家針對房地產市場過熱問題出臺了一系列宏觀調控政策，這些政策對居民的心理和消費行為產生了較大的影響。這表現在：購房者持幣觀望氛圍濃厚，商品房銷售速度明顯下降，上海、北京和部分二線城市商品房銷售都受到了顯著的影響。這直接影響了房地產開發企業的資金回流和盈利水平上。我們認為重估凈資產值折價率相當給予了投資者一定的安全邊際空間，折價率越大，投資也就越安全。由于行業調整壓力的存在，我們維持對行業的“中性”的投資評級。通過市盈率和重估凈資產值兩種方法綜合估值，我們維持對深萬科、招商地產和金地集團的“謹慎推薦-A”的投資評級。

　　汽車行業：行業拐點尚未出現

　　近3個月來，轎車銷售明顯好轉，月度銷量超過22萬輛，達到歷史最好水平。汽車股價也相應出現反彈。但我們認為汽車行業拐點并未到來。首先，原材料價格盡管從高位有所回落，但幅度不大；其次，汽車的銷量并未出現快速增長，銷量的溫和增長并不足以拉動利潤增長。此外每年的6月-8月份都是汽車傳統的銷售淡季，很多廠家會在這段時間進行設備檢修，能否延續二季度較好的銷售勢頭仍有待觀察；最后較低的產能利用率仍將制約行業的盈利空間，目前我國轎車產能利用率只有55%左右，低于72%的全球平均值。維持行業“中性”的投資評級，給予宇通客車、江淮汽車、威孚高科、福耀玻璃和上海汽車“謹慎推薦A”的投資評級。

　　我國轎車產能利用率

　　石化行業：行業景氣繼續回落

　　我們認為本輪景氣的最高峰已于去年9月至今年4月出現。作為判斷石化景氣周期的重要指標乙烯價格和乙烯毛利已經再創新低，回到景氣周期之前(即2003年初)的水平。乙烯毛利為110美元/噸，相對去年9月的最高峰下降了800美元/噸(88%)而言，已經處于底部區域了；而原油價格仍然處在歷史最高位，這種狀態對石化行業構成了較大的不利影響。目前石化行業的總體盈利水平已回落到最高峰時60%～70%的水平，預計下半年的盈利將繼續保持這一水平或略低。給予石化行業“中性”的投資評級。

　　DCF絕對估值結果顯示：齊魯石化的價值區間在5.39～6.52之間，將投資評級上調至“謹慎推薦-A”；中國石化的價值區間在3.27～4.66之間，我們認為中國石化股價略有低估，投資評級維持“謹慎推薦-A”；揚子石化的價值區間在8.38～10.74之間，投資評級繼續維持“謹慎推薦-A”。

　　原油、成品油與主要石化產品價格變動

　　資料來源：Bloomberg、Oilchem.net

　　有色金屬行業：上中下游投資機會各不相同，子行業冷暖不均

　　盡管基本金屬的供需缺口依然存在，但由于2005年全球經濟增速將會放緩，以及中國宏觀調控政策仍有進一步強化的可能，有色金屬的消費增速將會放緩。隨著基本金屬價格的見頂，上游資源型公司未來的盈利達到高峰，未來增長有限，而下游加工型公司由于自身的核心競爭力和成本的降低，未來將會步入高速發展期，中游冶煉型公司由于價差的擴大，未來盈利也將步入恢復期。

　　就子行業來看，精銅供需缺口從04年的87萬噸銳減至05年5月的1.2萬噸，目前銅價創新高己經脫離基本面支持；原鋁和氧化鋁的供需逐漸趨于基本平衡，煤電聯動政策進一步提高電解鋁公司的電力成本；供需缺口擴大促使鋅成為05年最看好的基本金屬；金價短期受美元走強壓制，長期仍然樂觀；供需關系緊張推動鎢價大幅上漲；鈦行業步入二十年一遇的復蘇期；鉭行業繼續復蘇，復蘇力度有待觀察。

　　我們給予整個行業“中性”的投資評級。給予廈門鎢業“強烈推薦-A” 的投資評級，給予南山實業、錫業股份、宏達股份和山東黃金“謹慎推薦-A”的投資評級。

　　有色金屬行業重點公司分類表

　　注：其中金龍銅管和高新張銅為擬上市的公司

　　資料來源：招商證券研發中心

　　鋼鐵行業：景氣回落趨勢已然確立

　　隨著產能的不斷擴張及釋放和需求的逐步回落，鋼鐵行業的供需關系也開始發生改變。從鋼鐵供給情況看，2001年到目前基本維持在20%以上的增長。05年1-4月份，全國生鐵產量9,998.94萬噸，同比增長29.3%；粗鋼產量10,593.87萬噸，同比增長24.8%；鋼材產量11,203.31萬噸，同比增長23.3%，繼續保持高增長的發展態勢。而國內鋼材的表觀消費增幅呈下降態勢， 03年為25.9%，04年回落到17.4%，05年1-4月進一步下降至12.1%。我們判斷2005年熱軋板將達到供需均衡，2006年冷軋板將達到供需均衡。在未來供需關系逐步逆轉的背景下，未來幾年鋼材價格重心將不可避免地逐步下移，行業利潤下滑也在所難免。1993年宏觀調控后鋼鐵行業的盈利情況，為我們揭示了行業盈利波動所蘊藏的巨大風險。我們給予鋼鐵行業“中性”的投資評級。

　　煤炭行業：宏觀調控下煤炭供需增速減緩

　　在國家宏觀調控政策的影響下，投資過熱的重化工行業受到較大的影響。2005年，煤炭下游行業除了生鐵行業繼續高增長外，其他的火電、化肥、水泥和玻璃行業的增長速度明顯下滑，這相應減少了上游行業——以煤炭為主的能源需求增長速度。

　　煤炭及下游行業產量增長速度減緩

　　資料來源：國家統計局

　　由于我國煤炭安全投入嚴重不足，煤炭生產存在較大的安全隱患，國家安全生產監督管理規定在7月13前必須辦理安全生產許可證，對達不到煤礦安全生產標準的煤礦，必須停產整頓或立即關閉。受此影響，全國煤炭產量的增長速度也從2004年的15%下降到2005年前五月的8.9%。

　　另外，2005年，國家出臺政策鼓勵煤炭企業提取15元/噸的瓦斯治理專項基金，安全生產資金從10元/噸提升到上限15元/噸，提高煤炭資源稅、將煤炭出口退稅率從11%下調到8%，這些措施在一定程度上增加了煤炭企業的成本，減少了煤炭企業的盈利。

　　在需求和供給增速減緩的情況下，煤炭行業未來供求將發生逆轉。我們預計2005、2006 年煤炭的產能分別為20.1億噸和22.9億噸；而同期煤炭的消費總量為20.6億噸和22.0億噸。我們認為煤炭行業目前處于周期性拐點，價格將會從目前的歷史高位回調，煤炭企業的盈利能力將下降。

　　我們給予煤炭行業“中性”的投資評級。