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　　鄒國英 興業證券

　　投資要點：

　　據我們此次對公司的實地調研，公司憑借良好的經營和商業網點優勢，在有著"塞外江南"美稱的銀川市擁有很好的品牌知信度和美譽度，占有較高的市場份額，并處于強勢龍頭地位。2006年年初開業的東方紅廣場經過1年的招商和品牌調整，2007年上半年已經扭虧為盈，該店經過進一步培育，有望成為公司未來業績較大的增長點。

　　公司為銀川強勢區域龍頭：銀川市商業較為集中，老城區的新華東街為核心商圈，市內成規模的百貨店目前共5家，公司占了4家，當地的華聯商廈(緊臨新華百貨總店，面積2.4萬㎡左右)一直為虧損經營，而公司旗下的百貨店除了去年剛開業的東方紅廣場店外，新華百貨總店、購物中心店和老大樓盈利能力較強。將來，公司將在區內二級城市及周邊省份尋找合適的機會發展連鎖百貨，位于寧夏較富裕的二級城市中衛市的紅太陽店將于2007年年內開業。

　　新華百貨(總店)：位于新華東街商圈核心位置，西側為商業步行街，建筑面積2.5萬㎡，自有物業，定位為當地中高檔的精品百貨，2006年收入4億元左右(店內設有一層家電經營，在電器子公司中核算，06年收入1億多元)。由于該店為成熟的老店，預計07年收入增長在10%左右。

　　購物中心：位于總店街對面，建筑面積2.4萬㎡左右，自有物業，雖名為購物中心，但實為一家"百貨＋超市"店，其中百貨的目標人群為中老年人，百貨經營場地目前處于

　　老大樓：位于解放西路，緊鄰商業步行街，建筑面積2.4萬㎡左右，為自有物業。與購物中心一樣，為一家"百加超"店，百貨定位為當地中檔百貨。"老大樓"與"新華百貨(總店)"一樣，其品牌在當地具有較高的知信度，人氣較旺，但由于為成熟店，未來業績為平穩增長。

　　東方紅廣場將成為公司未來較大的利潤增長點：東方紅廣場緊鄰新華百貨總店，處于商圈內的核心位置，選址優越性在當地獨一無二。該店為購物中心設計建造，地上8層，地下2層，總建筑面積8.7萬㎡。公司租賃了該物業的B1～F5(B1經營大賣場，面積約8000㎡，F1～F4經營百貨，F5經營家電)，公司總租賃面積4.8萬平方米，平均年租金3000萬元。該店2006年1月開業，定位為時尚百貨，當年虧損14000萬元左右，而從2007年1季度開始，已經扭虧為盈，這即反映了該店的經營潛力，也反映出公司較強的經營管理能力和效率。預計2007年該店收入將由上年的1.94億元提升至2.5億元以上，增長率在30%以上。我們認為該店作為銀川市唯一的一家購物中心，占據核心商圈的黃金地段，內部建筑設計科學、實用，經營定位迎合了當地時尚型的消費需求，經過品牌調整及配套設施的完善，未來有望獲得較高的內生性增長，并將成為公司較大的業績增長點。

　　超市業務將向寧夏二級城市拓展，電器業務未來增長有限：公司目前共有31家超市門店，絕大部分位于銀川市內，其中5000㎡以上的大賣場有5家，其它為標超。公司超市業務在市內占有較高市場份額，競爭者僅華聯綜超店一家(位于南門廣場，經營面積約7000㎡)。鑒于銀川市內超市網點趨于飽和，公司未來將在寧夏二級城市拓展網點，但受制于當地經濟發展及人們購買力相對較低的現狀，預計公司在區內二級城市發展的進程將較為緩慢。

　　公司電器業務相對其百貨和超市業務，在當地面臨的市場競爭壓力更大一些，市內有北京大中電器加盟店多家，手機專賣店更多。但公司憑借良好的品牌效應，在當地電器市場仍占有較高的市場份額，2006年公司電器收入6億元左右。不過，公司電器業務未來增長有限。

　　公司退出夏進乳業的控股地位，產生900多萬元股權轉入收益：公司于2007年通過成立合資公司，出讓大部分股權，從而退出控股股東的地位，目前占夏進乳業的股權由原來的70.81%下降至31.86%，未來將不再合并其報表。夏進乳業2006年扭虧并實現54萬元的盈利，但07年上半年仍為虧損。公司降低其股權后，該業務對公司業績的影響將較小，且于07年二季度確認了此次股權轉讓收益925.32萬元。

　　公司將成為物美在西北地區發展商業的平臺：北京物美商業集團(HK，08277)于2006年收購公司后，目前還尚未介入公司的經營及管理，公司在物美集團中的定位為其在西北發展商業的平臺，預計在公司未來的發展中，"強強聯合"效應將會得到發揮。

　　我們認為，公司優秀的經營管理能力及在銀川市的強勢龍頭地位，使公司具備較強的獲利能力，并提高了外來商業企業的進入壁壘；東方紅廣場的培育及中衛紅太陽店的開業將在未來幾年給公司百貨業務帶來一定成長性，而超市業務的擴張效率則還需觀察。我們預計公司07～09年每股收益分別為0.70元、0.88元和1.10元，對應市盈率分別為30倍、24倍和19倍，具有一定估值優勢，我們給予"推薦"評級。