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　　招商證券 郭東謀

　　國際客運航線開辟繼續加速：07年除了南航將陸續開通10條國際航線外，外航在白云開辟航線的速度也在明顯加快，07年已經確定開通的有5條外航國際航線，包括印度，埃及，沙特等航空公司，主要的開通地區是我們曾經提到的中東以及東南亞區域，另外，加拿大航空也有開通直達航線的意向。08年預計南航將繼續加開6條國際客運航線，從運力投放看，盡管南航雙樞紐戰略的發展方向基本確立，但是考慮到國航在北京的強大勢力以及北京時刻的緊缺，我們依舊認為南航將會加大力度發展白云樞紐，而隨著南航加入天合聯盟，白云機場的國際航線成長空間有望進一步打開。另外，07年中美航權談判進一步提升美國航空企業進入中國的空間，由于在2004年談判后北京和上海都獲得了相應的中美航權份額，此次航權開放的新增名額將主要落戶廣州(同樣反映了白云機場目前產能充裕以及航班時刻仍有空間)，08年白云機場將獲得7條美國航線的通航額度，具體通航的航空公司有待機場和航空公司進一步談判協調，但無疑獲得航權是最為關鍵。

　　非航收入有望持續改善：由于歷史包袱以及規劃設計問題，白云的商業發展先天不足，商鋪布局不盡合理，由于早期規劃配套的地鐵項目要到2009年才能直通機場，因此目前候機樓2樓的商業發展狀況不甚理想，預計2009年地鐵通達，出入機場的旅客流程將得以完善，商業收入將獲得明顯增長；另外，機場商業仍舊面臨布店分散，缺乏規模以及檔次不足等問題。從發展中解決問題是目前最好的選擇，機場已經聘請歐洲頂尖的機場管理公司(荷蘭Amsterdam機場，非航收入比例超過60%)進行商業規劃的重新調整，目前一期研究已經結束，預計后續仍有兩期的調研分析，持續時間約1年左右；目前機場商業的合同將在08年內全部到期，具體是07年底前到期1/3,08年中期到期1/3，另外，08年底到期1/3，隨著新舊合同更替以及新的機場商業調整規劃出臺，可以預計，機場整體商業收益能力將獲得改善。

　　07年廣告業務效益將有明顯提升：政府已經基本同意機場發展戶外廣告業務，幫助機場增加收入，目前可預期的業務范圍包括候機樓外的地面廣告以及屋頂廣告，由于政府的特殊規定，廣州市全市范圍禁止獨立柱廣告，因此短期內機場也很難獲得此項業務的經營權。從預期收益來看，盡管獨立柱廣告依舊難以推行，但是只要戶外廣告業務獲得批準，通過更換廣告發布形式，提升其他廣告模式的收費水平，機場07年戶外廣告業務將獲得較高收益，目前已經有部分機場入口處的廣告項目進行招標。總體看，機場具備的收益增長資源以及空間依舊是很多的。

　　機場表示07年管理增效將會有明顯改善：05-06年是機場轉場后的保障安全和經營的磨合階段，從07年開始機場進入提升管理和效益階段：目前機場對內部的綜合考核評價方案基本確定，07年下半年主要側重于方案落實；用工制度方面強調的是，安全保障運營部門的專業化以及商業服務部門的社會化發展方向，07年原則上不增加人員，增加人員也不降低對各部門的成本考核，并且實行工效掛鉤，超額提成的激勵模式；同時，機場將加大控制固定資產投入，對資本支出實施全面監控；07年最重要的工作是優化中轉流程，提升服務水平，由于南航將加入天合聯盟，為滿足聯盟運行標準，白云將優化整體的地面服務功能，以保障南航與天合的網絡銜接能夠順暢。

　　總的來看，我們認同管理層提出的用發展解決問題的經營思路：由于歷史包袱以及國企承擔的社會責任問題，從維持安全生產和穩定運營角度考慮，期望機場進行大規模裁員是不現實的，因而機場成本絕對量沒有大幅下降的可能；人員基本不增加是機場對人力成本控制的目標之一，從管理層的表態以及財務狀況的改善來看，控制人員數量以及提高勞動生產率是可以期待的。我們認為，從發展角度看，

　　績以及投資分析：從后期固定資產建設來看，兩條指廊建成將新增1000萬以上旅客吞吐量，整體實際容量將上升至4000-4500萬，因此2010年以前基本不需要新候機樓，而由于FeDex入駐后對跑道要求上升，預計2008年將開始第三條跑道的前期立項，征地和規劃工作，預計新跑道將在2010年建成投入使用。

　　從內部經營以及外部發展環境來看，白云機場處于典型的轉折上升周期，尤其是在目前深圳和香港等機場都面臨較為嚴格的流量控制情況下；從趨勢投資來看，白云將具備數年的上升周期。我們維持，07-09年EPS分別為0.42，0.62以及0.81元的預測，超預期可能性很大。維持短期目標價20-22元，以及“強烈推薦-A”投資評級；若股價能在現有水平下調10%-15%，將是很好的買入機會。