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　　公司調研：張江高科(600895)

　　預計公司07、08和09年的每股收益分別為0.31元、0.46元和0.68元。考慮到公司未來的高成長性和股權投資可能帶來的超額收益，我們認為公司的合理價值在23元左右，給與謹慎推薦的投資評級。

　　創新發展提升價值

　　

長城證券劉昆

　　一、“聚焦張江”戰略奠定發展基礎

　　張江高科技園位于上海市浦東新區中部，規劃面積25平方公里，園區定位為以集成電路、軟件、生物醫藥為主導產業，集中體現創新創業的主體功能。

　　經過上海市政府“聚焦張江”的戰略引導和15年的建設，張江在產業發展、研發創新、平臺建設、文化培育等方面，都取得快速發展，已成為我國54個國家級高新技術開發區中國際知名度較高的園區。集成電路、軟件、生物醫藥三大支柱產業迅速崛起，產業鏈條不斷延伸完善，研發能力持續增強。其中集成電路產業占據國內半壁江山、3G芯片領先國內同行、生物醫藥研發更是成為國內最密集的研發高地。伴隨創新資源、教育資源、高端人才資源的高度聚集，園區的創新能力顯著提升，涌現了一大批具有國際、國內先進技術水平的創新型企業。反映園區綜合創新能力的“張江指數”穩步提升，2006年達131.3點，比2004年提高了31.3點，比2005年提高了12.8點。截止2006年底，園區累計注冊企業4862家，其中累計批準外商投資企業1981家，吸引外商投資總額162.91億美元，完成固定資產投資達819.05億元。園區“十一五”的目標是建成世界知名的高科技園區，在全世界打響“張江牌”。

　　二、集團資產注入打開想象空間

　　在張江園區快速發展的同時，張江集團對張江高科的管理支持也發生了戰略調整。從過去集團下屬的上市公司和基地及子公司平行發展的扁平化結構，轉變為集團公司、到基地及子公司、再到上市公司層層遞進的金字塔式結構，體現了集團對上市公司扶持力度的大大增強。公司股改實施以來，集團已經兩次向上市公司注入優質資產。具體包括：2006年3月，上市公司收購集團控股子公司張江集電、八六三信息安全產業基地、銀行卡產業園三家企業的經營性房產13.6萬平米，預計上述房產可以給公司每年貢獻1.3億元左右的租金收入。

　　2007年2月，上市公司再度向集團控股的張江集電公司單向增資，獲得60%的股權成為第一大股東。截至2006年9月，張江集電公司擁有存量房產18.4萬平米、在建工程30.6萬平米以及土地儲備110萬平米，其中該土地儲備可建房產約200萬平米，最終將形成擁有約250萬平米房產規模的公司(其中上市公司權益面積150萬平米)。按照目前張江園區招租價格及未來租賃趨勢合理預測，預計到2010年張江集電公司租金收入將達5億元。而隨著張江集電公司儲備地塊上新建房產的陸續開發，該公司將成為上市公司未來長期、穩定的利潤來源。

　　我們認為，股改實施后，集團與上市公司發展目標更趨于良性互動。上市公司為集團建設發展張江園區提供融資平臺，而集團為上市公司提供更多優質資產。因此，我們充分相信，張江高科未來將獲得集團更多優良資產的注入，甚至整體上市。

　　三、創新發展戰略：一體、兩翼、三大產品

　　張江高科的發展戰略是集特色房產運營、專業化創新服務、高科技產業投資三大主業于一體，通過房產開發、資源整合提高運營收益，通過專業化創新服務提升價值，通過產業投資分享高科技企業的創新成果，以實現1＋1＋1>3的效果。

　　作為公司目前收入主要來源的

房地產業務，公司目前的經營策略是每年拿出新開發物業的20%出來銷售，其余用于出租。公司過去5年物業出租率保持在99.7%以上，收租率保持在95%以上。公司目前持有物業面積約70萬平米，物業類型以辦公研發樓為主，輔以廠房、住宅、酒店、休閑中心，空間分布在園區的技術創新區、微電子港、國信安基地、生物醫藥基地、集電港基地、金融服務基地。關于公司在建和擬建的三個酒店項目，目前尚無建成出售或自營的具體計劃。預計公司未來三年租賃業務可保持50%左右的復合增長率，到2010年前實現持有物業面積200萬平米，出租收入占公司主營業務收入的70%。

　　公司的創新業務服務主要是針對園區內企業提供的配套增值服務，該部分業務目前尚處于起步階段。服務項目主要包括：在浦東機場設置的外匯匯兌業務、張江產業咨詢業務、數訊信息公司提供的通訊服務，及房產租賃網提供的房屋信息服務。預計此類業務將隨著園區的發展壯大而出現更多的商機。

　　依托園區的信息優勢進行高科技產業投資，是張江高科主業中有別于其他

商業地產公司的一大特色。公司目前擁有11億元左右的長期股權投資，其中中芯國際股權賬面價值4.27億元，該股今年一季度已經順利扭虧為盈，如果未來兩年能夠實現盈利，則有望給張江帶來較為豐厚的投資收益。此外，公司持有的在港上市的復旦張江，已經接近零成本。公司投資的嘉事堂藥業和展迅通信都已進入上市輔導期。據了解，公司今年將把整合股權投資資源作為重點，清理前期因參股吸引企業入駐等政策因素參與的盈利能力不強的投資。未來公司將每年拿出3-4個億的資金，通過公司參股的張江漢世紀基金參與到以園區三大主導產業為主高成長項目中，選擇在高科技企業IPO之前1-2年的高成長期介入，在公司上市股價得到合理反映后退出。此項業務運行成熟后，將給投資者帶來更多意外的驚喜。

　　四、未來三年盈利預測

　　公司目前在建物業的創新園北區和創業源北區近10萬平米的辦公研發樓，以及創業源酒店，預計將在今年竣工，并為公司07年貢獻收益。公司擬建的創想園(研發樓)、張江高科苑(高層住宅)、休閑中心酒店及銀行卡產業園酒店，預計將于08年竣工，并為公司08、09年貢獻收益。公司未來的可持續發展將主要依賴于增資后控股60%的張江集電公司，該公司目前擁有18萬平米優質存量房產、30萬平米在建工程和110萬平米土地儲備。關于張江科學城(中區)的建設，上市公司暫時沒有具體參與計劃。我們預計公司07、08和09年的每股收益分別為0.31元、0.46元和0.68元。考慮到公司未來的高成長性和股權投資可能帶來的超額收益，我們認為公司的合理價值在23元左右，給與謹慎推薦的投資評級。

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