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　　興業(yè)證券 陳劍輝

　　投資要點(diǎn)：

　　集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)將觸底反彈。公司未來5年運(yùn)力復(fù)合增長率為8%，預(yù)計(jì)07、08年集裝箱平均運(yùn)價(jià)將小幅上漲，運(yùn)力和運(yùn)價(jià)將帶動(dòng)公司集運(yùn)業(yè)務(wù)觸底反彈，07、08年集運(yùn)收入增速為13.12%、17.41%。

　　碼頭業(yè)仍保持快速增長。考慮到中國集裝箱吞吐量年仍保持快速增長態(tài)勢，我們預(yù)計(jì)公司碼頭業(yè)收入07-09年為20%、18%、15%。

　　集裝箱租賃收入07年將下跌10%。公司06年出售了60萬TEU的集裝箱，公司07年計(jì)劃投入28億購買集裝箱，集裝箱規(guī)模有望上升12%，但仍大低于原有水平，預(yù)計(jì)07年租賃收入同比下降10%，08、09年將小幅上漲。

　　物流業(yè)將高速發(fā)展，潛力巨大。中遠(yuǎn)物流已成為中國最具實(shí)力的物流服務(wù)供應(yīng)商之一。中國現(xiàn)代物流業(yè)尚處起步階段，發(fā)展空間巨大。中遠(yuǎn)物流作為中國現(xiàn)代物流業(yè)的龍頭企業(yè)，除了分享行業(yè)的高速增長外，還有望在行業(yè)的發(fā)展過程中擔(dān)當(dāng)重要角色。

　　對公司集裝箱運(yùn)輸價(jià)值鏈整合謹(jǐn)慎樂觀。公司將整合集裝箱航運(yùn)、碼頭、集裝箱租賃和物流業(yè)務(wù)，提供的一系列“門到門”的綜合集裝箱航運(yùn)服務(wù)，但業(yè)務(wù)整合具有一定的難度，具體整合方式和整合效應(yīng)尚待觀察。

　　公司合理詢價(jià)區(qū)間為5.50±0.80。預(yù)計(jì)公司08年EPS為0.355元，中國遠(yuǎn)洋定位在18～24倍市盈率比較合理，對應(yīng)合理價(jià)值區(qū)間為6.40～8.50元。給予35%的折扣，詢價(jià)區(qū)間為4.74～6.30元。

　　公司基本情況

　　公司概況及股本結(jié)構(gòu)中國遠(yuǎn)洋是由中遠(yuǎn)總公司于2005年3月獨(dú)家發(fā)起設(shè)立的股份有限公司，2005年6月在香港上市，發(fā)行H股22.44億股，發(fā)行價(jià)格為港幣4.25元。本次發(fā)行A股前，本公司將06年度凈利潤在提取10%法定公積金和10%任意公積金及派發(fā)現(xiàn)金股息后的剩余部分加上以前年度的未分配利潤按面值以股票股息的方式分派給中遠(yuǎn)總公司以及H股股東。利潤分配數(shù)額為930,713,450元，即每10股分配1.5股紅股，發(fā)行前總股本變?yōu)?135469787股。

　　本次回歸A股，公司擬向社會(huì)公開發(fā)行不超過發(fā)行后總股本的20%(即1783867446股)，6月13日詢價(jià)。發(fā)行后，公司總股本為8919337233股，中遠(yuǎn)集團(tuán)持有公司51.07%，仍處絕對控股地位。

　　公司資產(chǎn)與主要業(yè)務(wù)

　　資產(chǎn)公司

　　主要資產(chǎn)為集裝箱航運(yùn)、碼頭、租賃和物流服務(wù)四大塊資產(chǎn)，其資產(chǎn)情況及其相應(yīng)經(jīng)營子公司情況如下：

　　行業(yè)分析

　　集裝箱貨運(yùn)量維持快速增長，運(yùn)價(jià)將略有回升全球GDP06年增速為5.4%，根據(jù)IMF的預(yù)測，世界經(jīng)濟(jì)略有放緩，預(yù)計(jì)07、08年將放緩到4.9%，但仍保持較高速增長。全球進(jìn)出口貿(mào)易總額、全球集裝箱貿(mào)易量與全球GDP有顯著的正相關(guān)關(guān)系，我們認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁仍然會(huì)帶動(dòng)全球進(jìn)出口貿(mào)易量的較高增長，全球集裝箱運(yùn)輸需求仍將維持快速增長。

　　根據(jù)Drewry的預(yù)測，07-09年全球集裝箱運(yùn)力供給增速分別為14.3%、13.3%和10.5%，運(yùn)力增速與需求增速的差距將逐漸縮小，預(yù)計(jì)集裝箱平均運(yùn)價(jià)未來兩年將略有上升。

　　中國港口集裝箱吞吐量仍保持高速增長態(tài)勢

　　全國沿海港口06年貨物吞吐量3.45億噸，同比增長20.6%，07年1-4月同比增速為16.58%。預(yù)計(jì)隨著我國宏觀調(diào)控力度加強(qiáng)、固定資產(chǎn)投資增速回落、出口退稅率下調(diào)，07、08年增速會(huì)略有回落。

　　中國港口集裝箱吞吐量06年增速為24.58%，07年1-4月同比增長25.09%。未來考慮到人民幣持續(xù)升值、出口退稅下調(diào)、基數(shù)增大等因素，07、08年增速會(huì)有所減緩，但仍保持高速增長態(tài)勢。

　　中國現(xiàn)代物流業(yè)尚處起步階段、發(fā)展空間很大中國社會(huì)物流總額06年達(dá)到59.6萬億元，同比增長24%，07年一季度為15.6萬億元，同比增長24.2%。同時(shí)中國物流與采購聯(lián)合會(huì)對外發(fā)布的2006年全國重點(diǎn)企業(yè)物流統(tǒng)計(jì)調(diào)查報(bào)告顯示，國內(nèi)物流業(yè)務(wù)需求年增速超過20%，企業(yè)物流外包比例逐步提高。現(xiàn)代物流發(fā)展趨勢的領(lǐng)域如配送、流通加工、包裝、信息及相關(guān)服務(wù)增速接近30%，明顯高于全國平均發(fā)展速度。

　　公司主營業(yè)務(wù)分析集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)將觸底反彈，未來兩年收入增速為13.12%、17.41%公司通過中遠(yuǎn)集運(yùn)經(jīng)營集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)，截止06年底，公司擁有船舶139艘，其中，83艘為自有船舶，56艘為租賃船舶，總運(yùn)力39.9萬TEU，船隊(duì)規(guī)模位居世界第五，中國第一。公司未來5年的運(yùn)力復(fù)合增長率為8%，到2010年公司運(yùn)力達(dá)到53萬TEU。

　　公司主要經(jīng)營區(qū)域?yàn)橹袊�市場以及跨太平洋、亞歐(包括地中海)、亞洲區(qū)內(nèi)(包括澳洲)、其他國際(包括跨大西洋)。其中跨太平洋、亞歐和亞洲內(nèi)部為主力航線，三者06年運(yùn)量占比為79%，收入占比為87%。

　　根據(jù)公司新造船和新租船的投產(chǎn)時(shí)間和運(yùn)能，得到公司07-09年有效運(yùn)力的增速為11.9%、9.95%、8.06%。公司未來新增船型主要為超巴拿馬型船，包括8艘10000TEU船、16艘5100TEU船、4艘4500TEU船，2艘3500TEU船，其中10000TEU型的船主要投入西北歐航線，5100TEU型的船投入遠(yuǎn)東/波灣線、跨太平洋、亞洲區(qū)等熱點(diǎn)航線。

　　碼頭業(yè)仍保持快速增長公司在中國(包括香港)的21個(gè)碼頭擁有權(quán)益，同時(shí)在新加坡、安特衛(wèi)普和蘇伊士運(yùn)河各持有1個(gè)碼頭權(quán)益，泊位總數(shù)達(dá)115個(gè)。考慮到中國集裝箱吞吐量年仍保持快速增長態(tài)勢，我們預(yù)計(jì)公司碼頭業(yè)收入增速07-09年為20%、18%、15%。

　　集裝箱租賃收入07年將下跌10%，08、09年將小幅上漲公司集裝箱租賃是通過中遠(yuǎn)太平洋下屬全資子公司弗羅倫經(jīng)營的，06年底集裝箱規(guī)模為125萬TEU，市場份額達(dá)到11.9%，世界排名第三。

　　公司06年出售了60萬TEU的集裝箱，公司07年計(jì)劃投入28億購買集裝箱，集裝箱規(guī)模有望上升12%，但仍大低于原有水平，預(yù)計(jì)07年租賃收入同比下降10%。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　集裝箱運(yùn)價(jià)增長低于預(yù)期運(yùn)價(jià)對公司業(yè)績影響較大，若全球經(jīng)濟(jì)增速減緩高于預(yù)期，可能導(dǎo)致集裝箱需求疲軟，運(yùn)價(jià)增長乏力，使得公司業(yè)績不如預(yù)期。

　　燃油價(jià)格增長高于預(yù)期燃油成本占公司主營業(yè)務(wù)成本20%左右，若燃油價(jià)格上升超過預(yù)期將使得公司成本大幅增加，公司業(yè)績低于我們預(yù)測。