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　　張勛 天相投顧

　　事件描述：

　　近日，我們對福建高速進行了調研，與公司有關高管就市場對公司關注的部分焦點，包括運營情況、資產收購進展情況、計重收費實施情況等問題進行了交流。

　　調研信息快報：

　　1.公司公路資產質地優良。

　　1)公司現有路產福泉高速、泉廈高速是國家干道同三線和沿江高速的重要組成部分，北接浙江(延長線)，南通廣東，貫穿地區及其延長線經濟總量占

福建省經濟總量70%以上，是福建省經濟動脈，是國內最為繁忙的路段之一。2)福建省地形為“八山一水一分田”，特殊的地形結構決定了公路運輸在福建省交通運輸體系中的壟斷地位，福泉、泉廈高速具備天然的區域壟斷優勢。3)該兩條路產在過去的兩年里剛剛進行過中修，同時面臨著四改八擴建，未來2年成本支出比較穩定。

　　2.公司車流量增長速度高于市場預期。

　　有關數據顯示，受益于宏觀經濟持續走高，07年上半年，公司路產車流量保持了快速增長，泉廈高速日均車流量超過4.1萬輛，同比增長15%左右，福泉高速日均車流量超過3.6萬輛，同比增長在17%以上，高于市場普遍預期。我們認為，在宏觀經濟持續走高的大環境下，公司公路資產07年保持快速增長的勢頭仍將繼續，并有可能帶動公司收入和業績增長超出市場現在的預期。

　　3.有關市場關注熱點的分析。

　　1)關于羅寧高速公路收購問題。公司在股改時承諾，在2007年12月31日前完成對羅(源)寧(德)高速公路的收購，該筆收購有望增厚公司業績8%-10%。由于2006年11月交通部下發文件，暫時叫停了收費還貸公路的收費經營權轉讓，公司被迫停止了有關收購程序，公司方面正在等候新的政策出臺。我們認為，一旦有關新的政策出臺，公司再度快速啟動收購的可能性較大。

　　2)關于蒲南高速公路的建設和收購情況。目前，公司參股29.78%的蒲南高速建設進展順利，有望在2008年底通車，進程快于預期。根據股改承諾，完工后公司可以增持蒲南高速股權至控股地位。我們認為，隨著國家對公路收費權轉讓的相關政策日益緊縮，建成后通車收購難度將遠大于通車前收購的難度，因此，不排除公司出于謹慎考慮，在完工通車前增持蒲南高速公路股權的可能性。增持該路段到控股地位，有利于進一步強化公司的區域壟斷優勢，對保持公司業績持續增長有重要意義。

　　3)計重收費的影響分析。由于福建省普通公路沒有與高速公路同步實施計重收費，因此，市場預期計重收費后，公司經營高速公路可能面臨車流量被分流風險。實地調研顯示，由于目前與兩段高速公路交叉平行的324國道車流量達到3萬輛左右，已經處于飽和狀態，基本上難以對福泉、泉廈高速產生顯著的分流影響；同時，有關主管部門加大了對普通公路貨車

超載的治理力度，進一步弱化了可能的分流影響。此外，我們了解到，福建省很可能年前將對普通公路實施計重收費，這對公司將是實質性利好。

　　4)關于泉廈、福泉高速“四改八”擴建問題的分析。公司將在07年底、08年初開始對泉廈高速進行擴建，福泉高速的擴建工程也將在09年啟動，擴建方式為“雙側拼接加寬為主、局部分離”，項目資金約141億元，其中公司自身投入20億，其他121億元以其他方式解決。從車流量影響來看，我們認為2008年處于動工初期，對車輛的通行會產生部分影響，但不會產生顯著的負增長影響，09年以后，隨著施工范圍、施工進度加大，會產生較大的影響；從資金的來源看，公司可能通過借款、發行公司債、

資本市場融資等方式實現，我們認為采用多種組合融資的可能性較大，公司在二級市場再融資需求強烈；從對公司業績的影響來看，由于擴建期間，相關費用能夠資本化，因此對公司業績的壓力不會產生顯著的影響，但2010年、2011年之后，公司折舊成本、財務費用等會明顯增加業績壓力。

　　5)競爭分析。目前市場普遍擔心沈海復線建設和福廈高速鐵路建設將會對公司車流量產生分流，我們認為，實際情況可能會好于預期。一方面，為了支持福廈高速擴建，有關部門已經推遲了沈海復線泉廈段的建設審批；另一方面，福廈高速鐵路通車主要分流長途旅客，對于中短途旅客的分流效果不大，同時，福廈高速目前收入構成中，貨車通行費收入約60%左右，使得分流的影響結果有限。

　　5.我們對福建高速的看法。

　　通過上述的分析，我們認為，受宏觀經濟、區域壟斷優勢、計重收費等因素影響，福建高速07年業績增長超出市場預期的可能性較大，08年公司將進一步受益所得稅率下降影響而保持業績快速增長，而09年以后受擴建工程影響，公司業績不確定性增強。

　　6.風險提示。

　　福泉、泉廈高速擴建引起的車輛分流和財務風險；新的公路收費經營權轉讓政策對公司資產收購的不利影響；可能的自然災害等不可預期因素的不利影響。

　　7.盈利預測與評級。

　　根據調研的情況，在考慮08年兩稅合并的前提下，我們調高了對公司的業績判斷，初步測算，公司07年、08年EPS分別為0.41元、0.5元，對應的動態市盈率分別為20.41倍、16.74倍，在國內公路上市公司中處于較低水平，維持增持評級。

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