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　　吳旭 銀河證券

　　投資要點：

　　我們于7月17日到新五豐實地調研，就我們關注的一些問題，與公司的有關人士進行了溝通。

　　公司的養殖方式代表了我國畜牧業發展方向。公司是湖南省最大的外向型農業產業化龍頭企業，也是國內供港澳最大的活畜出口商。目前為止，基地生豬養殖規模已達70多萬頭，每年供港澳市場生豬出口配額穩定在40多萬頭，占有港澳市場五分之一的市場份額，穩居內地口岸第一位。新五豐的標準化和規模化養殖方式是我國今后畜牧業發展的方向，今后還會有較大的潛力可挖。

　　生豬養殖在我國仍有發展空間。現代畜牧業是現代農業的重要標志，發達國家畜牧業產值占農業產值的比重均在50%以上，我國與之相比還有較大差距。從消費潛力看，占人口57%的農村人口的豬肉消費仍處于較低水平，消費增長潛力巨大。由于消費習慣以及歷史原因，豬肉一直是我國居民消費的主要肉類，而且這種根深蒂固的消費習慣短期很難改變，因此生豬養殖在我國畜牧業中的地位舉足輕重。畜牧業的發展離不開生豬養殖業的發展。

　　供港澳業務保持穩定。目前供港澳生豬出口業務的市場競爭格局較為穩定。公司由于地處湖南，離香港距離較近，具有天然的優勢。

　　公司2006年共出口香港生豬339,723頭，活大豬出口占全國出口香港市場22.25%的市場份額，處于龍頭地位。公司供港澳生豬規模大致保持穩定，是公司整體業務的穩定器，也是公司發展其他業務的基石。但是公司沒有掌握定價權，要想提高盈利水平只能通過控制成本。在目前市場環境下，由于生豬價格上漲，養殖成本增加，而港澳市場生豬價格上漲幅度有限，導致公司經營狀況不容樂觀。..今后的潛力在于自養、內貿和深加工。公司供港澳生豬業務由于政治特殊性，今后將保持穩定，出現大幅增長的可能性很小。公司要想發展，除了控制現有生產成本，還有三個出路：加大自養規模、開拓內貿市場以及圍繞豬肉進行深加工。公司表示：擬依托出口豬的品質、品牌優勢，重點面向種豬、飼料、鮮肉等產品分步驟、分階段實施不同的營銷策略。

　　成本壓力仍然較大。由于公司三分之二以上的生豬都需要外購，所以生豬價格對公司業績影響巨大。由于豬源緊張，生豬的價格目前已經突破了10元/公斤，達到歷史最高點。自養部分，飼料價格達到了養殖成本的75-80%，雖然公司的飼料基本都是自制，但是飼料原料近期漲幅很大，也給公司經營帶來了很大的成本壓力。..我們預測公司07年、08年每股收益分別為0.1元和0.30元，對應市盈率為148倍和49倍。由于行業競爭激烈，短期成本壓力較大，公司也沒有核心

競爭力，鮮肉以及內貿市場的開拓效果有待觀察，豬肉市場的價格維持高位可能性較大，我們認為公司的股價已經過高，建議投資者“回避”。

　　我們于7月17日到新五豐實地調研，就我們關注的一些問題，與公司的有關人士進行了溝通，現介紹如下：

　　1、公司的養殖方式代表了我國畜牧業發展方向公司是湖南省最大的外向型

農業產業化龍頭企業，也是國內供港澳最大的活畜出口商。公司以生豬(瀏陽河、湘寶、晨豐等品牌)產業經營及出口業務為主業，涵蓋活豬養殖出口、種豬、飼料(鼎豐、曦豐牌)、獸藥及生物制品、肉食加工等項目。目前為止，基地生豬養殖規模已達70多萬頭，每年供港澳市場生豬出口配額穩定在40多萬頭，占有港澳市場五分之一的市場份額，穩居內地口岸第一位，在整個港澳市場生豬的品牌聲譽、質量、賣價等方面也排在內地口岸的第一位。

　　我國畜牧業規劃提出“十一五”期間畜牧業發展的目標是：生產結構進一步優化，整體科技水平和綜合生產能力顯著增強，畜牧業科技進步貢獻率提高到50%以上，規模化、標準化、產業化程度進一步提高，畜牧業加速向技術集約型、資源高效利用型、環境友好型轉變，形成現代畜牧業生產體系雛形，草原生態惡化的趨勢得到初步遏制。新五豐的標準化和規模化養殖方式正好是我國今后畜牧業發展的方向，今后還會有較大的潛力可挖。

　　2、生豬養殖在我國仍有發展空間世界各國發展經驗表明，現代畜牧業是現代農業的重要標志。發達國家畜牧業產值占農業產值的比重均在50%以上，我國與之相比還有較大差距。從消費潛力看，占人口57%的農村人口的畜產品消費仍處于較低水平，消費增長潛力巨大，城市中的低收入人群和新轉移進來的人口也有較大消費潛力。十六屆四中全會號召實行工業反哺農業，國家對農業和畜牧業的支持力度將會不斷增大。我國計劃到2010年，肉類產量達到8400萬噸，年遞增約1.6%；畜牧業產值占農業總產值的比重達到38%。規模化水平不斷提高，主要畜產品種適度規模以上的標準化養殖場(戶)的產品比例分別提高10個百分點。

　　由于消費習慣以及歷史原因，豬肉一直是我國居民消費的主要肉類，而且這種根深蒂固的消費習慣短期很難改變，因此生豬養殖在我國畜牧業中的地位舉足輕重。畜牧業的發展離不開生豬養殖業的發展。同時，隨著我國居民收入水平提高，人們對豬肉的消費會不斷增加。

　　3、供港澳業務保持穩定生豬系鮮活商品，具有生產周期長、均衡生產、易殘損、易死亡等特點，為維護正常的出口經營秩序，使供港澳生豬做到優質、適量、均衡、應時，確保港澳市場的繁榮穩定，從五十年代開始，原外貿部決定，內地供應香港、澳門活豬實行出口主動配額管理。供港澳生豬出口業務不僅是經濟行為，而且是基于保持港澳地區繁榮穩定的一項政治任務。目前供港澳生豬出口業務的市場競爭格局較為穩定。公司由于地處湖南，離香港距離較近，具有天然的優勢。公司2006年共出口香港生豬339,723頭、出口澳門生豬22,113頭，活大豬出口占全國出口香港市場22.25%的市場份額，占澳門市場19.21%的市場份額，處于龍頭地位。

　　正常情況下，公司供港澳生豬銷售規模大致保持穩定，是公司整體業務的穩定器，也是公司發展其他業務的基石。但是公司沒有掌握定價權，要想提高盈利水平只能通過控制成本。在目前市場環境下，由于生豬價格上漲，養殖成本增加，而港澳市場生豬價格上漲幅度有限，導致公司經營狀況不容樂觀。然而從長期來看，港澳業務將保持穩定，在內貿業務發展壯大之前，將是公司利潤的主要來源之一。

　　4、今后的潛力在于自養、內貿和深加工如上文所述，公司供港澳生豬業務由于政治特殊性，今后將保持穩定，出現大幅增長的可能性很小。公司要想發展，除了控制現有生產成本，還有三個出路：加大自養規模、開拓內貿市場以及圍繞豬肉進行深加工。公司表示：擬依托出口豬的品質、品牌優勢，重點面向種豬、飼料、鮮肉等產品分步驟、分階段實施不同的營銷策略。

　　擴大自養規模方面，由于公司出口生豬沒有定價權，那么只能通過控制成本來增加盈利。公司目前三分之二以上的生豬都是從其他養殖基地收購，成本較自養生豬高20%以上，因此，擴大自養規模將是公司重要的利潤增長點之一。

　　公司目前的養殖規模是15.8萬頭左右，其中10萬頭商品豬，5.8萬頭種豬。公司IPO募集資金投向項目之一就是擴大生豬養殖規模，預計今年年底前后達產，自養規模將擴大一倍，達到30萬頭以上，自養規模也達到75%左右，從而大幅提高公司的盈利水平。當然，控制成本帶來的盈利增長是有限的，我們認為公司更重要的發展方向在于內貿和深加工。

　　內貿方面，公司目前和東莞簽訂供應協議，今后每年將向東莞提供40萬頭優質商品豬，目前項目已經啟動，但是公司方面表示今年可能不會達到40萬頭。

　　東莞跟公司簽約，很大程度上是因為公司供港澳生豬的優良信譽和背景。

　　供港、澳活豬在安全與品質保障上全過程實施“自檢三道關”，即出欄時自檢、活豬運輸到鮮肉銷售地自檢、屠宰后鮮肉自檢；同時配合執行“政府檢測六道關”，即出欄前尿檢、出欄時檢疫、活豬運輸到鮮肉銷售地檢疫、活豬運輸到鮮肉銷售地尿檢、屠宰后鮮肉檢測、鮮肉銷售市場檢測等。全過程“九道關卡”的嚴格實施，從根本上保障了供港澳活豬的品質。

　　東莞項目只是公司開拓內貿業務的起點，我們相信以公司的長期出口港澳市場建立起來的良好質量控制體系以及市場聲譽，加上內地部分城市生活水平大幅提高，對優質安全的豬肉需求會越來越高，公司未來開拓其他市場應該大有可為。

　　在深加工方面，新五豐目前以發展鮮肉為主。在廣東，新五豐與深圳晨豐合作，在大型商超里銷售新五豐供應的“晨豐”牌無公害鮮肉。“晨豐鮮肉”的貨源基地從飼料到原料的選擇、飼料的配方生產、生豬的飼養管理到出場檢測均實行全過程的質量控制。為有效監控品質，每頭生豬均印有特定的針印號碼，憑此號碼就可準確知道每頭豬的出生地，可及時追溯各生產基地的產品品質。公司供港、澳活豬安全優質可追溯體系的核心內容主要體現在：一，飼料原料、飼料生產、種豬、生豬養殖、供港澳活豬及豬肉產品的運輸到銷售實施全過程無公害控制；二，產品從生產至消費者全過程采用歐盟標準；三，在嚴格遵照執行國際和國家行業標準的同時，建立健全各類標準與作業制度，通過信息管理、標識記錄管理、檢驗系統等多種手段，對人類健康有危害的疫病、興奮劑、各種藥物殘留超標、重金屬、霉菌毒素等進行多項檢測。

　　2006年深圳晨豐鮮肉產品實現收入1412.5萬元，較上年同期增長271%；在鮮肉市場開發方面，公司將深圳晨豐公司定位為戰略型子公司，采取專賣店、超市專柜、機構客戶配送等模式，全面拓展深圳市場。晨豐公司加大了供深生豬基地建設力度，惠州分公司已列入第二批供深圳的無公害生豬基地，其他基地也在申報中；通過深圳市場取得的經驗，晨豐公司加大了對周邊鮮肉市場的輻射，完成了供港冰鮮肉市場的前期準備工作。

　　我們認為公司開了一個好頭，但是相對于雙匯、雨潤、大眾以及新上市的高金來說，公司面臨的競爭壓力不容小視，具體的效果還有待觀察。

　　5、成本壓力仍然較大由于公司三分之二以上的生豬都需要外購，所以生豬價格的波動對公司業績影響巨大。近期以來玉米、豆粕等豬飼料價格一直居高不下，養豬戶利潤空間薄，不少農戶在前一輪就淡出這個行業，所以養豬的人越來越少。據統計，去年四季度冀、魯、豫、蘇、浙、皖、川、渝和湘9個主產區的生豬總存欄，除河北、重慶略有增長、河南基本持平外，其余6個主產區均有不同程度的下降。11月份生豬總存欄1.79億頭，比上年同期下降2.1%。與上海市毗鄰的蘇、浙、皖3省下降幅度較大，分別下降11.6%、1.9%和6.7%，導致養豬量明顯減少。生豬出欄量銳減導致了市場價格上揚。2005年夏季國內大范圍的發生“

豬鏈球菌”病，導致大量生豬死亡、宰殺、拋售。去年7月中旬的高溫引起生豬“高熱病”，導致生豬死亡率升高。由于豬源緊張，生豬的收購價格目前已經突破了10元/公斤，達到歷史最高點。

　　而在自養部分，飼料價格達到了養殖成本的75-80%，雖然公司的飼料基本都是自制，但是受多種因素影響，飼料原料近期漲幅很大，也給公司經營帶來了很大的成本壓力。由于農產品價格普遍上漲，且可能成為長期趨勢，因此公司的成本壓力不容樂觀。

　　由于公司目前主要產品銷售在外，基本沒有定價權，只能靠節約成本來增加利潤。但是目前的情況對公司來說非常不利，生豬價格上漲幅度很大，飼料成本也大幅上漲。因此公司的盈利狀況短期很難改善。

　　4、盈利預測和投資建議我們預測公司07年、08年每股收益分別為0.1元和0.30元，對應市盈率為148倍和49倍。由于行業競爭激烈，短期成本壓力較大，公司也沒有核心競爭力，鮮肉以及內貿市場的開拓效果有待觀察，豬肉市場的價格維持高位的可能性較大，我們認為公司的股價已經過高，建議投資者“回避”。

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