□本報記者 朱茵

　　中國A股市場連續18個月來的上漲，所產生的財富效應將對消費產生怎樣的影響?近日，高盛高華在一份研究報告中指出: 這一輪的牛市行情帶來的財富效應可能對中國未來1-2年內的消費需求產生更為顯著的積極影響。

　　財富效應促進消費

　　報告指出，其它國家市場的經歷表明，股市由盛轉衰周期的程度和持續時間對消費周期的起伏有著重要的影響。如果股市的估值停留在當前水平附近，積極的財富效應將逐步滲透至消費支出領域。然而，如果股市進一步過度上漲，最終的回調可能會抑制未來的消費需求。日本、美國市場走過的路就是最好的證明。

　　研究發現，正如美國的實際消費和實際居民凈資產往往存在著正相關的關系。根據高盛美國經濟學家的估測：

股票資產每增加100 美元，5個季度之后美國消費者的支出便會增加2-3美元，這個幅度與消費邊際傾向(MPC)的整體預期相一致。他們的研究顯示從1995年至1998年年末，股票價格的上漲對美國整體居民消費水平產生了1190億美元的積極影響，推動消費增長了2.3個百分點，為實際GDP 增長直接作出了0.5個百分點的貢獻。

　　此外，日本經濟研究團隊對日本財富效應的估測顯示，股市財富變化對居民消費的影響在程度上與美國相類似。

　　財富效應影響滯后

　　目前中國A股市場價格變動帶來的財富效應要大于以往，因為現在股市投資占居民凈資產的比例、股市市值占GDP 的比例都高于以往。高盛高華認為，股票資產每增值人民幣100 元，接下來的2年里中國消費者的消費支出可能增加人民幣1–1.5元的假設是合理的。

　　在從2005年年末持續至今年4 月底的股市上揚行情中，僅市值增加就帶來了人民幣4.5 萬億元的股市財富，而散戶投資者直接持有其中的3.1萬億元財富。高盛高華認為，在增加的財富中，估計將有人民幣310億-470億元的部分可能流向消費領域，這可能帶動居民消費增長0.4–0.6個百分點。

　　另一方面，股市未來若大幅下挫可能抑制消費、進而拖累GDP的增長。高盛高華認為，在目前的估值水平上，出現深度回調的幾率可能不大，但如果股市過度上漲的情況愈演愈烈并且持續更長的時間，可能會在未來構成嚴重的威脅。

　　由于財富效應的影響存在著明顯的時間滯后，因為消費者需要花上一年的時間才能充分意識到收入的增加是持久性的，并對支出習慣作出相應的調整。鑒于消費行為的滯后，倘若股市出現短暫調整且迅速反彈，應該只會產生有限的影響。另一方面，在一個較長時期內股市出現大幅回調，人們更有可能顯著地削減消費支出。

　　中國財富效應影響已顯現

　　雖然目前尚未看到中國零售額、特別是實際零售額數據出現超常增長，但高盛高華認為，財富效應的首期影響可能已經在中國的各種市場（如房地產、奢侈品、古董和藝術品）得到初步顯現。

　　高盛高華認為，隨著財富效應從一個市場滲透至其他的市場，股市的繁榮很有可能帶動了房地產市場的增長。美國和日本以往的經驗表明股票價格和房地產價格存在高度（70%左右）的正相關聯系，因為二者可能受相同宏觀因素（如低利率和強勁的經濟增長）的推動。

　　在中國，資產價格膨脹的根源——

人民幣匯率被低估和相對于強勁的經濟增長實際利率過低——依然存在，這些因素可能繼續推動房地產和股市價格進一步上升。

　　因此，高盛高華認為，政府決策者有必要采取新的措施緊縮金融環境，以確保在經濟強勁增長的支撐下初露端倪的積極的財富生成過程到頭來不是空歡喜一場。

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