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　　任壯 興業(yè)證券

　　投資要點(diǎn)：

　　依托網(wǎng)點(diǎn)的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。作為中國(guó)最大的銀行，公司的網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，為各項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展提供了強(qiáng)大的綜合平臺(tái)。公司堅(jiān)持平穩(wěn)增長(zhǎng)的信貸業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，提高非利息收入，尤其是中間業(yè)務(wù)和投資收益對(duì)收入的貢獻(xiàn)度，提高中小企業(yè)業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)的占比，以調(diào)整內(nèi)生的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期或外部環(huán)境變化帶來(lái)的外生影響。

　　合理調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，短期內(nèi)加息對(duì)公司凈息差影響為正。公司將相當(dāng)一部分資金配置在票據(jù)、債券、拆借等非信貸資產(chǎn)上，作為資金提供方，在加息周期中，該部分資產(chǎn)收益率的上升一定程度上抵消了信貸資產(chǎn)凈息差的縮小，從而使公司短期凈息差較為穩(wěn)定，甚至有所上升。

　　受益于網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)品創(chuàng)新，中間業(yè)務(wù)收入將保持較快增長(zhǎng)。網(wǎng)點(diǎn)分布和分支機(jī)構(gòu)上的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)是公司中間業(yè)務(wù)發(fā)展的基礎(chǔ)。除了傳統(tǒng)的結(jié)算業(yè)務(wù)外，公司將在

銀行卡、投資銀行、

理財(cái)等業(yè)務(wù)上加大投入，并積極進(jìn)行自有產(chǎn)品設(shè)計(jì)和新業(yè)務(wù)開(kāi)展。

　　定位中端、競(jìng)爭(zhēng)高端的零售業(yè)務(wù)戰(zhàn)略。公司將充分發(fā)揮網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，在細(xì)分客戶(hù)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步推進(jìn)零售銀行業(yè)務(wù)。在總成本收入比穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，公司將加大零售渠道上的費(fèi)用投入。

　　資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。由于貸款形成率較低加上持續(xù)的清收核銷(xiāo)措施，公司不良貸款將繼續(xù)雙降。

　　調(diào)高盈利預(yù)測(cè)，維持“長(zhǎng)期推薦”的投資評(píng)級(jí)。公司中期凈利潤(rùn)預(yù)增50%以上，我們看好公司轉(zhuǎn)型帶來(lái)的增長(zhǎng)潛力和公司特有的資源優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)，上調(diào)對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2007年、2008年、2009年公司EPS分別為0.22元/股、0.29元/股、0.37元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”的長(zhǎng)期投資評(píng)級(jí)。

　　依托網(wǎng)點(diǎn)的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)推進(jìn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。作為中國(guó)最大的銀行，公司在網(wǎng)點(diǎn)分布和分支機(jī)構(gòu)上具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，為公司信貸業(yè)務(wù)、中間業(yè)務(wù)、資金業(yè)務(wù)等發(fā)展提供了強(qiáng)大的綜合平臺(tái)。面對(duì)利差收窄和競(jìng)爭(zhēng)加劇的長(zhǎng)期趨勢(shì)，公司積極調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，一方面努力開(kāi)拓風(fēng)險(xiǎn)較低、收益較大的中小企業(yè)業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)，另一方面用活非信貸資產(chǎn)，提高非利息收入占比，減少對(duì)傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)的依賴(lài)。2006年公司非利息收入占比為8.82%，2007年1季度該比例提升至11.77%。盡管公司存貸比較低，資本充足率較高，但仍堅(jiān)持平穩(wěn)增長(zhǎng)的信貸業(yè)務(wù)戰(zhàn)略，提高非利息收入，尤其是中間業(yè)務(wù)和投資收益對(duì)收入的貢獻(xiàn)度，提高中小企業(yè)業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)的占比，以調(diào)整內(nèi)生的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期或外部環(huán)境變化帶來(lái)的外生影響。

　　合理調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，短期內(nèi)加息對(duì)公司凈息差影響為正。2006年公司凈利差為2.29%，凈息差為2.39%，2007年1季度，公司凈息差提升至2.5%左右。主要受益于積極資產(chǎn)管理帶來(lái)的非信貸資產(chǎn)收益率提升，已有的加息對(duì)公司凈息差的影響為正。2006年底公司存貸比為50.5%，公司將相當(dāng)一部分資金配置在票據(jù)、債券、拆借等非信貸資產(chǎn)上，作為資金提供方，在加息周期中，該部分資產(chǎn)收益率的上升一定程度上抵消了信貸資產(chǎn)凈息差的縮小，從而使公司短期凈息差較為穩(wěn)定，甚至有所上升。

　　受益于網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)和產(chǎn)品創(chuàng)新，中間業(yè)務(wù)收入將保持較快增長(zhǎng)。2006年公司中間業(yè)務(wù)收入163.44億元，位居上市銀行首位，同比增長(zhǎng)54.98%，2007年1季度中間業(yè)務(wù)收入61.54億元，預(yù)計(jì)今年仍將保持60%左右的增速。網(wǎng)點(diǎn)分布和分支機(jī)構(gòu)上的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)是公司中間業(yè)務(wù)發(fā)展的基礎(chǔ)。除了傳統(tǒng)的結(jié)算業(yè)務(wù)外，公司將在銀行卡、投資銀行、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)上加大投入，并積極進(jìn)行自有產(chǎn)品設(shè)計(jì)和新業(yè)務(wù)開(kāi)展。國(guó)有銀行的龍頭地位使得公司具有無(wú)法復(fù)制的資源優(yōu)勢(shì)和規(guī)模優(yōu)勢(shì)，現(xiàn)有的中間業(yè)務(wù)將保持較快增長(zhǎng)，一旦有新業(yè)務(wù)或新產(chǎn)品獲批，中間業(yè)務(wù)收入則可能實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。

　　定位中端、競(jìng)爭(zhēng)高端的零售業(yè)務(wù)戰(zhàn)略。公司將充分發(fā)揮網(wǎng)點(diǎn)優(yōu)勢(shì)，在細(xì)分客戶(hù)的基礎(chǔ)上進(jìn)一步推進(jìn)零售銀行業(yè)務(wù)。在總成本收入比穩(wěn)定的基礎(chǔ)上，公司將加大零售渠道上的費(fèi)用投入，計(jì)劃每年新設(shè)或改建1000家理財(cái)網(wǎng)點(diǎn)，3年內(nèi)完成，另設(shè)200家到500家的私人理財(cái)網(wǎng)點(diǎn)，服務(wù)零售高端客戶(hù)。公司上半年已發(fā)行

信用卡500萬(wàn)張左右，累計(jì)發(fā)卡1500萬(wàn)張左右，預(yù)計(jì)今年信用卡業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。

　　資產(chǎn)質(zhì)量持續(xù)優(yōu)化。由于貸款形成率較低加上持續(xù)的清收核銷(xiāo)措施，公司不良貸款將繼續(xù)雙降，預(yù)計(jì)2007年底不良貸款率將下降至3%，撥備覆蓋率將達(dá)到80%左右，資產(chǎn)質(zhì)量將繼續(xù)優(yōu)化。

　　調(diào)高盈利預(yù)測(cè)，維持“長(zhǎng)期推薦”的投資評(píng)級(jí)。受益于信貸、資金收益的增長(zhǎng)和中間業(yè)務(wù)收入的大幅增長(zhǎng)，公司中期凈利潤(rùn)預(yù)增50%以上，超過(guò)我們的預(yù)期，我們看好公司積極轉(zhuǎn)型帶來(lái)的增長(zhǎng)潛力和公司特有的資源優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)，上調(diào)對(duì)公司的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2007年、2008年、2009年公司EPS分別為0.22元/股、0.29元/股、0.37元/股，2007年、2008年、2009年BVPS分別為1.60元/股、1.86元/股、2.19元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”的長(zhǎng)期投資評(píng)級(jí)。

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