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　　任壯 興業證券

　　公司股改完成，業務轉型初顯成效，權證行權將提高資本充足率，GE或將成為戰略投資者。

　　股改完成，基本面轉好。公司近年來實現了貸款發放和凈利潤的快速增長，但資本金不足和不良貸款率高一直制約公司規模進一步擴張和網點機構拓展。我們認為，股改完成后，公司的基本面開始轉好，盡快補充資本金和引入戰略合作者將為公司未來發展帶來較大的機會。

　　向零售銀行轉型，重點向個人貸款、中型企業貸款及中間業務傾斜。向零售銀行轉型是公司業務轉型的主要方向。2006年，公司新增貸款300億元左右，其中個人貸款占60%以上，預計未來新增貸款中個人貸款占比將保持較高水平。公司已經建立起個人貸款集中審批和集中放款機制以及專業化、標準化的評審流程，服務和效率在同業中具有優勢。企業貸款向中型企業貸款傾斜。公司的國際結算業務和財富管理業務已起步，正在組建同業交易室，嘗試投行、財務顧問等業務，預計未來中間業務收入將較快增長，在收入中的占比也將有所提升。

　　貸款結構優勢將使凈息差維持在較高水平。公司積極調整貸款結構，減少貼現，增加一般貸款，尤其是個人貸款占比，保持了較高的凈息差水平，2006年全年平均凈息差為2.82%，預計2007年的凈息差水平將保持在3%左右，在目前上市銀行中居于領先水平，預計公司未來幾年個人貸款占比仍較高，凈息差將維持在較高水平。

　　“低成本投入、專業化網點、差別化服務”的網點擴張模式。公司在完成資本增厚以后，將會加快網點擴張和分支機構設立。新設網點摒棄“大而全”的傳統方式，取而代之的是“小而專”的方式，以“低成本投入、專業化網點、差別化服務”為網點擴張模式，主要設立零售業務網點。

　　撥備覆蓋率將穩步提升。公司近年來新增貸款不良率較低，今年將加大不良貸款清收力度和內部核銷，因此，預計今年不良貸款余額和不良貸款率都將有所下降。目前，公司撥備覆蓋率接近50%，預計今年底撥備覆蓋率將達到60%左右。

　　權證行權將提高公司資本充足率。公司認購權證發行已獲得證監會審批通過，行權價為19元。公司現有股本20.87億股，股東權益71億元。權證行權價格約為現價的6折，行權可能性很大，一旦到期全部行權，將分別在2007年底和2008年中期，帶來2.1億股、40億元資本金和1.05億股、20億元資本金入賬，屆時，公司總股本達到24億股，不考慮發債，2008年中期公司資本金將為現有資本的2倍，資本充足率將大大提高，制約公司貸款增長、業務擴張、分支機構建設的資本金約束將放松。

　　GE或將成為公司重要的戰略投資者。GE與公司在2005年簽訂了《戰略合作協議》，已在按揭、

信用卡、

銀行卡、合規、人員培訓、項目管理等方面提供咨詢服務和系統開發，公司去年推出的沃爾瑪暢享卡由GE提供技術開發和系統支持。公司股改完成后，GE原先的注資計劃已提上日程，但由于權證和發債計劃的后續推出，GE注資對公司補充資本金的重要性降低，GE入股更多是戰略意義。作為私募基金，未來新橋可能會尋找機會逐漸淡出，GE作為公司目前的經營合作者，或將成為公司未來重要的戰略投資者。

　　提高投資評級至“推薦”。如果不考慮認購權證行權因素，預計公司2007年、2008年、2009年的每股收益分別為0.91元/股、1.35元/股、1.95元/股，每股凈資產分別為4.01元/股、5.36元/股、7.31元/股；如果6個月期的認購權證2007年底到期行權、12個月期的認購權證2008年中到期行權，則公司2007年、2008年、2009年的每股收益分別為0.79元/股、1.17元/股、1.69元/股，每股凈資產分別為5.15元/股、7.15元/股、8.84元/股。我們認為，公司積極推進業務轉型，資產質量趨于好轉，業績穩定增長可期，股改順利完成，權證打通融資渠道，嘗試引進戰略投資者，基本面逐漸好轉，提高投資評級至“推薦”。

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