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　　興業(yè)證券 王倩

　　零售業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)優(yōu)勢繼續(xù)保持，盈利實現(xiàn)良性快增，我們看好公司良好的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、清晰的發(fā)展思路和自身定位，維持“強烈推薦”的投資評級

　　收入利潤良性快增，基本符合我們預(yù)期。公司上半年實現(xiàn)營業(yè)凈收入174.88億元，同比增長60.29%，其中利息凈收入146.96億元，同比增長55.88%，中間業(yè)務(wù)凈收入26.64億元，同比增長137%，上半年凈利潤61.20億元，同比增長120.38%，中期每股收益0.42元，基本符合我們的預(yù)期。上半年，公司凈利潤增速>營業(yè)凈收入增速>利息凈收入增速，整體盈利實現(xiàn)了良性快增，主要依靠非利息凈收入(特別是中間業(yè)務(wù)收入)的加速提升，成本有效控制帶來的營業(yè)費用下降，撥備支出減少以及稅金管理加強等方面因素。

　　調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)，促進非貼現(xiàn)貸款投放快速增長。上半年公司的存款余額較年初增長9.15%，貸款余額較年初增長11.4%，2007年6月底，公司的貸款余額與存款余額之比較年初微幅上升了1.43個百分點至74.54%，但公司大幅壓縮了貼現(xiàn)貸款占比，從年初的18.36%下降至11.55%，使得收益率相對較高的非貼現(xiàn)貸款余額實現(xiàn)了快速增長，較年初增長20.56%，有效促進了利息凈收入的大幅提升。

　　存款低成本優(yōu)勢不變，存貸利差明顯擴大。2007年6月底，公司的活期存款比例為54.36%，較年初上升2個百分點，存款低成本優(yōu)勢進一步加強。由于活期存款占比較高，上半年兩次加息后，公司存款平均年利率僅提高了0.01個百分點至1.51%，加息對公司的資金成本影響甚微，但貸款平均年利率提高了0.42個百分點，因此，存貸利差較年初擴大0.41個百分點至4.03%。

　　信托服務(wù)手續(xù)費大增，促進中間業(yè)務(wù)收入增長迅速。公司上半年中間業(yè)務(wù)收入快增137%，中間業(yè)務(wù)對收入的貢獻度為15.23%，較一季度上升3.06個百分點，除了由于

銀行卡手續(xù)費同比增長81.52%外，公司的信托服務(wù)手續(xù)費從去年同期的0.78億元激增至7.97億元，對中間業(yè)務(wù)收入增長率的貢獻度達到60%左右。

　　零售業(yè)務(wù)優(yōu)勢繼續(xù)保持。作為長期定位“零售銀行”的股份制銀行，公司繼續(xù)保持零售業(yè)務(wù)上的優(yōu)勢，上半年零售業(yè)務(wù)收入占比35.28%，零售貸款增長迅速，較年初增長34.67%，零售貸款占比提升至21.8%，上半年信用卡新發(fā)416萬張，POS消費、代理證券、代理基金等交易量增長迅速，原有的品牌和產(chǎn)品影響力進一步擴大，“金葵花”

理財、“伙伴一生”金融計劃等新產(chǎn)品系列持續(xù)推出。此外，中小企業(yè)貸款占比41.4%，貸款結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化。

　　成本控制和稅金管理進一步加強，撥備支出減少。公司上半年成本控制力度加大，稅金管理的有效性進一步提高，成本收入比較去年同期下降4.19個百分點到33.83%，有效稅率較去年同期下降4.76個百分點到32.05%。受益資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)化，公司撥備壓力減少，資產(chǎn)減值準(zhǔn)備支出較去年同期減少1.19億元，三項因素拉動凈利潤增速超過營業(yè)凈收入增速。

　　整體資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)化，關(guān)注信用卡風(fēng)險。上半年不良貸款持續(xù)“雙降”，不良貸款率較年初下降0.46個百分點至1.66%，不良貸款覆蓋率達到169.97%，次級、可疑、損失類貸款占比均下降，正常和關(guān)注類貸款向不良貸款遷徙的速度下降，不良貸款清收力度加強，新增貸款質(zhì)量較好。零售貸款整體不良貸款下降0.05個百分點至0.49%，但信用卡應(yīng)收賬款不良貸款率上升0.34個百分點至1.87%，需要關(guān)注快速擴張的信用卡業(yè)務(wù)給公司帶來的潛在風(fēng)險。

　　估值區(qū)間48.00元-51.20元，維持“強烈推薦”的投資評級。我們認(rèn)為受益于宏觀經(jīng)濟快速增長和良好的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、清晰的發(fā)展思路和自身定位，公司將繼續(xù)保持零售業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)上的比較優(yōu)勢，內(nèi)部經(jīng)營管理能力提高將進一步提升公司整體的運作效率，預(yù)計2007年、2008年、2009年每股收益為0.92元、1.60元、2.35元，每股凈資產(chǎn)4.44元、5.64元、7.40元，我們認(rèn)為公司2008年動態(tài)PE合理范圍在30X-32X，6-12個月公司

股票合理的估值區(qū)間為48.00元-51.20元，對應(yīng)的2008年動態(tài)PB為7.5-8X，維持“強烈推薦”的投資評級。

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