新浪提示：本文屬于研究報(bào)告欄目，僅為分析人士對(duì)一只股票的個(gè)人觀點(diǎn)和看法，并非正式的新聞報(bào)道，新浪不保證其真實(shí)性和客觀性，一切有關(guān)該股的有效信息，以滬深交易所的公告為準(zhǔn)，敬請(qǐng)投資者注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　楊紅杰 海通證券

　　在2007年注入礦產(chǎn)資源后，公司的盈利能力大幅提升。未來(lái)公司將得到控股股東的全力支持，在2009年之后公司有望成為我國(guó)原料自給率最高的銅冶煉公司，基于公司未來(lái)發(fā)展空間較大，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　“四礦一廠”注入后，公司電銅毛利率有望實(shí)現(xiàn)大幅提高。“四礦一廠”注入后，公司擁有采礦、選礦與冶煉完善的產(chǎn)業(yè)鏈，主營(yíng)產(chǎn)品電銅的毛利率將由2006年的8.11%上升到15%左右，企業(yè)盈利能力顯著增強(qiáng)。

　　集團(tuán)承諾繼續(xù)注入資源將繼續(xù)提升公司產(chǎn)品毛利率。公司控股股東云銅集團(tuán)承諾在2009年之前把目前集團(tuán)所擁有的400-500萬(wàn)噸儲(chǔ)量的銅礦資源注入到上市公司，公司自產(chǎn)銅礦資源量的不斷提高，將大大提高公司主營(yíng)產(chǎn)品的毛利率。

　　新項(xiàng)目投產(chǎn)使公司主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司赤峰10萬(wàn)噸高純陰極銅項(xiàng)目預(yù)計(jì)2007年9月試生產(chǎn)；新增電解18萬(wàn)噸高純陰極銅產(chǎn)能技改項(xiàng)目預(yù)計(jì)2008年6月份投產(chǎn)，新項(xiàng)目投產(chǎn)為公司發(fā)展增加動(dòng)力。2007-2009年公司電銅產(chǎn)量預(yù)計(jì)為40萬(wàn)噸、53萬(wàn)噸、64萬(wàn)噸。

　　未來(lái)銅價(jià)仍將保持高位。目前，全球銅消費(fèi)情況良好，未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍然看好。

　　銅消費(fèi)大國(guó)——中國(guó)和美國(guó)銅需求持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)對(duì)全球銅價(jià)的穩(wěn)定將產(chǎn)生決定性影響。我們認(rèn)為，未來(lái)銅價(jià)仍將保持高位，并保持在60000元/噸以上。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。公司2006年電銅平均銷售價(jià)格為56365元/噸，保守起見(jiàn)，我們?nèi)��?007-2010年標(biāo)準(zhǔn)售價(jià)為56000元/噸、52000元/噸、52000元/噸、50000元/噸。公司“四礦一廠”注入后，目前年自產(chǎn)精銅礦7萬(wàn)噸左右，2008年將上升為12萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)公司07-09年的每股收益分別為1.73元、2.73元、2.88元，公司的股價(jià)應(yīng)該在36.74-38.22元之間。6月5日公司收盤價(jià)為30.69元，仍有19.71%-24.53%的上升空間，給予公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　特別提示。如果集團(tuán)公司資源按照承諾于2009年之前注入到上市公司，公司的資產(chǎn)精銅礦2007-2010年將為7萬(wàn)噸、12萬(wàn)噸、37.6萬(wàn)噸、44.6萬(wàn)噸，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率將在2009年大幅上升，凈利潤(rùn)將大幅增長(zhǎng)。本預(yù)測(cè)沒(méi)有把集團(tuán)承諾對(duì)公司的影響計(jì)算在內(nèi)，如果承諾兌現(xiàn)，公司的發(fā)展空間將進(jìn)一步被打開。

　　主要不確定因素。國(guó)際銅價(jià)的波動(dòng)、企業(yè)項(xiàng)目投產(chǎn)的時(shí)間。

　　投資要點(diǎn)

　　云南銅業(yè)是我國(guó)三大銅冶煉公司之一，地處銅礦資源比較豐富的云南地區(qū)。隨著“四礦一廠”的注入，公司由純冶煉企業(yè)發(fā)展成為一家擁有采礦、選礦與冶煉完善產(chǎn)業(yè)鏈的企業(yè)，隨著集團(tuán)的承諾不斷兌現(xiàn)，公司的盈利能力迅速增強(qiáng)，未來(lái)發(fā)展空間巨大。自我們?cè)?月30日發(fā)表調(diào)研簡(jiǎn)報(bào)以來(lái)，上漲幅度已超過(guò)23%。但由于公司發(fā)展預(yù)期明確，安全邊際較高，我們維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　估值分析

　　我們認(rèn)為，公司2007年、2008年主營(yíng)產(chǎn)品產(chǎn)量將保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。隨著公司原料自給率的不斷提高，公司未來(lái)盈利能力將迅速提高。在不考慮集團(tuán)公司承諾在2009年之前將旗下的全部礦產(chǎn)資源注入到上市公司的情況下，公司2007年、2008年、2009年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率為77.24%、57.83%和5.48%。

　　我們用兩種方法對(duì)公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估：(1)利用海通DCF估值模型計(jì)算(WACC為8.30%，g為1%)，公司內(nèi)在價(jià)值為36.74元。(2)我們參考我國(guó)銅冶煉企業(yè)的平均PE，在考慮到公司未來(lái)發(fā)展的空間及資源自給率的不斷提高并有望成為我國(guó)原料自給率最高的銅冶煉企業(yè)的同時(shí)，保守預(yù)測(cè)給予公司2007年20倍、2008年14倍PE的相對(duì)估值，這樣計(jì)算公司的合理目標(biāo)價(jià)格在36.74-38.22元之間。綜合以上估值方法，我們認(rèn)為公司合理股價(jià)為38元。

　　支持我們投資建議的有利因素

　　“四礦一廠”注入后，公司擁有采礦、選礦與冶煉完善的產(chǎn)業(yè)鏈，主營(yíng)產(chǎn)品電銅的毛利率將由2006年的8.11%上升到15%左右，企業(yè)盈利能力顯著增強(qiáng)。

　　公司控股股東云銅集團(tuán)承諾在2009年之前把目前集團(tuán)所擁有的400-500萬(wàn)噸儲(chǔ)量的銅礦資源注入到上市公司，公司自產(chǎn)銅礦資源量的不斷提高，將大大提高公司主營(yíng)產(chǎn)品的毛利率。

　　公司赤峰10萬(wàn)噸高純陰極銅項(xiàng)目預(yù)計(jì)2007年9月試生產(chǎn)；新增電解18萬(wàn)噸高純陰極銅產(chǎn)能技改項(xiàng)目預(yù)計(jì)2008年6月份投產(chǎn)，新項(xiàng)目投產(chǎn)為公司發(fā)展增加動(dòng)力。2007-2009年公司電銅產(chǎn)量預(yù)計(jì)為40萬(wàn)噸、53萬(wàn)噸、64萬(wàn)噸。

　　目前，全球銅消費(fèi)情況良好，未來(lái)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍然看好。銅消費(fèi)大國(guó)——中國(guó)和美國(guó)銅需求持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)對(duì)全球銅價(jià)的穩(wěn)定將產(chǎn)生決定性影響。我們認(rèn)為，未來(lái)銅價(jià)仍將保持高位，并保持在60000元/噸以上。

　　特別提示

　　如果集團(tuán)公司資源按照承諾于2009年之前注入到上市公司，公司的資產(chǎn)精銅礦2007-2010年將為7萬(wàn)噸、12萬(wàn)噸、37.6萬(wàn)噸、44.6萬(wàn)噸，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率將在2009年大幅上升，凈利潤(rùn)將大幅增長(zhǎng)。本預(yù)測(cè)沒(méi)有把集團(tuán)承諾對(duì)公司的影響計(jì)算在內(nèi)，如果承諾兌現(xiàn)，公司的發(fā)展空間將進(jìn)一步被打開。

　　影響我們投資建議的不利因素

　　未來(lái)銅價(jià)走勢(shì)對(duì)公司的盈利能力影響重大，如果銅價(jià)產(chǎn)生較大波動(dòng)，公司的盈利狀況將發(fā)生較大變化。

　　公司新建項(xiàng)目按時(shí)投產(chǎn)是公司主營(yíng)產(chǎn)品增長(zhǎng)的保障，如果出現(xiàn)拖延情況，將會(huì)對(duì)公司的短期盈利產(chǎn)生影響。

　　1.集團(tuán)舍得“給予”，“新云南銅業(yè)”開始崛起

　　在“四礦一廠”注入之前，公司是一個(gè)單純的銅冶煉企業(yè)；“四礦一廠”的注入，標(biāo)志著“新云南銅業(yè)”開始崛起。

　　1.1企業(yè)的純冶煉工序面臨著發(fā)展“瓶頸”

　　在“四礦一廠”注入之前，公司是一個(gè)單純的銅冶煉企業(yè)，隨著冶煉產(chǎn)能的不斷擴(kuò)大，原料供應(yīng)成為企業(yè)發(fā)展的“瓶頸”問(wèn)題，也是制約企業(yè)盈利能力提升的根本性因素。

　　1.2“四礦一廠”的注入打開了公司的盈利空間

　　“四礦一廠”的注入，將使公司與控股股東——云銅集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方之間的關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額與比例減少，從而增強(qiáng)公司業(yè)務(wù)獨(dú)立性。公司將控股礦山企業(yè)，從而擁有采礦、選礦與冶煉完善的產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)完整。公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)從單一的冶煉加工轉(zhuǎn)變?yōu)椴傻V、選礦、冶煉與加工并舉，業(yè)務(wù)收入從單一的加工收入轉(zhuǎn)變?yōu)榧庸な杖肱c銅礦資源收入并重，公司也獲得資源儲(chǔ)備、銅精礦自給率得以提高，可以降低原料對(duì)資金的占用，從而提高公司的盈利能力。

　　公司2007年一季度在只合并一個(gè)月報(bào)表的情況下，銷售毛利率就提升到了10.09%，凈利潤(rùn)為2.54億元；如果按合并整個(gè)季度來(lái)算，公司的凈利潤(rùn)應(yīng)該是5.24億元。

　　集團(tuán)公司向股份公司注入“四礦一廠”后，仍然有大量的礦山資源儲(chǔ)量。集團(tuán)在國(guó)內(nèi)要建好三個(gè)資源基地：迪慶、思茅、川西，其中迪慶羊拉銅資源儲(chǔ)量為150萬(wàn)噸左右、普朗銅資源量超過(guò)500萬(wàn)噸，四川木里銅資源儲(chǔ)量預(yù)計(jì)超過(guò)150萬(wàn)噸。集團(tuán)“十一五”期間將實(shí)現(xiàn)銅資源保有儲(chǔ)量1000萬(wàn)噸、200萬(wàn)噸鉛鋅資源儲(chǔ)量。

　　集團(tuán)計(jì)劃在2009年之前將全部的資源儲(chǔ)量注入到上市公司。這將進(jìn)一步提高公司的資源自給率，從而大大提高公司業(yè)務(wù)的盈利能力，為未來(lái)公司的發(fā)展打開了空間。

　　2.銅、金等市場(chǎng)價(jià)格仍將保持高位運(yùn)行

　　2.1全球銅生產(chǎn)不穩(wěn)定成為銅價(jià)高位運(yùn)行的主要因素

　　全球銅供需基本平衡，生產(chǎn)不穩(wěn)定成為銅價(jià)高位運(yùn)行的主要因素。在過(guò)去的兩年時(shí)間里，全球銅價(jià)之所以一路高升，并且創(chuàng)造了歷史的高位，主要是由智利等國(guó)家銅礦企業(yè)工人罷工引起的全球銅礦資源減少以及全球?qū)︺~供應(yīng)的擔(dān)憂所造成的。

　　全球銅礦產(chǎn)量供應(yīng)不足是造成銅礦價(jià)格升高的根本因素，從2000年到2006年，全球銅礦產(chǎn)量增長(zhǎng)速度落后于銅冶煉產(chǎn)能的增長(zhǎng)速度。同時(shí)，銅礦產(chǎn)量不足也抑制了全球精煉銅產(chǎn)量的增長(zhǎng)，銅冶煉產(chǎn)能難以充分發(fā)揮。我們認(rèn)為，隨著全球銅礦投入的不斷增加，未來(lái)全球銅礦供需趨于平衡，價(jià)格將逐漸平穩(wěn)，持續(xù)上漲空間不大。

　　在精煉銅供需方面，全球在經(jīng)歷供略小于求之后，未來(lái)銅供需將基本平衡，保持公略大于求的態(tài)勢(shì)。但由于全球精煉銅產(chǎn)量仍然受政治、罷工等影響，未來(lái)銅價(jià)仍將高位運(yùn)行。

　　目前，全球銅價(jià)仍然處于歷史高位，銅價(jià)正處于盤整期，未來(lái)走勢(shì)不明朗。美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展速度的放緩給全球銅價(jià)的運(yùn)行帶來(lái)了不利影響，但這還沒(méi)有最終定論。中國(guó)及其他國(guó)家經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展，對(duì)銅價(jià)的運(yùn)行是一種利好，致使銅價(jià)處于膠著狀態(tài)。

　　目前銅庫(kù)存仍然為歷史低位，但由于中國(guó)及倫敦銅庫(kù)存不斷升高，銅庫(kù)存高于2005年和2006年的水平，導(dǎo)致了投資者對(duì)全球銅需求的擔(dān)心。在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，隨著中國(guó)銅庫(kù)存量逐步下降，銅價(jià)仍有繼續(xù)上漲的動(dòng)力。我們初步預(yù)測(cè)認(rèn)為，在未來(lái)兩年內(nèi)，全球銅價(jià)仍將保持高位運(yùn)行，2007年平均價(jià)格保持在60000元/噸以上，2008年保持在55000元/噸以上，2009年保持在50000元/噸以上。

　　2.2黃金、白銀價(jià)格高位運(yùn)行并有望創(chuàng)新高

　　2.2.1美元貶值助長(zhǎng)黃金價(jià)格上漲

　　黃金價(jià)格高位運(yùn)行主要是受美元貶值以及全球資產(chǎn)泡沫所引起的流動(dòng)性過(guò)剩的影響所致，美元貶值的根本原因是美國(guó)拋棄了以黃金儲(chǔ)備為貨幣發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)之一的結(jié)果，致使美元超發(fā)，貿(mào)易赤字不斷增加、政府負(fù)債高居不下。

　　美元的不斷貶值導(dǎo)致大量的資金轉(zhuǎn)換成人民幣等其他幣種，或者投資于黃金等貴金屬，從而支持了黃金價(jià)格的上漲。

　　2.2.2全球黃金消費(fèi)進(jìn)入旺盛期

　　目前，全球有很多國(guó)家人均黃金擁有量仍處于很低的水平，中國(guó)人均擁有量?jī)H為0.2克，歐美發(fā)達(dá)國(guó)家人均擁有量為100克至200克，印度人均為1克多，全球尤其是中國(guó)消費(fèi)需求將會(huì)逐步旺盛。我們認(rèn)為，隨著中國(guó)、印度等發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，黃金消費(fèi)將進(jìn)入黃金周期，未來(lái)黃金消費(fèi)增長(zhǎng)速度將不斷加快。

　　我國(guó)黃金消費(fèi)需求和投資需求逐步加大，特別是黃金珠寶首飾用金以及個(gè)人黃金投資需求呈現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)勢(shì)頭，黃金珠寶首飾業(yè)出現(xiàn)了前所未有的繁榮。2005年我國(guó)黃金珠寶首飾總銷售額達(dá)到1400多億元人民幣，是2000年的1.8倍，出口額達(dá)55億美元，我國(guó)已成為全球最大的黃金珠寶首飾貿(mào)易中心之一。中國(guó)是未來(lái)黃金消費(fèi)潛力最大的國(guó)家，如果中國(guó)人均黃金擁有量擴(kuò)大為1克的話，黃金需求將增加1000噸左右，這相當(dāng)于中國(guó)數(shù)年的黃金產(chǎn)量。

　　2.2.3多極化和資產(chǎn)泡沫破滅的擔(dān)憂推升黃金價(jià)格

　　經(jīng)濟(jì)、政治多極化表明了使全球進(jìn)入了“亂世”階段。能源價(jià)格的高位運(yùn)行、美元的貶值、世界政治經(jīng)濟(jì)矛盾的深化、黃金消費(fèi)的增長(zhǎng)以及人們對(duì)資產(chǎn)泡沫破滅的擔(dān)憂，都強(qiáng)有力地支撐著黃金價(jià)格的高位運(yùn)行。

　　在1980年，全球黃金價(jià)格創(chuàng)出歷史高位，達(dá)到800美元/盎司以上。在經(jīng)歷了18年后，2006年再一次回升到歷史高位，達(dá)到700美元/盎司以上，但是仍然沒(méi)有超出歷史價(jià)格。

　　我們預(yù)計(jì)未來(lái)幾年內(nèi)全球黃金價(jià)格將保持在650美元/盎司以上，2007年黃金平均價(jià)格約為680美元/盎司，約合人民幣170元/克，2008年將上升為720美元/盎司，合人民幣180元/克。

　　2.2.3白銀價(jià)格緊跟黃金價(jià)格強(qiáng)勢(shì)運(yùn)行

　　我們認(rèn)為，白銀價(jià)格將跟隨黃金價(jià)格高位運(yùn)行，在未來(lái)幾年內(nèi)仍然保持強(qiáng)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)，2007年白銀平均價(jià)格保持在3.7元/克，2008年-2010年白銀價(jià)格維持在3.8元/克左右。

　　3.“新云南銅業(yè)”依托資源開始崛起

　　3.1依托政府支撐，大力勘探、開發(fā)云南銅資源

　　云南省稱為“有色金屬王國(guó)”，礦產(chǎn)業(yè)被確定為云南省支柱產(chǎn)業(yè)。銅產(chǎn)業(yè)是礦產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，其產(chǎn)品產(chǎn)量及產(chǎn)值長(zhǎng)期居于全國(guó)銅行業(yè)前列。云南省有豐富的銅資源，有良好的成礦條件，成礦地帶多，是我國(guó)難得的銅礦資源基地。

　　近年來(lái)，云南省政府明確提出“以云南銅業(yè)集團(tuán)為依托，做大做強(qiáng)云南省銅產(chǎn)業(yè)”，為進(jìn)一步優(yōu)化云南銅產(chǎn)業(yè)格局，加速了云南銅產(chǎn)業(yè)發(fā)展指明了方向。公司的控股股東——云銅集團(tuán)在明確“十一五”資源勘探開發(fā)目標(biāo)的同時(shí)，以云南銅業(yè)為中心，積極開發(fā)云南省礦產(chǎn)資源，并擴(kuò)展到川西地區(qū)。從2010年起，云南銅業(yè)每年通過(guò)地質(zhì)勘探或占領(lǐng)新增銅資源儲(chǔ)量要大于當(dāng)期礦山生產(chǎn)消耗的銅金屬儲(chǔ)量，并實(shí)現(xiàn)當(dāng)期銅資源消耗與新增儲(chǔ)量的動(dòng)態(tài)平衡，確保銅金屬儲(chǔ)量穩(wěn)定在1000萬(wàn)噸以上。

　　3.2對(duì)外投資成為公司未來(lái)資源發(fā)展方向

　　2003年以來(lái)，云銅集團(tuán)多次進(jìn)入越南、緬甸、老撾、柬埔寨、印度尼西亞等國(guó)家。

　　在廣泛收集礦產(chǎn)信息，全面了解投資環(huán)境的同時(shí)，與上述國(guó)家和企業(yè)建立了良好的合作關(guān)系。目前，云銅集團(tuán)已在老撾取得了六個(gè)區(qū)塊的勘探權(quán)(總面積247平方公里)，正積極組織勘探。2005年，云銅集團(tuán)對(duì)贊比亞進(jìn)行兩次考察后決定與中色建設(shè)集團(tuán)合作共同開發(fā)該礦山，云銅集團(tuán)占40%的股份、中色建設(shè)集團(tuán)占60%。

　　集團(tuán)公司在周邊國(guó)家積極開發(fā)礦產(chǎn)資源，為公司未來(lái)的發(fā)展奠定了資源基礎(chǔ)。由于云南在地理位置上距越南、緬甸、老撾、柬埔寨、印度尼西亞等國(guó)家較近，而且緬甸、老撾等國(guó)家也需要與中國(guó)在資源方面進(jìn)行合作，所以未來(lái)有可能發(fā)展成為一個(gè)跨國(guó)家的區(qū)域性銅冶煉企業(yè)。

　　4.公司主營(yíng)業(yè)務(wù)分析

　　4.1公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和主營(yíng)利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)

　　公司主要產(chǎn)品為電銅、銅桿、硫酸、黃金、白銀等，其中電銅和銅桿為公司頭兩大主營(yíng)業(yè)務(wù)，占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的80%以上。在毛利率方面，公司硫酸、黃金和白銀三種主營(yíng)產(chǎn)品的毛利率均大于20%。

　　由于公司在“十一五”規(guī)劃使電銅產(chǎn)能達(dá)到64萬(wàn)噸之后的發(fā)展戰(zhàn)略并沒(méi)有確定下來(lái)，所以我們?cè)凇笆�一五”末的銅產(chǎn)量?jī)H僅基于公司“十一五”規(guī)劃進(jìn)行預(yù)測(cè)。

　　4.3公司附屬品生產(chǎn)能力穩(wěn)步提升

　　隨著公司主營(yíng)產(chǎn)品電銅產(chǎn)量的不斷提升，公司附屬產(chǎn)品的產(chǎn)量也將有所增長(zhǎng)。但由于銅礦中各種金屬的含量不同，所以附屬產(chǎn)品的產(chǎn)量并不可能同比例增長(zhǎng)。為此，我們對(duì)公司附屬品的產(chǎn)量作保守計(jì)算：銅桿產(chǎn)量保持在6萬(wàn)噸的產(chǎn)量不變；其他金屬和硫酸產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。

　　5.盈利預(yù)測(cè)與估值分析

　　我們分別用DCF、市盈率兩種不同的方式對(duì)云南銅業(yè)進(jìn)行估值。

　　5.1盈利預(yù)測(cè)的基本假設(shè)

　　在上述分析的基礎(chǔ)上，我們編制了公司未來(lái)三年的預(yù)測(cè)報(bào)表，本預(yù)測(cè)不包括集團(tuán)公司承諾2009年把其余的礦產(chǎn)資源注入到上市公司：

　　假設(shè)一：我們認(rèn)為，2007年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品產(chǎn)量保持穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司電銅產(chǎn)品產(chǎn)銷量2007年至2010年分別為40萬(wàn)噸、53萬(wàn)噸、64萬(wàn)噸、66萬(wàn)噸。

　　假設(shè)二：公司銅精礦產(chǎn)量在2008年上升到12萬(wàn)噸之后，小幅增長(zhǎng)，電銅毛利率在2008年上升到15%之后隨著公司電銅產(chǎn)量的增長(zhǎng)小幅下降，2009年下降為13%，2010年下降為12%。

　　假設(shè)三：公司其他產(chǎn)品銷售毛利率保持穩(wěn)定，公司綜合主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率在2008年達(dá)到13.68%后逐步下降，2007-2010年公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為11.28%、13.57%、12.27%、11.50%。

　　假設(shè)四：公司所得稅率保持在15%左右，假設(shè)2007-2010年股息支付率為18%。

　　假設(shè)五：主營(yíng)稅率和營(yíng)業(yè)費(fèi)用率預(yù)計(jì)保持相對(duì)穩(wěn)定，但是管理費(fèi)用率隨著公司收入的快速增長(zhǎng)將逐步下降后穩(wěn)定。

　　根據(jù)海通證券盈利預(yù)測(cè)模型，我們測(cè)算出公司2007-2010年的攤薄每股收益分別為1.73元、2.73元、2.88元、2.66元。關(guān)于云南銅業(yè)未來(lái)三年的預(yù)測(cè)報(bào)表，可以參見(jiàn)本文后的附表。

　　5.2公司DCF估值

　　取折現(xiàn)率8%-9%，永續(xù)增長(zhǎng)率1%-1.50%，利用海通估值模型計(jì)算，云南銅業(yè)的內(nèi)在價(jià)格在36.74-41.26元之間。基于以上假定以及8.30%的貼現(xiàn)率、1%的永續(xù)增長(zhǎng)率和50%的目標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率，用海通DCF估值模型計(jì)算公司內(nèi)在價(jià)值。DCF估值模型結(jié)果顯示，云南銅業(yè)的每股內(nèi)在合理價(jià)格為36.74元。

　　5.3公司PE估值

　　目前，國(guó)內(nèi)銅冶煉企業(yè)主要為江西銅業(yè)、銅都銅業(yè)，以2007年6月5日的收盤價(jià)計(jì)算，2006年兩家企業(yè)的平均PE為20.75倍。按照2007年、2008年的EPS進(jìn)行計(jì)算，得出2007年和2008年的平均PE為20.76倍和18.29倍。保守預(yù)測(cè)，我們給予云南銅業(yè)2007年20倍和2008年14倍的PE來(lái)進(jìn)行計(jì)算，得出公司的目標(biāo)價(jià)應(yīng)該在34.60元-38.22元之間。

　　綜合DCF、PE的估值結(jié)果，我們認(rèn)為公司

股票合理價(jià)值區(qū)間為36.74-38.22元，公司6月5日的股價(jià)為30.69元，仍然有19.71%-24.53%的空間，綜合考慮維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

　　6.影響我們投資建議的不利因素

　　雖然公司未來(lái)的發(fā)展空間較大，將會(huì)保持較高的發(fā)展速度，但是公司在發(fā)展過(guò)程中仍然會(huì)面臨一些不利因素，主要為：

　　未來(lái)銅價(jià)走勢(shì)對(duì)公司的盈利能力影響重大，如果銅價(jià)產(chǎn)生較大波動(dòng)，將會(huì)對(duì)公司的盈利能力產(chǎn)生重大影響，公司的盈利狀況將發(fā)生較大變化。

　　公司新建項(xiàng)目按時(shí)投產(chǎn)是公司主營(yíng)產(chǎn)品增長(zhǎng)的保障，從目前的進(jìn)度看，公司的新建項(xiàng)目進(jìn)展順利，但如果出現(xiàn)拖延情況，將會(huì)對(duì)公司的短期盈利產(chǎn)生影響。　

　　7.特別提示

　　本次預(yù)測(cè)并沒(méi)有把集團(tuán)承諾納入進(jìn)來(lái)。在2009年，集團(tuán)公司如果按照承諾把所擁有的礦山資源及15萬(wàn)噸的精銅礦產(chǎn)能注入到上市公司的話，公司將成為我國(guó)原料自給率最高的銅冶煉企業(yè)，銅精礦自給率可達(dá)50%左右。公司的發(fā)展前景十分看好，安全邊際較高。

    新浪聲明：本版文章內(nèi)容純屬作者個(gè)人觀點(diǎn)，僅供投資者參考，并不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。