加息遏制通脹這條經濟學的“金科玉律”緣何在中國失效？目前的存款利率與通脹相比，遠遠為負。隨著資產市場的持續上漲以及投資理財觀念的深入人心，企圖通過提高利率來拉回儲蓄，現在看來已經不大可能。

　　——倪金節(財經評論員)

　　7月份CPI高達5.6%，創下10年新高。如此之高的CPI，理論上說央行應該選擇在適當的時機出臺緊縮性的貨幣政策，以遏制CPI數據的繼續攀升。其中，“持續加息論”是不少學者提出的最為扎眼的政策建議。那么，當下隨著中國經濟的“熱度”日趨升高，在貨幣政策傳導機制存在諸多問題的大背景下，按照“教科書”的方法，加息能遏制住通貨膨脹這頭“猛虎”嗎？

　　而且，今年以來央行已經3次加息、6次提高準備金，以試圖收緊市場中的流動性。但是，央行如此罕見的緊縮力度并未能見實效。最新的數據顯示，7月M2同比增幅達18.48%，達到創紀錄的水平。在上半年一度出現回落趨勢后，貨幣供應再度顯現增長勢頭。

　　那么，加息遏制通脹這條經濟學的“金科玉律”卻緣何在中國失效？還是因為加息的速度太慢，沒有達到能夠遏制通脹的“臨界值”？筆者以為，下面幾條可能是影響加息效果的主要原因。

　　首先，中國的貨幣政策傳導機制是“斷裂”的。一般的貨幣政策傳導過程是央行通過加息影響金融機構、企業和居民的信貸意愿，最終通過市場主體的意愿變化來影響企業、個人的投資消費，并作用于金融市場。但中國由于利率市場化程度不高和獨特的銀行體制背景，使得利率缺乏彈性，也就是說，真正能在銀行獲得信貸的往往是有著某些特殊背景的企業和個人，他們并不在乎利率的提高。而對于廣大的民營企業來說，由于在銀行獲得信貸難度很大，往往借助于一些非正規的金融手段獲取資金。這樣一來，央行加息在傳導的過程中出現了“裂痕”，其效果也就只能大打折扣。

　　再者，本外幣利率倒掛也使得央行的加息效果遭遇挑戰。央行二季度貨幣政策報告顯示，一年期固定利率美元貸款，利率區間在6.02%到6.20%。而在今年央行三次加息之后，一年期人民幣貸款利率調整到6.84%。在這樣的利率結構以及人民幣持續升值的背景下，選擇美元貸款要比人民幣貸款合適，既能“套利”還能“套匯”，最終不但不能收緊信貸，反而會加劇市場的流動性過剩。看來，貨幣錯配、變相結匯、外幣貸款利率壓低等因素，已經嚴重影響著央行的加息效果，也勢必將阻礙央行進一步提高本幣利率。

　　最后，對于中國目前高額的投資回報來說，不到7%的借貸成本并不能影響企業的借貸意愿。年初CCER的一份研究報告揭示1998~2005年間，我國工業資本回報率以權益作為資本存量計算，凈利潤率從1998年2.2%上升到2005年12.6%，總回報率從6.8%上升到17.8%。如此高的回報率與當前央行的貸款利率相比，其誘惑實在是太大。而且，目前以樓市和股市為代表的資產市場持續火爆，其回報率更高，因此加息對于借貸者來說并不足為慮。

　　可能有人會認為，正是因為利率偏低，加息速度太慢才導致借貸成本與投資回報如此懸殊，但現實情況如此，我們不可能在人民幣升值的大背景下，短期內大幅度提高利率。因此，既然不可能持續大幅度加息，而緩慢小幅度加息又效果不佳，有效收緊流動性都無法做到，更何談遏制“中國式通脹”了，反而會帶來一系列的“后遺癥”，那么我們就不得不重新考量“加息遏制通脹”的政策邏輯了。

　　還有，目前的