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　　鄭東 國信證券

　　近期我們調研走訪了恒星科技。該公司是一家金屬制品企業，公司是國內鍍鋅鋼絲、鋼絞線產品的市場龍頭，其核心產品鍍鋅鋼絲、鋼絞線已具備年產6萬噸的生產能力，產量和產能居行業第一位，市場占有率達20%。今年4月份在深交所中小板掛牌上市。為此，我們曾發布了公司新股詢價報告，對公司的經營現狀和發展前景都給予了較好地評價。此次實地調研和交流，從調研的情況看，我們認為公司的經營狀況和募資項目以及未來的產品市場發展都超出我們先期的預期。預計2007年公司將實現凈利潤1.24億元，每股收益達到0.75元/股左右；08年公司新建輪胎鋼簾線生產線和鍍鋅鋼絞線等高端產品項目將陸續進入達產期，業績將繼續大幅增長，預計公司2008年的凈利潤將達到1.76億元，每股收益可實現1.1元，同比繼續增長48%以上。從目前的估值水平看，新股上市及公司快速成長的特點，我們應給予公司較高的估值溢價，如按動態PE30倍考慮，公司的合理估值應在32元左右，與目前股價17元相比，還有80%以上的上漲空間，因此，我們將給予公司“推薦”評級。

　　調研要點：

　　公司是鍍鋅鋼絲、鋼絞線行業的龍頭企業

　　公司是河南省優秀大型民營企業，河南省“雙高”企業。目前，公司的兩大類產品為子午輪胎鋼簾線、膠管鋼絲和鍍鋅鋼絲、鍍鋅鋼絞線。公司的核心產品鍍鋅鋼絲、鋼絞線作為電力電纜的核心骨架材料，主要用于吊架、懸掛、通訊電纜、架空電力線等，產品用于輸電線路和電氣化鐵路等領域。目前主要用于新建和改建電網。是電力產業的重要支持部門。目前公司擁有鍍鋅鋼絲、鋼絞線產品年生產能力達到6萬噸，市場占有率達20%，產銷居全國龍頭地位。公司的另一主要產品子午輪胎鋼簾線，主要用于子午線輪胎的胎體骨架層、鋼絲帶束層等部位，膠管鋼絲屬于生產鋼簾線過程中的不合格產品制成的副產品。目前公司已經形成每年1.25萬噸的生產能力。相比于國內其他企業，公司子午輪胎鋼簾線業務開展較晚，但是近年來生產規模迅速擴大，市場地位逐漸提高。2004年，公司金屬業務銷售收入只有2.92億元，2006年銷售收入達到5.16億元，2004-2006年銷售收入年均增長率32.93%，公司實現了超越行業增長速度的快速的增長。由于產品結構的改善，公司的盈利能力顯著提高。更值得一提的是，對于進入壁壘比較高的金屬制品行業，公司1995年才進入電力用鍍鋅鋼絲、鋼絞線行業，而目前已經成長為行業的龍頭企業。而公司2004年才進入鋼簾線行業，2006年的市場占有率也已經達到3.4%，說明公司具有較強的成長能力和

　　公司產能增長超出我們前期的預期

　　目前公司產品總規模為7.5萬噸。其中：公司擁有鍍鋅鋼絲年產能1萬噸，鋼絞線年產能5萬噸，合計為6萬噸。06年實際產量分別為9013噸和5.1萬噸。目前，公司已占有該產品23%的市場份額。此外，公司還擁有一條輪胎鋼簾線生產線，設計能力1.5萬噸。06年實際產量1.45萬噸，其中：子午輪胎鋼簾線9500噸，膠管鋼絲5000噸，產品綜合成材率為86-90%。

　　2006年銷售收入5.12億元，其中鍍鋅鋼絲占11%，鍍鋅鋼絞線占58%，子午輪胎鋼簾線占24%，膠管鋼絲占7%。整體綜合毛利率20.3%，其中鍍鋅鋼絲/鍍鋅鋼絞線毛利率17.4%，子午輪胎鋼簾線毛利率31.3%，膠管鋼絲毛利率9%。凈利潤0.53億元，其中鍍鋅鋼絲/鍍鋅鋼絞線和子午輪胎鋼簾線/膠管鋼絲各占0.38億元和0.15億元。但到2007年，公司在已有產能規模基礎上，抓住市場機遇，在新區實施改擴建，將現有產能規模繼續擴大，從而使公司的產品產量遠超出我們前期的7萬噸左右的預期。預計2007年公司的產品產量可達到10萬噸左右，其中：公司的核心產品鍍鋅鋼絲及鋼絞線產量可達9萬噸，子午輪胎鋼簾線可保持1.5萬噸。2008年，公司募集資金建設的子午輪胎鋼簾線生產線將于08年3月份投產，預計全年產量可達2.5萬噸；而07年改擴建的鍍鋅鋼絲及鋼絞線生產線產量可繼續提高，預計可生產鍍鋅鋼絲及鋼絞線13萬噸左右，總產量可達15萬噸，同比增長50%以上。

　　產品的下游需求將保持旺盛增長

　　鍍鋅鋼絲、鋼絞線主要用途為吊架、懸掛、通訊電纜、架空電力線等，產品廣泛應用于輸電線路、電氣化鐵路等領域。目前，國內鍍鋅鋼絲、鋼絞線最主要的需求領域是新建和改建電網。“十五”期間，國家對農村電網進行了兩次大規模改造，推動電力電纜行業產品需求量以年均20%以上的速度發展。根據我國“十一五”電網發展規劃，今后5年我國電網建設總投資將超過1萬億元，是我國"九五"末到"十五"初進行的3年大規模城鄉電網建設、改造總投資的2倍多。綜合來看，2006年底，我國國家電網和南方電網擁有220千伏及以上輸電線路回路長度達到28.15萬公里。2010年，兩大電網計劃擁有220千伏及以上輸電線路回路長度達到38.24萬公里。按照以上的電網增長規模測算，2007-2010年間，中國電網復合年增長率為7.96%，相當于每年有2萬5千公里的新建電網線路，同時每年還有大量的原有電網更新改造，這部分需求將隨著電網規模的擴大而不斷增長。這都將對鍍鋅鋼絲、鋼簾線產生持續穩定的需求。由此可見，鍍鋅鋼絲、鋼絞線的需求在“十一五”期間仍將保持持續穩定的增長。目前該產品處于供不應求狀態，年缺口量約在2.5萬噸左右。

　　子午線輪胎根據胎體材料不同，可分為全鋼絲子午線輪胎、半鋼絲子午線輪胎和全纖維子午線輪胎。半鋼絲子午線輪胎主要用于負荷較小的乘用轎車和輕卡汽車，而全鋼絲子午線輪胎適用于高速高性能卡車、客車、集裝箱載重車及長距離、高等級公路行駛卡車和客車，兩者在用途上具有明顯區別。近幾年，我國汽車行業的發展迅猛。2006年，我國汽車產銷雙雙突破700萬輛，分別達到727.97萬輛和721.6萬輛，同比增長27.32%和25.13%。汽車行業的快速發展帶動了輪胎行業的高速增長。近幾年我國輪胎消費量以平均24.95%的速度增長，2005年子午輪胎需求量1.48億條，根據我國公路、汽車、交通運輸業的發展規劃，預計到2010年輪胎總需求量將達到3.2億條，相當于在2006-2010年間子午輪胎需求量每年增長8.93%。同時，由于中國經濟和汽車消費的快速增長，世界汽車巨頭紛紛在中國設廠，全球汽車產業有向中國逐步轉移的明顯趨勢，近幾年中國對世界出口的子午輪胎也以62.08%的速度增加。中國已成為輪胎生產、消費和出口大國。2001年以來，國家取消了子午胎的消費稅，同時取消了外資投資子午胎的限制，國內輪胎企業的子午化也得到快速提升，2005年子午輪胎產量比2001年增長244.19%。輪胎子午化率由2001年的32%提高到2005年57%。預計“十一五”期間我國輪胎子午化率將達到70%。目前國際發達國家的子午化率到達了90%以上，基本完成了子午化。

　　我國子午化程度與國際相差還很遠，子午輪胎發展潛力很大。預計到2010年需要鋼簾線超過70萬噸(2005年《金屬制品》統計數據)，另外，隨著我國鋼簾線企業積極拓展國際市場，國內的供需缺口將進一步擴大，我國鋼簾線市場仍將呈現供不應求的局面。

　　業績預測及投資建議：今明兩年公司的利潤將保持高速增長態勢

　　1、2007年業績預計實現每股收益可達到0.75元，同比預增長125%以上

　　公司募集資金投資項目以及公司自身改擴建項目將在今明兩年逐漸投產和達產，未來兩年將實現較高增長。在鍍鋅鋼絲、鋼絞線領域，公司將繼續保持龍頭地位，并有很強的定價能力，盈利能力保持穩定，分享行業的持續增長。在鋼簾線領域，隨著公司產能的逐漸釋放，盈利能力將逐漸提升，毛利率水平將逐漸提高到行業平均水平。

　　主要假設：

　　1.產量預測：

　　2.假設公司2007~2009年鍍鋅鋼絲、鋼絞線及膠管鋼絲的毛利率維持平穩；隨著新建生產線的達產，鋼簾線產品結構優化后的毛利率將有所上升。受

　　3. 07年公司尚有960萬元的國產設備投資抵免企業所得稅總額度可以在未來5年內申請使用，有利于公司利潤增加。

　　4.假設公司目前享受的稅收政策保持不變。

　　2、投資建議：公司30倍PE較為合理，給予“推薦”的投資評級

　　在金屬制品行業的上市公司中，福星科技和新華股份的業務與公司最相近。福星科技的主營業務中，房地產業務占50%左右，鋼簾線和鋼絞線業務占40%。與福星科技的地產業務相近的地產上市公司有棲霞建設和億城股份，兩公司06年的PE平均為26.48倍，因此我們認為福星科技金屬制品業務享受到的市盈率為26-28倍。

　　新華股份的主營業務為鋼絲、鋼絞線和鋁包線。按照最新收盤價11.79元計算，以此計算公司06年的市盈率是42.44倍，07年的動態市盈率是29.47倍。我們認為新華股份金屬制品業務享受到的市盈率為30倍左右。

　　綜上所述，我們認為公司今明年的產品價格穩中有升，公司的產品結構以中高端為主，近兩年公司的規模擴張較大，品種結構也進一步得到優化，高檔產品比例進一步提高，因而更具有良好的盈利預期。鑒于公司近年來處于高成長期，且股本較小，具有較大的股本擴張能力，理應給予公司30倍PE的估值比較合理，按照公司07年每股收益0.75元和08年每股收益1.10元計算，公司的合理股價應在25—32元之間。公司目前股價仍存在較大程度的低估，具有較大的上升空間。給予“推薦”的投資評級。