新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　姚杰 中信證券

　　投資要點

　　半年報略高于預期。今日康美藥業公布了半年報，公司分別實現主營業務收入和凈利潤5.98億元和6307萬元，同比分別增長73.53%和33.70%。公司的每股收益0.14元，每股經營性現金流0.20元。公司業績略高于我們的預期，其主要原因是公司中藥材貿易業務的增長超過我們的預期。

　　主營收入大幅增長。今年上半年公司實現主營業務收入5.98億元，比上年同期增長73.53%。第二季度單季實現收入3.68億元，同比增長93.28%。其中中藥飲片、藥材貿易、醫藥商業的增長是促使銷售收入大幅增長的主要原因。

　　業務結構變化拉低整體毛利率。今年上半年公司綜合毛利率為25.53%，同比下降6.74個百分點。分產品來看，化學制劑的毛利率總體下降，中藥飲片和醫藥商業的毛利同比有所上升。而毛利較低的中藥材貿易銷售比例上升較快是毛利率下降的主要原因。

　　業績預測與投資評級。我們預計公司07-09年的EPS分別為0.30元、0.42元和0.51元，對應7月19日收盤價11.80元的動態市盈率分別為39倍、28倍和23倍，08年的估值壓力并不大。再考慮到公司即將取得廣發基金10%的股權，我們維持公司“買入”的投資評級。

　　風險提示。產能投產延后；資金需求較大；上半年公司比年初增加了917萬元待攤費用(其中主要是支付的中央三臺的廣告費用)，隨著費用的確認可能會對下半年的業績產生負面影響。

　　　半年報略高于預期

　　今日康美藥業公布了半年報。公司實現主營業務收入5.98億元，比上年同期增長73.53%；實現營業利潤9330萬元，比上年同期增長36.93%；實現凈利潤6307萬元，比上年增長33.70%。每股收益0.14元，每股經營性現金流0.20元。公司業績略高于我們的預期，其主要原因是公司中藥材貿易業務的增長超過我們的預期。

　　主營收入大幅增長今年上半年公司實現主營業務收入5.98億元，比上年同期增長73.53%。

　　第二季度實現收入3.68億元，同比增長93.28%。我們對報告期內主要的收入驅動因素進行了分析(見表1)，其中中藥飲片、藥材貿易、醫藥商業的增長是促使銷售收入大幅增長的主要原因。

　　今年上半年，公司對中藥飲片相關的生產流程進行了梳理，現有生產線的生產能力有所放大。因此，飲片的銷售同比增長了將近30%。公司中藥材貿易的規模上升較快(去年下半年公司開始從事中藥材貿易業務，其盈利模式主要是賺取藥材買賣差價)，今年上半年的銷售規模已經超過了去年全年的水平。

　　醫藥商業的規模也比去年同期有所上升。

　　但公司在化學制劑上的表現并不理想：主要的品種絡欣平、諾沙和利樂的銷售額均同比下降，諾沙的下降幅度較大。我們和公司溝通了解到，幾種制劑的銷量基本平穩，因此這主要是降價所帶來的負面影響。我們認為在國家集中大幅度降價時代結束以后，公司幾種制劑的銷售額還是有望基本保持現有水平的。

　　經營情況回顧及展望

　　近期公司有兩件比較重要的事情值得關注：1、公募增發；2、協議取得廣發基金10%的股權。

　　我們對此次增發的看法主要有以下幾點：1、本次發行并不會于近期實施，公司這次只是到會里“提前掛號”。2、回顧近期幾次融資，其對公司發展的影響本質上不同：去年6月公募增發4億元主要用于中藥飲片擴產，做大主營業務；今年4月發行的短期融資券主要是償還2006年的短期融資券；而此次增發是建成8萬噸的中藥材倉儲、交易和配送中心，穩固上游市場，控制原料的質量和價格，是對于上游市場的戰略性布局。3、購買的土地成本較低，此次應該算是一個合算的交易。4、該項目的固定資產建成后主要以倉庫為主，預計每年的折舊在1000萬元左右，不會對業績有太大的負面影響。

　　值得說明的是：公司曾于2006年年底發布董事會決議公告稱，公司計劃投資3.5億元征用700畝中藥物流港商業用地，這其實就是此次的項目，只是最終審批的項目名稱有所變化。另外，項目使用土地的面積由700畝變化為500畝，地價仍然不變。

　　從目前飲片一期的情況來看，一期的生產和銷售計劃安排非常飽滿：一線工人加班情況比較明顯；倉庫日發貨量在10噸/天，每周發貨時間在6天，全年的發貨量在3000噸左右；倉庫的存貨批次大多數為2007年3月左右。產能瓶頸現象仍然存在。

　　二期中藥飲片項目基礎設施建設已經基本完成，產能的釋放可能在今年的九月。我們判斷由于產能的釋放，今年下半年的經營情況會好于上半年。

　　中藥材物流配送中心所購買的土地位于未來的普寧市火車站對面、環城路附近，成本在40-50萬元/畝，目前的市價在100萬元/畝，所以我們認為由于公司受到政府的支持，此次應該算是一個合算的交易。

　　而協議取得廣發基金10%的股權，我們認為將會給公司帶來穩定的分紅收益，不失為一個較好的投資方式。

　　進入下半年，我們將對公司二期產能的釋放情況予以重點關注，并及時和投資者進行溝通。

　　業績預測與投資評級我們預計公司07-09年的EPS分別為0.30元、0.42元和0.51元，對應7月19日收盤價11.80元的動態市盈率分別為39倍、28倍和23倍，基于08年的估值壓力并不大，再考慮到公司即將取得的10%的廣發基金的股權，我們維持公司“買入”的投資評級。

　　風險提示

　　1、中藥飲片行業規范不會立竿見影。公司不是價格的決定者。

　　2、產能投產延后。

　　3、藥膳與中藥飲片禮品的銷售途徑迥異。

　　4、資金需求較大。

　　5、上半年公司比年初增加了917萬元待攤費用(其中主要是支付的廣告費用)，隨著費用的確認可能會對下半年的業績產生負面影響。