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　　聯合證券 王愛景

　　2007年是公司進行內生增長和外延擴張戰略的第一年。公司至08年將增加產能200萬噸，產能提高36%。經過新建產能，我們對公司的未來增長態勢保持樂觀的態度。

　　過去五年的整合后，公司呈現凈利潤增長大于銷售收入增長、銷售收入增長大于產量增長的良性發展態勢。公司全面建立了標準化的微觀運營模式，保證了市場銷售人員的管理一致化，真正實現對市場的統籌，而不是渠道的簡單管理，并能夠保證未來市場開拓的快速復制。

　　公司繼續在全國推行地方“1＋1”、全國“1＋3”的品牌戰略。青島品牌保持高端的定位獲取利潤，二線品牌占領市場，三線品牌在未來二年內將會逐步淘汰。通過品牌結構的優化，公司的利潤率水平將上一個臺階。

　　07年前五個月的增長態勢良好，主品牌增長了22%，二線品牌中山水增長了84%，嶗山增長了51%，都超過了行業平均的增長速度，有些地區求大于供，產品產銷兩旺。

　　根據我們的財務預測，2007年和2008年的每股盈利分別為0.49和0.73元，未來三年的凈利潤增長率為38%，對公司內在價值的判斷，我們提高到35元/股。維持“增持”評級。

　　2007：內生增長和外延擴張并舉

　　2007年是公司開始內生性增長和外延式擴張戰略的第一年，公司計劃在2年內新建200萬噸的產能，使總產能達到750萬噸。我們認為，新建產能有效能緩解公司目前產能利用率較高的問題，提高公司的市場占有率。

　　1)2年新建產能將使產能提高40%青島啤酒2006年的銷量為454萬噸，產能利用率高達82%，遠高于行業平均水平70%左右，為此擴建產能已經迫在眉睫。公司從06年就開始為產能緊張的問題做準備，06-08年將有200萬噸的新建產能，使總產能提高到550萬噸，07年就將有40萬噸的新建產能投產，解決目前部分地區求大于供的問題。

　　同時，我們看好新建產能的效率。公司的新建產能都用于生產青島品牌的高端啤酒，2006年青島品牌的啤酒毛利潤率(稅后)高達35%，為公司的主要利潤來源。

　　2)五年苦練內功，建立標準化的微觀運營模式過去五年的整合后，公司呈現凈利潤增長大于銷售收入增長、銷售收入增長大于產量增長的良性發展態勢。公司全面建立了標準化的微觀運營模式，保證了市場銷售人員的管理一致化，真正實現對市場的統籌，而不是渠道的簡單管理，并能夠保證未來市場開拓的快速復制。

　　由此我們看出，公司經過五年的苦練內功，把內部的管理工作做得非常扎實，未來的市場擴張也是有計劃的穩扎穩打，仍將保持良性增長態勢。

　　內部整合告一段落

　　過去5年，公司在內部整合的過程中采取了非常謹慎的會計政策，如對固定資產計提了共約6.8億的減值準備。在股東大會上，公司領導表示公司內部整合基本完成后，公司的減值準備已經基本計提完畢，未來公司將輕裝上陣。

　　這是公司總裁首次公開表示未來減值準備的計提將大幅減少，從06年的情況看，如果沒有減值準備的計提，每股收益將增加0.12元。

　　積極打造品牌溢價

　　公司將繼續大力推行全國“1＋3”和地方“1＋1”的品牌戰略，強化“青島”主品牌在市場上的高端化形象，并以二線品牌來占領市場，形成青島品牌獲取利潤、二線品牌占領市場的品牌格局。

　　對青島主品牌溢價能力的打造是公司未來營銷工作的重點。金總表示，要實現“青島啤酒”在消費者心中的注冊，使消費者無論在什么時候都想到青島啤酒是公司未來營銷工作的重點。

　　目前主品牌和二線品牌的增長態勢良好。2007年1-5月，主品牌同比增長22%，山水品牌同比增長高達80%，嶗山增長50%，公司的規劃未來嶗山品牌將統占山東的啤酒市場。

　　此外，公司下半年將與央視合作，共同制作“青島啤酒–CCTV傾國傾城：最值得向世界介紹的中國名城”電視節目，將于6月23日開播。該節目是由青島啤酒與央視一起創意并全程參與策劃，因此當初公司僅以很小的投入拿下了該節目的獨家冠名權。節目將以投票的方式評選中國最具美麗的城市，選票則在每瓶青島啤酒的刮刮卡中，這將有效拉動青島啤酒的銷量增長。公司認為，從目前各個地市的反響熱烈度來看，由于節目牽動了政府的參與，其影響力遠超過當年的“超女”，我們也對公司的這一推廣活動十分看好。

　　投資建議：積極增持

　　根據股東大會和公司溝通的結果，我們對公司未來的長期發展更為樂觀。根據我們的財務預測，2007年和2008年的每股盈利分布為0.49和0.70元，未來三年的凈利潤增長率為38%，我們認為公司的內在價值提高到35元，建議積極增持。

　　風險提示：

　　1)政策風險：公司母公司目前采用15%的外商投資企業所得稅優惠，未來所得稅改革該優惠可能被取消，面臨所得稅率上升的風險。

　　2)隨著啤酒行業整合的加快，公司的營業費用率存在不確定性。