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　　招商證券 紀(jì)敏

　　分析要點(diǎn)：

　　1、廈門港務(wù)(000905)，是廈門港最大的物流運(yùn)營商，主營以港口為依托的綜合物流業(yè)務(wù)以及件散雜貨、內(nèi)貿(mào)集裝箱的裝卸、堆存、倉儲和助輪船靠離泊等業(yè)務(wù)。從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，公司不同于一般以碼頭裝卸為主業(yè)的港口企業(yè)，而隨著港口服務(wù)業(yè)的逐步開放，公司多項(xiàng)業(yè)務(wù)面臨程度不同的市場競爭。考慮到業(yè)務(wù)定位與控股股東廈港國際(3378.HK)有較大不同以及廈港國際將來回歸A股的可能，我們認(rèn)為廈門港務(wù)(000905)未來可能會存在資產(chǎn)整合的預(yù)期。

　　2、以港口為依托的物流企業(yè)，業(yè)務(wù)面較廣A、按行業(yè)性質(zhì)，公司主營業(yè)務(wù)可分為港口物流、建材銷售和工程施工。作為廈門港最大的物流運(yùn)營商，其港口物流業(yè)務(wù)06年的主營收入占比達(dá)到70%，主要包括了碼頭裝卸、代理、拖輪、運(yùn)輸、理貨等業(yè)務(wù)；公司前身廈門路橋公司于04年與廈港國際(3378.HK)進(jìn)行資產(chǎn)置換，建材銷售是置換時的保留業(yè)務(wù)。

　　B、與一般港口企業(yè)相比，公司的碼頭裝卸業(yè)務(wù)并不突出，其占主營業(yè)務(wù)的收入比重不到30%，遠(yuǎn)低于大多數(shù)港口企業(yè)70%以上的主營收入占比。2006年，完成貨物吞吐量791.55萬噸，同比增長17%。建材銷售業(yè)務(wù)是另一大支柱業(yè)務(wù)，在主營收入中的比重約為30%。其余如運(yùn)輸、代理、拖輪等業(yè)務(wù)對主營貢獻(xiàn)則相對平均。

　　3、港口服務(wù)業(yè)逐步開放，各項(xiàng)業(yè)務(wù)面臨市場競爭A、東渡分公司是廈門最大的從事內(nèi)貿(mào)集裝箱和散雜貨裝卸業(yè)務(wù)的企業(yè)，在廈門港具有一定的壟斷地位。但從廈門港的“

十一五”規(guī)劃來看，外貿(mào)集裝箱是發(fā)展重點(diǎn)，因此東渡分公司在廈門港的整體發(fā)展定位中存有被邊緣化的風(fēng)險。

　　B、隨著港口服務(wù)業(yè)的逐步開放，公司旗下參控股的代理、運(yùn)輸、理貨、拖輪、建材等子公司面臨不同程度的市場競爭。其中，拖輪業(yè)務(wù)(06年收入占比11.3%)由于進(jìn)入門檻較高，目前在廈門港具有相對壟斷優(yōu)勢；04年，中聯(lián)理貨進(jìn)入廈門市場，對公司理貨業(yè)務(wù)的經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生了較大影響，目前來看，公司理貨業(yè)務(wù)占廈門港60%左右市場份額，未來盈利將逐步趨穩(wěn)；運(yùn)輸業(yè)務(wù)(11.9%)則處于完全開放狀態(tài)，面臨激烈競爭。建材銷售業(yè)務(wù)收入相對穩(wěn)定，在廈門市場具有一定影響力，在未來可能會與港口業(yè)務(wù)相銜接，以爭取更大發(fā)展空間。

　　4、海鐵聯(lián)運(yùn)、象嶼保稅物流園：關(guān)注中長期發(fā)展前景A、由于經(jīng)濟(jì)腹地相對不如長三角和珠三角的港口，在政府支持下，公司積極開展海鐵聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)，將鐵路鋪設(shè)至碼頭，從而延伸經(jīng)濟(jì)腹地至

福建內(nèi)陸和江西等地區(qū)。長遠(yuǎn)來看，這將為廈門港提供更多的貨源保障。

　　B、公司投資建設(shè)的象嶼保稅物流園區(qū)一期工程已驗(yàn)收竣工，投入試運(yùn)營狀態(tài)。從經(jīng)驗(yàn)來看，保稅區(qū)與港口的“區(qū)港聯(lián)動”效應(yīng)一方面將會提高公司在園區(qū)內(nèi)的業(yè)務(wù)量，此外還有望吸引更多企業(yè)進(jìn)駐園區(qū)，與國際知名物流企業(yè)開展合作，提升管理運(yùn)營能力，培育未來的利潤增長點(diǎn)。對于象嶼保稅物流園區(qū)，長期前景值得關(guān)注。

　　5、特殊業(yè)務(wù)定位與紅籌回歸，可能帶來資產(chǎn)整合預(yù)期A、東渡分公司目前的吞吐能力趨于飽和狀態(tài)，而其主營內(nèi)貿(mào)集裝箱和散雜貨的定位與廈港國際(3378.HK)顯然不同。我們認(rèn)為，未來東渡分公司的可持續(xù)發(fā)展將主要依賴于自身碼頭資產(chǎn)的改造和從公司間接控股的股東廈門港務(wù)控股有限公司獲取一些新建散雜貨泊位。

　　B、國資委和

證監(jiān)會鼓勵紅籌公司回歸A股市場，而公司大股東廈港國際(3378.HK)是廈門最大的港口碼頭運(yùn)營商，主要從事外貿(mào)集裝箱業(yè)務(wù)。未來如果廈港國際回歸A股，那么有可能會存在資產(chǎn)整合的預(yù)期。

　　6、估值分析與投資策略A、從公司現(xiàn)有主要資產(chǎn)的經(jīng)營狀況以及面臨的市場競爭來看，短期內(nèi)公司的業(yè)績增長平緩，預(yù)計(jì)公司07、08年EPS為0.26元、0.29元。

　　B、中長期來看，象嶼保稅物流園區(qū)的建設(shè)運(yùn)營、海鐵聯(lián)運(yùn)等業(yè)務(wù)的開展可能會拓寬發(fā)展空間，而廈港國際的紅籌回歸可能會帶來資產(chǎn)整合的預(yù)期。基于上述因素分析，給予“中性-B”的投資評級。

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