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　　聯合證券 羅鵬巍

　　公司資產收購進程將慢于預期，利益各方對收購價格的分歧是主要原因，我們預計收購會在8-9月完成，收購價格約為14-15億元；

　　公司擬收購資產實際用戶數約為340萬戶，其中270萬，即80%為城市用戶，20%為農村用戶。令人憂慮的是，由于城市用戶已經基本開發，目前新增用戶中20%為城市用戶，80%為農村用戶；

　　06年1季度新增數字電視用戶約20萬戶，以目前的推廣進度推斷，公司2008年達到150萬數字電視用戶的目標極可能實現。數字電視整體轉換的快速推進，將在用戶ARPU值提升和提升繳費率兩個方面推動公司業績的高速增長；

　　06年擬收購資產盈利超過9000萬元，較05年增長約30%，主要原因是06年用戶數增長提升收視維護費收入，而05年公司將

機頂盒試用推廣費用全部一次性計入成本；

　　在提升繳費率和提高價格雙重因素的共同作用下，未來5年公司盈利復合增長率超過25%以上沒有任何懸念。由于

數字電視推廣進度快于預期，我們調高公司07-08年模擬合并報表每股收益至0.73-0.92元。考慮到公司基礎業務長期增長的確定性以及

增值業務的發展潛力，我們認為公司合理價值范圍在08年30-40倍PE，約28-36.8元，維持“增持”評級。

　　收購進度及發展潛力

　　收購進程：公司目前仍在處于資產評估階段，其基本定價原則是由06年11月評估價格加上資產增值部分。基于各方對資產價值的分歧，我們預計資產定價和收購進程可能會延緩至8-9月，價格可能在14-15億元左右。

　　用戶數：陜西省全省戶數為1036萬戶(2005年數據)，其中城市約300萬戶，農村736萬戶。截至2006年年底，公司擁有光纜線路總長為3.5萬公里，用戶覆蓋率為70%，公司實際用戶數約為340萬戶，其中270萬，即80%為城市用戶，20%為農村用戶。由于城市用戶已經基本開發，目前新增用戶中20%為城市用戶，80%為農村用戶。

　　數字電視業務進展

　　數字電視推廣情況：數字電視推廣進度快于預期，06年1季度新增數字電視用戶約20萬戶，陜西省全省數字電視用戶數已經達到36萬戶。以目前的推廣進度推斷，公司2008年達到150萬數字電視用戶的目標極可能實現。

　　數字電視整體轉換的快速推進，將在用戶ARPU值提升和提升繳費率兩個方面推動公司業績的高速增長。

　　增值業務發展狀況

　　增值業務：目前公司并未大力推廣個人數據業務，只有在有10%用戶提出寬帶接入需求的條件下才會啟動小區的雙向改造。主要原因是公司還處于調整和收購期，對數據業務拓展也沒有明確的規劃，但集團用戶業務的拓展仍然較快。

　　目前公司收費頻道業務處于試運營階段，盈利前景仍不明朗。

　　公司財務和資本支出的最新資料

　　財務狀況：公司定向增發6780萬股，籌資8.8億元，增發完成后總股本20837.22萬股，06年擬收購資產盈利超過9000萬元，較05年增長約30%，主要原因是06年用戶數增長提升收視維護費收入，而05年公司將機頂盒試用推廣費用全部一次性計入成本。

　　資本支出：由于數字電視與模擬電視共線傳輸，需要進行部分網絡改造，主要是增加網絡濾波器，約每用戶150元，機頂盒費用為每用戶450元，分六年攤銷。

　　數字電視進度優于預期，上調08年盈利預測20%至0.92元

　　從整體而言，公司發展狀況優于我們預期，未來盈利還有巨大的增長潛力。未來5年內，數字電視推廣和提價對盈利的積極影響將逐漸顯現，在提升繳費率和提高價格雙重因素的共同作用下，公司盈利將隨著數字電視的推廣而高速穩定增長。

　　由于數字電視推廣進度快于預期，我們調高公司07-08年模擬合并報表每股收益至0.73-0.92元。鑒于盈利預測中并沒有考慮未來收費電視等增值業務的盈利潛力，我們的盈利預測相對保守�？紤]到公司基礎業務長期增長的確定性以及增值業務的發展潛力，我們認為公司合理價值范圍在08年30-40倍PE，約28-36.8元，維持“增持”評級。

　　盈利預測及主要假設

　　鑒于數字電視推廣進度快于預期，我們調高07年全年收費數字電視用戶數至55萬戶，08年110萬戶。

　　數字電視機頂盒費用調升至450元/戶，并根據公司實際財務處理情況，將攤銷年限調升至6年。

　　資產收購價格可能達到14-15億元，超過公司募資8.8億的部分將通過銀行貸款解決，調升公司財務費用率至5%。

　　由于收費電視、VOD等增值業務的盈利前景并不明朗，因此盈利預測并沒有考慮增值業務的發展潛力。

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