李嵐

　　一向牢固的儲蓄傳統，越來越難以抵擋股市財富效應的誘惑，繼今年5月居民儲蓄創下減少2784億元的歷史最大降幅之后，央行近日公布的一份調查結果進一步證實：中國城鎮居民儲蓄存款意愿已降至近6年來的最低，而選擇更多購買股票和基金的居民比例則首次超過儲蓄存款成為投資首選。

　　高居不下的人民幣儲蓄規模，曾被業界比喻為“籠中虎”，而事實上，正在躍出牢籠的這只老虎，似乎更加兇猛。很多人對于儲蓄資金短期內如此快速地轉移心存疑慮；一方面，大量儲蓄資金不顧風險、不計成本地涌入股市，是否會催生資本市場的泡沫？另一方面，儲蓄資金迅速流出是否會對商業銀行經營產生負面影響？

　　究竟該如何看待當前國民儲蓄持續走低現象？如何去認識儲蓄率、流動性和股市之間的聯系機制？

　　儲蓄率下降是必然規律

　　“資本市場的復蘇，就中國的融資方式和融資結構而言，首先必定是存款的分流，這是一個規律性現象。”中國工商銀行城市金融研究所所長詹向陽向記者表述了她的觀點。

　　而在中國銀行倫敦分行副總經理孫希旭看來，“儲蓄‘搬家’是一種正常現象，是資本市場需要發展和不斷自我發展壯大的結果。

　　事實上，中國資本市場發展相對滯后是我國銀行儲蓄率過高的成因之一。由于直接融資發展緩慢、投資渠道狹窄，民眾金融投資意識有限，這就致使全社會范圍內規模巨大的資金長期沉淀于銀行。一旦利率偏低，資本市場又有所起色，龐大的銀行儲蓄就會被立即釋放出來，擾動宏觀經濟和弱質的資本市場發展。

　　“由于中國老百姓有儲蓄的習慣，因此，有可能在一段時間內，銀行會保持相對較高的儲蓄率，但從長遠看，銀行一直保持高儲蓄率是不現實的。”孫希旭介紹，目前，發達國家的儲蓄率都相對較低。2004年至2006年間，美國的凈國民儲蓄率已經下降到了國民收入的1%，為歷史最低點。1998年以來，英國住房儲蓄率已經處于低點，目前的居民儲蓄率僅為3.7%。在亞洲，旺盛的民間儲蓄曾確保了日本經濟增長所必須的資金供應。不過，從1975年到1994年的近20年中，日本的家庭儲蓄率已從22.8%降為12.8%，而從長遠的趨勢看，日本的儲蓄率還將繼續下降。日本政府預計，在2010年前后日本的儲蓄率將降到3%。

　　我國國民儲蓄率2001至2005年間曾達到44%，居民戶儲蓄率也在16%以上。高儲蓄率對于支持我國的經濟高速成長的確發揮了十分積極的作用。但也帶來了負面影響。高儲蓄率使大量資金循環于金融體系之內，增強了銀行創造貨幣的能力。但是儲蓄投資之間的缺口，造成了長期貿易順差和外匯儲備急劇增長，導致貨幣大量被動發行。而在資本市場不發達的情況下，過多的流動性很容易引發固定資產投資和資產價格膨脹，并產生大量經濟泡沫。

　　我國政府一直希望通過改革，推動

股票市場健康發展，將銀行儲蓄資金轉移到資本市場，提高居民的財富效應和消費水平，降低儲蓄率。同時，也希望通過股票等直接融資將社會資金引導到相關產業部門中，緩解流動性過剩可能引發的金融風險，實現宏觀經濟的長期穩定發展。

　　不過，對于儲蓄大量轉移到股市，孫希旭提醒說，老百姓投資意識覺醒是件好事，但對投資者還需要有一個教育的過程。目前，相當高比例的人對股市機制的了解非常少，投資具有盲目性，這對于資本市場的發展是不利的。

　　存款分流不致威脅銀行流動性

　　目前的儲蓄增長額已降到六年來的最低。業內人士普遍認為，上述情況是在銀行整體流動性過剩的條件下出現的，因而對于存款分流給銀行頭寸造成的影響有一定的抵消。

　　“目前短期內資本市場的波動，對儲蓄存款有一定的沖擊，但尚不足以構成對銀行流動性的威脅。”孫希旭分析，國內銀行流動性過剩最根本的原因，在于高額外匯儲備，基礎貨幣投放過大。在外匯儲備問題沒有得到根本解決之前，至少短期內銀行流動性過剩的局面還會持續。

　　有資料表明，盡管2007年4月銀行的居民戶儲蓄存款就減少了1674億元，但是，國內的儲蓄規模依然相當大，儲蓄總額仍然高達16萬億元至17萬億元。而與此同時，銀行存貸差額仍然維持在11萬億元左右。相對于如此龐大的利差，任何短期內的儲蓄快速分流都尚微不足道。

　　不過，儲蓄存款的減少應該有一個限度。現在已經暴露出一些

商業銀行由于儲蓄存款減少而出現的頭寸問題。對此，詹向陽表示，一方面，銀行的流動性問題也包括流動性不足的問題，如果危及銀行支付的話，融資就會出現大問題。而作為銀行，從審慎經營的角度，也要考慮到這種儲蓄存款增速的下降對其支付能力的影響。另一方面，對于資本市場，也不意味著資金越多越好。資本市場本身也有一個容量問題，大量資金不顧風險、不計收益和成本地進入，催生資本市場的泡沫，會給整個經濟帶來震蕩。

　　盡管目前尚無跡象表明存款分流會給銀行經營帶來太大的負面影響，但業內人士預料，在儲蓄增長出現了這種較大的下滑之后，將會使央行重新考慮對流動性問題的調節。

　　在詹向陽看來，央行迄今為止所推出的調控措施，核心目標是防止通脹。盡管在央行近期的調控目標中明確表示主要針對銀行流動性過剩，但實際上它所說的流動性過剩主要指外匯儲備過大造成的流動性過剩，這和銀行體系的流動性概念并不完全一致。因此，在下一步措施中，央行必定會考慮到存款特別是儲蓄存款增長下降的這個因素，從而對其宏觀政策調控產生一定影響。

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