江山

　　當前中國經濟總體狀況是健康的，但亞洲金融危機的教訓仍可茲借鑒，目前經濟運行中的一些不健康因素值得我們高度警惕。

　　嚴密關注境外資金流入

　　應該首先引起注意的是人民幣升值預期以及與此相關的境外資金持續大量流入和短期外債比重的快速上升。由于我國長期實施刺激出口、優惠外資的政策，加工貿易和外商投資企業的出口比重較高，土地保護、勞工保護和環境保護基本上處于弱監管狀態，因此，自2003年以來國際收支一直處于大幅順差的狀況，每年順差規模約在2000億美元元，今年更有可能超過3000億美元(相當于2.3萬億元人民幣)。在大規模順差及西方國家肆意炒作的影響下，我國出現了強烈的人民幣升值預期，導致境外熱錢流入，境內居民和企業持匯意愿很低。跨境資金的大規模結匯，一方面使我國的基礎貨幣投放增加，經濟發展速度加快，央行不得不靠發行票據來回籠資金。另一方面，由于加息勢必會減少投機者的機會成本，從而刺激更多的境外資金流入，因此，我國不得不對加息采取慎重的態度，這難免會使政府遏制經濟偏熱和資產泡沫的努力面臨市場化手段的局限。

　　在資金大量流入的同時，我國外債余額于2006年底達到3229.8億美元，其中短期外債余額高達1836.28億美元，比重為56.9%。雖然我國外匯儲備充裕，償債率、負債率、債務率均在安全線之內，但短債比重從2002年底的31.4%，跳升至2006年底的56.9%，大幅偏離國際公認的25%的警戒線，卻是無可否認的事實。短期外債過多，就整體國際收支而言不一定會出問題(畢竟我國的外匯儲備非常雄厚)，但對一般企業而言，如果形勢今后出現逆轉，他們就有可能面臨被集中索債及資金鏈斷裂的風險。對那些借外匯、收本幣的企業來說，他們可能還會像泰國房地產企業那樣，面臨著債務負擔在貶值情況下因貨幣錯配而驟然加重的困局。在亞洲金融危機期間，受打擊最重的幾個國家短期外債比重都相當高，其中，韓國高達67%，印尼高達62%，泰國六家最大商業銀行的短債比重更超過了77%。前車之鑒，我國對境外資金的大量流入確實應當予以高度重視。

　　其次是流動性過剩和經濟發展偏熱，導致資產價格大幅上漲，沿海一些發達地區出現勞動力價格上漲和勞工短缺的情況。當年的泰國，過多的外資流入房地產，曾經致使

房價大幅上漲和銀行不良貸款增加。截至1997年5月底，泰國91家金融公司的呆賬達到640億美元；其中大多數屬于房地產貸款。從當前情況看，多種因素釀成的全球流動性，不僅導致資源類商品和資產價格大幅上漲，抬高我國制造業的生產成本，還與前面提到的經濟結構問題互相作用，致使大量資金流入我國，并與地方政府的投資沖動一道，推動經濟偏熱運行，資產價格持續上漲。在房地產方面我國大中城市已經出現泡沫化問題，上海、北京、深圳等少數城市表現尤為明顯。房價過高，一方面使中下階層置業困難重重。另一方面增加了企業的經營成本，惡化了當地的投資環境。

　　在宏觀經濟方面，我國GDP2005年的升幅為9.5%，2006年高達11.2%，今年第二季度更進一步升至11.9%。與此同時，全社會固定資產投資上半年達25.9%，居民消費價格同比上漲3.2%(7月份已達5.6%)，貿易順差多達1125億美元，比上年同期凈增511億美元。在經濟偏熱及房價上漲等因素的作用下，我國勞動力價格也呈快速上升的趨勢。僅2002-2006年我國薪資水平就已經年均上升13.5%，升幅是1998-2002年的1.9倍(泰國在危機前五年的制造業薪金年均漲幅也達到12%)。雖然從全國范圍看，我國的勞動力優勢仍很明顯，但對那些房價漲幅過快的沿海城市而言，房價和工資的持續上漲對當地經濟尤其是制造業的影響已經有所體現，一些沿海城市高速成長的可持續性將出現障礙。

　　發展股市一定要注意控制風險

　　在資本市場方面，我國股市一度曾經比較低迷。但在股權分制改革成功以后，投資者信心2006年已經得到恢復。今年以來，股指更是不斷創出新高。但是，在資本市場素質仍然較差、境外資金大量流入的情況下，發展股市一定要注意控制風險。

　　從最近一年的市況看，我國股市呈現出來的不健康因素值得關注：首先是在流動性過多、升值預期強烈、宏觀經濟偏熱以及投資溢價也列入當期利潤的影響下，股價和指數升幅過猛，市盈率已明顯偏離正常水平。目前我國股市的靜態市盈率已超逾50倍。雖然有些專家說，計入上市公司的盈利增長率，股市2007年的動態市盈率只有39倍左右；一個健康股市的平均市盈率一般都在10-20倍間，就算提前透支了2007、2008年的企業盈利，我國股市的市盈率仍然明顯偏高。在制造業產品普遍供過于求的狀況下，上市公司仍能取得遠高于GDP的盈利增長速度，最主要的原因除了經濟增長外，恐怕還在于部分企業在房地產和股市的投資獲得了巨利，股權分置改革后部分上市公司有動機通過注入優質資產、轉移利潤或造假等手段把利潤做高。除了利潤高速成長外，人民幣將持續升值也成為股市飛漲的理由。

　　其次是許多非法和違規資金進入股市，經有關部門調查，貪污及挪用公款等腐敗行為較前突出。香港九七前的股市狂熱階段，許多中資企業都熱衷于在港資本經營，對風險沒有充分準備和認識，貿然投資于房地產和股市等投機性領域，有的甚至挪用公款。結果,一場亞洲金融危機把在港的一些中資企業拖入了非常困難的境地，其不正常貸款的比重高達52%，廣信、粵海、廣南等一批企業被迫破產和重組，友聯銀行不得不外賣，澳門中行實際不良貸款率超過50%，新華、中南、廣東等中資銀行不得不面臨巨大的呆壞賬撥備壓力。現在一些機關的財政開支管理不嚴格，國有企業的治理機制有待進一步完善，都有可能成為風險的導火索。除了違法犯罪的資金入市及企業大規模投資非主營行業外(就像日本泡沫破滅前的索尼、三洋等一大批企業一樣)，大量的銀行貸款違規入市，不透明、不規范、不受監管的地下基金從成百上千家庭吸聚到的巨額資金入市。據權威部門調查，一些“地下基金”的規模高達上億元甚至近10億元，其數目在全國都比較多。

　　市場還出現了許多違法違紀活動，內幕交易活動比較活躍，贓款和被挪用的公款流入地下基金。市場中非理性氣氛越來越濃。有的投資者把股市當作只會生錢、沒有風險的機器，體現出明顯的輸打贏要式的投資心態。

　　開放中的經濟安全意識

　　泰國金融危機的經驗教訓還告訴我們，在全球化環境下，一個國家如果缺乏經濟安全意識，采取盲目發展或過度開放政策，就容易受到跨境資金的影響和熱錢的攻擊。外資在房地產的比重偏高，大量低成本的日元套利資金流入境內，在本地金融公司和銀行素質不怎么健康的情況下就過度開放金融市場，急于把金融市場的規模做大等，都是泰國國內的經濟問題演變為金融危機和區域性國際問題的重要誘因。

　　當前全球流動性的規模是空前的。既有日元等貨幣低利率以及石油美元急劇膨脹的因素，又有美國貿易和財政雙赤字擴大的因素。規模驚人的流動性在衍生工具放大作用的配合下，不僅使石油、鐵礦石等資源性產品的價格出現瘋漲，還使中國、印度、泰國等新興工業化國家的

股票和房地產大都出現了泡沫化傾向。

　　但是，全球流動性泛濫并不是永無止境的。首先，面對通脹，許多國家都在采取加息的措施，試圖改變資金成本過低的局面。其次，美國經濟衰退的風險正在累積，一旦明后年成為既成事實，勢必影響全球經濟的發展速度，導致資源類產品和資產價格下跌，我國的貿易順差和石油輸出國的石油收入明顯減少。甚至連美國的財政赤字，也有可能因對

伊拉克政策的變化而有所收窄。

　　如果資產價格大幅回落，投資及投機熱錢不僅會加劇市場的波動，借機從中漁利，還會大量回流銀行體系，并與經濟衰退、信貸緊縮和紙面財富大縮水一道，導致全球流動性顯著萎縮。面對資產價格不斷膨脹的現實，面對隨時可能出現變化的全球流動性，我國應當防患于未然，從戰略的高度主動采取一些措施，避免危機的發生。

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