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　　張錦燦 國泰君安

　　評論：

　　棉紡成套設備競爭實力較強，織機開始擴張，化纖紡織機械主要是配件。經緯的棉紡機械涵蓋原棉—清花—疏棉—并條—紡粗細紗五道主要工序所需的200多種設備，是全球惟一一個可以提供全套棉紡設備的企業，并且主要產品具備國際競爭實力，在中國市場占有率在40-50%左右，屬中高檔產品。棉紡機械是主要收入來源，占80%以上。

　　紡織機械除了棉紡機械之外，還包括織機、印染以及化纖紡織機械等幾個大類。經緯在織機方面的市場份額還較小，2006年收購國內最大噴氣織機生產廠家咸陽紡機后，才占國內織機市場份額5-6%左右，有較大增長空間。化纖紡織機械領域公司主要是做配件，給系統內公司配套。

　　紡機行業至少可維持15-20%的增速。2005年下半年到06年上半年是紡織行業投資增速較快的一段時間，紡織配額的取消激發了行業的投資熱情。紡織機械設備的需求受投資拉動，05年下半年增速迅速回升，整個06年都維持在20%以上的水平。從今年頭5個月的情況看，紡織業投資維持在20%以上，處于04年下半年的水平，紡織業的銷售增速也維持在06年狀態，設備下游環境不慍不火；紡織設備頭兩個月銷售增長近25%，基本維持去年年初增速，但相對去年年底大幅好轉。

　　結合去年下半年政府的結構性調控政策(2006年6月上旬的《關于加快推進產能過剩行業結構調整的通知》中，把紡織業列入了潛在過剩行業。6月底，國家發改委、財政部等十部委聯合下發了《關于加快紡織行業結構調整促進產業升級若干意見的通知》，這是國家發改委等部委繼煤炭、鋁、水泥等行業之后再次發出的產業結構調整通知。)，紡織投資去年下半年投資的下降應當與此有關，而今年年初紡織設備銷售的反彈則說明了下游投資的沖動仍在。考慮到2008年對中國出口紡織品配額將全面取消，紡織業的投資近幾年應該不會有太大問題。不過，今年二季度調控政策便早早出臺，預計紡織投資全年增速難有大幅提升可能。各方因素綜合后，今年紡織設備銷售增速估計會維持06年的18%左右水平，四季度增速有可能回升。

　　紡織行業向西部、國外轉移的趨勢，可望延長紡織設備景氣。目前，我國80%以上的紡織產業集中于廣東、浙江、江蘇、上海、山東和福建等地。隨著沿海及東部地區原料、人工、能源、土地資源的緊張以及當地環境要求的提高，紡織企業要繼續保持比較優勢，必然要向成本更低的中西部轉移。這種轉移不是把過剩的、落后的設備轉移到中西部去，而是一種產業升級的轉移。紡織行業激烈的競爭越發使訂單向少數優勢企業集中，為了在競爭中繼續保持優勢，企業傾向于選擇更為高檔次、高質量、自動化、節能的紡織設備，不論是新建投資還是技改項目，紡織機械企業里的高端產品制造企業都會從中受益。

　　紡織業的“十一五”規劃綱要明確指出，要推進紡織工業梯度轉移，上面提到的十部門下發的《加快紡織業結構調整促進產業升級若干意見》，也同樣強調要促進東中西部協調發展，優化行業區域布局�？梢�，行業向中西部轉移是行業和政府的共識，這種轉移無疑會延長紡織設備行業的景氣。從階段看，這種轉移還應該處于剛開始階段，紡織業固定資產投資金額的主要部分還是在傳統地區。

　　紡織業向國外轉移也已成為一種趨勢，帶動紡織設備的出口。去年，紡織設備出口占行業總產值的10%左右，增長40%左右，主要出口到南亞、東南亞、非洲等紡織業國際轉移的下一站。經緯去年的出口4個多億，增長34.3%，占總收入近10%，預計今年增速在40%以上。不過，公司目前出口主要通過和集團的合資公司在做，機制沒有理順，未來仍有較大改進可能。

　　行業進口替代空間巨大，是振興重點，受政策扶持。06年，紡織設備進口41億美元，增長19%，而國內企業總銷售才510億人民幣，進口替代的空間巨大。從經緯的訂單和需求結構看，高端產品供不應求，國內生產企業不能滿足的情況下，下游選擇進口，未來進口替代受益的也應該是中高檔設備的提供企業。去年的《國務院關于加快振興裝備制造業的若干意見》中，紡織設備被列為16個振興重點之一，其中高效現代化成套棉紡設備、噴氣織機等與經緯直接相關。近期，國家關于振興重點的細化的關稅和進出口政策不斷出臺，比如紡織機械噴氣織機、自動絡筒機的零件優惠政策以及對整機的關稅優惠時間進行限制。國內外設備價格差30%左右，技術差距在逐漸縮小，越來越多的企業主力設備傾向于選擇國內，進口設備主要用來充門面、拉單，紡織設備行業的進口替代將是大勢所趨。

　　集團的紡織機械平臺。04年以前集團給公司的定位是棉紡機械平臺，后升級為紡織機械平臺。母公司中國紡機集團相當于恒天集團的一個事業部。恒天集團在公司之外的裝備業務主要是：棉紡方面衡陽還有個專用配件廠，收入1個億左右，利潤1000萬；化纖方面有17-18個億的收入，主要是鄭州的廠，主要是化纖紡織機械，利用土地搬遷差價可望將歷史包袱解決，正常能有7000萬左右的利潤。如果整合，估計對業績的增厚在1毛左右。由于是國有企業，整合的動力還在恒天集團，公司能做愿做的也就是棉紡領域的整合，這個已經進行的差不多了。公司賬上貨幣資金經常在7個億以上，現金充沛，整合的實力沒有問題。

　　我們假設公司棉紡機械業務維持行業增長水平，織機和配件業務增速高些，毛利率、費用率保持現有水平，預計07、08年EPS分別為0.39、0.47元。考慮到機械行業的估值狀況，建議給予25-30倍的估值，目標價11.7，建議謹慎增持或持有。公司目前每股凈資產4.8元，PB只有2.06倍，每股現金含量1.14元，安全邊際較高。