新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　陳玉輝 東方證券

　　中核鈦業(yè)從事的鈦白粉業(yè)務(wù)屬于化工行業(yè)精細(xì)化工領(lǐng)域中的鈦白行業(yè)，已上市公司中與公司主營業(yè)務(wù)相同的公司還包括近期新上市的安納達(dá)和攀渝鈦業(yè)兩家公司。中核鈦業(yè)是國內(nèi)最早生產(chǎn)高檔金紅石型鈦白粉的企業(yè)，在1990年代引進(jìn)了國內(nèi)第一批1.5萬噸/年硫酸法金紅石型鈦白裝置，并于1996年實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)。

　　中核鈦業(yè)鈦業(yè)2006年公司全年銷售金紅石型二氧化鈦達(dá)到41073噸，國內(nèi)同類市場(chǎng)占有率約8%，與攀渝鈦業(yè)同處國內(nèi)金紅石型鈦白粉產(chǎn)銷量前兩位。公司2006年銷售收入中金紅石型鈦白粉銷售金額達(dá)到50191萬元，占當(dāng)年全部產(chǎn)品銷售收入的94%；金紅石型產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的主營業(yè)務(wù)利潤為9973萬元，占當(dāng)年主營業(yè)務(wù)利潤總額比重達(dá)到95%。

　　中核鈦業(yè)募集資金項(xiàng)目已經(jīng)提前投產(chǎn)，公司未來產(chǎn)量增長(zhǎng)將主要來源于對(duì)當(dāng)前三套1.5萬噸/年裝置的技術(shù)改造和產(chǎn)能利用率提升。公司前些年度凈利潤較大比重來自增值稅返還優(yōu)惠，2009年后能否繼續(xù)獲得優(yōu)惠將較大程度上決定公司凈利潤水平。

　　預(yù)測(cè)中核鈦業(yè)2007-2009年每股收益分別為0.29元、0.36元和0.24元。以基礎(chǔ)

化工行業(yè)上市公司20-25倍動(dòng)態(tài)市盈率計(jì)算，中核鈦業(yè)合理估值區(qū)間約為6-8元。

　　以鈦白粉行業(yè)兩家可比公司2007年平均市盈率58倍計(jì)算，中核鈦業(yè)二級(jí)市場(chǎng)合理價(jià)格約為16.6元；以2007年平均動(dòng)態(tài)市凈率6.2倍計(jì)算，中核鈦業(yè)二級(jí)市場(chǎng)合理價(jià)格約為24.4元。由此計(jì)算，中核鈦業(yè)上市首日漲幅應(yīng)當(dāng)在196%-336%左右定中核鈦業(yè)上市首日漲幅為100-200%，以資金凍結(jié)4日估算，網(wǎng)上申購資金的年化收益率約為9-18%，可融資申購。

　　盈利預(yù)測(cè)

　　根據(jù)公司披露信息，中核鈦業(yè)未來兩年沒有新建鈦白粉項(xiàng)目投產(chǎn)，公司未來產(chǎn)量增長(zhǎng)將主要來源于對(duì)當(dāng)前三套1.5萬噸/年裝置的技術(shù)改造和產(chǎn)能利用率提升。假定公司未來三年年金紅石型鈦白粉銷量年均提高10%。

　　2007年以來國內(nèi)鈦白粉價(jià)格出現(xiàn)一定幅度上漲，但根據(jù)對(duì)相關(guān)上市公司盈利數(shù)據(jù)觀察，行業(yè)盈利能力并無明顯提升。攀渝鈦業(yè)2007年一季度報(bào)告凈利潤比去年同期下降79.72%，公司解釋主要原因之一是2007年以來主要生產(chǎn)原料鈦精礦價(jià)格大幅度上漲。雖然一季度以來銳鈦型鈦白粉價(jià)格較2006年末每噸上漲近千元，但我們預(yù)計(jì)2007年整體鈦白粉毛利率難以明顯提升。

　　假定公司未來年度繼續(xù)享受15%的企業(yè)所得稅稅率。因二期和三期1.5萬噸/年金紅石型鈦白粉項(xiàng)目技術(shù)改造，公司獲得總額為2500萬元的國產(chǎn)設(shè)備抵免所得稅優(yōu)惠，抵免期限至2009年。公司已經(jīng)于2004-2006年分別抵免所得稅51.8、396.4和227.6萬元，剩余部分可在未來三年抵免完畢，因此假定公司2007、2008年度所得稅實(shí)際繳納額與2006年持平。

　　假定公司2009年不再繼續(xù)享受增值稅返還優(yōu)惠，當(dāng)年開始營業(yè)外收入假定為0。根據(jù)以上假設(shè)，預(yù)測(cè)中核鈦業(yè)2007-2009年每股收益分別為0.29元、0.36元和0.24元。

　　估值

　　已上市公司中僅攀渝鈦業(yè)(SZ.000515)和安納達(dá)(SZ.002136)主營業(yè)務(wù)與中核鈦業(yè)相近。兩家可比公司2006年靜態(tài)市盈率均高達(dá)80倍以上，2007年動(dòng)態(tài)市盈率也達(dá)到50倍以上(參見表9)。結(jié)合當(dāng)前二級(jí)市場(chǎng)普遍估值偏高的現(xiàn)實(shí)，考慮到公司增長(zhǎng)速度和一定的安全邊際，我們認(rèn)為基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司當(dāng)前合理動(dòng)態(tài)市盈率在20-25倍左右，合理市凈率在2倍左右，因此中核鈦業(yè)合理估值區(qū)間約為6-8元。

　　申購策略

　　由于新股上市溢價(jià)明顯，預(yù)計(jì)中核鈦業(yè)首日開盤價(jià)將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于合理價(jià)格。以鈦白粉行業(yè)兩家可比公司2007年平均市盈率58倍計(jì)算，中核鈦業(yè)二級(jí)市場(chǎng)合理價(jià)格約為16.6元；以2007年平均動(dòng)態(tài)市凈率6.2倍計(jì)算，中核鈦業(yè)二級(jí)市場(chǎng)合理價(jià)格約為24.4元。由此計(jì)算，中核鈦業(yè)上市首日漲幅應(yīng)當(dāng)在196%-336%左右。

　　表10為近期上市的中小板企業(yè)漲幅數(shù)據(jù)，開盤平均漲幅達(dá)到232%，與以行業(yè)可比公司比較估值得到的漲幅數(shù)據(jù)一致。

　　中核鈦業(yè)發(fā)行日同時(shí)有另有一家中小板企業(yè)同日發(fā)行，而且其發(fā)行次日和第三日分別另外各有兩家中小板企業(yè)同時(shí)發(fā)行。考慮到參與申購的資金將盡量能夠返回參與7月30日發(fā)行的三只新股，預(yù)計(jì)近期參與網(wǎng)上申購的15000億元左右資金將大部分參與23、24日兩日的新股發(fā)行。7月23、24日兩日內(nèi)總計(jì)網(wǎng)上發(fā)行金額約為12.6億元，預(yù)計(jì)平均中簽率約為0.1%。

　　假定中核鈦業(yè)上市首日漲幅為100-200%，以資金凍結(jié)4日估算，網(wǎng)上申購資金的年化收益率約為9-18%，可融資申購。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　技術(shù)進(jìn)步風(fēng)險(xiǎn)

　　東華工程科技股份有限公司(002140.SZ)2007年7月18日公告稱，公司與云南新立有色金屬有限公司簽訂工程設(shè)計(jì)合同，由公司承擔(dān)云南新立年產(chǎn)6萬噸氯化法鈦白粉生產(chǎn)裝置的工程設(shè)計(jì)。云南新立氯化法鈦白項(xiàng)目設(shè)計(jì)規(guī)模為年產(chǎn)6萬噸優(yōu)質(zhì)金紅石型鈦白粉，設(shè)計(jì)周期至2008年8月。該項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模和工藝技術(shù)將達(dá)到國際同類裝置的先進(jìn)水平，項(xiàng)目的建設(shè)將促使我國鈦白工業(yè)的技術(shù)水平躍上新的臺(tái)階。如果國際廠商嚴(yán)密封鎖的氯化法鈦白粉生產(chǎn)技術(shù)由此取得實(shí)質(zhì)性突破，則國內(nèi)鈦白粉產(chǎn)業(yè)將面臨重新洗牌。

　　環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)

　　我國現(xiàn)行產(chǎn)業(yè)政策鼓勵(lì)氯化法二氧化鈦生產(chǎn)，對(duì)硫酸法二氧化鈦生產(chǎn)，產(chǎn)品達(dá)到國際標(biāo)準(zhǔn)，廢酸和亞鐵能綜合利用，并實(shí)現(xiàn)達(dá)標(biāo)排放的，則不受限制。盡管如此，仍不排除國家今后對(duì)硫酸法二氧化鈦生產(chǎn)線采取更嚴(yán)格限制措施的可能性，公司面臨該等產(chǎn)業(yè)政策發(fā)生重大調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。

　　

匯率風(fēng)險(xiǎn)

　　國內(nèi)鈦白粉行業(yè)出口比例較大，若未來人民幣持續(xù)升值，將導(dǎo)致出口收益下降，導(dǎo)致國內(nèi)市場(chǎng)平均價(jià)格下滑。

　　產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)

　　2007年7月1日起鈦白粉產(chǎn)品

出口退稅率由13%調(diào)降至零，這對(duì)于2006年出口比例高達(dá)23%的鈦白粉市場(chǎng)將構(gòu)成較大沖擊。預(yù)計(jì)噸產(chǎn)品出口收益將較前期大約下降500元，這將對(duì)國內(nèi)市場(chǎng)均衡價(jià)格構(gòu)成下調(diào)壓力。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。