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　　鄒國英 興業證券

　　投資要點：

　　我們近期對公司進行了走訪，就公司乃至集團零售業務的發展、此次配股情況、泉城廣場店遭水淹的損失及后續處理、公司未來的展店和集團門店資產注入等問題進行了了解和溝通。結合各方面的信息，我們認為：公司依靠山東省商業集團及其發展零售業務主體的山東銀座商城股份有限公司(簡稱“銀座商城”，銀座零售業連鎖總部，統管集團的零售業務)這一強大的集團背景，未來繼續通過上市公司自建店面和集團門店資產的持續注入，將具有較高的成長性，并且在山東這一東部沿海經濟大省獲得長期的商業壟斷收益。

　　事實上，銀座商城在精耕山東省市場的同時，伴隨今年7月河北邢臺店(集團下屬)的開業，將門店擴張發展至省外，從而實現了由區域性零售商向全國連鎖的跨越。而對于上市公司的長期發展及投資價值，我們應更多地放在集團的框架內來考量。

　　良好的集團發展平臺和資產持續注入，使得公司長期發展優勢顯著作為山東省商業廳整建制轉體的山東省商業集團，其在山東省商業領域的強勢地位不言而喻。

零售業作為山東省商業集團的主業，自濟南銀座商城和泉城廣場店之后，從2001年開始在山東省內的二級城市進行了快速擴張，僅2006年就開設了10家門店(包括上市公司的5家)，加上最近開設的河北邢臺店，集團框架內的門店總數達到了32家(上市公司共10家，托管1家)。集團未來的展店計劃是實現上市公司及其體外的同步發展，盡快占領市場。對于進入盈利期的成熟門店，將逐步注入到上市公司中。

　　“百貨＋大型超市”的復合業態經營有助于縮短新門店的培育期和盈利的穩定性根據多年的市場考察和經驗，銀座對旗下門店普遍采取了“百貨＋大型超市”的復合業態經營模式。并根據百貨和超市經營的不同側重，將門店分為“銀座購物廣場”和“銀座商城”。依靠大型超市來提升門店的集客率，依靠客單價和毛利率高的百貨來實現較高盈利水平。我們認為，這一門店經營模式非常適合一級城市副商圈和二級城市中的門店經營，并有助于縮短公司新開設門店的培育期。

　　泉城廣場店受水災影響有限，公司全年業績有望保持高增長作為公司目前重要收入和利潤來源的濟南泉城廣場店，7月18日遭水淹后，目前還處于停業

裝修狀態(預計裝修費用在3000萬元左右，分10年攤銷)，預計8月底開業。盡管此次水災損失還未最終確定，但公司表示由于該事件發生在銷售淡季，加上從保險公司的獲賠以及其他門店的經營不受影響，因此對公司07年業績負面影響有限。

　　公司在省內二級城市中的門店中，泰安銀座和東營銀座作為較成熟的門店，將保持平穩增長；臨沂店今年業績增幅較大，全年凈利潤有望由去年的300多萬元增長至近1000萬元左右；去年9月開業的菏澤店，因競爭環境相對緩和，物業年折舊較低(500萬元左右)，今年盈利狀況好于公司預期，全年有望實現盈利；而青州店和濰坊店由于當地市場競爭激烈，虧損狀況暫時難以得到扭轉。

　　配股項目將使公司保持較快速的展店速度，配股價格基本保持不變公司此次配股擬融資8.14億元，除擬投資2.01億元收購臨沂店所租用的物業外，其他資金將用于開設煙臺、萊蕪、泰安齊魯店和擴建泰安老店，并收購濱州銀座90%股權(已經完成)及開設濱州二店(即開設4家，擴建1家，收購1家)。此次配股募資項目將使公司繼06年開設5家新店之后，繼續保持較高的門店擴張速度。

　　按照公司此次配股項目的投資額和10配3的配股比例，則配股價格為22.37元，明顯低于當前股價。考慮到公司突出的長期成長性和較低的配股價格，我們建議投資者積極參與公司此次配股。

　　考慮配股攤薄，我們預計公司07年每股收益為0.63元，08、09年初步預計分別為0.85和1.15元，若對公司08年每股收益給予40倍PE，則公司12個月合理股價為34元左右(配股含權股價在44元左右)，給予長、短期均“推薦”投資評級。

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