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　　余兵 中原證券

　　投資要點(diǎn)：

　　公司主要客戶哈飛汽車、昌河汽車產(chǎn)銷量下滑導(dǎo)致東安動(dòng)力上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入下降。上半年產(chǎn)品均價(jià)和毛利率有所回升，但本部盈利能力仍處于較低水平。

　　公司參股36%的哈爾濱東安汽車發(fā)動(dòng)機(jī)制造有限公司發(fā)動(dòng)機(jī)銷售較同期增長(zhǎng)近一倍，公司確認(rèn)的投資收益大幅增長(zhǎng)并成為利潤(rùn)的主要來(lái)源。

　　經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流大幅下降。公司部分整車生產(chǎn)客戶面臨較大經(jīng)營(yíng)壓力，占用上游發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)企業(yè)的資金。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也由上年同期的2.28下降到本期的1.25。

　　公司中報(bào)經(jīng)過(guò)審計(jì)，相關(guān)計(jì)提準(zhǔn)備較為嚴(yán)格。上半年計(jì)提3219萬(wàn)元的資產(chǎn)減值損失，主要是壞賬損失。我們判斷該項(xiàng)計(jì)提轉(zhuǎn)回的可能較大。

　　配股項(xiàng)目的實(shí)施將提升現(xiàn)有發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品的排放標(biāo)準(zhǔn)和升功率水平，增強(qiáng)市場(chǎng)

競(jìng)爭(zhēng)力。項(xiàng)目投資規(guī)模合理，我們看好配股項(xiàng)目的市場(chǎng)前景和投資效益。

　　預(yù)計(jì)公司2007、2008年每股收益在0.44、0.56元左右。按30倍市盈率定價(jià)水平，公司合理價(jià)格在15元左右，予以“增持”的投資建議。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：公司本部業(yè)務(wù)受哈飛汽車、昌河汽車等主要客戶產(chǎn)銷狀況影響較大；目前公司利潤(rùn)主要依賴投資收益。

　　特別提示：公司控股股東中航科工旗下有較多汽車及零部件企業(yè)，集團(tuán)內(nèi)部整合潛力較大。

　　東安動(dòng)力7月7日披露經(jīng)過(guò)審計(jì)的2007年中報(bào)：報(bào)告期實(shí)現(xiàn)銷售收入108,722萬(wàn)元,同比下降6.54%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9683萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)32.75%。每股收益0.2096元，每股凈資產(chǎn)3.65元，凈資產(chǎn)收益率5.75%。

　　1.主營(yíng)業(yè)務(wù)受制于微車企業(yè)銷售不暢

　　東安動(dòng)力主要產(chǎn)品為微型車發(fā)動(dòng)機(jī)，該產(chǎn)品主要為哈飛汽車、昌河汽車等微型汽車生產(chǎn)企業(yè)配套。今年上半年微型客車市場(chǎng)銷售增長(zhǎng)緩慢，特別是1升以下的車型下滑幅度較大。根據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計(jì)，1-5月份1升以下的微型轎車銷售下滑27%，微型客車下滑17%。

　　微型客車市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，主要與該類產(chǎn)品多年來(lái)技術(shù)水平、安全性及舒適性能未有改進(jìn)提高有較大關(guān)系。在前期消費(fèi)者對(duì)安全和舒適性要求不高的情況下，該類產(chǎn)品憑借較低的價(jià)格占領(lǐng)市場(chǎng)，但隨著消費(fèi)需求檔次的提高，現(xiàn)有微客產(chǎn)品已不能適應(yīng)購(gòu)車者使用要求，同時(shí)經(jīng)濟(jì)型轎車憑借良好的性價(jià)比也占領(lǐng)了微型客車的部分市場(chǎng)。我們認(rèn)為微型客車產(chǎn)品的發(fā)展機(jī)會(huì)取決于自身技術(shù)水平特別是發(fā)動(dòng)機(jī)性能的提升。

　　公司主要客戶哈飛汽車、昌河汽車產(chǎn)銷量有所下滑。受主要客戶經(jīng)營(yíng)狀況不佳拖累，東安動(dòng)力上半年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入下降：上半年公司銷售微型汽車發(fā)動(dòng)機(jī)150585臺(tái)，同比下降3.79%；實(shí)現(xiàn)銷售收入108,722萬(wàn)元，同比下降6.54%。

　　2.利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)自投資收益貢獻(xiàn)

　　從東安動(dòng)力利潤(rùn)構(gòu)成看，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)基本沒(méi)有盈利。其主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱源于毛利率水平的偏低；同時(shí)公司期間費(fèi)用率偏高。公司近年來(lái)毛利率呈下滑態(tài)勢(shì)，2007上半年產(chǎn)品均價(jià)和毛利率都有所回升，但本部盈利能力仍處于較低水平。

　　公司參股36%的哈爾濱東安汽車發(fā)動(dòng)機(jī)制造有限公司(東安三菱)的4G1、4G9系列發(fā)動(dòng)機(jī)銷售較同期增長(zhǎng)了近一倍，公司確認(rèn)的投資收益大幅增長(zhǎng)。該公司產(chǎn)品以1.6升、1.8升為主，該排量較好地適應(yīng)了目前家用轎車消費(fèi)的需求。同時(shí)該公司產(chǎn)品為引進(jìn)日本三菱公司技術(shù)生產(chǎn)，性能良好，質(zhì)量穩(wěn)定，成為眾多中小汽車生產(chǎn)企業(yè)配套發(fā)動(dòng)機(jī)的首選品種。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，東安三菱今年前5月銷售發(fā)動(dòng)機(jī)117699臺(tái)，同比增長(zhǎng)107.64%。該公司盈利能力較強(qiáng)，2007上半年銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率分別達(dá)到15.99%和27.22%。在東安三菱的貢獻(xiàn)下，上半年?yáng)|安動(dòng)力實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9683萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)32.75%。

　　3.經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流減少

　　上半年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為-4.04億元。具體來(lái)看，公司上半年銷售商品收到的現(xiàn)金大幅減少是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流減少的直接原因。我們判斷公司的部分整車生產(chǎn)客戶可能面臨較大的經(jīng)營(yíng)壓力，資金周轉(zhuǎn)困難，從而占用上游發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)企業(yè)的資金。此外，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也由上年同期的2.28下降到本期的1.25。

　　公司中報(bào)經(jīng)過(guò)審計(jì)，相關(guān)計(jì)提準(zhǔn)備較為嚴(yán)格。上半年計(jì)提3219萬(wàn)元的資產(chǎn)減值損失，主要是壞賬損失。我們判斷該項(xiàng)計(jì)提轉(zhuǎn)回的可能較大。

　　4.配股項(xiàng)目提升產(chǎn)品技術(shù)水平

　　公司擬實(shí)施配股計(jì)劃，具體方案如下：

　　配股比例：按10：3比例向全體股東配售；發(fā)行數(shù)量：13862.4萬(wàn)股；配股價(jià)格：以刊登發(fā)行公告前20個(gè)交易日公司A股均價(jià)為基數(shù)，采用市價(jià)折扣法確定配股價(jià)格。

　　募集資金投資項(xiàng)目：1、自主研發(fā)DA468QL1/471QL發(fā)動(dòng)機(jī)平臺(tái)升級(jí)及生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目，計(jì)劃投資35668萬(wàn)元。2、自主研發(fā)DA6發(fā)動(dòng)機(jī)及生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目，項(xiàng)目總投資8億元。

　　項(xiàng)目1為對(duì)現(xiàn)有發(fā)動(dòng)機(jī)平臺(tái)升級(jí)及生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目。升級(jí)改造后的排放水平將達(dá)到歐V排放標(biāo)準(zhǔn)，升功率達(dá)到50kw。該功率水平將達(dá)到國(guó)家《關(guān)于鼓勵(lì)發(fā)展節(jié)能環(huán)保型小排量汽車的意見(jiàn)》中確定的節(jié)能環(huán)保型小排量汽車及其先進(jìn)發(fā)動(dòng)機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)要求(汽油機(jī)升功率大于50KW，

柴油機(jī)升功率大于40KW)，從而獲得政策上的鼓勵(lì)扶持。該項(xiàng)目的實(shí)施將提升現(xiàn)有發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品的排放標(biāo)準(zhǔn)和升功率水平，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)，項(xiàng)目投資規(guī)模適當(dāng)，因此我們較為看好該項(xiàng)目的市場(chǎng)前景和投資效益。

　　項(xiàng)目2為新開(kāi)發(fā)發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品，投資規(guī)模較大(8億元)，我們對(duì)該項(xiàng)目持謹(jǐn)慎態(tài)度。

　　值得注意的是，上述兩個(gè)項(xiàng)目建設(shè)期都較長(zhǎng)，達(dá)產(chǎn)期在2012年前后。由于目前發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)進(jìn)步步伐較快，項(xiàng)目投資期較長(zhǎng)可能導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品推出后技術(shù)水平滯后的風(fēng)險(xiǎn)。

　　5.盈利預(yù)測(cè)

　　6.投資建議

　　公司主要產(chǎn)品小排量發(fā)動(dòng)機(jī)主要為微型汽車生產(chǎn)企業(yè)配套，受下游企業(yè)產(chǎn)銷不暢影響，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利水平下滑。公司參股企業(yè)哈爾濱東安汽車發(fā)動(dòng)機(jī)制造公司(東安三菱)貢獻(xiàn)的投資收益成為公司利潤(rùn)的主要來(lái)源。東安三菱產(chǎn)品性能良好，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)。預(yù)計(jì)后期在投資收益較快增長(zhǎng)的帶動(dòng)下，東安動(dòng)力業(yè)績(jī)將保持上升態(tài)勢(shì)。此外，配股募集資金建設(shè)項(xiàng)目將提升本部發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品的排放標(biāo)準(zhǔn)和升功率水平，減少對(duì)投資收益的依賴度，進(jìn)而形成主營(yíng)業(yè)務(wù)與投資收益共同推進(jìn)的良好局面。

　　預(yù)計(jì)公司2007、2008年每股收益在0.44、0.56元左右。按30倍市盈率定價(jià)水平，公司合理價(jià)格在15元左右，予以“增持”的投資建議。風(fēng)險(xiǎn)提示：公司本部業(yè)務(wù)受哈飛汽車、昌河汽車等主要客戶產(chǎn)銷狀況影響較大；目前公司利潤(rùn)主要依賴投資收益。

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