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　　陳東曉 國海證券

　　投資要點

　　1、今年我國醫藥行業經濟效益繼續保持反彈態勢；

　　2、國家藥監局整改成效顯著，新GMP標準呼之欲出，認證目的是促進研發；

　　3、在我國政府推動下，未來中醫藥產業將大有所為；

　　4、公司新營銷管理體系優勢將逐漸體現；

　　5、公司生產質量管理將繼續提升，欲整體向國際化標準靠攏；

　　6、重點產品前景廣闊；

　　7、增發項目投資回報率高，將解決未來公司產能瓶頸，大幅提升公司規模和質量；

　　8、如果桂枝茯苓膠囊通過美國FDA臨床實驗，進入國際市場，對我國中藥產業具有里程碑意義；

　　9、投資評級：依然維持“買入”評級。

　　一、我國中醫藥產業前景分析

　　(一)近期醫藥行業動態

　　1、今年我國醫藥行業經濟效益繼續保持反彈

　　2007年以來，全國醫藥經濟總體運行態勢良好，生產、銷售保持較快增長，經濟效益開始逐步回升。最新統計數據顯示，今年1-5月份，醫藥行業累計完成工業總產值2340.61億元，同比增長21.12%；實現利潤204億元，同比增長35.8%。

　　5月份醫藥行業增加值同比增長19.3%，增速比上月加快2.4個百分點�；瘜W藥品原藥、中成藥產量分別增長14%和11.4%。化學藥品原藥產量75.9萬噸，增長21.3%；中成藥產量40.6萬噸，增長9.1%。

　　隨著我國

醫療改革繼續深化，新型農村合作醫療、社區衛生建設的加強，預計下半年醫藥經濟效益將繼續保持較快的增長速度。

　　2、國家藥監局整改成效顯著，新GMP標準呼之欲出，認證目的是促進研發

　　自醫藥行業整頓和藥品監管一年來，國家藥監局撤回藥品注冊申請6441個，5家藥企被吊銷生產許可，128家藥企GMP證書被收回。自去年拉開的藥品監管序幕，在全國各地一系列嚴厲整頓、清查行動下，現已初見成效。

　　國家藥監局對我國新的GMP標準修訂稿已經完成，有望在2007年下半年出臺。與第一輪GMP認證主要集中在對企業硬件方面的要求不同，第二輪GMP認證將圍繞企業軟件方面的建設進行考察，其認證的目的則更多的在于促進研發。新標準GMP的有效實施，從行業的角度看有望推進醫藥行業產品結構調整、新產品研發和企業核心競爭力的培育。

　　可以預見，一批已經將藥品安全控制管理工作做到前面的企業將會在新一輪的GMP認證中脫穎而出，并將提升整個行業的藥品安全控制水平。

　　3、新《藥品注冊管理辦法》頒布，創新類醫藥企業受鼓勵

　　新修訂的《藥品注冊管理辦法》正式頒布，并將于今年10月1日起施行。隨著新《辦法》出臺，國內醫藥公司即將開始適應新的游戲規則�！掇k法》顯示了政策導向，一是力圖杜絕新藥審批過程中的弄虛作假，二是鼓勵藥企多做創新類藥物的研發。

　　本次修訂著重加強了真實性核查，從制度上保證申報資料和樣品的真實性、科學性和規范性，嚴厲查處和打擊藥品研制和申報注冊中的造假行為，從源頭上確保藥品的安全性。重點有三個方面的內容：一是強化了對資料真實性核查及生產現場檢查的要求，防止資料造假。二是抽取的樣品從“靜態”變為“動態”，確保樣品的真實性和代表性。三是調整了新藥生產申請中技術審評和復核檢驗的程序設置，確保上市藥品與所審評藥品的一致性。

　　新修訂的藥品注冊辦法將鼓勵創新：一是根據申請新藥的創新程度設置不同的審批通道，進一步提高審批效率；二是理清新藥證書的發放范圍，進一步體現創新藥物的含金量；三是提高對簡易改劑型申請的技術要求，更加關注其技術的合理性和研制必要性；四是提高了仿制藥品的技術要求，進一步引導仿制藥的研發與申報。

　　(二)中醫藥產業前景

　　1、中藥審評欲另出規定，政府將扶持產業發展

　　盡管新修訂的《藥品注冊管理辦法》中對中藥審評表達得不是非常充分，但所制定的規定適應所有藥品的注冊，其中就包括中藥。由于中藥有自身的規律和特點，藥監局已經考慮在《藥品注冊管理辦法》頒布以后，接下來著手起草《中藥審評的補充規定》，對中藥的審評再做詳細的表述，以求從總體上要做到遵循中藥規律、體現中藥特點、促進中藥發展、提高中藥質量。

　　由于此前國內對于中藥的審評程序和方式主要借鑒美國現行的相關立法，所以，完全采取以西藥相同的標準進行，這個問題一直在中藥界存在巨大的爭議。而此次立法工作既然要體現出中藥的個性化特點，在審評標準就要與西藥區分開來，建立一個適合中國國情的標準。

　　結合3月21日，科技部、衛生部、國家中醫藥管理局等國務院十六個部門聯合發布《(2006---2020)年中醫藥創新發展規劃綱要》，政府對中醫藥產業發展和推廣出臺扶持政策應是必然�！吨兴幯a充規定》的初稿可能不久就會向社會公開，并征求意見，爭取與新修訂的《注冊管理辦法》在10月1日能夠同時實施。

　　2、美國FDA新發布《補充和替代醫學產品及FDA管理指南》草案，是對中醫藥態度轉變的積極信號

　　2007年2月27日，美國食品藥品管理局(FDA)新發布了一項與我國中醫藥密切相關的指導性文件草案：《補充和替代醫學產品及FDA管理指南》(Guidance of Industry on Complementary and Alternative MedicineProducts and Their Regulation by the Food and Drug Administration，Draft)。這是FDA繼2004年6月發布《植物藥產品指南》之后的又一新文件，順應了近年來美國國內補充和替代醫學(Complementary and AlternativeMedicine，CAM)醫療實踐快速發展的現狀，表明FDA對中醫藥理念及治療功能的接受程度有所提高，顯示出FDA在新藥開發問題上有了較積極、務實的態度。

　　從草案內容可以看出，FDA在一定程度上認同傳統中醫藥學與美國傳統醫學(即西方醫學)一樣，是一門有著完整理論和實踐體系的獨立的科學體系，而不僅僅是對主流醫學(西方醫學)的補充，表明FDA開始接受美國以外其他國家傳統醫學用藥的經驗和數據，顯示出未來中醫藥產品進入美國藥品市場的更多可能性和可操作性。第一個植物藥Veregen在美國申報的成功給中草藥制藥工業帶來了想象的空間，而FDA此次《指南》草案的發布也將為中藥的研發、國際推廣帶來推動力。

　　3、在我國政府推動下，未來中醫藥產業將大有所為

　　科技部中國生物技術發展中心發布的有關報告指出，未來20年，我國將逐步實現中藥現代化，逐步完善并廣泛應用中藥標準體系，系統化、標準化、規模化中藥材的種植、生產和加工，迅速提高中藥創新能力。報告還指出，中國將使中醫藥保健體系成為人民健康的重要支柱，85%的農村人口能享受到中醫藥醫療保健服務。中國還將努力使國際社會廣泛接受中醫藥，形成4000億元的產業。

　　為進一步推動中醫藥國際化進程,增進世界各國對中醫藥的認識和了解,2007年6月27-28日,科技部與意大利衛生部、歐盟科研總司在意大利羅馬舉辦了以“國際科技合作與展望”為主題的中歐中醫藥大會。這是中國政府首次在海外舉行以展示中醫藥研發成果、尋求中醫藥領域國際科技合作為目標的大會。來自中歐國家政府部門、生物醫藥界和產業界的400多位專家和學者參會，共同探討中醫藥國際科技合作的可能路徑。

　　為進一步落實在傳統醫藥領域的合作，提高以中醫藥為代表的世界傳統醫藥服務人類健康的能力，中國科技部等在2006年正式啟動了“中醫藥國際科技合作計劃”。本次會議就是該計劃的一部分，旨在通過政策交流、學術研討和項目推介，增進歐洲各國對《計劃》的了解，加強對話交流與溝通合作，從而加快中醫藥現代化和國際化的進程。作為推進合作的重要步驟，今年11月底，科技部將在北京舉行“中醫藥國際科技合作大會”。會上，將與有關國家聯合發起并啟動“中醫藥國際科技合作計劃”，發表《中醫藥國際科技合作北京宣言》，成立國際中醫藥網絡研究院，從而初步建立固定的中醫藥國際合作機制。

　　截至目前，我國已與世界70多個國家簽訂了含有中醫藥合作的政府協議90多個，其中專門的中醫藥合作協定達30多個。此外，港澳地區與內地的中醫藥合作也在不斷加強。

　　總之，中醫藥產業相對于目前世界醫藥產業而言，規模雖并不大，但增長迅速，在未來將大有作為，并將是對國計民生做出巨大貢獻的產業。

　　二、公司深層次研究與分析

　　2007年醫藥行業將面臨重大調整，各項政策和醫藥專項的出臺和實施，使醫藥企業在研發、生產、營銷等各環節上的運作方式都面臨重大調整，行業資源將進一步向優勢企業集中，提高行業進入門檻，加快產業結構的調整優化，我國醫藥經濟正步入規范化、集中度提高的發展軌道。從國家角度看，扶持一批優勢企業，加快企業技術中心建設，提高創新能力，逐步走向自主創新發展道路。以往制藥行業的混亂局面將大大改善，技術能力差、產品質量差、生產不規范等的不良企業將可能退出醫藥行業，為規范的優質企業提供了更大的市場份額和機遇。劣勢企業的困境和退出，優勢企業將在整頓中快速發展、愈加壯大。我國制藥企業將面臨低附加值藥品向高附加值藥品轉型和從追求數量向追求質量轉型。

　　前面從行業角度較多地闡述了目前我國的行業動態以及中醫藥產業未來的前景，正是在這樣的變革的背景下，公司作為一家致力于中藥現代化和國際化的創新型企業，面臨巨大的發展機遇。不僅是因為多年研發投入量的積累將帶來公司質的蛻變，而且公司還肩負著我國中藥產業現代化、國際化的導航者使命。在3月22寫的公司報告中，已經較多說明了公司目前的一線二線產品的發展狀況等等，這里主要對公司目前發展動態、營銷管理體系、生產質量管理、研發實力、重點產品前景、增發項目和國際化項目等方面進行較深層次探討。

　　(一)公司新營銷管理體系優勢將逐漸體現

　　公司作為以處方藥為主導的制藥企業，以優良質量和高性價比的產品為基礎，推進臨床藥精細化管理，長期致力于學術推廣的銷售模式，所以在2006年醫藥行業整頓中公司依然能保持較高速度發展。

　　2005年公司引入專業公司對全部銷售人員進行了系統培訓，提高了員工的專業素質和能力。今年對臨床藥銷售的管理架構進行了調整，改變以往按照區域劃分的銷售管理架構，調整為分線銷售，并對各條產品線的銷售總監進行了競聘上崗。新任的七位年輕銷售總監均具備醫藥專業的背景，符合公司專業化學術推廣的臨床營銷模式的發展。

　　公司目前的臨床藥銷售分為婦科線、骨科線、抗感染線、綜合線等四條線。

　　分線銷售模式的調整將有利于臨床藥銷售的專業化和精細化，同時同一銷售線的綜合資源將得到最大的共享和利用。比如婦科線，公司的散結鎮痛膠囊的銷售將充分共享桂枝茯苓膠囊原有的醫院等資源，銷售人員也能發揮最大專業效用。從公司2007年半年報看，公司管理費用、財務費用率與去年同期趨于平衡，分別為16.73%、2.87%；銷售費用率為34.74%，比去年同期下降了6.10個百分點。上半年該銷售模式的調整不但沒有影響銷售的波動，而且從數據看上半年的醫院開發和銷售量處于良好態勢。隨著新模式的成熟，公司營銷管理體系優勢將更明顯地體現出來。

　　(二)公司生產質量管理將繼續提升，欲整體向國際化標準靠攏

　　公司1995年獲省"高新技術企業"稱號，并被列入國家"九五"重點發展企業；2000年被列為國內醫藥行業重點發展的制藥工業企業；2000年被國家科技部命名為"國家重點高新技術企業"；2002年被評為"全國質量管理先進單位"。2002年12月，公司整體通過國家GMP認證。目前公司擁有通過國家GMP驗證的膠囊、口服液、中藥注射液、片劑、沖劑、小容量注射劑、凍干粉針劑、酊劑等十三條先進的生產線和配套的備料中心、質量檢測中心、動力中心、管理中心，具備年生產硬膠囊12億粒、口服液1億支、軟膠囊1.7億粒、中藥注射液3000萬支、片劑15億片、顆粒劑1000噸的生產能力。

　　公司對產品質量管理不僅要求最終的產品要達到質量要求，而且要求在藥品生產的全過程中實施科學的全面管理和嚴密的監控，以此來獲得預期質量。在實施GMP過程中，堅持硬件軟件兩手抓，嚴格組織生產，狠抓管理創新，最低限度控制人為差錯，個別部門堅持“零差錯”，保證高質量管理體系有效運行。雄厚的技術實力和嚴格的質量管理使公司成為我國中成藥生產企業中的佼佼者。在近一年我國制藥企業中藥注射劑頻頻出現不良反應事件下，公司產品熱毒寧注射液無一不良反應事件發生，并且熱毒寧注射液被列入國家流感防治藥品儲備品種，這正是公司產品高質量的體現。

　　目前公司正努力繼續全方位提升生產質量管理水平，可能年內聘請日本漢方藥企業專業管理人員作為公司生產管理的負責人，從而使公司整體生產質量管理向國際化標準靠攏。

　　(三)多年研發投入將獲得豐厚回報

　　公司具有雄厚的研發實力，擁有一支包括11名博士、12名碩士、8名高級工程師在內的130多名本科以上科技人員組成的科技開發隊伍。公司與中科院上海有機化學研究所、北京大學、中國藥科大學、南京中醫藥大學等國內頂尖科研院校建立了天然藥物實驗室、生化藥物實驗室、江蘇中康藥物科技開發公司等8個共建實驗室，現有在研品種主要涉及抗腫瘤、抗感染、心腦血管等治療領域。

　　2002年公司研發中心先后被認定為“國家博士后科研工作站”、“國家認定企業技術中心”。

　　截止2006年，公司先后自主研發國家級新藥35個，其中二類2個，三類8個，四類25個；先后承擔國家"863"科研項目3項、國家計委高技術產業化示范工程2項、國家經貿委重大專項2項以及國家星火計劃、火炬計劃項目11項；申報國內外專利114項，發明專利授權量居國內企業第8位。2006年獲得生產批件7個，新藥證書3個，獲得臨床研究批件4個；獲批國家發明專利27項，美國專利1項。

　　目前T我國醫藥行業正步入政策調整高峰期，而行業整頓將給公司帶來巨大的發展機遇。醫藥行業混亂的治理、劣質藥品和劣勢企業的退出，公司的T研發實力和新藥儲備優勢正是充分展現的時刻。這些軟件雖然在公司的財務帳目上表現的比較有限，但無形資產是龐大的，未來市場銷售利潤的潛在回報是巨額的，這正是制藥企業的特點。如果用市場化方式來估價，將是巨大的。

　　(四)重點產品介紹和前景分析

　　1、熱毒寧注射液

　　熱毒寧注射液是公司研發的國家級二類新藥，用于治療上呼吸道感染，療效確切，而且未見明顯毒副作用和不良反應，熱毒寧解熱高效，安全性高于同類品種。急性上呼吸道感染市場容量大，呼吸系統疾病是我國的常見病，該藥是大品種普藥。

　　公司從工藝、技術到藥品安全監管意識方面都有著全面的安全保障。對中藥注射劑的生產制定了更嚴格的原則：凡含有動物藥材、礦物藥材、有毒藥材、組方超過5味藥材的，絕對不做注射劑。公司熱毒寧注射液僅有3味中藥成分，原藥材均來自GAP基地，在4個控制點建立嚴格的SOP(標準作業程序)，采用9張指紋圖譜控制質量，從藥材進廠到分離提取、混合過濾，直至成品都要有指紋圖譜，并保持產品指紋圖譜的一致性，以此來確保質量的穩定。這些正是保證了公司注射液安全性高，不良反應遠遠少于國內中藥注射液的主要原因。公司熱毒寧產品主動同江蘇省藥品不良反應監測中心開始了國內首例集中監測，目前已經完成6000例檢測，無不良反應事件發生。

　　我國中藥清熱、抗病毒注射劑市場超過100億。其中2006年以前魚腥草注射液每年產值就85億元左右，目前全國中藥抗病毒注射劑的銷售額超過10億元。

　　2006年6月份國家藥監局停止了清熱解毒類中藥魚腥草注射液的使用，讓出了較大的市場份額。

　　目前在其同類競爭品種中，只有痰熱清注射液和熱毒寧注射液是獨家品種，清開靈注射液有12家生產廠家生產，穿琥寧注射劑有30多家生產廠家，柴胡注射液都有上百家生產。熱毒寧解熱高效，安全性和性價比高于同類品種，與痰熱清注射液相比，熱毒寧的不良反應低，而痰熱清有過敏和皮下及肌肉刺激不良反應。鑒于給藥方式、治療效果和價格相似，參照痰熱清注射液上市銷售以來的，如圖一、二所示，雖然熱毒寧一上市就遭遇到2006年醫藥行業的整頓影響，但目前已經恢復到正常的預期軌道，預計2007年、2008年2009年的銷售額將分別為6000萬、1.5億和3.8億。隨著醫藥行業的整頓深化，中藥注射液的安全性要求不斷提高，熱毒寧的優勢將不斷體現，當未來市場深入細化后，熱毒寧注射液不排除取代目前清開靈和雙黃蓮注射液在普藥市場中的龍頭地位，前景預期良好。

　　2、銀杏內酯注射液

　　銀杏內酯注射液是公司與中國藥科大學聯合開發的中藥二類新藥，為國家高技術研究計劃(863計劃)項目(公司獨立承擔)。銀杏內酯注射液主要治療缺血性中風等癥，臨床研究試驗已全部完成，預計2007年下半年完成藥品注冊及生產注冊。

　　由于治療缺血性中風的良好療效，銀杏制劑已成為臨床治療該病的主要藥物之一。目前臨床上銀杏制劑約有30余種，以口服制劑如片劑、膠囊、口服液居多，注射劑型主要有金鈉多注射液和舒血寧注射液兩種，且多為銀杏提取物(EGB)制成，此種制劑主要成分為銀杏黃酮(含量25%左右)，銀杏內酯類僅含6%左右，尚有70%左右的成分尚不明確。銀杏內酯注射液與口服銀杏制劑相比，具有成分明確、質量控制嚴格、療效快等優點，與金鈉多注射液、舒血寧注射液的比較見下表。

　　表一、銀杏內酯注射液與主要銀杏葉注射液劑型比較表

　　由上表可見，銀杏內酯注射液在銀杏內酯含量、銀杏酸限度、療效等方面均優于金鈉多注射液和舒血寧注射液，表明其是臨床治療缺血性中風的新型有效藥物，可替代同類產品使用。

　　銀杏樹的種植分布于我國大部分地區，擁有量占世界總量的70%以上，資源豐富，但國內對銀杏內酯的開發研究水平和國外相比尚有相當差距。一旦公司銀杏內酯注射液成功產業化，將能成為我國甚至全世界首個正式上市的銀杏內酯制劑，實現銀杏制劑的更新換代，替代進口銀杏制劑用于缺血性中風的治療，成為臨床占據領先地位的銀杏制劑。目前國內的銀杏葉注射劑市場總體規模在20億元左右，增長速度快，市場容量大。以10%市場份額計算，銀杏內酯注射液的年銷售額即可達2億元。另外，由于銀杏內酯原料達到國際標準，可出口到國際市場，將進一步擴大市場份額。

　　3、驚天寧注射液

　　驚天寧注射液為國家二類新藥。用于腦出血急性期的治療，其治療效果確切而穩定、劑型先進、毒副作用小，完全符合現代中藥的要求，在用中藥治療急癥腦出血的研究領域屬國際領先的科研成果。該產品已經完成了三期臨床研究，即將申請新藥證書和生產批件。2006年心腦血管系統用藥銷售均呈上升態勢，與驚天寧相類似的品種脈絡寧、醒腦靜等藥物年銷售總額約為20億元。一旦該產品產業化后，市場前景良好。

　　4、藤黃酸注射劑

　　藤黃酸注射劑是具有自主知識產權的國家一類新藥，藤黃酸是中藥藤黃中提取的有效成分，為廣譜抗腫瘤藥，對多種腫瘤有顯著療效，尤其對肝癌的療效極佳。注射用藤黃酸有效成分明確，作用機理明確，不含毒性成分藤黃素，開發成功后，可作為一種新型的、高效低毒的廣譜抗腫瘤藥物。

　　目前腫瘤病人的治療手段主要為化療、放療、造血干細胞移植免疫治療、分子靶向藥物治療。相比化療、放療，分子靶向治療僅對靶標基本不損傷正常組織，幾乎沒有什么副作用，代表世界最先進治療和發展方向。進口藥美羅華、伊馬替尼均是高靶度的藥物具有較好治療的效果，但價格貴的得驚人，但就這樣藥還供不應求。

　　公司研究的一類新藥藤黃酸注射劑對多種腫瘤有顯著療效，毒副作用小，活性成分性質穩定。藤黃酸注射劑的抗癌作用與一般的化療抗癌藥有明顯區別，極有可能也是一種靶向藥物，它能選擇性的殺死癌細胞，而對正常的造血系統和白細胞沒有影響，這為尋找新型抗癌藥提供新穎的前景。目前就作用機理方面正在進行深度研究。

　　藤黃酸注射劑目前已經完成二期a臨床試驗，并啟動二期b試驗。我國抗腫瘤藥物市場需求在以每年15%以上速度增長，未來市場容量巨大。

　　(五)增發項目將解決未來公司產能瓶頸，將大幅提升公司規模和質量

　　2007年7月3日公告，公司董事會審議通過了《關于公司2007年公開增發新股發行方案的議案》，公司公開增發3000萬股，募集29716萬元，用于現代中藥注射劑生產線技術改造等項目。增發募集資金主要用于以下投資項目：投資15,188萬元用于現代中藥注射劑生產線技術改造項目；投資6,268萬元用于散結鎮痛膠囊產業化項目；投資8,260萬元用于中藥研發及安評中心項目。上述項目投資總額為29716萬元。

　　從前面分析可知，目前公司產品熱毒寧注射液已經基本完成導入推廣期，未來幾年將快速增長并逐步進入產品擴張期和成熟期，銷售額的成倍增長，公司目前的注射液生產線將有瓶頸壓力。公司銀杏內酯注射液和驚天寧注射液均完成全部臨床實驗，有望在新修訂的《藥品注冊管理辦法》10月1日起施行后，較快獲得新藥證書和生產批文。公司將利用目前GMP注射劑生產線進行生產，進入產品導入期，增發項目達產后，將充分迎接擴張期的來臨。公司產品散結鎮痛膠囊自2005年進入市場，近三年的銷售分別為2564萬元、5079萬元以及預計2007年為8000萬元，保持100%以上的復合增長速度。參考具有可比性的公司同屬婦科產品的桂枝茯苓膠囊完成產業化進程后，銷售收入一直超過2.2億元，在目前公司良好的婦科線銷售渠道下，共享同系產品的公共資源，增發項目中的散結鎮痛膠囊產業化項目達產后，預計年銷售收入超過2億元。中藥研發及安評中心項目將是公司圍繞現代中藥分子學、細胞學、組織學發展方向，實施第三輪新藥產品研發新基地。

　　從上面分析，公司增發項目十分看好，項目達產后，將充分享受產品市場成熟期或者市場擴張期的豐厚回報。預計項目達產后，整體項目的投資回報率(ROE)至少在30%以上，是十分高的回報項目。同時這些項目的實施后，將大幅提升公司規模和質量，公司整體將邁上一個更高的、嶄新的臺階。

　　(六)如果桂枝茯苓膠囊通過美國FDA臨床實驗，進入國際市場，對我國中藥產業具有里程碑意義

　　公司桂枝茯苓膠囊作為國家科技部立項的首批推動國際化的中藥品種之一，1999年起申報美國FDA臨床研究，目前已進入美國FDA的二期臨床研究，是國內中藥國際化進展最深入的產品，2006年被列入國家科技部“十一五”科技支撐計劃-國際化示范項目。

　　國際上原創新藥研發大致分為四個階段：新藥發現，臨床前研究，臨床試驗，上市審批。其中，新藥發現是最上游的部分；臨床前研究主要涉及在各種動物身上證明藥品的藥效、代謝過程與安全性；臨床試驗則主要是在健康人和病人身上證明藥品的藥效、代謝過程與安全性。到了臨床試驗階段，做國際臨床試驗，所需費用8億～16億元人民幣，獲得全球自主知識產權后，年銷售額可在40億元～400億元人民幣。

　　2006年10月公司產品桂枝茯苓膠囊已經正式獲得美國FDA二期臨床準入，預計二期臨床在2007年7月～9月完成，隨即步入一年的FDA三期臨床實驗。由于美國FDA方面免除一期臨床和安全性等實驗，公司在國際臨床試驗中的費用大幅度降低，預計整個國際臨床費用2.8億元左右。

　　婦科病一般分兩類，一是細菌

性感染疾病，用抗菌素治療效果非常好，這是西醫強項。另一種是內分泌紊亂引起的疾病，如血淤、痛經、子宮肌瘤、子宮內膜異位等，西醫對這些疾病束手無策，臨床多采用激素或手術治療，容易產生肥胖、多毛、骨質疏松等副作用。公司桂枝茯苓膠囊是針對婦科疾病研發的中藥產品，有效填補了目前在美國西藥領域的一項空白。桂枝茯苓膠囊通過國內長期使用，效果良好，而美國沒有同類藥品參照對比，所以在美國臨床實驗中有效性是不容質疑的。預計整個臨床實驗順利完成應該是正常的。

　　2007年3月在美國紐約喜來頓(SHERATON)大酒店召開“桂枝茯苓膠囊”美國二期臨床試驗研究者會議，從會議看美國臨床專家對桂枝茯苓膠囊通過FDA二期試驗充滿信心。其實在2006年桂枝茯苓膠囊FDA二期的學術答辯會上，美國FDA官員就表示希望這個中藥產品能夠盡早的完成臨床試驗，進入美國藥品市場。

　　目前公司對桂枝茯苓膠囊國際化項目十分重視和有信心，工作做的十分細致，從GAP的原料基地源頭管理，保證原料的質量，2006年12月2日德國SES專家Michael Biedermann進行了為期兩周的技術指導工作，幫助解決申報美國FDA進程中遇到的一些技術難題以及將來的GMP車間改造等問題，同時公司可能聘請日本漢方藥企業專業管理人員作為生產管理的負責人，從而使公司整體生產質量管理向國際化標準靠攏。

　　總之，如果公司桂枝茯苓膠囊順利完成美國FDA全部臨床實驗，以藥品在美國上市，不僅將會拓展開廣闊的國際主流市場，獲得經濟效益，成為國際化的制藥公司，更重要是我國中藥產業進入國際市場邁出了里程碑的一步。

　　三、投資建議

　　公司管理層具有年輕化、專業化的特點，公司董事長更是中藥現代化前沿進程中的佼佼者，曾參與國家中醫藥局組織的現代中藥發展中關鍵問題的軟課題研究，并多次作為被聘專家參加中藥研究開發課題評審工作。管理者高水準的專業化背景和對我國中藥產業的精確認知和發展準確定位，使得公司在產品選擇定位、產品開發、研究戰略方向等方面大大受益，充分發揮了祖國醫藥的優勢與現代技術的結合。并且公司董事長是一位有遠見抱負的企業家，不僅僅局限于公司發展，而且把我國中藥產業發展作為使命，通過長期不懈的努力，使得祖國醫藥服務全人類，這點更是難能可貴的。

　　從國際

資本市場來看，制藥企業的估值不僅僅是公司現有的贏利能力，研發能力和投入、在研產品的數量、潛力和未來市場預期、原創新藥臨床實驗進程等都是構成公司股價的重要因素。而我國制藥企業的研發投入少，原創新藥更是少之又少，所以目前我國資本市場的制藥企業基本還是運用公司贏利能力進行估值。隨著我國醫藥行業的步入規范化發展軌道，制藥企業的研發投入加大、自主創新能力提高，新藥研發將大大增多，從而我國資本市場對整體制藥企業的估值將與國際化接軌。公司長年高比例的研發投入，擁有了品種眾多的新藥和儲備，所以未來公司的發展將受益于自主創新和研發積累的豐富成果。公司的估值可以向國際市場標準靠近，在公司整體價值里包含內在的研發、創新、在研產品等無形資產軟件因素，這樣資本市場的估值才應該是合理的。

　　公司2007年業績預測為0.59元/每股，未來兩年的業績預測也維持不變，分別為0.82元和1.15元/每股。投資評級依然維持“買入”評級。

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