新浪提示：本文屬于研究報告欄目，僅為分析人士對一只股票的個人觀點和看法，并非正式的新聞報道，新浪不保證其真實性和客觀性，一切有關該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準，敬請投資者注意風險。

　　廣發證券 黃永琳

　　集團的上市旗艦和資本平臺

　　中國遠洋定位為集團的上市旗艦和資本平臺，大股東的實力使得這個定位的意義非同一般。目前，中國遠洋正對收購中遠集團下的散貨船隊進行可行性研究，未來集團優質資產的逐步注入并非遙不可期。

　　業務涵蓋整個集裝箱物流鏈

　　中國遠洋現有業務涵蓋了整個集裝箱物流鏈上的每個環節，更為難得的是，公司在這條物流鏈上所參與的業務均能排在行業前列：集裝箱運力位列國內首位，世界第五，占全球集裝箱運力的4.2%；全球投資經營24個碼頭項目，總泊位達115個，世界排名第五；集裝箱租賃業務占全球市場份額約11.9%，位居世界第三；參股世界最大的集裝箱制造公司，市場份額超過50%；公共船代業務占據了國內50%左右的市場份額。

　　板塊內唯一實施影子期權的公司

　　2005年，中國遠洋實施了影子期權激勵計劃，即期權持有人有權就中國遠洋H股的影子期權授出日至行使日的股價增值部分收取價款，行使期長達8年。截至2006年底，公司還有4400萬股的影子期權尚未行使。影子期權的實施，既統一了管理層和股東的利益，又兼顧了公司短期和長期的利益。

　　估值

　　中國遠洋發行價格區間為7.60元-8.48元，我們預計上市后的價格區間為14.84元-18.06元。

　　公司簡況

　　中國遠洋是中遠總公司于2005年3月獨家發起設立的股份有限公司，2005年6月，公司在香港聯交所上市(1919.HK)，發行22.44億股。此次公司回歸A股市場，預計發行不超過17.84億股，發行后中遠總公司仍占絕對控股地位。

　　集團的上市旗艦和資本平臺

　　中國遠洋定位為集團的上市旗艦和資本平臺，大股東的實力使得這個定位的意義非同一般。

　　作為國資委管理的特大型國有企業集團，截至2006年底，中遠集團為世界第二大綜合性航運企業，擁有和控制的各類船舶共715艘，4219萬載重噸，占據了國內五家航運企業60%的運力。除了下屬中國遠洋(1919.HK)經營的業務外，還涉及干散貨航運、油輪及其他液體散貨航運、雜貨及特種船航運(600428.SH)、船舶修理及船舶改裝、船舶建造、提供船用燃油、金融服務、船舶貿易服務和提供海員及船舶管理等業務。

　　集團的油輪和干散貨資產均未上市，目前中國遠洋董事會正對收購中遠集團下的散貨船隊進行可行性研究，從規模看，集團運營的散貨船隊共407艘，3070萬載重噸，是全球最大的干散貨船隊，遠遠超出位列第二的Mitsui O.S.K.Lines(1160萬載重噸)；從盈利能力看，2006年度，中遠總公司實現凈利潤87.13億元，扣除中國遠洋(1919.HK)、中遠投資(COSC.SI)、中遠航運(600428.SS)和中遠國際(0517.HK)后的利潤大致還有50-60億元，我們認為這部分利潤中有很大一部分來自干散貨業務，而同期中國遠洋的利潤為12.3億元，未來這部分資產的注入將大幅提高公司的盈利能力。

　　業務涵蓋整個集裝箱物流鏈

　　中國遠洋現有業務涵蓋整個集裝箱物流鏈上的每個環節，即包括“從門到門”的整個運輸物流鏈：通過物流服務，完成門到港之間的運輸；通過碼頭服務，完成港與船之間的裝卸；通過航運服務，完成港與港之間的運輸，此外還擁有集裝箱的配套租賃和生產業務。中國遠洋不僅在集裝箱運輸產業鏈上的完整程度是集裝箱運輸船東中絕無僅有的，更為難得的是，在這條物流鏈上所參與的各個環節的業務都排在世界前列。

　　中遠集運：公司通過全資子公司中遠集運經營集裝箱航運及相關業務。截至2006年底，中遠集運共經營139艘船舶，總運力達39.92萬TEU，集裝箱運力位列國內首位，世界第五，占全球集裝箱運力的4.2%。中遠集運在全球超過40個國家和地區的120多個港口掛靠，經營74條國際航線、12條國際支線、17條中國沿海航線及52條珠江三角洲和長江支線。

　　中遠太平洋：公司的碼頭業務通過旗下子公司中遠太平洋(1199.HK)經營。截至2006年底，中遠太平洋在全球投資經營24個碼頭項目，總泊位達115個，年吞吐量達3279萬TEU，世界排名第五。

　　中遠太平洋下屬的佛羅倫經營集裝箱租賃業務。截至2006年底，佛羅倫擁有和管理的集裝箱隊達125萬TEU，集裝箱租賃業務占全球市場份額約11.9%，位居世界第三。

　　另外，中遠太平洋的參股子公司中集集團從事集裝箱制造業務。中集集團是目前世界最大的集裝箱制造公司，占有超過50%的市場份額。

　　中遠物流：公司通過控股子公司中遠物流提供包括第三方物流、船舶代理、貨運代理在內的綜合物流服務，在內地29個省、市、自治區、香港及境外建立了400多個業務分支機構，公司通過中外代進行的公共船代業務占據了國內50%左右的市場份額。

　　集裝箱航運是主要收入來源

　　集裝箱航運業務是公司的核心主業之一，同時也是公司主要的收入來源。近三年，公司來自集裝箱航運業務的營業收入均占到了公司營業收入的95%以上，但是受航運周期及成本的影響，該項業務的利潤貢獻波動很大。

　　實施影子期權兼顧多方利益

　　2005年，中國遠洋實施了影子期權激勵計劃，即期權持有人，有權就中國遠洋H股的影子期權授出日至行使日的股價增值部分收取價款，行使期長達8年，截至2006年底，公司還有4400萬股的影子期權尚未行使。影子期權的實施，特別是行使期長達8年的保證，既統一了管理層和股東的利益，又兼顧了公司短期和長期的利益。

　　業務特點

　　中國遠洋作為以集裝箱運輸為核心業務的公司，其經營結果不可避免帶有行業本身的特點：

　　收入受航運周期影響

　　公司95%以上的營業收入來自集裝箱航運業務。航運的需求取決于全球和地區的經濟狀況、匯率變化、貿易發展等多方面因素影響，而運力的供給能力則由全球集裝箱船隊的船舶數量及載貨量、航線調配、新船交付和舊船廢棄數量等因素決定。一方面，行業需求的變化難以準確預測，另一方面，船舶建造又需要一定的周期，因此集裝箱運輸市場上運力的調整往往滯后于需求的變化，從而使市場的供需狀況常處于不均衡的狀態。據測算，若運價下降1%，則公司凈利潤將下降11%。

　　成本受油價波動影響

　　燃油費支出是公司最主要的成本項目之一，2006年，公司的燃油成本就占了主營業務成本的20%左右。由于船用燃油價格同國際原油價格密切相關，而國際原油價格又受政治、經濟等多方面因素影響，波動難以準確預測。據測算，若油價上漲5%，則公司的利潤將下降10%。

　　盈利受匯率變動影響

　　公司的業務遍及全球，90%以上的收入和支出由外幣結算，而公司編制的財務報表又是以人民幣為貨幣單位，因此人民幣匯率的上升將直接減少公司的盈利。據測算，

　　募集資金投向

　　此次公司募集資金將用于以下用途：

　　約167,964萬元用于收購中遠總公司持有的中遠物流51%的股權..約60億元通過中遠集運支付12艘在建船舶所需的資本開支這部分船包括在江南船廠購買及建造的8艘5100TEU型集裝箱船，和在南通船廠購買及建造的4艘10000TEU型集裝箱船。根據測算，8艘5100TEU型船舶的內部收益率為7.04%-9.55%，4艘10000TEU型船舶的內部收益率為6.54%-12.83%。

　　約2.2億元通過中遠集運投資上海臨港堆場建設項目，該項目稅后內部收益率8.05%，投資回收期為10.8年。

　　約4.01億元通過中遠物流投資如下物流項目：①約8747萬元用于大連大孤山半島綜合物流基地建設，該項目稅后內部收益率為12.18%，動態投資回收期為10.46年；②約1.13億元用于中遠物流青島倉儲中心項目，該項目稅后內部收益率為13.75%，動態投資回收期為10.46年；③約1.37億元用于沈陽中遠物流倉儲配送中心項目，該項目稅后內部收益率為9.19%，動態投資回收期為11.43年；④約2865萬元用于南京中遠外代貨柜有限公司貨柜倉庫改建項目，該項目稅后內部收益率為6.66%，動態投資回收期為9.91年；⑤約3445萬元用于合資成立鎮江遠港物流有限公司，該項目稅后內部收益率為7.1%，動態投資回收期為9.83年。