新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　上海機電(600835)：立足現(xiàn)在，面向未來 增持(維持)

　　(編者注：圖表略)

　　報告日期：2007年8月15日

　　天相機械研究組

　　執(zhí)筆：任琳娜 組長：施海仙

　　上海機電實際控制人為上海電氣集團，是我國最大的裝備制業(yè)集團之一，集團實力雄厚，擁有多項優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；上海機電是電氣集團電氣一體化資產(chǎn)的核心運作平臺，主要產(chǎn)品市場地位位居前列。

　　主營電梯業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長：2007年公司電梯產(chǎn)品呈現(xiàn)量升價不跌的趨勢，且隨著安裝維修保養(yǎng)業(yè)務(wù)比重的提升，電梯業(yè)務(wù)毛利率呈上升趨勢，我們預計未來兩三年電梯銷量保持15%左右的增速，毛利保持16%以上的增速。

　　其他主營業(yè)務(wù)快速增長：2006年調(diào)整了人造板的生產(chǎn)策略，注重原料采購，解決了原料瓶頸問題，且公司作為龍頭企業(yè)，具備價格話語權(quán)，預計07、08年收入將分別達到50%、40%的增速；液壓氣動資產(chǎn)08年開始全年并表，貢獻度大大提升；工程機械產(chǎn)品市場需求旺盛，07、08年也將保持50%左右的增速。

　　投資收益貢獻度明顯加大：公司下屬多家參股公司，我們預測07年人造板機械產(chǎn)品投資收益將有大幅提升，加上收購的其他多項資產(chǎn)，預計07年投資收益將達到3.42億元，比06年增長2倍；08年隨著ABB電機、馬拉松.革新和日用友捷全年貢獻，人造板機械產(chǎn)銷規(guī)模加大，收購光華秋山資產(chǎn)等因素，預計08年投資收益將達到4.48億元；09年高速電梯將實現(xiàn)量產(chǎn)，約可貢獻投資收益近1億元，光華秋山全年貢獻；預計09年投資收益將達到6.84億元。

　　業(yè)績預測：考慮公司現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模及光華、秋山印包資產(chǎn)的收購，預測07-09年每股收益分別為0.863元、1.096元、1.442元，2008年動態(tài)PE約30倍左右，我們認為公司目前股價仍有基本面支撐。

　　對公司投資價值的探討—“面向未來”：作為電氣集團機電一體化資產(chǎn)核心運作平臺，我們關(guān)注公司未來可能存在的資產(chǎn)整合情況。通過分析判斷，我們認為有可能注入上海船用曲軸廠、上海電氣機床集團等其他尚未在A股市場上市的機電一體化資產(chǎn)。我們將持續(xù)跟蹤公司資產(chǎn)整合情況，由于上述判斷僅為我們的預期，未成定論，因此我們提醒投資者注意其中存在的不確定性風險。

　　在2006年中期策略會上，上海機電是我們重點推薦的公司之一。我們試圖更全面的了解公司的盈利狀況、投資收益的貢獻程度、未來資產(chǎn)收購的可能性及可能裝入上市公司的資產(chǎn)的盈利能力等問題，因此我們對公司進行了實地調(diào)研，推出本篇報告，對公司的投資價值做進一步剖析。

　　1.公司概況

　　1.1公司股權(quán)結(jié)構(gòu)

　　上海機電實際控制人為上海電氣集團。

　　公司的第一大股東為上海電氣股份有限公司，持有上海機電47.28%的股權(quán)，上海電氣(集團)總公司(下文簡稱電氣集團)則持有上海電氣股份有限公司51.58%的股權(quán)，是上海機電的實際控制人。

　　2007年二季度受到基金親睞，加倉幅度較大。

　　2007年第二季度基金重倉股統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，二季度上海機電受到基金親睞，增倉幅度較大：截止2007年第二季度，共有10只基金重倉持有上海機電，較第一季度增加一只；10只基金共持有上海機電8632萬股，占流通比例的32.07%，持股數(shù)環(huán)比增長73.98%。

　　1.2營收、利潤構(gòu)成狀況

　　主營業(yè)務(wù)多樣化

　　公司主營業(yè)務(wù)種類較多，包括電梯及自動扶梯、通用冷凍設(shè)備、印刷包裝機械、人造纖維板、焊接器材、鉆機以及液壓氣動業(yè)務(wù)，其中液壓氣動業(yè)務(wù)為2006年新增項目。電梯業(yè)務(wù)是公司主營業(yè)務(wù)收入、主營業(yè)務(wù)利潤的主要構(gòu)成部分，根據(jù)2006年數(shù)據(jù)，電梯業(yè)務(wù)占上述兩項的比重分別為70.1%、78.5%，是對公司主營業(yè)務(wù)獲利能力影響最大的一項。

　　利潤率觸底回升

　　近兩三年公司利潤率水平持續(xù)下降，2005年主營業(yè)務(wù)利潤率為20.64%，較04年下降3.72個百分點，稅前利潤率7.57%，較2005年下降3.72個百分點，2006年營業(yè)利潤率水平略有上升，稅前利潤率則較06年顯著提升了3.05個百分點，主要是由于2006年剝離了永新彩管巨虧資產(chǎn)，投資收益轉(zhuǎn)正。

　　近期業(yè)績情況

　　公司2006年共實現(xiàn)銷售收入72.86億元，同比增長6.66%；主營業(yè)務(wù)利潤15.06億元，同比增長6.78%；凈利潤4.015億元，同比增長151.82%；每股收益0.47元。

　　2007年第一季度共實現(xiàn)銷售收入18.93億元，同比增長22.22%；主營業(yè)務(wù)利潤3.48億元，同比增長14.04%；凈利潤8977.32萬元，同比增19.41%；每股收益0.105元。

　　2007年上半年實現(xiàn)銷售收入42.11億元，同比增長20.42%；實現(xiàn)營業(yè)利潤5.24億元，同比增長73.83%；歸屬于母公司所有者的凈利潤2.98億元，同比增長97.44%；以歸屬于母公司所有者的凈利潤計算，每股收益為0.349元。

　　2006年以來，公司持續(xù)進行資產(chǎn)整合，多項集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)裝進上市公司，公司的營收規(guī)模、利潤水平均有提升。收購進的各項資產(chǎn)除了電氣液壓氣動資產(chǎn)并表進“主營業(yè)收入”外，其余大部分體現(xiàn)在“投資收益”中，持續(xù)的資產(chǎn)收購對公司未來業(yè)績增長將起到巨大的促進作用，我們將在下文對資產(chǎn)收購情況進行具體分析。

　　2.行業(yè)地位

　　1.1控股股東背景雄厚

　　上海電氣集團股份有限公司是我國最大的裝備制造業(yè)集團之一。是由上海電氣(集團)總公司與福禧投資控股有限公司、廣東珠江投資有限公司、申能(集團)有限公司、廣東省明光投資有限公司共同發(fā)起組建的企業(yè)。

　　電氣集團實力雄厚，產(chǎn)品覆蓋電站及輸配電產(chǎn)業(yè)、機電一體化產(chǎn)業(yè)、交通運輸設(shè)備產(chǎn)業(yè)、環(huán)境保護產(chǎn)業(yè)。電氣集團2005年4月在香港H股上市，股票代碼為2727.HK，共擁有核心企業(yè)60余家，凈資產(chǎn)約211億元，員工約3萬人。集團下屬共三家A股上市公司，分別為上電股份(6000627)、上海機電(600835)和上柴股份(600841)。除了三家A股上市公司外，電氣集團還擁有多項未在A股上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，上海機電背靠實力雄厚的電氣集團，未來有集團優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入的可能性。

　　1.2上市公司主要產(chǎn)品市場地位位居前列

　　電梯：公司是國內(nèi)電梯產(chǎn)品的龍頭企業(yè)，2006年銷售總量為21500臺，比2005年增長6.8%，國內(nèi)市場占有率為16.2%。

　　印刷機械：公司主營的印刷機械業(yè)務(wù)主要來自全資子公司上海電氣印機集團。上海電氣印機集團目前在技術(shù)上處于國內(nèi)領(lǐng)先行列，部分產(chǎn)品也達到國際先進水平。主要產(chǎn)品在國內(nèi)的平均市場占有率達到了37.6%。

　　工程機械產(chǎn)品：金泰工程公司是國內(nèi)最早從事地下基礎(chǔ)施工機械制造的專業(yè)廠家，是國內(nèi)地下基礎(chǔ)施工機械門類最全、品種最多的廠家之一主要是旋挖鉆機產(chǎn)品，其中SD系列旋挖鉆機的國內(nèi)市場份額從2005年的2%迅速提升至2006年15%，預計2007年可以達到20%以上；SG系列連續(xù)墻液壓抓斗的國內(nèi)市場份額2006年為30%，從銷售勢頭看，2007年將迅速提升至65%。

　　人造板：目前公司的人造板生產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)超過50萬立方米，躋身行業(yè)的前10名。

　　3.盈利能力分析：立足現(xiàn)在，業(yè)績增長有保障

　　3.1主營產(chǎn)品運行情況

　　3.1.1主營電梯

　　主營業(yè)務(wù)中的電梯項目主要來源于公司控股52%的上海三菱電梯有限公司。

　　從1980年中國迅達正式開業(yè)起，奧的斯、三菱、日立、東芝、通力、蒂森、富士達等世界上最有影響的39家著名電梯公司都相繼在中國建立了合資或獨資企業(yè)，其銷售總量占全國需求量的80%左右。生產(chǎn)能力迅速擴張并已出現(xiàn)過剩現(xiàn)象，目前持有電梯生產(chǎn)許可證的企業(yè)接近300家，行業(yè)競爭異常激烈，公司電梯總量近幾年占有的市場份額基本維持在15-17%的范圍內(nèi)(2006年市場份額為16.8%)，持續(xù)保持單個企業(yè)生產(chǎn)電梯總量第一。目前公司的主要競爭對手包括奧的斯、日立、蒂森、東芝等國內(nèi)外電梯企業(yè)。(資料來源：公司定期報告)

　　2006年電梯產(chǎn)品銷售收入51.06億元，同比下降1.88%；實現(xiàn)毛利12.01億元，同比增長0.38%；毛利率23.52%，同比提升了0.53個百分點。

　　由于競爭激烈，近幾年電梯價格持續(xù)下降，上海機電的電梯毛利率也持續(xù)下降，由2001年的36.04%一路下降至2005年的22.99%，降幅13.05個百分點。其中2005是價格下降幅度最大的一年，國內(nèi)電梯平均每臺價格下降約3萬元左右，降價比例近10%；2006年下降幅度開始顯著縮小，全年平均降價約1萬元/臺，粗略計算，降幅約3%左右。

　　我們預計未來公司電梯業(yè)務(wù)收入水平將恢復穩(wěn)定上漲，主要原因：

　　1.梯價格逐漸持穩(wěn)：從公司目前銷售情況來看，電梯價格已經(jīng)遏止了下跌，價格趨穩(wěn)，電梯銷售業(yè)務(wù)的毛利率也將逐漸穩(wěn)定。

　　2.電梯銷量穩(wěn)定增長：上海三菱電梯2006年銷售總量為21500臺，比2005年增長6.8%。未來兩三年將是我國房地產(chǎn)建設(shè)的又一個高峰期，將積極拉動電梯的市場需求，我們預計未來07-09年公司電梯銷量將保持15%左右的復合增長率，預計2007年銷量為2.47萬臺，2008年銷量為2.84萬臺。

　　3.電梯安裝、維修、保養(yǎng)業(yè)務(wù)的比重逐漸提升：公司努力實現(xiàn)從生產(chǎn)制造型向服務(wù)經(jīng)營型的轉(zhuǎn)變。2006年電梯安裝、維修、保養(yǎng)業(yè)務(wù)的收入增長19.3%，占銷售收入的比例較2005年上升了三個百分點，達到15%左右。據(jù)了解，電梯安裝、維修、保養(yǎng)業(yè)務(wù)的毛利率水平約30%左右，明顯高于單純的電梯銷售業(yè)務(wù)。

　　從行業(yè)整體情況來看，目前電梯行業(yè)的獲利趨勢向著售后服務(wù)安裝、維修、保養(yǎng)方面發(fā)展，在行業(yè)大趨勢的帶動下，未來這項業(yè)務(wù)在電梯業(yè)務(wù)收入中所占的比重將繼續(xù)提升，該業(yè)務(wù)也將是公司未來電梯業(yè)務(wù)利潤增長的重要來源，該項業(yè)務(wù)的毛利率約 30%，顯著高于單純的電梯銷售業(yè)務(wù)，提升公司整體電梯業(yè)務(wù)的利潤率水平。預計07-09年該項業(yè)務(wù)分別實現(xiàn)收入10億元、11.75億元、12.57億元。

　　3.1.2印刷包裝機械

　　公司主營的印刷機械業(yè)務(wù)主要來自全資子公司上海電氣印機集團(參股高斯印刷40%)，主要產(chǎn)品在國內(nèi)的市場占有率約37.6%，公司印刷包裝機械業(yè)務(wù)在國內(nèi)的主要競爭對手是北人集團，與北人集團并列中國兩大印刷機械集團。

　　我國印刷業(yè)總量已經(jīng)成為繼美國、日本之后的第三大市場，世界上越來越多的企業(yè)將印刷訂單向中國和印度轉(zhuǎn)移。從下游需求來看，印刷包裝機械主要下游需求行業(yè)煙草、食品飲料制造業(yè)近幾年的增長在15%以上，強勁的國內(nèi)市場需求將帶動印刷業(yè)持續(xù)增長。在未來幾年內(nèi)，我國的印刷機械的需求依舊保持旺盛的需求，但需求結(jié)構(gòu)和內(nèi)容會存在比較大的調(diào)整，進一步向高檔方向發(fā)展。到2010年，國內(nèi)印刷機械銷售要達到101億，相對于2005年增長近一倍，5年年復合增長率約15%(資料來源：公司2006年年報，天相投顧整理)。

　　2006公司主營印刷包裝機械業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入6.56億元，同比增長17.6%；實現(xiàn)毛利1.22億元，同比增長2.37%。由于公司印刷包裝機械業(yè)務(wù)中的高端產(chǎn)品主要體現(xiàn)在投資收益中，我們認為這部分資產(chǎn)將獲得顯著超過行業(yè)平均水平的業(yè)績增速，體現(xiàn)于主營業(yè)務(wù)中的部分基本上則保持于行業(yè)增速15%左右的水平。預計主營印刷包裝機械業(yè)務(wù)07、08年分別實現(xiàn)銷售收入7.5億元、8.7億元，實現(xiàn)毛利1.4億元、1.6億元，增速約15%左右。

　　關(guān)于體現(xiàn)于投資收益部分的印包機械資產(chǎn)狀況將在下文進行分析。

　　3.1.3人造纖維板

　　上海機電的人造纖維板業(yè)務(wù)來自于控股公司上海綠洲實業(yè)有限公司，以及通過綠洲實業(yè)有限公司間接控股的幾家子公司，分別為：黃山綠洲、湖北綠洲、江西綠洲、吉安綠洲營林、遂川綠洲、新疆綠洲、安徽綠洲，主要產(chǎn)品為中密纖維板。目前，上海綠洲的生產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)超過50萬立方米，躋身于行業(yè)的前十名，主要的競爭對手包括江蘇大亞、廣東威華、廣西三威等。

　　2006年公司人造纖維板業(yè)務(wù)實現(xiàn)銷售收入6.06億，同比增長58.9%；實現(xiàn)毛利8612萬元，同比增長128.8%。收入、利潤大幅增長的主要原因是江西綠洲、安徽綠洲達產(chǎn)，產(chǎn)銷量提升，毛利率有明顯提升。此外，人造板生產(chǎn)高度依賴原材料，2005年原材料供應(yīng)不上，影響了人造板的產(chǎn)銷，2006年公司調(diào)整了生產(chǎn)策略，加大原料采購力度，且公司作為龍頭企業(yè)，具備一定的產(chǎn)品價格話語權(quán)，產(chǎn)品價格有所提升。

　　至2005年底統(tǒng)計，我國中纖板市場容量已達到1814萬立方米，比2004年增長26.43%。預計至2008年，我國中纖板市場容量達到2600萬立方米，年平均增長幅度14%左右。公司作行業(yè)龍頭之一且擁有木材資源，增長速度將顯著超過行業(yè)平均水平，預計07、08年公司人造纖維板銷售收入將分別保達到50%、40%左右的增長速度，分別實現(xiàn)收入9.1億元、12.7億元。

　　3.1.4工程機械產(chǎn)品

　　2006年工程機械產(chǎn)品(鉆機)實現(xiàn)銷售收入2億元，同比增長68.5%；實現(xiàn)毛利5061萬元，同比增長81.5%。

　　公司工程機械產(chǎn)品收入來自于控股94.8%的金泰工程機械公司，主要生產(chǎn)銷售各類工程鉆機等。2006年金泰工程的銷售收入中有70%是新產(chǎn)品的銷售，其中SD系列旋挖鉆機的國內(nèi)市場份額從2005年的2%迅速提升至2006年15%，預計2007年可以達到20%以上，其主要競爭對手有三一重機、中聯(lián)重科、德國寶峨、意大利士力等；SG系列連續(xù)墻液壓抓斗的國內(nèi)市場份額2006年為30%，從銷售勢頭看，2007年將迅速提升至65%，其主要競爭對手有德國寶峨、利勃海爾等，已躋身國際先進行列(數(shù)據(jù)、資料來源：公司年報)。

　　十一五期間高鐵投資快速增長，將顯著拉動對旋挖鉆機的需求，預計金泰工程2007、2008年的銷售收入將保持50%左右的增長速度，分別實現(xiàn)銷售收入隨著產(chǎn)、銷量的上升，規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)，毛利率也具備提升空間。

　　3.1.5液壓氣動業(yè)務(wù)

　　2006年上海機電新增并表項目液壓氣動資產(chǎn)，2006合并銷售收入7879.7萬元，毛利727.5百萬元，合并范圍為10-12月。2007年全年并表，對收入的貢獻程度將顯著加大。

　　上海機電液壓氣動業(yè)務(wù)來源于2006年收購的上海電氣液壓氣動有限公司，旗下?lián)碛猩虾ｋ姎庖簤簹鈩佑邢薰�司液壓泵廠、上海電氣液壓氣動有限公司進出口分公司等分公司以及上海薩澳液壓傳動有限公司、上海納博特斯克液壓有限公司等中外合資企業(yè)。薩澳液壓和納博特斯克液壓是中外合資企業(yè)，生產(chǎn)高檔工程機械、建筑機械等高檔液壓件。其中液壓減速馬達國內(nèi)市場占有率30%，通軸式柱塞泵國內(nèi)市場占有率為32%。

　　液壓系統(tǒng)是機械工業(yè)的重要配件，廣泛應(yīng)用于工程機械、礦山機械、船用機械上，國際上高端液壓元件供應(yīng)緊張，市場需求前景良好，我們認為中國機械工業(yè)07、08年將保持20%以上的增速，作為緊缺產(chǎn)品的液壓件，其增速必然會超過機械行業(yè)的增長速度，獲得超常規(guī)的發(fā)展。

　　預計液壓氣動業(yè)務(wù)07-09年分別實現(xiàn)銷售收入4.1億元、5.3億元、6.9億元，分別同比增長，由于06年僅并表10-12月，07年全年并表，所以07年增速較高，08、09年則分別保持30%左右的增長速度。

　　3.2 投資收益貢獻

　　上海機電除了主營業(yè)務(wù)分項眾多，還擁有眾多的參股公司，投資收益占利潤總額的比重較大。

　　2005年由于參股24%的永新彩管出現(xiàn)巨虧，公司投資收益出現(xiàn)負值，2006年下半年剝離了永新彩管巨虧資產(chǎn)，投資收益轉(zhuǎn)正，2006年公司投資收益13.69%，預計2007、2008年比例將顯著上升。

　　公司的投資收益構(gòu)成可分為以下幾個板塊：印刷包裝機械，高速電梯，冷凍設(shè)備，人造板機械，ABB電機、馬拉松.革新、日用友捷資產(chǎn)，液壓氣動資產(chǎn)。

　　在2007年的中期策略會上，我們對上海機電的幾項主要投資收益貢獻進行了預測，根據(jù)最新了解情況，我們對公司各項投資收益貢獻的預測情況做了修正，詳細情況參見下文，以及我們于中期策略會后推出的《中聯(lián)重科(000157)、上海機電(600835)—2007年下半年工程機械行業(yè)重點關(guān)注公司》報告。

　　3.2.1印刷包裝機械

　　高斯印刷

　　目前上海機電印刷包裝機械業(yè)務(wù)反映在投資收益部分的主要是高斯印刷，主營卷筒機，2006年高斯印刷貢獻投資收益4008.4萬元。我國的卷筒紙印刷設(shè)備正處于高速發(fā)展的時期，我們預計高斯印刷未來幾年將保持20%左右的增長速度，增速高于行業(yè)平均水平，07、08年分別貢獻投資收益5000萬元、6000萬元。

　　擬收購資產(chǎn)：光華、秋山

　　公司擬收購的印刷包裝機械資產(chǎn)包括上海光華、秋山國際，收購兩家公司分別50%的股權(quán)，我們預計2007年年底啟動收購，2008年上半年完成，下半年開始貢獻投資收益。光華和秋山2006年凈利潤約1億元左右。

　　光華和秋山主營高端印刷機械平張機，目前市場上對產(chǎn)品功能的高效、多色、環(huán)保和低能耗；產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性、可靠性要求進一步提高，高端印刷設(shè)備替代低端產(chǎn)品是行業(yè)發(fā)展的大趨勢，我們認為光華和秋山將獲得超過行業(yè)平均水平的業(yè)績增速，我們保守預測07、08年光華和秋山保持30%左右的增長速度。預計2008年下半年為上海機電貢獻投資收益，08、09年分別貢獻投資收益4500萬元、1.09億元。

　　則2007年來自印刷包裝機械的投資收益總額約5000萬元；2008年約1.05億元；2009年約1.81億元。

　　3.2.2高速電梯

　　2006年4月，公司公告收購上海三菱電梯工程技術(shù)有限公司40%股權(quán)，2006年三菱工程貢獻投資收益-84.35萬元。2006年三菱工程新增高速電梯業(yè)務(wù)，設(shè)計產(chǎn)能為1萬臺，主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)為高速電梯。

　　預計2007年第四季度高速電梯業(yè)務(wù)進入試生產(chǎn)階段，2007年對投資收益暫無明顯貢獻；2008年可產(chǎn)、銷量將有所提升，我們謹慎預計2008年銷售高速電梯1000臺左右，投資收益貢獻約800萬元；2009年產(chǎn)銷量將進一步放大，且利潤率得以提升，預計銷量將超過5000臺，貢獻投資收益約1億元左右。

　　3.2.3冷凍空調(diào)業(yè)務(wù)

　　上海機電投資收益中的冷凍空調(diào)業(yè)務(wù)主要來自于通智開利、聯(lián)合開利、一冷開利和上海法維萊。2006年冷凍空調(diào)業(yè)務(wù)合計貢獻投資收益8640萬元。目前一冷開利的商用空調(diào)市場份額在15%以上。

　　隨著我國經(jīng)濟保持高速增長，特別是2010年上海世博會和廣州亞運會從規(guī)劃設(shè)計進入了全面啟動階段，金融業(yè)全面開放及國外服務(wù)業(yè)的大量進入，形成對辦公樓的旺盛需求等因素，使得商用空調(diào)在未來的幾年內(nèi)仍將保持較高的增長速度，預計行業(yè)年增長率在10%以上，行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)增速將高于行業(yè)平均水平。

　　上海機電與美國開利公司共同投資建立的合資企業(yè)，著重開發(fā)生產(chǎn)風冷冷水機組，水冷冷水機組以及風冷熱泵機組等符合國家產(chǎn)業(yè)導向的節(jié)能高效產(chǎn)品，逐步取代目前市場中的低效產(chǎn)品成為市場中的主流產(chǎn)品。一冷開利已成為美國開利的全球壓縮機制造中心，每年有超過60%的產(chǎn)品銷往世界各地。

　　我們預計上述冷凍空調(diào)業(yè)務(wù)07、08年將保持10%左右的增速，07、08年分別貢獻投資收益1.05億元、1.15億元。

　　3.2.4人造板機器

　　上海機電人造板機械業(yè)務(wù)來源于參股30%的上海人造板機器廠有限公司，主要產(chǎn)品為人造板連續(xù)壓機。2006年貢獻投資收益181.31萬元。

　　人造板機器廠生產(chǎn)的連續(xù)壓機全稱為“滾動摩擦平壓式連續(xù)壓機”，屬于第六代產(chǎn)品，也是目前國際上最先進的產(chǎn)品。目前市場上同類進口產(chǎn)品單價每套在2億元左右，國產(chǎn)產(chǎn)品的售價約進口產(chǎn)品價格的一半，具備顯著價格優(yōu)勢。

　　2007年截止7月份為止，公司已經(jīng)獲得兩臺機器訂單，且訂單全來自于國外。2007年公司人造板機器的原目標銷量為4臺，但是考慮到公司接單較為謹慎，我們保守估計2007年實現(xiàn)銷售3臺，產(chǎn)品價格約1億元/臺，平均成本約5000萬元/臺，2007年可貢獻投資收益4500萬元；預計2008年實現(xiàn)銷售6臺，可貢獻投資收益9000萬元。

　　3.2.5 ABB電機、馬拉松.革新、日用友捷資產(chǎn)

　　2006年12月上海機電發(fā)布公告，收購上海電氣國際經(jīng)濟貿(mào)易有限公司持有的ABB電機、馬拉松. 革新、上海日用-友捷公司分別25%、45%、40%股權(quán)。2007年下半年開始貢獻投資收益。

　　ABB電機是專門生產(chǎn)和維修中小型低壓交流同步電機的企業(yè)，產(chǎn)品包括雙速電機，開啟式電機，制動電機，變頻電機和按客戶要求設(shè)計的特殊電機，目前公司生產(chǎn)的45%電機通過ABB國際銷售網(wǎng)絡(luò)出口國外，主要是歐洲市場。

　　馬拉松.革新引進美國馬拉松電氣公司的設(shè)計和制造工藝技術(shù)，擁有雄厚的技術(shù)力量及先進的加工測試設(shè)備，專業(yè)生產(chǎn)具有國際先進水平的無刷單、三相交流發(fā)電機，公司產(chǎn)品被廣泛應(yīng)用于普通電源、應(yīng)急電源及特殊電源，在鐵路、工礦、醫(yī)院、房產(chǎn)、軍工、船舶、冷藏集裝箱、郵電通訊、港機及國家重點工程等領(lǐng)域作為主電源或應(yīng)急電源。發(fā)電機采用AVR或DVR自動電壓調(diào)節(jié)器，其設(shè)計水平和工藝技術(shù)在同類型產(chǎn)品中屬國際領(lǐng)先水平。目前，馬拉松.革新公司已通過ISO9001：2000質(zhì)量體系的認證，是上海市外商投資先進技術(shù)企業(yè)、產(chǎn)品出口型企業(yè)和外商投資雙優(yōu)企業(yè)。出口產(chǎn)品獲美國UL認可及加拿大CSA認可、船用產(chǎn)品通過中國船級社的型式認可和中國漁業(yè)船舶檢驗局認可，公司產(chǎn)品遠銷美國、加拿大、東南亞、中東等地。

　　日用友捷是一家以研究開發(fā)、生產(chǎn)系列汽車散熱器風扇總成和空調(diào)鼓風機及交直流特殊微電機的專業(yè)企業(yè)，經(jīng)過連續(xù)多次的技術(shù)改造，形成強大的產(chǎn)品開發(fā)和生產(chǎn)能力。產(chǎn)品出口主要銷往德國、意大利、澳大利亞和東南亞各國，其國內(nèi)客戶主要有：上海大眾、上海通用、一汽集團、長安集團、長安鈴木、一汽大眾、神龍富康、通惠開利等，國內(nèi)市場占有率居同行業(yè)第一。

　　預計上述三項資產(chǎn)2007年下半年貢獻投資收益約3500萬元，2008年全年貢獻投資收益約8400萬元。

　　3.2.6液壓氣動資產(chǎn)

　　上海機電投資收益中的液壓氣動業(yè)務(wù)主要來源于，控股公司上海電氣液壓氣動有限公司參股40%的上海薩澳液壓傳動有限公司、參股30%的上海納博特斯克液壓有限公司。兩家公司2006年貢獻投資收益1182萬元(2006年10-12月)，預計07、08、09年貢獻投資收益分別約4700萬元、5640萬元、6768萬元。

　　3.2.7剝離永新彩管巨虧資產(chǎn)

　　2006年下半年，公司通過股權(quán)分置改革，剝離了上海永新彩色顯像管股份有限公司24%的股權(quán)，處置減少股權(quán)投資差額為7046萬元，在2007年投資收益中體現(xiàn)。

　　4.股票投資收益

　　上海機電還是多家上市公司的流通股股東，分別為氯堿化工、白貓股份、鄂武商A，天地源、寶信軟件，目前這幾家公司的股價都已遠高于上海機電的初始投資成本。

　　按照7月30日收盤價計算，上海機電持有的這5家公司的股票總市值為6772萬元，累計高于公司初使成本5432.7萬。假設(shè)上海機電以7月30日收盤價格將這些股票變現(xiàn)，將增加投資收益5432.7萬元。

　　5.盈利預測

　　5.1預測假設(shè)

　　1、預計上海機電2007年年底啟動收購光華和秋山進程，2008年二季度完成收購，下半年開始貢獻投資收益；

　　2、ABB電機、馬拉松.革新和上海日用友捷2007年下半年貢獻投資收益，2008年開始全年貢獻；

　　3、上海機電持有的其他上市公司的股票未出售；

　　4、盈利預測不考慮未來可能存在的其他資產(chǎn)收購狀況；

　　5.2業(yè)績預測

　　我們上調(diào)公司業(yè)績預測，預計公司07-08年分別實現(xiàn)銷售收入91.3億元、109.6億元、129.4億元，分別同比增長25.33%、20.01%、18.05%；實現(xiàn)凈利潤7.35億元、9.34億元、12.29億元，分別同比增長83.11%、27.03%、31.61%；實現(xiàn)每股收益0.863元、1.096元、1.442元(原預測為0.848元、1.025元、1.282元)。

　　6.公司估值與投資價值探討：面向未來

　　6.1目前股價仍有業(yè)績支撐

　　根據(jù)2007年8月10日收盤價31.68元計算，07年、08年、09年動態(tài)PE分別為36.7倍、28.9倍、22倍。

　　比較同類上市公司目前PE水平，我們認為上海機電2008年30倍左右的動態(tài)PE水平處于合理水平，目前股價仍有業(yè)績支撐。

　　但我們認為上海機電的投資價值遠不在于目前資產(chǎn)的盈利能力所貢獻的業(yè)績。

　　6.2對上海機電投資價值的探討

　　考慮控股股東對上海機電的扶持力度，我們認為上海機電的未來可能存在資產(chǎn)整合預期.

　　6.2.1電氣集團對上海機電扶持力度大

　　上海機電的控股股東為上海電氣集團，在上海機電股改說明書中，電氣集團做出承諾：“電氣集團將在股權(quán)分置改革方案通過后的一至兩年內(nèi)，積極支持下屬上海機電股份有限公司進行產(chǎn)業(yè)整合，將上海機電打造成為電氣集團下屬電梯制造、冷凍空調(diào)設(shè)備制造、印刷包裝機械、工程機械及人造板機器制造等機電一體化產(chǎn)業(yè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的核心運作平臺。近期內(nèi)，將全力支持并加快上海機電對母集團印刷包裝機械業(yè)務(wù)的整合。”

　　上海機電于2006年8月完成股改，接著電氣集團履行股改承諾，對上海機電進行了一系列的資產(chǎn)重組合。

　　回顧一下上海機電2006年以來的資產(chǎn)重組情況：

　　2006年4月，公司公告收購三菱電梯工程機械有限公司40%的股權(quán)。(股改前進行)

　　2006年6月，公司公告向電氣集團出售其所擁有的永新彩管24%的股權(quán)，遏制了永新彩管巨虧對上海機電利潤的侵蝕。(股改中進行)

　　2006年9月，公司公告分別向電氣集團和電氣國際經(jīng)濟貿(mào)易有限公司收購其所持有的上海電氣液壓氣動有限公司99%股權(quán)和1%股權(quán)。(股改后)

　　2006年12月，公司公告收購上海電氣國際經(jīng)濟貿(mào)易有限公司持有的ABB電機、馬拉松. 革新、上海日用-友捷公司分別25%、45%、40%股權(quán)。(股改后)

　　擬收購上海光華、秋山國際，預計在2007年年底或者2008年年初完成。(未完成)

　　從一系列的資產(chǎn)整合中可以看出電氣集團對上海機電扶持態(tài)度。除了上述各項已完成的或者已明確的資產(chǎn)收購外，上海電氣集團尚有多項未納入A股的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，作為集團機電上海機電未來存在強烈資產(chǎn)整合預期。

　　6.2.1.2未來可能的資產(chǎn)整合值得期待

　　上海電氣集團下屬各項資產(chǎn)可分為四大塊，分別為電力設(shè)備板塊、機電一體化板塊、交通設(shè)備板塊、環(huán)保系統(tǒng)成套板塊，其中上海機電屬于機電一體化板塊。

　　在機電一體化板塊中目前未納入A股上市公司的資產(chǎn)尚有：上海國際經(jīng)濟貿(mào)易有限公司的部分資產(chǎn)；上海電氣機床集團；重型機械設(shè)備，包括船用曲軸廠、重型機械廠。我們看好這幾項目資產(chǎn)中的船用曲軸廠以及上海電氣機床集團，若該兩項資產(chǎn)能裝入上海機電，對公司營收、獲利能力將有明顯提升。

　　6.2.1.3上海船用曲軸廠概況

　　上海船用曲軸廠成立于2002年4月，由上海電氣(集團)總公司、滬東中華造船(集團)有限公司、中國船舶重工集團公司和上海工業(yè)投資公司共同出資組建，其中上海電氣集團占51%股權(quán)。

　　上海船用曲軸廠主要生產(chǎn)大型船用柴油機曲軸，曲軸是船用發(fā)動機的關(guān)鍵部件，對船舶的安全起著至關(guān)重要的作用，長期以來我國沒有船用大型曲軸的制造能力，一直以來進口。2005年一月底，我國第一根自主研制的曲軸在上海船用半組合曲軸廠下線，打破了我國船用曲軸完全依靠進口的歷史。

　　2006年6月底，上海船用曲軸廠二期工程竣工，二期工程的設(shè)計產(chǎn)能為160根/年左右，2007年一期工程的40根年產(chǎn)能達產(chǎn)，一、二期工程合計總產(chǎn)能為200根左右。

　　目前在全球范圍內(nèi)船用曲軸都處于嚴重供不應(yīng)求的局面，具備船用曲軸量產(chǎn)能力的僅日本、韓國等少數(shù)幾個國家，而日本、韓國和中國同為造船大國，在“十五”期間，我們尚不具備船用曲軸的制造能力，由于“一軸難求”，因此國內(nèi)造船企業(yè)被迫放棄了數(shù)百萬噸的造船訂單。

　　從目前國內(nèi)船用曲軸的下游需求來看：“十一五”期間，我國造船行業(yè)迅速發(fā)展，新接訂單份額快速提升，2006年位居世界第二；2007年一季度新接訂單量為2010萬載重噸，占世界新接訂單總量的51.28%，位居世界第一位，2007年上半年新接訂單量為4262萬載重噸，超過2006年全年接單量，占世界新接訂單總量的42%，位居世界第一。

　　上海船用曲軸廠2007年造船行業(yè)的旺盛景氣是上海船用曲軸廠未來業(yè)績增長的重要保障。

　　但我們提醒投資者注意，目前關(guān)于上海船用曲軸廠是否要裝入上海機電，以及時間表、具體規(guī)劃情況等尚無定論，電氣集團未來對上海曲軸廠的去向尚無明確表態(tài)。

　　6.2.1.4上海機床集團

　　2006年5月，上海電氣機床掛牌成立，重組后的上海電氣機床集團由上海機床廠有限公司、上海明精機床有限公司以及并購的2家海外公司德國沃倫貝格公司、日本池貝公司組成。德國沃倫貝格公司、日本池貝公司主要從事數(shù)控機床業(yè)務(wù)。電氣股份是機床集團內(nèi)所有企業(yè)的全資或絕對控股股東，集團本身是非法人的產(chǎn)業(yè)運營管理機構(gòu)。

　　我們長期看好中國的機床行業(yè)，裝備制造業(yè)是基礎(chǔ)性、戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)，機床作為工業(yè)母機，在裝備制造業(yè)中的地位更是重中之重。

　　2005年政府出臺了《國務(wù)院關(guān)于加快振興裝備制造業(yè)的若干意見》，將發(fā)展裝備業(yè)提到重要議程，機床作為工業(yè)母機，在振興裝備制造業(yè)中占據(jù)重要的戰(zhàn)略地位，國家后續(xù)有望出臺一系列有利于機床行業(yè)發(fā)展的政策，機床工業(yè)在未來幾年有望得到長足發(fā)展，國內(nèi)機床行業(yè)的技術(shù)水平也取得了較大進步，品牌信任度也在提升。我們預計未來幾年行業(yè)銷售收入增長將在20%以上。

　　作為機床子行業(yè)之一的數(shù)控機床屬于朝陽產(chǎn)業(yè)，尚處于行業(yè)生命周期的成長期，這意味著數(shù)控機床將會有長期、快速的發(fā)展。目前我國國產(chǎn)數(shù)控機床的市場占有率僅30%左右，70%的需求需要通過進口來滿足，而發(fā)達國家對出口我國的數(shù)控機床仍存在政策上的限制，因此“國機國造”將會是未來機床行業(yè)發(fā)展的重要趨勢。按照“十一五”發(fā)展計劃，到2010年國產(chǎn)數(shù)控機床的數(shù)控化率將達到50%，在國家政策(如

增值稅返還等)的支持下，數(shù)控機床的發(fā)展速度將遠遠超過行業(yè)平均水平，對提升機床行業(yè)的整體業(yè)績水平起到重要的推動作用。我們預計未來幾年數(shù)控機床銷售收入增速將在30%。

　　上海機床集團2006年收入規(guī)模約20億元，利潤規(guī)模約1億元，在政策支持、技術(shù)進步以及電氣集團扶持培育的大背景下，未來高速增長可期。

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