趙欣舸/文 《金融實務》 /總20期

　　中國銀行業人民幣理財市場在信息披露、激勵模式等方面還存在諸多問題，亟需有效的監管

　　近年來，為了拓展中間業務，中國商業銀行不約而同地大力推出“理財產品”。銀行得天獨厚的銷售渠道優勢，使這些產品可以觸及任何一個持有銀行賬戶的人，從而對千家萬戶的財產和福利產生深刻的影響。

　　近期，我們對中資銀行人民幣理財市場，包括產品類型、風險、收費、投資者的權利、信息披露以及監管等問題展開一次全面的調查。

　　調查報告的數據主要來源于Wind資訊金融終端2007版銀行理財產品部分。從2007年4月23日起，外資銀行可以向本地居民提供全面人民幣(包括理財產品)服務，為保持數據統一，本報告以這一時點為數據收集截止日期，因此，調查范圍為，自2005年1月1日到2007年4月23日之間，Wind數據庫所記錄的國內各家銀行面向全國銷售的全部人民幣理財產品，并有部分數據來源于各家銀行的網站和客戶服務電話。

　　“保本”時代終結

　　根據《商業銀行個人理財業務管理暫行辦法》(以下簡稱《暫行辦法》)第11條和第13條，理財計劃首先可分為保證收益理財計劃和非保證收益理財計劃，其中，非保證收益理財計劃又可以分為保本浮動收益理財計劃和非保本浮動收益理財計劃。

　　鑒于一項理財產品是否保本對購買者的權益有著決定性的影響，本報告將保證收益理財計劃和保本浮動收益理財計劃合并歸為保本理財產品，并與非保本理財產品進行比較。

　　如表1所示，從2005年到2006年，雖然人民幣理財產品的數量從67個大幅增加到183個，但非保本產品與保本產品的比例并沒有顯著變化，基本維持在“三七開”。然而， 2007年以來，不到四個月，人民幣理財產品的類型已經發生了質的變化。在新推出的120個產品中，非保本產品已經超過60%，成為人民幣理財產品的主流。

　　非保本產品本身比例的增長還不足以說明理財產品特征的變化，從2005年初到2007年4月不到兩年半的時間里，非保本理財產品本身投資方向也發生了顯著的變化，體現出風險偏好逐漸加大的趨勢。如表2所示，在2005年，65%的非保本理財產品投資于非定向債券與信托產品，主要集中于銀行間市場的國債、央行票據、金融債和企業短期融資券等風險相對較低的投資工具；還有15%投資于風險同樣較低的貨幣市場基金；只有15%是與外匯或黃金掛鉤的結構性產品。

　　到了2006年，投資于非定向債券與信托產品的非保本理財產品的比例下降到40%左右，投資于貨幣市場基金產品的比例大幅下降到3.45%，而與外匯或黃金掛鉤的結構性產品的比例也略有下降。與此相對照，其他幾類產品則有了長足的發展，其中，最為顯著的應屬投資于定向債券與信托的產品，其比例從2005年的5%一躍超過了25%，這些產品或投資于某一家企業發行的債券，或與某項投資方向具體明確的信托(例如某不良資產處置信托或某大橋項目建設信托)相掛鉤。與分散投資的非定向債券與信托產品相比，此類產品的風險明顯增大。

　　此外，幾類全新的理財產品也浮出了水面：資產配置類產品占6.90%，它們普遍將一半資產投資于低風險的銀行間市場債券，同時將另一半資產投資于高風險的基金或信托產品。收益與某些股票、指數或基金掛鉤的結構性產品也進入了人們的視野，其中，相當一部分是保本產品。當然，這些保本產品的最高收益會受到限制。

　　在2006年，以鏈式信托形式申購新股的產品也已出現，并同樣占了6.90%。雖然很多投資者把“打”新股看做是低風險的投資，但這是相對于二級市場的風險而言的。投資者應當明白，“打”新股絕不是只賺不賠。僅在2004年，美欣達、蘇泊爾和宜華木業上市當日都跌穿了發行價；在2006年，中國國航上市當日也出現了“破發”的情況。在目前股市劇烈震蕩的情況下，“炒新”被套的事例并不少見，“打新”被套自然也并非不可能。有鑒于此，投資者對申購新股的理財產品的風險應該有一個更理性的判斷。

　　2007年以來，風險相對較低的投資于非定向債券與信托產品的理財產品的比例進一步下降到27%左右，而投資于貨幣市場基金的產品已不復存在。投資于定向債券與信托產品的比例再度躍升到32%，與股票、指數或基金掛鉤的結構性產品的比例增至9%，而申購新股的產品的比例大幅增長到24%。此外，直接投資于開放式基金，從而必須承受二級市場風險的FOF(基金的基金)，成了理財產品家族中引人注目的新成員。

　　綜上所述，從2005年到2007年，銀行理財產品的風險偏好明顯增大。目前，不僅非保本產品占據了主導地位，非保本產品本身也越來越集中于風險更高的投資方向。

　　業績報酬疑問

　　隨著人民幣理財產品類型的發展，理財產品的收費模式也在發生新變化。

　　目前，幾乎所有申購新股的理財產品都收取不菲的業績報酬，表4給出了若干實例。例如，建設銀行的一款“利得盈”產品對高出4%的收益部分，按30%的比例收取業績報酬；招商銀行的一款“金葵花”新股申購產品對高出2.5%的收益部分，收取40%的“手續費和信托報酬”；而工商銀行的一款“穩得利”產品，對年化收益率高于3.6%的收益部分，要按48%的比例收取業績報酬。

　　對于各家銀行對申購新股產品收取如此高額的業績報酬，本報告提出幾點質疑。

　　首先，各銀行既然已經按資金規模收取了管理費，再向投資者收取業績報酬的理由何在？在目前網上申購中簽率非常低的情況下，網上申購新股已成了一種不折不扣的購買彩票的行為，而申購新股產品不過就是集資購買彩票而已，是否有資格獲得業績報酬呢？

　　當然，有人會提出，購買者個人是無法參與網下配售的，銀行的信托公司伙伴有可能通過網下配售的方式獲得新股，而網下配售的中簽率幾乎是網上申購的三倍。申購新股產品概率提高，從而為購買者提供了個人無法獲得的機會，這足以成為收取業績報酬的理由。持這種看法的人士并不了解實際情況，因為絕大多數申購新股產品是不能參與網下配售的。眾所周知，通過網下配售獲得的新股至少會有三個月的鎖定期，在鎖定期內是無法賣出的。而絕大多數申購新股產品在產品說明書中強調產品的低風險時，都聲稱會在新股上市的當天賣出，不承擔二級市場的風險，而網下配售與新股上市的當天賣出顯然是矛盾的。當然，如果在實際操作中并未如產品說明書中聲稱的那樣在新股上市的當天賣出，這就構成欺詐了。

　　其次，即使申購新股產品有資格獲得業績報酬，目前動輒30%甚至接近于50%的比例又根據何在呢？收取業績報酬確實是國際上一些資產管理機構常見的做法，美國的對沖基金就是這樣做的。但美國的對沖基金收取業績報酬的前提是，目前業績超出了基金的歷史業績高點, 而且只收取超出部分的20%作為業績報酬。比較而言，目前各家銀行收取業績報酬定的“起征點”是何其之低，而“稅率”又是何其之高。

　　再者，各家銀行申購新股的理財產品基本同質化，但各行收取業績報酬的比例卻大相徑庭，這在相當程度上說明了這些產品收費定價的隨意性。各家銀行有義務向公眾和監管部門對業績報酬的收費標準作出具體詳細的說明。

　　股票或基金投資者風險固然較高，但投資者可以隨時賣出或贖回。而市場上大多數投向于股票、基金等高風險領域的非保本理財產品，投資者卻是不能提前終止合約的。

　　如表3所示，在153個非保本理財產品中，有66%的產品投資者無權提前終止；此外，還有12%的產品投資者只有在繳納一定手續費的前提下才能提前終止；而有13%的產品，投資者提前終止權不詳。

　　而且，在現實中，即使投資者有權提前終止，當投資者主動提出贖回要求時，銀行也可能以各種理由加以推托，從而使投資者無法及時成功地贖回本金。對理財產品投資者提前終止權的限制，無疑制約了投資者處置投資的權利，從而在相當程度上放大了投資的風險。

　　信息披露陷阱

　　相當多的銀行理財產品的購買者并沒有充分認識到理財產品中蘊涵的風險，這是由多方面原因造成的。

　　首先，部分銀行在宣傳材料中并未遵守有關規定。針對理財業務，銀監會出臺了《暫行辦法》和《商業銀行個人理財業務風險管理指引》(下稱《管理指引》)等兩項重要法規。雖然兩項法規對于銀行理財產品的信息披露作出了許多具體的規定，但是有些重要的規定在現實中并未得到執行。例如，《管理指引》第25條規定：“商業銀行在向客戶說明有關投資風險時，應使用通俗易懂的語言，配以必要的示例，說明最不利的投資情形和投資結果。”

　　第51條更規定：“對于非保本浮動收益理財計劃，風險提示的內容應至少包括以下語句：‘本理財計劃是高風險投資產品，您的本金可能會因市場變動而蒙受重大損失，您應充分認識投資風險，謹慎投資。’”調查發現，很多銀行理財產品的說明書及宣傳材料并未執行上述規定。

　　其次，理財產品的名稱可能誤導投資者。很多銀行對于不同風險水平的理財產品都冠以相同的品牌，比如工商銀行的“穩得利”和建設銀行的“利得盈”。這些理財產品最初推出時幾乎都是低風險的保證收益理財計劃類產品，當高風險的理財產品亦被冠以同一品牌推出后，就對投資者產生了一定的誤導。比如某些投資者會以為工行“穩得利”都是 “投資國債的”，而并沒有意識到在2007年5月份之前，工商銀行的新股申購理財產品也是在“穩得利”的品牌下銷售的。建設銀行2007年3月推出的一款高風險的FOF(基金的基金)產品也使用了“利得贏”品牌。

　　第三，“預期年收益率”存在誤導。相當多的理財產品都以一個區間的形式來表述所謂的“預期年收益率”。如表4所示，工行的“穩得利”新股申購產品的“預期年收益率”是3.6%-9.8%，而建行的“利得贏”的“預期年收益率”是4%-10%。這種表述方法不僅會對投資者產生誤導，而且在統計學上也不嚴謹，如果預期收益率作為一個區間公布，就應該同時說明在這個區間內，不同實際收益率出現的概率。

　　大多數投資者看到上述“預期年收益率”，都會以為該產品的實際年收益率會在這個區間里。但是，非保本的理財產品顯然不能給投資者許以這樣的保證。這種表述方法可能誘使投資者在忽略非保本產品風險的情況下，作出購買決定。

　　第四，銀行銷售人員的誤導。根據“金融界”網站的調查，只有12.8%的理財產品購買者在購買前“仔細閱讀過”產品說明書，而23.9%的購買者“從來沒閱讀過”。在這種情況下，銀行銷售理財產品的一線員工實際成為產品信息的最主要來源。然而，很多銷售人員在向購買者推銷理財產品的過程中，經常片面強調產品的收益性，而很少主動明示風險；有的銷售人員則很少向購買者介紹產品具體的投資方向和合作伙伴(如表4所示，所有的申購新股的產品都是銀行通過信托公司運作的)，從而使部分購買者誤以為理財產品就是銀行自有產品而擁有銀行信用擔保；再有，銀行一線員工往往向購買者強調，理財產品的收益不用交利息稅，而真實的情況是銀行對理財產品收益的稅收只是不代扣代繳而已。

　　第五，理財產品存續期中信息披露缺陷。《暫行辦法》第28條有下列規定：“在理財計劃的存續期內，商業銀行應向客戶提供其所持有的所有相關資產的賬單，賬單應列明資產變動、收入和費用、期末資產估值等情況。賬單提供應不少于兩次，并且至少每月提供一次。”根據調查，很少銀行能夠做到這一點。

　　以上信息披露方面的各種問題造成的后果是，相當多的投資者未能準確了解銀行理財產品的收益和風險，而最可能購買銀行理財產品的人恰恰是對投資理財了解最少、最不愿承受風險也最不能承受風險的人群，例如，老年人、退休者這樣的弱勢群體。

　　應對之道

　　從調查可以看出，中國銀行業人民幣理財市場還存在著諸多問題，亟需有效的監管。

　　從長遠來看，銀行理財產品的監管體制亦面臨嚴峻的挑戰。目前，大多數銀行理財產品實際上最終投資于各種證券，已經在相當程度上打破了“分業經營”的限制。這些理財產品的復雜程度與風險遠遠超過了傳統的銀行儲蓄產品，遠非中國基于“分業經營，分業監管”體制能夠有效管理的。

　　基于上述情況，本報告提出政策建議——

　　首先，在現有的監管格局下，證監會應積極介入，和銀監會共同承擔起對銀行理財產品的監管責任。其次，監管部門對現有的相關法規，如《暫行辦法》和《管理指引》應嚴格執行，要求銀行嚴格按照規定披露產品的風險。其三，監管部門應參照其他金融產品的信息披露方法，大力改善銀行理財產品存續期中的透明度。其四，監管部門應對銀行理財產品收取業績報酬的做法和收費標準展開全面調查并制定合理的規范。其五，監管部門應對銀行理財產品以區間形式表述“預期年收益率”的做法展開調查并作出評估。其六，監管部門應制定出銀行一線員工向客戶推薦理財產品時的信息披露規范并積極監督其執行情況。其七，監管部門應調查和評估同一銀行不同風險的理財產品使用同一品牌的做法。最后，監管部門應與有關各方積極配合，大力推動銀行理財產品的投資者教育工作。-

　　作者為中歐國際工商學院金融學副教授