7月19日，一則來自山東產權交易中心的掛牌公告，揭開了位于上海的一家中小型基金公司——泰信基金管理有限公司45%國有股權轉讓的序幕。

　　泰信基金第一大股東山東省國際信托股份有限公司（下稱“山東信托”）擬轉讓其所持的泰信基金45%股權，掛牌價位為4.7億元，掛牌時間截止8月15日。

　　截至記者發稿時，轉讓交易尚未達成，亦未有公開信息顯示有明確有受讓意向的買家出現。但在接受第一財經的采訪的多位業內人士看來，上述交易在規定時間內仍有較高的達成希望，盡管公募牌照近年出現擴容趨勢，但考慮到直接收購的時間成本相比新設公司要低很多，在價格合理的前提下仍會有較多的潛在買家。

　　售價是否合理？

　　泰信基金成立于2003年5月23日，注冊資本2億元，股東共有三位——山東信托、江蘇省投資管理有限責任公司、青島國信實業有限公司，持股比列為45%、30%、25%；自成立14年來股權結構未發生過變動。

　　從審計機構的數據來看，此次山東信托對于泰信基金股權售價似乎并不低，4.7億元的掛牌價較山東天健興業資產評估有限公司2.34億元的評估價足足高出了一倍多。若不考慮持有期可能發生過的分紅收益，相對當初山東信托9000萬元的實繳資本（即原始成本），為期14年的持股累計回報高達422%，年化收益超過12%，堪稱一次成功的資本運作。

　　據東方財富Choice統計，截至2016年末資產管理規模截至2016年末，泰信基金資產管理規模62.19億元，在113家基金公司（其中含數家券商、保險等有公募牌照的機構）中排名85位；另據晨星的最新統計，泰信基金的資產規模119.33億元，在101家基金公司中排名64位。

　　“畢竟公募基金是優質資產，有牌照溢價。”上海某券商研究所負責人對第一財經稱，與多數基金公司轉讓情況一樣，泰信基金本次掛牌價格并不低，對于受讓方而言，收購股權方式相比新設公募存在時間優勢，至少不需要耗上大量時間去排隊等候監管批復。

　　在接受第一財經采訪的多位業內人士看來，泰信基金的掛牌價格尚在情理之中。實際上，公募基金公司伴隨著市場行情的震蕩以及牌照數量的增長，它的殼價值每況愈下。

　　2007年12月，招商證券以63.2億元的價格競拍獲得金信信托轉讓的博時基金48%股權，創下基金公司股權轉讓價格的最高紀錄，按照彼時博時基金1億元注冊資本金計算（原始股成本1元，簡單理解為股本1億股），每股售價高達131.67元。2007年正值牛市高點期，當時公募基金公司賺錢效應和稀缺性都凸顯了議價能力。只是萬千風光并未維持下去。

　　若按照泰信基金2億元的注冊資本金（原始股成本1元，簡單理解為股本2億股）衡量，山東信托9000萬股賣出了4.7億元，每股售價約為5.22元。這一價格高于位于同城的兩家小型基金公司的售價。2016年，上海泉意金融4500萬收購金元順安49%股權時，對應的每股轉讓價僅為0.37元；同年，太平資產以1.32億元成功收購中原英石基金66%股權。不過，售價又比同城的國聯安基金則相對廉價。今年1月9日，國泰君安通過上海聯合產權交易所掛牌公開轉讓國聯安51%的股權，掛牌價格為10.45億元。按照當初1.5億元的注冊資本來推算，國聯安轉讓的單價約為13.66元。

　　售價的差距在于業績與規模的差別，2014年~2016年的三年間，國聯安分別取得6857.93萬元、2.4億元、1.34億元的凈利潤。東方財富Chioce數據顯示，截至2016年末國聯安資產管理規模411.49億元在113只公募基金中排名53位，屬于行業中的中型基金公司。

　　實際上，國泰君安轉讓國聯安出于控股同城大型基金公司華安基金的考量，其增持華安基金20%股權事宜尚在監管審批過程中。按照“一參一控”的要求，國泰君安無法同時控股兩家基金公司，而它又不甘于充當財務投資者亦或是為了日后自身資管業務發展等其他目的，選擇出清國聯安股權。

　　對于公募牌照售價是否合理，行業內還有其他評價標準。上海某券商人士對第一財經表示，業內通常采用基金公司股權轉讓價格與實際管理的有效資產規模比率（Price/AUM）來衡量轉讓溢價或折價的程度。有效規模難以確認，通常以資產規模剔除通道業務簡單處理。

　　45%股權售價4.7億元是，可推算出山東信托給出的泰信基金的估值為10.44億元。依據按照晨星最新統計的泰信基金的資產規模119.33 億元，若不考慮專戶中的非通道部分，泰信基金的rice/AUM比率為8.75%。這一比例并不低，甚至高于前段時間國內基金巨頭華夏基金的轉讓數據，后者當時對應的rice/AUM比率約為6%。

　　對于受讓者而言，除了拿出4.7億元的真金白銀外，可能還要考慮增資基金子公司一事。上述轉讓公告亦顯示，依據證監會于2016年11月29日公布“最嚴子公司監管標準”，泰信基金全資子公司上海銳懿資產管理有限公司存在增加注冊資本的政策要求，后者的注冊資本僅為2000萬元。

　　售殼背后的資本賬

　　實際上，山東信托擁有“兩塊”公募牌照，除了持股泰信基金45%股份為其第一大股東外，他還曾出資5002.5萬元持有富國基金16.68%股權，并位列其第三大股東。

　　作為泰信基金的大股東，山東信托無疑極具話語權，其把持著泰信基金事長與總經理等重要職務。泰信基金新任董事長萬眾由山東信托總經理出任；總經理葛航還擔任著山東信托自營業務部經理。在富國基金的董事會和監事會成員中，山東信托各派出了一名成員，但并未占據公司董事長、總經理等核心職務。對于富國基金方面的付出，更像是在進行著戰略投資。

　　賣掉有話語權的泰信基金，保留富國基金股權，對于山東信托來說是一本穩賺不賠的資本賬。

　　富國基金2014-2016年三年間，凈利潤分別為3.84億元、 11.67億元、7.52億元。按照16.68%的持股比例分配，過去三年，富國基金為山東信托賺取了2億元的凈利潤。相比富國基金帶來的可觀盈利，泰信基金為股東方并未帶來多少收益。

　　據天健會計師事務所審計，2016年上半年泰信基金營業利潤和凈利潤分別虧損1629.78億元、2323.75億元，資產總計4.242億元。彼時A股市場在熔斷助跌效應下異常萎靡，基金業績公司隨之受到較大影響。到了今年一季度，泰信基金扭虧為盈。截至2017年3月31日，營業收入1867萬元，實現營業利潤126.69萬元，凈利潤126.69萬元，資產總計3.757億元。

　　值得玩味的是，一邊在掛牌轉讓股權，另一邊山東信托又空降萬眾擔任泰信基金新任董事長。泰信基金近日公告稱，自7月17日萬眾擔任該公司董事長一職。而自上任董事長王小林于2017年1月23日到期離任后，該公司董事長一直由該公司總經理葛航兼任。

　　上海一家合資公司內部人士對第一財經稱，董事長任命一方面是正常運營的需要，另一方面也是從合規角度考慮。按照2004年施行的高管任職辦法規定，董事會成長最長代任期限為90日，但隨后有說法稱實際放寬到了9個月。