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　　鄒序元 銀河證券

　　投資要點：

　　.2007年上半年，公司實現營業收入39.40億元，同比增長8.71%；營業利潤3.47億元，同比增長26.69%；歸屬母公司凈利潤2.11億元，同比增長9.88%。公司營業收入及歸屬母公司凈利潤增長的主要原因是公司存量資產經營情況好轉，其控股子公司上海漕涇熱電公司燃氣輪機熱電聯供所需天然氣供應情況較去年同期有較大改善，發電量同比大幅增長。同時，公司對上海化工工業園區的供熱有較大增長，實現供熱業務收入4.62億元，同比增長23.62%。

　　公司即將進入電力裝機投產高峰期。今年下半年，公司持股50%的安徽淮南煤電基地田集電廠(電力項目一期建設2×60萬千瓦機組)、控股55%的徐州闞山發電項目(2×60萬千瓦機組)、參股37.5%的浙能鎮海燃氣發電項目(2×39萬千瓦機組)將陸續投產；2008年，公司參股30%的上海外高橋三期項目(2×100萬千瓦機組)有望投產；在此期間，公司還有可能擇機收購上海奉賢燃機電廠(4×18萬千瓦機組)55%的股權。此外，公司還在籌建上電漕涇發電項目，建設規模預計為2×100萬千瓦機組(公司持股比例未最后確定)。未來兩年中，公司權益裝機規模有望增加255萬千瓦以上，具有明確的成長性。

　　公司目前的盈利能力較低，主要原因是公司全資的四家電廠設備陳舊、能耗高、人員負擔重，運營成本高。在“上大壓小”的產業政策和上海“世博會”的規劃下，公司將陸續關停四家全資老電廠，取而代之的是籌建大容量、高參數機組。“上大壓下”可以解決公司老電廠虧損問題，提高整體經營效率。

　　我們預計，2007-2009年公司每股收益分別為0.28元、0.42元和0.53元。公司目前正處在轉折時期，2007-2008年公司的裝機規模、裝機質量和盈利能力都將有較為顯著的提升，我們維持對公司“謹慎推薦”的投資評級。

　　一、存量資產運行平穩

　　2007年上半年，公司實現營業收入39.40億元，同比增長8.71%；營業利潤3.47億元，同比增長26.69%；歸屬母公司凈利潤2.11億元，同比增長9.88%，每股收益0.1352元。

　　公司上半年沒有新機組投產，因此報告期內營業收入及歸屬母公司凈利潤增長的主要原因是存量資產經營情況好轉。公司控股子公司上海漕涇熱電公司燃氣輪機熱電聯供所需天然氣供應情況較去年同期有較大改善，發電量同比大幅增長。同時，公司對上海化工工業園區的供熱有較大增長，報告期內實現供熱業務收入4.62億元，同比增長23.62%。

　　報告期內，公司綜合毛利率為12.81%，較去年同期下降1.14個百分點，主要原因是2007年上半年電煤價格有所上升，平均電煤價格較去年同期平均水平約上漲了8%。考慮到運費因素，我們測算上半年公司實際燃料成本的漲幅在4%左右。2007-2008年公司基建項目仍然較多，資本支出規模大。公司目前的資產負債率為50%，財務費用支出較2006年上半年有較大幅度增長。

　　二、“立足上海，面向華東”

　　今年下半年，公司持股50%的安徽淮南煤電基地田集電廠(電力項目一期建設2×60萬千瓦機組)、控股55%的徐州闞山發電項目(2×60萬千瓦機組)、參股37.5%的浙能鎮海燃氣發電項目(2×39萬千瓦機組)將陸續投產；2008年，公司參股30%的上海外高橋三期項目(2×100萬千瓦機組)有望投產；在此期間，公司還有可能擇機收購上海奉賢燃機電廠(4×18萬千瓦機組)55%的股權。此外，公司還在籌建上電漕涇發電項目，建設規模預計為2×100萬千瓦機組(公司持股比例未最后確定)。未來兩年中，公司權益裝機規模有望增加255萬千瓦以上，具有明確的成長性。

　　安徽淮南煤電基地田集電廠項目是公司和淮南礦業集團各按50%比例投資建設的“煤電一體化”坑口電站。電廠項目是“皖電東送”規劃的首選項目之一，規劃容量為4×60萬千瓦機組。主機選用國產超臨界機組，項目資本金占20%，其余80%以項目融資的方式由銀行貸款。一期工程項目總投資為53.45億，于2005年6月開工，計劃于2007年下半年陸續投產。二期工程項目總投資為44.06億，計劃于2007年末開工，2009年9月第一臺機組投產，2009年12月第2臺機組投產。與電廠配套的丁集煤礦年設計生產能力為600萬噸(可供4臺60萬千瓦機組燃用)，燃料資源豐富，供應可靠，由礦區專用鐵路直接送達電廠。上網電價執行安徽省標桿電價。我們認為，田集電廠作為“皖電東送”重點項目和坑口電廠有望獲得較高的盈利能力。

　　江蘇闞山發電廠一期2×60萬千瓦超超臨界工程由上海電力、江蘇省國信資產管理集團、徐州礦務集團和徐州華興投資有限公司共同出資建設，投資比例分別為55%、20%、20%、5%，工程計劃總投資54億元。兩臺機組計劃于2007年下半年陸續投產。

　　上海外高橋電廠三期工程建設規模為2×100萬千瓦級超超臨界燃煤發電機組及相關脫硫脫硝設施，工程總投資約為93億元。項目資本金為18.6億元，由申能股份、上海電力和國電電力分別按40%、30%和30%比例出資。兩臺機組計劃于2008年投產，投產后將成為上海本地的主力電廠。作為大容量、高參數的大型機組，外高橋三期有望獲得較好的經濟效益。

　　三、“壓小”帶來的機會

　　公司下屬四家全資老電廠，裝機容量共計166.92萬千瓦，多為50-60年代的老機組、大多集中在黃浦江沿岸。這些運行時間長、單機容量小的燃煤機組剩余壽命低、安全狀況差、能耗高、污染嚴重，均在此次關停范圍之內。關停小機組有利于公司提高盈利能力。在關停小機組的同時，公司將積極爭取國家的各項政策支持。一是，在拆除小電廠的同時建設新的大項目。從目前計劃看，閔行發電廠、楊樹浦發電廠將按照“拆二建一”原則進行異地改造，規劃于大漕涇地區建設2×100萬千瓦超超臨界燃煤機組，預計在“

十一五”期間完成；吳涇熱電廠用2×30萬千瓦熱電聯供機組取代現有小機組，預計2010年前完成；南市發電廠因2010年上海舉行世博會，該廠將在2007年拆遷。二是，公司可以向市政府爭取政策和資金解決“壓小”造成的人員問題。三是，公司可以爭取將拆遷騰空后的工業用地轉為商業或民宅用地(存在不確定性)。

　　四、投資建議

　　我們預計，2007-2009年公司每股收益分別為0.28元、0.42元和0.53元。公司目前正處在轉折時期，2007-2008年公司的裝機規模、裝機質量和盈利能力都將有較為顯著的提升，我們維持對公司“謹慎推薦”的投資評級。

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