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　　胡文洲 中銀國(guó)際　

　　公司背景

　　南京醫(yī)藥是我國(guó)最大的醫(yī)藥經(jīng)銷商之一。06年公司收入68億人民幣，在同業(yè)中位居第四。南京醫(yī)藥主要從事醫(yī)藥銷售業(yè)務(wù)。06年，醫(yī)藥銷售收入占公司總收入的97.5%，占公司毛利潤(rùn)的85.2%。同時(shí)公司還從事醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)，但是這部分業(yè)務(wù)規(guī)模較小，06年僅帶來(lái)1,460萬(wàn)人民幣收入。南京醫(yī)藥的主要市場(chǎng)是江蘇、安徽、福建和上海。

　　主要發(fā)現(xiàn)

　　“藥房托管”業(yè)務(wù)模式。為了控制醫(yī)院的醫(yī)藥成本，南京醫(yī)藥開創(chuàng)了“藥房托管”業(yè)務(wù)模式，并于2000年至2001年在部分小規(guī)模醫(yī)院展開試點(diǎn)。根據(jù)與醫(yī)院簽訂的標(biāo)準(zhǔn)托管合同，南京醫(yī)藥將成為醫(yī)院的唯一醫(yī)藥供應(yīng)商，負(fù)責(zé)持續(xù)為醫(yī)院提供質(zhì)量較高、價(jià)格便宜的藥品。由于藥品銷售收入占醫(yī)院總收入的50-70%，南京醫(yī)藥同時(shí)承諾每個(gè)托管醫(yī)院可從藥品銷售中獲得35-45%的利潤(rùn)。

　　獲得省政府支持。南京醫(yī)藥的“藥房托管”模式獲得了江蘇省政府的大力支持。06年，公司為100多家醫(yī)院提供藥房托管服務(wù)(均為中等規(guī)模二級(jí)醫(yī)院)，占南京二級(jí)醫(yī)院總數(shù)的54%以上。雖然此項(xiàng)業(yè)務(wù)由于規(guī)模較小、支付醫(yī)院費(fèi)用較高的情況下已經(jīng)虧損，但是我們認(rèn)為這項(xiàng)業(yè)務(wù)是制藥商從醫(yī)院獲得醫(yī)藥訂單的唯一途徑，將有助于南京醫(yī)藥加強(qiáng)其在醫(yī)

　　醫(yī)藥銷售年收入。一般說(shuō)來(lái)，一家二級(jí)醫(yī)院的醫(yī)藥銷售年收入約為1,000萬(wàn)人民幣至2,000萬(wàn)人民幣，而規(guī)模較大的三級(jí)醫(yī)院為10億人民幣。如果南京醫(yī)藥能夠與一家三級(jí)醫(yī)院簽訂醫(yī)藥托管合同，那么公司的收入將得到大幅提高。但是這還需要政府的合作，因此醫(yī)藥銷售的未來(lái)仍然不確定。

　　受益于行業(yè)整合。我國(guó)的醫(yī)藥銷售行業(yè)過(guò)于零散。但是，目前情況已得到明顯改善，一個(gè)整合后的醫(yī)藥銷售結(jié)構(gòu)將有助于提高服務(wù)質(zhì)量，控制醫(yī)藥成本。過(guò)去，南京醫(yī)藥成功地通過(guò)并購(gòu)部分當(dāng)?shù)蒯t(yī)藥經(jīng)銷商將其市場(chǎng)從南京擴(kuò)張到江蘇、安徽和福建。06年公司的總收入也從98年的5.8億人民幣提高至68億人民幣。06年附屬公司收入占南京醫(yī)藥總收入的72.8%。07年3月，南京醫(yī)藥成功獲得江蘇徐州醫(yī)藥的權(quán)益，06年徐州醫(yī)藥帶來(lái)12億人民幣的銷售收入。

　　與西安楊森的矛盾。考慮到利潤(rùn)率僅為1.73%，07年4月28日，南京醫(yī)藥暫停從西安楊森(比利時(shí)楊森與本地企業(yè)的合資公司)購(gòu)進(jìn)任何品種藥物。南京醫(yī)藥與西安楊森合作18年有余，是其最大的經(jīng)銷商。06年增值稅前收入為4.18億人民幣，占西安楊森總收入的10.25%。同時(shí)西安楊森也是南京醫(yī)藥最大的供應(yīng)商。我們認(rèn)為此次沖突表明并購(gòu)以后在終端市場(chǎng)覆蓋率和實(shí)力的提高以及“藥房托管”業(yè)務(wù)模式的成熟使得南京醫(yī)藥在與制藥商議價(jià)方面已經(jīng)具備了更強(qiáng)的議價(jià)能力。我們認(rèn)為，如果南京醫(yī)藥能夠與三級(jí)醫(yī)院簽署托管協(xié)議，那么它的議價(jià)能力將得到大幅度提升。

　　盈利增長(zhǎng)動(dòng)力。雖然01年至06年南京醫(yī)藥的收入年均復(fù)合增長(zhǎng)率為37%，但是06年凈利潤(rùn)從01年的3,380萬(wàn)人民幣下滑至1,860萬(wàn)人民幣。凈利率僅為0.29%，低于06年同業(yè)平均水平。我們認(rèn)為主要原因在于南京醫(yī)藥尚未完成對(duì)收購(gòu)的子公司業(yè)務(wù)進(jìn)行整合。未來(lái)，我們認(rèn)為南京醫(yī)藥的凈利率將有所提高。公司的盈利增長(zhǎng)動(dòng)力包括藥房托管模式、以利潤(rùn)率較高的OEM產(chǎn)品替換現(xiàn)有品牌和

　　結(jié)論

　　南京醫(yī)藥是“藥房托管”業(yè)務(wù)模式的先鋒，這將有助于明顯加強(qiáng)公司在價(jià)值鏈中的議價(jià)能力。公司的利潤(rùn)率有較大的提升空間。公司主要的風(fēng)險(xiǎn)是對(duì)政府推行“藥房托管”依賴過(guò)多。