新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　徐捷 華泰證券

　　投資要點：

　　公司主要路產的車流量和日均收費額均保持增長的趨勢，其中水官、鹽壩、機荷西段、機荷東段和鹽排的增長較快，同比增速在12%以上，水官高速同比增速高達35%以上。

　　公司未來兩年投資的主要項目集中在清連和南光高速上，按照公司公布的資料顯示，07-08年公司的投資預算分別為45.40和32.58億。

　　梅觀高速有可能進入到4車道段擴建為6車道工程，并進行必要大修。近期公司的資金壓力較大，雖然不排除其他的可能存在的收購和新建項目，但公司也會相對慎重。

　　從公司目前的經營現金流和資本支出預算來看，07年資金缺口將在30億以上，這將在很大程度上增加公司的負債水平。

　　對于深圳地區稅率的變化可能存在兩種形式，一種是一步到位，統一按照25%稅率來征收，另一種是給予一定的緩沖期，若干年內逐步統一稅率。無論哪種形式對公司的業績都會產生一定負面影響

　　預計公司2007年——2009年的凈利潤將分別達到7.90億元、7.69億元和12.14億元，每股收益分別為0.36、0.35和0.56元，如果所得稅率出現變動在08年按照25%來征收，08-09年每股收益分別減少0.04和0.07元。

　　通過相對估值的比較，公司并不具有相對比較優勢，但目前的價格相對于09年的業績仍然處于合理的區間。考慮到南光和清連高速08年通車后的前景較為樂觀和深高速治理結構，可以給予一定的溢價，綜合考慮，我們認為深高速短期面對著財務壓力和稅率上的不確定性，估值已處于合理區間，長期而言，我們給予深高速“推薦”的評級。

　　經營業績保持增長趨勢

　　從公司公布的經營數據來看，公司主要路產的車流量和日均收費額均保持增長的趨勢，其中水官、鹽壩、機荷西段、機荷東段和鹽排的增長較快，同比增速在12%以上，水官高速同比增速高達35%以上。從收入結構來看，武黃高速、梅觀、機荷東段和西段仍然貢獻了通行費收入的絕大部分，約占80%。而武黃、水官、鹽壩和鹽排日均收費額增長高于日均混合車流量增長，一個原因是計重收費的采用(如武黃高速)，另一個原因是車流結構的變化，貨車比重有所增加。

　　南光和清連高速和其他資本支出

　　公司未來兩年投資的主要項目集中在清連和南光高速上，按照公司公布的資料顯示，07-08年公司的投資預算分別為45.40和32.58億。

　　南光高速總體已經完成70-80%，預計08年上半年可以通車，屆時將承擔深圳西部港區蛇口港、赤灣港和媽灣港的快速集疏運輸功能，是深港的西部通道。

　　清連高速自06年8月全線開工以來進展順利，預計08年底完工，我們實地考察了清連高速的在建項目和地理位置，對清連高速的運營前景持樂觀態度。與湖南至廣東的另一條主要干道京珠高速相比，清連高速的優勢主要體現在兩個方面：從距離上來考慮清連高速要比京珠高速相應段減少了30公里；從安全性來考慮，京珠高速由于海拔相對較高，存在霜凍現象，在連續下坡的地段存在安全隱患，而清連高速在設計時考慮到了坡度帶來的安全問題。從與清連高速相平行的省道車流的情況來看，清連高速通車后的車流還是有一定保障，根據公司的預計，清連高速通車后通行費收入將在8億以上。

　　除了南光和清連高速是公司比較大的資本支出外，鹽壩C預計也在未來兩年投入5.3億，于08年中完工。

　　另外，梅觀高速由于自95年通車以來一直沒有進行過大修，目前的車流接近于飽和，尤其是4車道的路段，通行壓力較大，再加上東莞至增城一段高速很快要開通，公司預計莞深和梅觀高速的車流將會有一定增長，公司有可能在此段高速通車前把梅觀4車道段擴建為6車道并進行必要大修。

　　至于其他的可能存在的收購和新建項目，包括龍大高速和沿江高速，我們認為近期公司的資金壓力較大，雖然不排除這樣的可能性，但公司也會相對慎重。

　　負債水平將會提高，財務壓力加大

　　從公司目前的經營現金流和資本支出預算來看，07年資金缺口將在30億以上，這將在很大程度上增加公司的負債水平。07年3月，公司已向證監會提交擬發行不超過15億分離可轉債的申請，等待審核；07年4月，公司董事會通過決議擬發行8億15年的公司債券，這在一定層面都反映了公司資金方面的壓力，可以預見，公司未來的負債水平將會上升，在建工程完工后的財務費用的壓力將會比較大。

　　所得稅率或將產生變化

　　按照新稅法的要求，08年內外資非高新技術企業將統一按照25%的稅率來征收所得稅。深圳地區內的公司一直按照15%稅率征收所得稅，新稅法對于深圳地區企業的稅率問題還沒有明確的說法，但我們認為統一標準應該是一個趨勢。對于深圳地區稅率的變化可能存在兩種形式，一種是一步到位，統一按照25%稅率來征收，另一種是給予一定的緩沖期，若干年內逐步統一稅率。無論哪種形式對公司的業績都會產生一定負面影響。

　　盈利預測

　　假設條件：

　　(1)公司現行的收費標準不發生變化；

　　(2)公司專注于已有資產，不考慮其他新建和收購，暫不考慮南光高速對公司業績的影響，清連高速09年對公司通行費收入貢獻為8億；(3)公司外部資金需求通過負債融資解決；(4)公司所得稅率為15%；根據上述假設條件，我們預計公司2007年——2009年的凈利潤將分別達到7.90億元、7.69億元和12.14億元，每股收益分別為0.36、0.35和0.56元，如果所得稅率出現變動在08年按照25%來征收，08-09年每股收益分別減少0.04和0.07元。

　　公司估值分析和投資評級

　　通過相對估值的比較，可以看到，在目前公路行業的上市公司中，深高速的動態市盈率處于行業中較高水平，公司動態市盈率06-08年分別為23.25、23.91和14.95，高于

　　有幾個原因我們認為是可以給予深高速一定溢價，一個原因是南光和清連高速08年通車后的前景較為樂觀，尤其是清連高速，從我們目前判斷來看將會有比較好的經濟效益，比我們開始的判斷要樂觀；另一個主要的原因是我們始終認為深高速治理結構是非常不錯的，管理層具有開明的心態和創新的精神，信息披露較為充分，和投資者之間的交流比較及時，應該說這是一家能夠讓投資者信任的公司。

　　兩年前，公司由于所處深圳地區資源的限制，開始調整戰略，儲備項目向外擴張，這是深高速最困難的時候，兩年的發展已經充分證明了管理層的能力和眼光，我們有理由相信深高速有能力繼續穩定持續的擴張發展，未來公司的壓力將會來自于擴張過程中財務上的壓力，所得稅率調整的可能性也加大了公司業績波動的風險，基于以上綜合考慮，我們認為深高速短期面對著財務壓力和稅率上的不確定性，估值已處于合理區間，長期而言我們給予深高速“推薦”評級。