新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　楊紅杰 海通證券

　　公司是我國最大的空調箔生產企業，未來公司將繼續擴大合金鋁箔和PS版基的生產能力，2010年公司力爭成為國內最具實力和影響力的鋁箔制造企業。

　　公司是我國最大的空調箔生產企業，其中質量較高的親水涂層鋁箔占空調箔總產量的三分之二。公司鋁箔年產銷規模5萬噸以上，空調箔(包括素鋁箔和親水涂層鋁箔)為公司的主要產品，裝飾箔和合金箔產量較小，空調箔產量約占總產量的90%；親水涂層鋁箔產量約占空調箔總產量的三分之二，是公司的主導產品。公司空調箔國內市場占有率超過20%，連續三年位居同行業第一。

　　公司擁有多項專利技術，其中空調箔技術國際先進，其他高端鋁箔生產技術國內領先。公司致力于高端鋁箔的研發和生產，公司目前擁有5項產品發明專利，并有多項非專利技術，高耐腐蝕、高親水性、高延伸性、帶潤滑層等高性能親水涂層鋁箔產品的設計和制造水平國內領先。公司已涉足附加值更高的3XXX、5XXX等鋁合金材料的開發，先后成功開發了汽車

散熱器用鋁箔、百葉窗用鋁箔、食品藥品包裝用鋁箔、蜂窩用鋁箔等高端鋁合金箔產品，具備了批量生產鋁合金箔產品的工藝技術條件。同時，公司與世界著名的PS版制造企業進行合作，研究與開發PS版基，產品已經獲得客戶的技術確認，具備了批量生產高精度PS版基的工藝技術條件。

　　公司是我國唯一一家通過在華外資品牌空調器制造商認證的鋁箔生產企業，為公司開拓國內外市場打下了堅實的基礎。公司是目前國內唯一通過所有在華外資空調企業認證的鋁箔制造廠商，公司國內客戶包括海爾、美的、春蘭、海信等國內空調行業的龍頭企業，國外客戶包括大金、富士通、三菱重工、三菱電機、日立、松下、東芝、夏普、LG、約克、開利、麥克維爾、特靈、瑞姆等國際著名企業；汽車散熱器用鋁箔方面，目前主要以日本東洋散熱器株式會社為主。

　　新項目將促使公司進入快速發展期。本次募集資金將用于高精度合金箔生產線技術改造項目和高精度PS版基生產線技術改造項目。未來幾年，公司將再形成2-3個核心鋁箔產品，使鋁箔產品年產量超過1萬噸，力爭成為國內最具實力和影響力的鋁箔制造企業。預計2007-2009年每股收益(攤薄)分別為0.41元、0.46元、0.82元。

　　

股票合理價值區間為17.21-19.40元。根據海通證券DCF估值模型及運用PE估值方法，公司股票核心價值區間為17.21-19.40元，對應2007年全面攤薄市盈率為41.98-47.32倍，公司發行價格為6.98元，有146.56%-177.94%的空間，建議申購。

　　公司主要不確定因素。(1)公司募集資金項目進展情況。(2)電解鋁價格波動。

　　投資要點

　　常鋁股份是我國最大的空調用鋁箔生產企業，公司目前擁有5項專利技術，高端鋁箔生產技術水平國內領先。公司將繼續擴大合金鋁箔和PS版基的生產能力，在未來3年內，公司再形成2-3個核心鋁箔產品，使鋁箔產品年產量超過10萬噸，力爭成為國內最具實力和影響力的鋁箔制造企業。

　　綜合DCF、PE的估值結果，我們認為核心價值區間在17.21-19.40元，對應2007年全面攤薄市盈率水平為41.98-47.32倍。按照公司發行價格6.98元計算，仍有146.56%-177.94%的空間，建議申購。

　　支持我們估值的幾項關鍵性因素

　　公司鋁箔年產銷規模5萬噸以上，空調箔(包括素鋁箔和親水涂層鋁箔)為公司的主要產品，裝飾箔和合金箔產量較小，空調箔產量約占總產量的90%；親水涂層鋁箔產量約占空調箔總產量的三分之二，是公司的主導產品。公司空調箔國內市場占有率超過20%，連續三年位居同行業第一。

　　公司致力于高端鋁箔的研發和生產，公司目前擁有5項產品發明專利，并有多項非專利技術，高耐腐蝕、高親水性、高延伸性、帶潤滑層等高性能親水涂層鋁箔產品的設計和制造水平國內領先。公司已涉足附加值更高的3XXX、5XXX等鋁合金材料的開發，先后成功開發了汽車散熱器用鋁箔、百葉窗用鋁箔、食品藥品包裝用鋁箔、蜂窩用鋁箔等高端鋁合金箔產品，具備了批量生產鋁合金箔產品的工藝技術條件。同時，公司與世界著名的PS版制造企業進行合作，研究與開發PS版基，產品已經獲得客戶的技術確認，具備了批量生產高精度PS版基的工藝技術條件。

　　公司是我國唯一一家通過在華外資品牌空調器制造商認證的鋁箔生產企業，為公司開拓國內外市場打下了堅實的基礎。公司是目前國內唯一通過所有在華外資空調企業認證的鋁箔制造廠商，公司國內客戶包括海爾、美的、春蘭、海信等國內空調行業的龍頭企業，國外客戶包括大金、富士通、三菱重工、三菱電機、日立、松下、東芝、夏普、LG、約克、開利、麥克維爾、特靈、瑞姆等國際著名企業；汽車散熱器用鋁箔方面，目前主要以日本東洋散熱器株式會社為主。

　　募集資金項目投產后，公司將進入高速發展期，在未來3年內，公司再形成2-3個核心鋁箔產品，使鋁箔產品年產量超過10萬噸，力爭成為國內最具實力和影響力的鋁箔制造企業。

　　預計公司2007-2009年的主營收入增長率分別為19.28%、5.68%和20.96%，同期凈利潤增長率分別為72.55%、13.98%和75.66%。

　　不確定因素

　　項目達產風險。公司募集資金項目屬于高附加值鋁箔項目，公司雖然儲備了相關產品的生產工藝技術，但由于高端產品生產具有一定的難度，所以項目達產進度將對公司發展帶來較大影響。

　　電解鋁價格波動風險。電解鋁和鋁坯料是公司生產所需的主要原材料，約占生產成本的85%，雖然公司采取原料價格+加工費的方式定價，但原料價格的波動仍將對公司產品毛利率產生重要影響。

　　1.公司股票的合理價值區間為17.21-19.40元

　　1.1基本假設

　　我們編制了公司未來三年的預測報表，我們的預測是建立在以下基礎上的。

　　假設一：公司能夠順利完成IPO工作，募集資金能夠按計劃投入使用。

　　假設二：隨著公司合金箔產量的不斷增長，公司產品的毛利率呈穩定趨升態勢，2007年-2009年公司主營產品綜合毛利率為12.55%、12.48%和14.75%。

　　假設三：公司2007-2009年不享受有關稅收優惠政策，所得稅率按30%計算。

　　假設四：主營稅率和營業費用率預計保持相對穩定，但是管理費用率隨著公司收入的增長將逐步下降后穩定。

　　假設五：未來電解鋁價格高位運行，2007年-2009年電解鋁價格為19000元/噸、18500元/噸、18000元/噸。

　　假設六：假定本次發行4250萬股，即發行后總股本為17000萬股。

　　1.2 DCF估值

　　根據海通證券研究所DCF估值模型，在永續增長率為1%，加權平均資本成本為8.53%的情況下，我們測算出公司股票合理價值為18.52元。在永續增長率為1.25%，加權平均資本成本為8.45%的情況下，公司股票合理價值為19.40元。

　　在DCF 估值方法下，我們取WACC 變動范圍為8.45%~8.60%，g 的變動范圍為0.50%~1.25%，我們認為公司股票的合理價值區間為17.21-19.40元。

　　1.3 PE估值

　　公司是我國第二大鋁箔生產企業、第一大空調箔生產企業。根據公司業務類型，我們選取國內業務相似的企業，根據2007年和2008年的PE值進行計算，然后根據選取公司的平均PE作為參考對象進行計算，得出公司上市后的合理價格區間。

　　2.主要不確定因素

　　項目達產風險。公司募集資金項目屬于高附加值鋁箔項目，公司雖然儲備了相關產品的生產工藝技術，但由于高端產品生產具有一定的難度，所以項目達產進度將對公司發展帶來較大影響。

　　電解鋁價格波動風險。電解鋁和鋁坯料是公司生產所需的主要原材料，約占生產成本的85%，雖然公司采取原料價格+加工費的方式定價，但原料價格的波動仍將對公司產品毛利率產生重要影響。

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