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　　聶秀欣 平安證券

　　獨到見解

　　分析了公司在中厚板細分市場的優勢所在，我們認為這是公司短期業績增長的主要動力。

　　長期來看，公司的業績增長有賴于產品結構的改善。

　　投資要點

　　公司具有較好的區位優勢。重慶市是典型的重工業城市，在西部地區具有舉足輕重的作用。隨著國家淘汰落后產能政策的落實，區域內的中小鋼鐵企業將逐步關閉，在公司300公里的鋼材銷售半徑內，鋼材需求強勁。

　　重鋼集團整體搬遷對公司影響不大。搬遷期間，公司的經營將不會受到影響，在搬遷完后實現平穩過渡。由于搬遷并不是單純的原樣建設，而是環保搬遷，搬遷對公司的長期發展有利。

　　中厚板是公司的拳頭產品，2006年在主營毛利中占比86.19%。中厚板材在同行中占有重要位置，拿到國家中厚板產品四大金牌中的兩塊。出口政策的調整對公司的直接影響不大，2006年公司僅有3.92萬噸中厚板出口，占銷量的3.28%。但如果中厚板出口受阻，行業景氣變化對公司會產生一定程度的間接影響。

　　型材、線材、鋼坯等產品毛利率變動情況比較相近，公司綜合毛利率波動大于行業平均水平。未來隨著長壽

化工園區項目的投產，預計公司的產品結構將產生比較大的變化。

　　預計公司07、08年每股收益分別為0.28、0.34元，短期估值偏高，維持“中性”投資評級。

　　風險提示

　　鋼鐵產業政策變化加大公司業績波動。

　　I.搬遷對公司業績影響不大

　　公司具有較好的區位優勢。重慶市是典型的重工業城市，在西部地區具有舉足輕重的作用。2007年兩會期間，胡錦濤總書記為重慶導航定向，提出了“三一四”總體部署，明確三大戰略定位：要把重慶加快建成西部地區的增長極、長江上游地區的經濟中心、城鄉統籌發展的直轄市。公司是重慶市最大的鋼鐵企業，2006年鋼材銷量288萬噸，其中60%左右的產品在重慶市及西南地區銷售。重慶市2006年鋼材消費總量約700萬噸，隨著西部大開發進程的繼續及重慶市加大基礎設施建設，預計2010年，重慶市鋼材消費總量將達到1000萬噸以上。隨著國家淘汰落后產能政策的落實，區域內的中小鋼鐵企業將逐步關閉�？梢灶A見，未來在公司300公里的鋼材銷售半徑內，鋼材需求強勁。

　　我們判斷，重鋼集團整體搬遷不會給公司帶來額外收益。由于重鋼集團主要資產位于重慶市主城區的大渡口區，環境壓力較大。2007年5月，重慶鋼鐵集團啟動了位于三峽庫區的重慶長壽環保搬遷改造工程。長壽化工園具有優越的供電環境和強大的電力供應能力，2010年，該區內將建成一個新的鋼鐵生產基地。重鋼股份也在本次搬遷范圍之內。根據集團的搬遷計劃，在2007~2010的搬遷期間，公司原有鋼鐵生產車間將照常運轉，待長壽鋼鐵基地建成投產后，原有設備將一次性的關停。這樣，在搬遷期間，公司的經營將不會受到影響，在搬遷完后實現平穩過渡。由于搬遷并不是單純的原樣建設，而是采用新的工藝，加大節能降耗和污染減排力度，實施環保搬遷，搬遷對公司的長期發展有利。

　　公司

鐵礦石自給率未來將提升。目前公司70%~80%的鐵礦石需要外購，在鐵礦石價格高漲的背景下，集團公司開始進行較低品味礦山及釩鈦鐵礦的開采，集團擁有礦山約7億噸，預計到2009~2010年，可供給公司600萬噸原礦，公司外購礦比例將降低到50%~60%。

　　II.中厚板產品地位顯赫

　　公司主要產品為4大類：中厚板、型材、線材、冷軋板。其中，中厚板是公司的拳頭產品，也是公司盈利的主要來源，2006年在主營毛利中中厚板占比高達86.19%。其細分產品包括：容器板、鍋爐板、低合金板、優碳板、船板、橋梁板、汽車鋼板、普碳板、造船板等。公司中厚板材在同行中占有重要位置，拿到國家中厚板產品四大金牌中的兩塊，產品分別是20g鍋爐板和16MnR容器板系。另外，鍍鉛薄板、18號礦用槽幫鋼、6.5號刮板鋼系國家銀牌產品，船體結構用鋼板和鍋爐壓力容器用鋼板獲“中國名牌產品”稱號，造船板獲英國、德國、美國、挪威等9國船級社質量認證。

　　2006年國內中厚板產量4009萬噸，同比增長26.67%，占鋼材總量的23.28%。進入2007年，國內中厚板的產量加速增長，前4個月中厚板產量1600萬噸，增速高達34.47%，高于鋼材總量24.4%的增速。由于國際中厚板價格高企，中厚板的增量資源很大程度上通過出口渠道消化，1~4月中厚板累計出口249.3萬噸，同比增長181%，出口數量占國內總產量的15.58%。2007年5月20日開始實施的鋼鐵出口許可證制度規定，所有出口中厚板的企業必須進行申報，另外，從6月1日加征5%的出口關稅。出口政策的調整對公司的直接影響不大，2006年公司僅有3.92萬噸中厚板出口，占銷量的3.28%。但如果中厚板出口受阻，行業景氣變化對公司會產生一定程度的間接影響。

　　2006年公司生產造船用鋼板68.46萬噸，產量居全國第1。船用鋼板是公司中厚板中的主要產品，占中厚板產量的57.05%。國內船舶工業景氣旺盛，2006年，我國造船完工量1452萬載重噸，同比增長20%；新承接船舶訂單4251萬載重噸，同比增長150%；手持船舶訂單6872萬載重噸，同比增長73%。按照《船舶工業中長期發展規劃》的總體目標，到2010年，我國自主開發、建造的主流船型實現標準化、品牌化，主流船型本土化配套設備裝船率預計將達到60%，造船產量占世界份額達到25%以上。到達2020年前后，整體技術水平和自主創新能力進入國際前列，成為世界造船強國。由于船舶制造行業的景氣度滯后于航運業2~3年，未來3年全球的船舶制造業景氣度依然旺盛，尤其是在全球船舶工業向中國轉移的背景下，國內造船板需求將保持強勁。

　　III.產品結構長期將有所改善

　　2006年公司型材、線材、鋼坯等產品的毛利率分別為：0.8%、2.53%、2.18%，由于這些產品的毛利率變動情況比較相近，公司的綜合毛利率波動大于行業平均水平。

　　冷軋產品由于公司在建設生產線時，沒有建設配套的熱軋生產線，完全靠外購熱軋板進行生產，而外購熱軋板價格昂貴，這造成了公司冷軋生產線投產兩年，仍舊虧損，2006年毛利率為-14.0%，公司IPO募集資金投向熱軋生產線，預計在熱軋投產之前，冷軋難以為公司貢獻利潤。

　　未來，隨著公司在長壽化工園區建設的1780熱軋板帶生產線、3米寬寬厚板生產線及鋼管生產線的投產，公司的產品結構將產生比較大的變化，盈利能力強的產品占比將增大，冷軋板的盈利情況也將得以改善。預計到2010年，公司的板帶比將由2006年的44%，上漲到60%以上，公司盈利能力增長可期。

　　IV.估值短期偏高

　　盈利假設：

　　主要產品產量預計：

　　預計2007年價格變化：中厚板、型材、冷軋板分別上漲5%，線材上漲6%，其他不變。08、09年產品價格暫時假設不變。

　　公司2007~2010年繼續享受西部大開發15%的企業所得稅優惠稅率，并且每年享受3000萬元國產設備抵免。

　　根據以上假設，我們預計公司07、08、09年每股收益分別為0.28元、0.34元、0.42元，對應市盈率分別為32.57倍、26.82倍、21.71倍，短期來看，估值偏高，維持“中性”的投資評級。

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