申銀萬國

　　●實際業績低于市場預期。公司2007 年實現收入16.88 億元，同比增長13.6%，實現凈利潤3.72 億元，實現每股收益0.35 元，同比增長256%，其中扣除非經常性損益后的凈利潤為2.07 億元，實現每股收益0.20 元，低于市場預期。

　　●業績增長主要源于渤海證券投資收益及轉讓泰達城開47%股權。07 年渤海證券實現凈利潤10.32 億元，公司按26.94%持股比例確認投資收益2.76 億元；轉讓泰達城開股權

　　貢獻凈利潤1.6 億元，這兩項合計貢獻每股收益0.41 元，即主業虧損0.06 元�？鄢�47%泰達城開股權轉讓貢獻的0.15 元的非經常性損益部分，公司07 年實際實現每股收益0.20 元。

　　●主業虧損的主要原因在于三項費用的大幅增長。公司07 年管理費用1.18 億元，同比增長47%，主要系公司將歷年未足額提取的綠地資產及綠地使用權攤銷在07 年度補提；營業費用1788 萬元，同比增長19%；財務費用1.33 億元，同比增長63%，主要系長、短期借款增加及貸款利率上升所致。

　　●關注金融股權資產注入進程。天津濱海新區已成為全國綜合配套改革試驗區，國務院已于2008 年1 月5 號正式批準渤海新區具體的改革配套實施方案。我們認為公司將在渤海新區金融實驗改革中扮演金融平臺的重要角色，建議關注公司金融資產注入進程。

　　●下調盈利預測，維持增持評級。由于公司公告渤海證券正在進行改制，公司增資渤海證券至32.78%計劃告停。我們將公司持有32.78%股權下調至26.94%，將渤海證券08、09 年盈利預測由原預計11 億元、14 億元下調至9 億元和9.5億元，將08、09 年盈利預測由0.39 元和0.58 元下調至0.26 元和0.30 元。目前公司已有金融股權的價值在20.69 元；在假定以定向增發方式，將集團及大股東持有的渤海證券和北方國際信托全部注入公司的合理股價為35.89 元。我們看好金融股權注入為公司帶來的市值增長，考慮到未來進一步增持金融股權和資源整合的可能，維持“增持”評級。同時考慮到未來金融股權注入的不確定性，請投資者關注風險。