新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請投資者注意風(fēng)險。

　　江孔亮 海通證券

　　斯米克公司一直在建筑瓷磚的高端市場具有較好的品牌和聲譽，由于高端市場的成長較為緩慢，公司計劃大規(guī)模投資中端的建材瓷磚市場，這可能成為公司爆發(fā)性增長的契機，建議申購。

　　公司實際為自然人控股的企業(yè)。本次發(fā)行后，公司董事長李慈雄先生通過股東斯米克工業(yè)(CII)和太平洋數(shù)碼間接持有公司72.27%的股份。此外，李慈雄先生還擁有龐大的產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)涉及建筑陶瓷、電氣、機電、造紙等產(chǎn)業(yè)。

　　高端瓷磚市場壟斷競爭、中低端市場競爭激烈。我國是建筑瓷磚的生產(chǎn)大國，前20年保持15-20%的增長。預(yù)計未來幾年瓷磚市場增長速度下降為6-7%，2010年市場容量大約在1300億元，其中高端市場占5%，中端市場35%、低端市場60%。

　　目前國內(nèi)的競爭格局是高端市場容量穩(wěn)定而且市場競爭對手集中在4-5家，中低端市場競爭較為激烈。

　　斯米克公司在高端市場具有良好的品牌優(yōu)勢。斯米克2006年在高端市場的份額大約16%左右，公司的玻化磚具有較強的競爭優(yōu)勢。由于研發(fā)投入較高、公司在高端市場還是能維持長期競爭優(yōu)勢。此外公司完善的銷售渠道也是重要的核心

競爭力，公司目前有500個左右的銷售網(wǎng)點。

　　未來三年公司收入增長將加速、盈利能力維持相對穩(wěn)定。前幾年公司主要著眼于高端市場，因而收入增長僅5-7%左右，低于行業(yè)的增長速度。由于募集項目的投產(chǎn)，公司2008、2009年的收入將大幅增長。雖然公司的毛利率小幅下滑，但由于新增項目的營業(yè)費用率下降，公司的盈利能力保持穩(wěn)定。

　　募集項目主要新增中檔瓷磚的生產(chǎn)能力。募集資金項目將新增1500萬平方米的中等瓷磚產(chǎn)能，募集資金投資項目實施完成后，預(yù)計公司建筑陶瓷總產(chǎn)能擴大至2650萬平方米/年，增長130.43%。

　　盈利預(yù)測和投資建議。根據(jù)海通預(yù)測模型，我們預(yù)計公司2007-2009年的攤薄每股收益分別為0.22、0.32元和0.46元。綜合DCF和PE估值，我們認(rèn)為公司的合理估值為6.11-7.7元，與發(fā)行價5.08元相比尚有20.28-51.57%的上漲空間，建議申購。

　　主要不確定因素。(1)主要原料價格波動的風(fēng)險。(2)實際控制人控制的風(fēng)險。(3)存貨比例過高的風(fēng)險。

　　投資要點

　　公司主要從事建筑瓷磚的市場和銷售，擁有“斯米克”高端市場品牌。公司以生產(chǎn)玻化磚起家，在玻化磚領(lǐng)域是市場標(biāo)桿，在整個行業(yè)屬于前三位的高檔領(lǐng)導(dǎo)品牌。2006年公司在建筑瓷磚高檔市場的份額大約在16%左右。由于高端瓷磚市場容量較小，公司的募集資金項目大大提升中檔瓷磚產(chǎn)能，意圖擴大整體市場份額。

　　根據(jù)海通預(yù)測模型，我們預(yù)計公司2007-2009年的攤薄每股收益分別為0.22、0.32元和0.46元。綜合DCF、PE的估值結(jié)果，公司

股票合理價值區(qū)間為6.11-7.7元，對應(yīng)2007年全面攤薄市盈率水平為27.77-35倍。相比發(fā)行價5.08元尚有20.27-51.57%的上漲空間，建議申購。

　　支持我們估值的幾項關(guān)鍵性因素

　　未來建筑陶瓷市場進入穩(wěn)定增長的階段。我國建筑瓷磚前20年保持15-20%的增長。預(yù)計未來幾年瓷磚市場增長速度下降為6-7%，2010年市場容量大約在1300億元，其中高端市場占5%，中端市場35%、低端市場60%。

　　未來三年公司收入增長將加速、盈利能力維持相對穩(wěn)定。前幾年公司主要著眼于高端市場，因而收入增長僅5-7%左右，低于行業(yè)的增長速度。由于募集項目的投產(chǎn)，公司2008、2009年的收入將大幅增長。雖然公司的毛利率小幅下滑，但由于新增項目的營業(yè)費用率下降，公司的盈利能力保持穩(wěn)定。預(yù)計未來三年的主要業(yè)務(wù)收入增長率分別達到4.84%、39.57%和29.43%。2007-2009年綜合毛利率分別為38.57%、36.53%和36.01%。

　　募集項目新增中檔瓷磚的生產(chǎn)能力。公司募集資金項目地點位于江西豐城，將建設(shè)6條生產(chǎn)線，包括4條玻化磚生產(chǎn)線和2條釉面磚生產(chǎn)線，新增1500萬平方米的陶瓷生產(chǎn)能力。項目建設(shè)地點具有良好的原材料優(yōu)勢和燃料成本優(yōu)勢，項目實施完成后，預(yù)計公司建筑陶瓷總產(chǎn)能擴大至2650萬平方米/年，增長130.43%。

　　不確定因素

　　主要能源價格波動的風(fēng)險

　　爐窯燒制作為建筑陶瓷產(chǎn)品生產(chǎn)流程的重要環(huán)節(jié)，要消耗大量能源。公司消耗的主要能源為天然氣，占主營業(yè)務(wù)成本比重在17-18%左右。由于石油價格的上漲，預(yù)計未來天然氣價格將持續(xù)上漲趨勢。

　　實際控制人控制的風(fēng)險

　　公司董事長李慈雄先生通過股東斯米克工業(yè)(CII)和太平洋數(shù)碼間接持有公司72.27%的股份。

　　存貨規(guī)模較大的風(fēng)險。

　　由于瓷磚的市場銷售周期一般為1-3年，假如存貨中包含較多的滯銷產(chǎn)品，一旦降價銷售將對公司的盈利能力產(chǎn)生較大影響。

　　1.斯米克：個人控股的陶瓷企業(yè)

　　1.1公司實際是一家個人控制企業(yè)

　　公司是經(jīng)原對外貿(mào)易經(jīng)濟合作部外經(jīng)貿(mào)資二函[2001]1221號文《關(guān)于同意上海斯米克建筑陶瓷有限公司轉(zhuǎn)制為外商投資股份有限公司的批復(fù)》批準(zhǔn)，由上海斯米克建筑陶瓷有限公司以截至2001年4月30日經(jīng)審計的賬面凈資產(chǎn)按1：1的比例折股整體變更設(shè)立的外商投資股份有限公司。注冊資本28500萬元，法定代表人李慈雄。發(fā)起人包括斯米克工業(yè)有限公司、太平洋數(shù)碼有限公司、上海斯米克機電設(shè)備有限公司、上海杜行工業(yè)投資發(fā)展公司、上海佰信木業(yè)有限公司和上海東振創(chuàng)業(yè)投資有限公司。斯米克公司發(fā)行前后的股東結(jié)構(gòu)見表1。

　　斯米克陶瓷公司、上海斯米克建材有限公司和江西斯米克陶瓷有限公司。見圖1。

　　公司目前主要從事各類中高檔建筑陶瓷產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，擁有生產(chǎn)建筑陶瓷產(chǎn)品所需的各項經(jīng)營性資產(chǎn)，包括房屋及建筑物、通用設(shè)備、專用設(shè)備、運輸工具、其他設(shè)備、土地使用權(quán)、商標(biāo)權(quán)等資產(chǎn)。

　　1.2李慈雄兼任多家公司的高管

　　公司實際控制人李慈雄先生有龐大的產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)涉及建筑陶瓷、電氣、機電、造紙等產(chǎn)業(yè)，詳見下表2。

　　2.建筑陶瓷——進入穩(wěn)定增長但廠商市場集中度低

　　建筑陶瓷業(yè)屬于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，在國際上建筑陶瓷行業(yè)已發(fā)展成為成熟行業(yè)。目前，意大利、西班牙等國家建筑陶瓷產(chǎn)品整體實力較強，在技術(shù)和設(shè)計方面處于領(lǐng)先地位。而由于受原料、燃料、人工費用等因素影響，發(fā)達國家對建筑陶瓷業(yè)進行產(chǎn)業(yè)機構(gòu)調(diào)整和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移，使得近年來巴西、土耳其、墨西哥、阿聯(lián)酋等發(fā)展中國家陶瓷產(chǎn)業(yè)得到迅速發(fā)展。

　　2.1建筑陶瓷市場進入穩(wěn)定增長階段

　　由于中國在原材料資源、勞動力等方面具有比較優(yōu)勢，近年來，我國陶瓷行業(yè)發(fā)展迅速，陶瓷產(chǎn)量不斷增加，我國已經(jīng)成為當(dāng)之無愧的陶瓷生產(chǎn)和貿(mào)易大國。目前，我國建筑陶瓷在世界上已占有重要位置，已初步建成了現(xiàn)代化的機械裝備制造生產(chǎn)體系，企業(yè)技術(shù)與裝備總體上達到較高水平。2005年全世界建筑陶瓷總產(chǎn)量為69億平方米，我國總產(chǎn)量已達35億平方米左右，約占世界總產(chǎn)量的1/2，產(chǎn)量已連續(xù)13年位居世界第一位。(數(shù)據(jù)來源：中國建筑衛(wèi)生陶瓷協(xié)會)。經(jīng)過近年的快速發(fā)展，我國的建筑陶瓷出口量不斷增加，已經(jīng)成為陶瓷產(chǎn)品出口的第二大類品種，出口金額僅次于日用陶瓷。

　　據(jù)中國專業(yè)咨詢機構(gòu)聯(lián)縱智達提供的2007年行業(yè)研究報告預(yù)測，2010年的建筑陶瓷市場容量將比2005年增長30%左右，達到1300億元；而中檔市場的比例將提高5%左右，年需求量將達到450億。從分產(chǎn)品來看，玻化石產(chǎn)品的比例將小幅上升，而釉面磚產(chǎn)品的需求量將下降。

　　2.2建筑陶瓷生產(chǎn)廠商區(qū)域集中、但廠商市場集中度低

　　我國建筑陶瓷產(chǎn)業(yè)區(qū)域化集中程度較高，生產(chǎn)企業(yè)主要分布在廣東、山東、福建、四川及華東等地區(qū)。僅廣東、山東、福建三個省份的企業(yè)數(shù)量就占全國的70%以上，生產(chǎn)能力約占全國總生產(chǎn)能力的80%以上。

　　高檔陶瓷主要產(chǎn)區(qū)集中在華東的江浙滬一帶，華東地區(qū)的外資及臺資、合資企業(yè)裝備好，技術(shù)力量強，品牌知名度高，這些企業(yè)的陶瓷磚產(chǎn)量不到全國總產(chǎn)量的5%。廣東和山東為我國建筑陶瓷的主要產(chǎn)區(qū)。其中，佛山地區(qū)為廣東省建筑陶瓷主要產(chǎn)區(qū)，以中檔產(chǎn)品為主，其產(chǎn)量約占全國總產(chǎn)量的50%-60%。山東以中低檔磚、釉面地磚為主，其產(chǎn)量約占全國總產(chǎn)量的25%左右。

　　此外，福建、四川等省在部分中低端陶瓷產(chǎn)品也具有一定的市場份額，見圖3。

　　但是中國陶瓷市場的行業(yè)集中度還是很低，以占建筑陶瓷市場30%的中檔市場為例，目前在中檔產(chǎn)品市場，前10名品牌市場占有率約15%，市場集中度很低。

　　2.3斯米克在建筑陶瓷高端市場中品牌地位較為突出

　　“斯米克”品牌屬于高檔品牌，整體產(chǎn)品檔次處于市場高端。公司以生產(chǎn)玻化磚起家，玻化磚是公司最早研制、發(fā)展最久、質(zhì)量上乘的產(chǎn)品，公司首先提出并倡導(dǎo)了完全玻化磚F.V.P(Fully Vitrified Porcelain)，并被全行業(yè)所接受和使用，在玻化磚領(lǐng)域是絕對的市場標(biāo)桿，在整個行業(yè)屬于前三位的高檔領(lǐng)導(dǎo)品牌。

　　根據(jù)中國建筑衛(wèi)生陶瓷協(xié)會統(tǒng)計，公司在高檔建筑陶瓷企業(yè)綜合排名中銷售額、利稅總額和市場占有率2004～2006年連續(xù)三年位居前三名。2006年本公司在高檔市場的銷售額排名第二，市場占有率約16%。2005年公司被中國建筑衛(wèi)生陶瓷雜志評為10大銷售力品牌企業(yè)。

　　目前國內(nèi)建筑陶瓷高檔市場主要由諾貝爾、斯米克、冠軍與亞細(xì)亞等四大品牌構(gòu)成，2006年四大品牌所實現(xiàn)銷售收入依次為：諾貝爾約13.7億人民幣，市場份額約27%；斯米克7.97億人民幣，市場份額約16%；、冠軍約6.2億人民幣，市場份額約12%；亞細(xì)亞4.3億人民幣，市場份額約8%；四大品牌所占市場份額在60%以上，品牌集中度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中檔市場。

　　公司在行業(yè)中的競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在幾個方面：

　　銷售渠道優(yōu)勢

　　公司定位高檔品牌，自2000年以來在行業(yè)內(nèi)率先推行集品牌宣傳、專業(yè)導(dǎo)購、應(yīng)用輔導(dǎo)和實景模擬展示于一體的品牌專賣店，目前全國已達到近500家，與其他的建材超市相結(jié)合，形成了國內(nèi)最齊全最密集的銷售網(wǎng)絡(luò)。預(yù)計未來幾年專賣店將達到1000家。

　　公司通過自營出口的方式，在西班牙、意大利、美國、加拿大、日本、俄羅斯、香港等國家和地區(qū)建立了專業(yè)的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)進行產(chǎn)品的國際貿(mào)易，并隨著與國外重要合作伙伴的戰(zhàn)略聯(lián)盟更進一步的推展國際業(yè)務(wù)。

　　技術(shù)及研發(fā)優(yōu)勢

　　本公司具備強大的研究及開發(fā)潛力，可承擔(dān)開發(fā)新產(chǎn)品及生產(chǎn)自動化的工作。公司歷年在研發(fā)費用的投入均較大。

　　品牌優(yōu)勢

　　公司的品牌戰(zhàn)略是定位于創(chuàng)立建筑陶瓷國際品牌，注重品牌的長期發(fā)展，倡導(dǎo)“享受時尚空間”的品牌理念。“斯米克”牌玻化磚已成為高檔玻化磚的代名詞。2003年9月公司獲得國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗檢疫總局“中國名牌產(chǎn)品”認(rèn)證；2003年12月公司獲得國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗檢疫總局產(chǎn)品質(zhì)量免檢證書；2006年3月公司獲上海市名牌產(chǎn)品推薦委員會“2005年度上海名牌產(chǎn)品”稱號。此外，公司還先后榮獲“全國康居工程建設(shè)優(yōu)秀產(chǎn)品目錄推薦證書”、“3C認(rèn)證”、“綠色建材”、“2005上海裝飾材料市場瓷磚產(chǎn)品十大暢銷品牌”、“2005上海裝飾材料市場綜合能力領(lǐng)先企業(yè)金楹獎榮譽證書”等眾多榮譽。

　　3.主營業(yè)務(wù)分析

　　3.1玻化磚產(chǎn)品占主導(dǎo)、華東是主要市場

　　公司的主要產(chǎn)品分為玻化磚和釉面磚，玻化磚分為拋光磚和非拋光磚；釉面磚分為水晶釉磚和普通釉磚。近幾年玻化磚產(chǎn)品的銷售收入占公司銷售收入75%以上，其中玻化磚中的拋光磚占總收入的60%以上。2006年的分項產(chǎn)品銷售收入構(gòu)成詳見圖4。

　　從公司的主要銷售市場來看，華東市場占了55-60%左右。銷售市場相對集中主要因為：一是公司地處上海市，以華東地區(qū)作為主要銷售市場能降低運輸成本，同時也便于滿足產(chǎn)品售前和售后的服務(wù)要求；二是目前公司產(chǎn)品定位于高檔建筑陶瓷領(lǐng)域，而華東地區(qū)作為我國經(jīng)濟最發(fā)達的地區(qū)，居民消費能力高，品牌意識強，有助于公司擴大產(chǎn)品銷售和提高市場占有率。盡管有上述原因，但如果華東地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展放緩，或因房地產(chǎn)宏觀調(diào)控導(dǎo)致華東地區(qū)房地產(chǎn)景氣度下降，將對本公司產(chǎn)品銷售和市場占有率帶來不利影響。

　　截至2006年末，公司存貨占流動資產(chǎn)的比例較大，為56.16%；存貨占公司總資產(chǎn)的比例在2004-2006年也穩(wěn)定在29.-30%。公司存貨余額較大，除了系陶瓷行業(yè)特點原因外，主要原因如下：第一、隨著市場對公司主要產(chǎn)品的穩(wěn)定需求，公司一直保持產(chǎn)銷兩旺的良好經(jīng)營狀態(tài)；第二、為了不斷提高各個地區(qū)的市場占有率，公司的終端銷售網(wǎng)點數(shù)量增長，2006年末達到500多個，為滿足終端客戶對網(wǎng)點供貨能力的個性化需求，公司存貨中庫存商品規(guī)模較大；第三、公司的產(chǎn)品以品種豐富、色系齊全、規(guī)格齊全個性化服務(wù)為優(yōu)勢之一，也在一定程度上提高了公司的庫存余額；第四、公司銷售對象中，工程項目占有很大比重，這些項目的產(chǎn)品品種不確定性較大，一旦確定之后，要求的供貨時間又較短，一般在30日之內(nèi)，使得公司必須保持較大的安全庫存量。

　　公司庫存結(jié)構(gòu)中，庫存商品占存貨余額的比例在80%左右。2006年末存貨余額比2005年末降低了1060萬元，主要由于2006年公司主要產(chǎn)品的產(chǎn)銷率提高，庫存商品的庫存余額降低767萬元，公司原材料庫存余額降低了570萬元，這也歸功于公司不斷加強庫存管理，根據(jù)客戶訂單制定生產(chǎn)計劃和采購計劃，減少了材料庫存量，加快了原材料周轉(zhuǎn)速度。

　　3.3應(yīng)收賬款政策穩(wěn)健

　　根據(jù)公司的會計政策，一年內(nèi)應(yīng)收賬款的壞帳準(zhǔn)備計提比例為3%，一至兩年的計提比例為50%，賬齡兩年以上的計提比例為100%。公司的應(yīng)收賬款政策還是較為穩(wěn)健。

　　公司應(yīng)收賬款賬齡結(jié)構(gòu)合理，2006年底賬齡在一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款比例為91.77%。，由于較為穩(wěn)健的應(yīng)收賬款政策，公司2005年和2006年分別核銷了應(yīng)收賬款443.66萬元和1198.25萬元。

　　前三項占了近75%。在2004-2006年期間，泥石料的產(chǎn)品價格有較大幅度的下降，在燃料及動力有所上升的情況下，公司單位產(chǎn)品的成本還是有所下降。

　　4.3預(yù)計未來毛利率將小幅下降

　　由于產(chǎn)品價格下滑及成本的相對上升，預(yù)計為了幾年公司的整體毛利率將小幅下滑，但由于江西斯米克項目的營業(yè)費用率遠(yuǎn)低于原來產(chǎn)品的營業(yè)費用率，以及募集資金到位后公司財務(wù)費用的下降。這些因素導(dǎo)致公司的銷售凈利率仍然保持相對穩(wěn)定甚至有所上升。

　　5.募集資金項目——新增中檔產(chǎn)品產(chǎn)能

　　公司本次社會公開發(fā)行9500萬股A股，募集資金將主要用于公司江西1500萬平方米瓷磚項目的建設(shè)。該項目總投資44770萬元，將建設(shè)6條生產(chǎn)線，包括4條玻化磚生產(chǎn)線和2條釉面磚生產(chǎn)線。

　　公司選擇在江西豐城建廠的主要理由是，當(dāng)?shù)鼐哂性�材料供�?yīng)優(yōu)勢和當(dāng)?shù)氐拿旱V具有豐富的煤層氣優(yōu)勢，取代目前大多數(shù)建筑陶瓷生產(chǎn)企業(yè)所使用的天然氣燃料，在提高能源綜合利用效率并降低煤礦瓦斯事故的同時，將大大降低瓷磚的生產(chǎn)成本。

　　本項目計劃于2007年3月開始建設(shè)，預(yù)計投產(chǎn)后第一年(2008年)生產(chǎn)負(fù)荷為58%，新增產(chǎn)能875萬平方米，公司總產(chǎn)能達2,025萬平方米；第二年滿負(fù)荷生產(chǎn)，再新增產(chǎn)能625萬平方米，公司總產(chǎn)能將達到2650萬平方米。

　　公司預(yù)計該項目的產(chǎn)品以出口、地區(qū)經(jīng)銷和“直營、超市、零售”三種銷售方式各占三分之一的營銷方式，這樣能夠使得公司的銷售費用率從現(xiàn)有產(chǎn)品的22.36%下降到預(yù)計的12%左右。但是我們在下文的財務(wù)預(yù)測中以13.5%的銷售費用率計算。

　　6.預(yù)計公司未來三年業(yè)績穩(wěn)步增長

　　在上述分析的基礎(chǔ)上，我們編制了公司未來三年的預(yù)測報表，我們的預(yù)測是建立在以下基礎(chǔ)上的。

　　假設(shè)一：公司募集資金能夠按計劃投入使用。預(yù)計未來三年的主要業(yè)務(wù)收入增長率分別達到4.84%、39.57%和29.43%。

　　假設(shè)二：公司原有產(chǎn)品的平均價格小幅下降，由于成本結(jié)構(gòu)的變化導(dǎo)致原有產(chǎn)品的平均成本也能小幅下降；募集資金投資項目的2008-2010年的毛利率分別為33.59%、33.59%和32.57%。預(yù)計2007-2009年綜合毛利率分別為38.57%、36.53%和36.01%。

　　假設(shè)三：公司原來的母公司和子公司維持所得稅率15%，江西斯米克公司的2008年及以后所得稅率為24%，假設(shè)2007年起股息支付率為40%。

　　假設(shè)四：公司原有母公司和子公司的主營稅率、營業(yè)費用率、管理費用率保持相對穩(wěn)定，江西斯米克公司的營業(yè)費用率為13.5%。

　　根據(jù)海通證券研究所盈利預(yù)測模型，我們測算出公司2007-2009年的攤薄每股收益分別為0.22元、0.32元和0.46元。關(guān)于斯米克公司未來三年的預(yù)測報表，可以參見本文后的附表。

　　7.公司股票的合理價值區(qū)間為6.11-7.7元

　　7.1 DCF估值

　　根據(jù)海通證券研究所DCF估值模型，在永續(xù)增長率為1.50%，加權(quán)平均資本成本為8.05%的情況下，我們測算出公司股票合理價值為6.11元。

　　在DCF估值方法下，我們?nèi)�WACC值為7.5-8.5%，永續(xù)增長率為1-2%的情況下，公司股票的合理價值區(qū)間為5.18-7.52元。

　　7.2 PE估值

　　與斯米克公司最具可比性的A上市公司是冠福家用、唐山陶瓷和高淳陶瓷，由于目前高淳陶瓷和唐山陶瓷的2007年的動態(tài)市盈率均在60倍以上，而冠福家用的2007年動態(tài)市盈率也在50倍以上，因此我們參照滬深300成份股的2007年動態(tài)市盈率35-40倍，斯米克公司2007年的預(yù)期每股收益0.22元計算的合理價值區(qū)間為7.7-8.8元。

　　7.3合理價值區(qū)間

　　綜合DCF、PE的估值結(jié)果，公司股票合理價值區(qū)間為6.11-7.7元，對應(yīng)2007年全面攤薄市盈率水平為27.77-35倍。

　　8.主要不確定因素

　　主要能源價格波動的風(fēng)險

　　爐窯燒制作為建筑陶瓷產(chǎn)品生產(chǎn)流程的重要環(huán)節(jié)，要消耗大量能源。公司消耗的主要能源為天然氣，其占公司主營業(yè)務(wù)成本比重較大，2004年、2005年和2006年公司天然氣占主營業(yè)務(wù)成本比重分別為16.70%、16.79%和18.36%。近年來隨著石油價格的上漲，天然氣價格也不斷攀升，2006年公司天然氣平均采購價格比上年上漲20%。同時，國家已啟動天然氣市場化改革，預(yù)計未來天然氣價格將持續(xù)上漲趨勢。

　　實際控制人控制的風(fēng)險

　　本次發(fā)行前，公司總股本28500萬股。斯米克工業(yè)(CII)和太平洋數(shù)碼合計持有27463.46萬股，占公司總股本的96.36%。本公司董事長李慈雄先生間接控股斯米克工業(yè)(CII)和太平洋數(shù)碼，從而，李慈雄先生間接控制本公司96.36%的股份，為本公司的實際控制人。本次發(fā)行后，預(yù)計斯米克工業(yè)(CII)和太平洋數(shù)碼合計持有本公司72.27%的股份，即李慈雄先生仍將間接控制本公司72.27%的股份。因此，李慈雄先生可以通過行使表決權(quán)、管理職能等方式控制本公司的生產(chǎn)經(jīng)營和重大決策，可能對公司及公司其它股東的利益產(chǎn)生影響。

　　存貨規(guī)模較大的風(fēng)險

　　我們難以判斷到底多大的存貨水平是合理的，難以對存貨中的適銷不對路產(chǎn)品進行區(qū)分。由于瓷磚的市場銷售周期一般為1-3年，假如存貨中包含較多的滯銷產(chǎn)品，一旦降價銷售將對公司的盈利能力產(chǎn)生較大影響。

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