記者 唐瑋 8月5日北京報道中歐國際工商學院教授許小年在8月4日的 “第二屆中國金融市場投資分析年會”上指出，資產的估值和幣值基本上沒有關系。認為這次行情和日本1989年的情況非常類似，是由人民幣升值所決定的，這是一個誤導性的觀點。牛市行情推動力還在于資金，國有股流通問題，歷史遺留問題的解決僅僅是一個催化劑。

　　“理論上來講，人民幣升值不會引起同幣種資產組合調整”，許小年分析說，“大多數投資者投入和支出，資產組合都是人民幣，所以人民幣升值不應該引起資產的重新調整。當投資者持有美元資產的時候，才會引起資產組合調整。幣值本身的變化，不會引起從貨幣到股票的轉移。僅僅是外幣的資產持有者會增加購買A股的意愿，外幣持有者都只有通過QFII和地下管道進來的熱線，但是是有限的。”

　　許小年認為，市場上經常說的日本股市十年黃金期，與日元的升值是吻合的，其實這一點也得不到事實的支持。如果

股票價格和日元升值有關的話，在1985年之后，日元已經基本升值到位，但是日本的資產泡沫卻繼續膨脹，直到1989年。所以從1985年廣場協議之后，升值理論就不能解釋膨脹理論。他指出，日本股市十年黃金期根本原因是十年減息周期，從最高點9%的基準利率一直減到2.5%，資金充分供應造成了日本股市十年黃金，關鍵不在

匯率，而是在于貨幣政策，在于利率。

　　而與日本股市“十年黃金期”相似的是，中國本次行情最根本的推動力仍然是流動性。許小年認為，中國不管用什么指標衡量，都存在著流動性過剩的問題。流動性指標(這里指廣義貨幣對GDP的比值)2006年已經高達70%。牛市的推動力還是資金，上市公司業績方面也有一定的支持。隨著

中國經濟形勢的好轉，上市公司的業績都在改善。

　　市場上流行的說法認為中國的貿易順差是引起流動性過剩的主要根源。許小年認為這個結論是不能成立的。“最近幾年，中國的外貿順差急劇增長，引起了貨幣的超量投放。實際上中央銀行在大量投放貨幣收購市場上多余美元的同時，也進行了對沖操作，對沖操作的結果就是流通中的貨幣與GDP的比例沒有快速上升，反而這個比例在穩定中略有降低。”他表示，流動性過剩的實質是過多的資金儲蓄進入了銀行體系。流動性過剩反映的問題，不是貨幣政策過于松寬，而是我們政策不能適應經濟發展的需要，不能適應居民財富積累的需要。

　　但許小年認為，現在市場的估值已經高到不可持續。市盈率又回到了50多倍。A股對H股的溢價早就超過了百分之百。市凈率的水平已經是超過了日本1989年以及臺灣1991年泡沫期的頂峰值水平。

　　“我們已經看到一些調整的征兆，其中一個就是換手率在下降。”許小年說。